稳步推进人民币资本项目可兑换

王宇

王宇 中国人民银行研究局副局长

推进资本项目可兑换并不意味着完全放弃管控措施，应在逐步放开的同时完善监管。

货币自由兑换是市场经济发展的客观要求，从资本市场管制走向资本项目开放是经济改革的重要内容。

中国人民银行行长周小川曾表示，人民币资本项目可兑换具有非常重要的意义：一是实现人民币资本项目可兑换可以充分发挥市场在资源配置中的基础性作用，二是全面提高开放型经济水平需要人民币资本项目可兑换，三是扩大人民币在贸易和投资项下的跨境使用需要人民币资本项目可兑换。

更多的便利

《2013年深化经济体制改革重点工作要求》明确提出：“稳步推进人民币资本项目可兑换，建立合格境内个人投资者境外投资制度，研究推动符合条件的境外机构在境内发行人民币债券。”目前我国对于境内投资者投资境外金融市场和境外投资者直接投资国境内金融市场还存在一定的限制，因此才引入了合格境内机构投资者（QDII）和合格境外机构投资者（QFII）等制度安排。正是从这个意义上讲，推进人民币资本项目可兑换，将为国内外的投资者带来更多的便利，也将为国内外的贸易和投资活动带来更多的便利。

按照国际收支口径，通常将一国货币可兑换的程度分为“经常项目可兑换”和“资本项目可兑换”。资本项目可兑换是指一个国家或地区不仅可以在国际收支经常性往来中，将本国或地区货币自由兑换成其他货币，而且还可以在资本和金融项目上进行自由兑换。实现资本项目可兑换意味着取消对外汇收支的管制，企业和居民既可以通过经常项目的交易获得外汇，也可以通过资本项目的交易获得外汇。所获外汇既可以在外汇市场上卖出，也可以自行持有。企业居民可以自由地选择持有本币或者外币，以满足资产需求。

基本思路是“突出重点、整体推进、顺应市场、减少扭曲、积极探索、留有余地”。

人民币资本项目可兑换具有多种含义，包括对人民币跨境流动的开放、对储备货币资金跨境流动和交易的开放以及对主权货币（本币和储备货币之外的货币）跨境流动和交易的开放等多个方面。基本思路是依照“突出重点、整体推进、顺应市场、减少扭曲、积极探索、留有余地”的总体原则，进一步放宽跨境资本流动限制，健全资本流出流入均衡管理体制，完善对外债权债务管理，稳妥有序推进人民币资本项目可兑换。以直接投资便利化为出发点，实现直接投资基本可兑换；以开放国内资本市场和扩大对外证券投资为重点，进一步提高证券投资可兑换程度；以便利跨境融资为重点，加快改革信贷业务外汇管理，深化外债管理体制改革，规范对外债权管理和监测；以扩大个人用汇自主权为着力点，进一步放开个人其他资本项目跨境交易。

实现人民币资本项目可兑换是发展和完善社会主义市场经济的要求，是扩大中国对外开放、建设开放型经济的需要。它不仅有利于促进中国国际贸易和国际投资活动便利化，促进企业和居民资产多元化，真正实现“藏汇于民”，而且有利于加快中国经济结构调整和经济增长方式转变，提高人民币的国际影响力，推动人民币国际化进程。

渐进之路

从国际经验来看，能够较为顺利地实现资本项目可兑换的国家大都选择了渐进式改革。

智利是较早实施资本项目可兑换的发展中国家之一。20世纪70年代初，智利政府曾经快速推进资本市场开放。但由于当时相关条件尚不具备，国外资本的大量流入造成了智利比索汇率大幅升值、经常项目逆差和经济衰退等问题。1982年，智利爆发金融危机，这使智利政府认识到，应待条件成熟后，通过渐进改革的方式，稳步推进资本项目开放。

20世纪80年代，智利政府重启资本项目可兑换进程。当时，国际资本再次大量流入智利。为此，智利政府一方面鼓励国内企业扩大对外直接投资，促进资本流出；另一方面注重加强对资本流入的限制，专门制定了限制资本流入的无息准备金、印花税和最短驻留期等政策措施。这不仅限制了资本流入的规模，而且使流入智利的资本结构发生了较大变化：短期资本占比下降，中长期资本占比明显提高。2000年，在相关条件基本成熟的情况下，智利政府取消了资本管制和汇兑限制，开放了资本市场。

智利的经验表明，资本市场开放有助于提高资源配置效率和金融部门的竞争力，但资本项目可兑换需要周密规划、统筹安排，需要选择适当的时机和路径。

有条件也有难点

国际货币基金组织曾经对推进资本项目可兑换提出了四个条件：稳定的宏观经济状况、合理的汇率水平、充足的外汇储备和有效的金融监管。

在中国，稳定的宏观经济环境和不断完善的金融市场体系与金融监管体系为实现人民币资本项目可兑换创造了良好的基础。随着改革开放的不断深化，中国实现了经济的长期、稳定增长，综合国力明显增强，人民币国际影响力日益扩大。中国通过不断完善金融市场体系和金融监管体系，引导金融机构稳健运营，避免过度承担风险，金融机构竞争力明显提高。在此条件下，1996年，中国实现了人民币经常项目可兑换；2000年之后，人民币资本项目可兑换进程加快。

目前，中国经济增长率、就业率、通货膨胀率等经济金融指标良好，基本面稳健；国际收支正在向均衡的方向调整，外汇储备规模较大；利率市场化改革取得进展，汇率市场化改革稳步推进。这一切都为继续推进资本项目开放奠定了良好基础，创造了有利条件。

同时，随着中国经济对外开放进程的不断加快，中国与世界的经济联系也越来越紧密。目前中国货物进出口总额已接近四万亿美元，国外直接投资和国外证券投资表现活跃，服务贸易蓬勃发展。实践证明，如果没有资本市场开放的支持，很难达到如此的经济成就。如果不继续推动资本项目可兑换，也将无法满足中国经济长期、稳定发展的需要。

因此，中国将在加强对资本跨境交易管理，尤其是加强对短期资本跨境流动管理的条件下，继续稳步推进人民币资本项目可兑换；稳妥有序推进合格境内个人投资者（QDII2）投资境外市场试点，探索开展个人跨境人民币业务试点，研究符合条件的境外金融机构和信用级别较高的境外企业在境内发行人民币债券，通过不断深化改革开放推动中国经济的长期可持续发展。

根据国际货币基金组织关于资本项目交易分类标准，在七大类40个项目中，目前我国实现可兑换和部分可兑换的项目为30类，占全部资本交易项目的80%。从整体上看，我国距离实现人民币资本项目可兑换的目标已经不是很远了。

但与其他改革一样，资本项目可兑换也伴随着一定风险。一般而言，资本项目开放后，资本流动速度加快、资本流动规模扩大、资本流动方向的不确定性增强，容易形成和放大对国内金融市场及实体经济的冲击，这对我国宏观调控和金融监管提出了严峻挑战。因此，推进资本项目可兑换并不意味着完全放弃管控措施，实现人民币资本项目可兑换也并不等于取消所有管理和监督，我们将在逐步开放资本市场的过程中，采取各种有效措施，避免短期资本大进大出对我国宏观经济与金融市场造成冲击，在逐步放开的同时完善监管。未来在稳步推进资本市场开放的过程中，将对私人和公共对外债务实行宏观审慎管理，对资本跨境交易进行必要的监控，对短期资本跨境交易进行必要的限制和管理。