QE3退出延后

廖宗魁

美联储这次让市场有些失望了。在9月18日的会议上，美联储维持了现有的QE3购买规模不变，使市场普遍认为会削减QE3规模的预期落空。这一超出预期的更加“鸽派”的决定，市场反应强烈。当日美元指数暴跌1.1%，一度跌至80关口；标普500上涨1.2%，创下了历史新高；美国10年期国债收益率也下跌了16个基点。

美联储显然对美国经济前景的看法比之前更为谨慎了，“在调整资产购买速度前，委员会决定等待更多的证据，以证明经济和就业改善是可持续的。”同时，委员会成员还下调了对未来经济的预测，对2014年美国经济的预测为2.9%-3.1%，低于6月份3%-3.5%的预测。

美联储的决定与6月份的表述相比显得有点出尔反尔，美联储看到了经济复苏的一些不确定性，担心美国财政问题以及抵押贷款利率的上升可能引发的风险，但也不排除受到即将到来的美联储人事变动的影响。美联储主席伯南克即将于2014年1月卸任，目前候选人依然没有出炉，在此之前宣布QE3规模的削减，会给下一任主席留下一个中途半端的政策。

不管怎样，QE3退出的靴子仍未落地，新兴市场身上的定时炸弹仍旧没有解除。

担忧财政和金融收紧风险

美联储尤其强调了对财政问题和金融条件收紧的担心。伯南克在会后的新闻发布会上指出，“我们讨论中关注的一个因素是，即将到来的一些财政决定，这包括政府关闭的可能性和债务上限的问题。”美联储的会议申明表示，“最近几个月金融条件的收紧如果持续的话，可能会拖累经济和就业改善的步伐。”

财政和债务上限问题是美国近几年的一个老问题了，美国一直采用拖延的方式来处理，使得问题并没有得到解决。2012年下半年由于“财政悬崖”的担心，美联储果断推出了QE3，事后看确实大大减弱了“财政悬崖”的负面影响，美国经济二季度保持了2.5%的不错增速。

美国国会预算办公室主任Douglas Elmendorf 9月17日表示，“如果债务上限没有改变的话，我们认为政府的现金可能会在10月底或11月中枯竭。”

瑞银首席美国经济学家Maury N. Harris向《证券市场周刊》表示，“如果在财政现金枯竭之前，预算的谈判并未达成，即使未来经济数据有所改善，也会让美联储不愿意启动QE3削减。”

关于预算和债务上限的谈判很可能不会在下一次美联储会议（10月29日-30日）前达成。美联储可能再次成为美国财政和债务问题的救火队长，所以目前选择了按兵不动。

QE3的退出预期已经使得美国国债收益率和抵押贷款利率攀升。5月份以来，美国10年期国债收益率1.8%上升到了2.7%左右的水平，初次抵押贷款利率上升了1个多百分点。

伯南克指出，“我们需要观察更高的利率对经济的影响，尤其是抵押贷款利率的上升对房屋市场的影响。”显然，美联储并不确定近期国债利率和抵押贷款利率的上升是否会产生负面影响，需要一些时间来观察和确认。

因为抵押贷款利率上升对房屋需求的影响会有一定的滞后，所以美联储还需要时间来观察。8月份的美国房市上升势头已经有所放慢，8月新屋开工折年数为89.1万套，低于预期的91.7万套，7月数据也向下修正，8月新屋开工环比增长为0.9%，远低于7月5.7%的增速；8月营建许可折年数为91.8万套，低于7月的95.4万套，营建许可环比增长-3.8%，远低于7月3.9%的增长。

其实，美联储最为关注的就业指标，近几个月也只能用“马马虎虎”来形容。虽然8月美国失业率为7.3%，比7月下降0.1个百分点，但非农就业人数增加只有16.9万。而且之前两个月的就业增加人数累积向下修正7.4万人，使得最近3个月的平均就业增加人数降至14.8万，低于过去12个月平均的18.4万，说明最近几个月美国的就业增加在适当放慢。

在这些经济的原因背后，可能还有政治方面的顾虑——伯南克的继任者仍悬而未决。之前呼声较高的前美国财长萨默斯退出了竞争，可见提名还未开始，背后的暗斗已经铺开。

伯南克在金融危机后开创了超级量化宽松和前瞻性指引等多种政策的创新，量化宽松政策面临退出的难题，这对继任者是个极大的挑战。如果美联储在2013年宣布削减QE3规模，实质上就等于按下了量化宽松退出的按钮，继任者将面临一个难以回头的政策选择。从交接的角度看，美联储等到新主席上任后再决定是否退出可能是一个更好的选择。

美联储失信了吗？

美联储除了瞄准通胀和就业两大目标外，还积极地引导市场预期，避免市场的过度波动。过去几年，美联储在预期的引导上下了很大的功夫，其前瞻性的指引手段也越来越科学。

首先，从2009年3月至2011年6月，美联储采取了较为模糊的前瞻性引导——“长期维持超低基准利率”。其次，自2011年8月美联储采取了更为明确的时间引导——“超低基准利率可能维持到2013年年中”。随后这一时间引导两次修正：2012年年初，变为“超低基准利率可能维持到2014年底”；2012年9月，变为“超低基准利率可能维持到2015年中”。最后，2012年12月，美联储采取了更为明确的“门槛引导”——在失业率高于6.5%、通胀预期不高于2.5%的情况下，美联储将持续维持超低的基准利率。

但是，此次美联储爽约市场预期，却被一些专家认为是美联储的沟通策略出现了问题，美联储的信誉将受损。

Maury N. Harris认为，美联储6月份的指引无疑是失败的，而且在9月份的会议之前，美联储方面也缺乏一定的指引。市场误解了之前美联储的指引，可能会给美联储在透明度方面的努力带来负面影响。然而，这更反映出美联储看待自身的沟通与市场认识之间存在差异。美联储只认为官方的会议声明、新闻发布会、国会证词和发布的经济预测才是沟通的正式内容，而市场也会关注某一些美联储官员的发言。

其实完美的沟通也许根本就不存在，市场尤其是华尔街有它自身的利益，也不排除市场有时在故意误读美联储的政策。正是由于美联储对市场预期的重视，这种故意的误读甚至可能会绑架美联储的政策决定，因为如果美联储不按市场预期出牌，就会引起市场较大的波动。