由“蒙牛收购雅士利”看中国乳制品行业的整合

■李蕙宇 大连易航海运服务有限公司

一、并购时间表

2013年6月13日中午，雅士利国际（01230.HK）和蒙牛乳业（02319.HK）双双在港交所发布停牌公告，均自13日13时左右起临时停牌，但均未公告停牌原因。随后两公司再度发布停牌公告，均表示停牌以待发布有关内幕消息的公告。

2013年6月18日，蒙牛发布公告，以每股3.5港元的价格向雅士利所有股东发出收购要约。2013年7月16日，蒙牛乳业的股东大会表决通过了收购雅士利国际的议案。

2013年8月13日，蒙牛（02319.HK）和雅士利（01230.HK）发布公告称，蒙牛收购雅士利的要约下午4时截止，已有效接纳涉及31.967亿股雅士利股份，占雅士利已发行股本约89.82%，这意味着蒙牛收购雅士利即将收尾。

2013年11月11日，蒙牛乳业（02319.HK）与雅士利国际（01230.HK）发表联合公告表示：蒙牛国际已同意按每股雅士利股份3.5港元的价格，出售所持有的约4.7亿股雅士利股份予数间投资公司，较停牌前3.62元折让3.3%，套现16.49亿元。交易完成后，淡马锡及厚朴分别持有6.19%和4.98%的雅士利股份。而蒙牛对雅士利的持股量将由89.82%降至76.58%。蒙牛在公告中称，计划把所得款项用于偿还银行债务。

对于蒙牛乳业在几个月内从收购到减持的行为，我甚是不解，众多资料说法称蒙牛是为了套现。但是蒙牛收购和出售价格相同，都是每股3.5港元，仅从这一点看，说蒙牛是为了套现获利有些牵强。不过蒙牛方声称的“无奈之下做出的减持决定，减持是为了恢复雅士利的上市地位”也不足采信。

根据港交所规定，大股东持有公司股权达到90%以上，上市公司将被私有化从而退市，而蒙牛完成对雅士利的要约收购时持股量已达到89.82%。公司必须保留雅士利的上市公司资格，而雅士利要恢复交易，公众持股量不能低于15%。规定虽然如此，但蒙牛和雅士利都是上市公司，对于股市的游戏规则应该十分清楚，在收购以前，理应知道该去规避公众持股比例等问题。

我们再来回顾一下这段时间所发生的事件，希望可以找到蛛丝马迹。三氯氰胺事件后，国家出台一系列针对国内乳业的政策、加大对国产奶粉企业的扶持整合政策，有消息称，对于奶粉企业的兼并重组，政府会以资金补贴的形式表示支持；再来看此前蒙牛方面强调，此次收购独家投资，不会引入合作伙伴，其并购资金将采用银团贷款的方式，不考虑增发。蒙牛方面还透露，此次贷款获得了“非常优惠的贷款利率”。从现在的情况来看，这种减持背后或许还有些利益问题，比如大比例的并购是否可以获得更多的银行贷款优惠或者国家相关政策的支持，当然，以上观点纯粹个人猜测，还有待证实。

二、动因及影响

1.并购背景

不久前发布的一份中国消费者乳品消费偏好调查显示，中国年人均乳品消费量仅32升左右，远低于发达国家乃至世界平均水平；但是到2020年，中国乳品消费量将翻一番，全国每年的牛奶消费总量将超过700亿升；于此同时，另一份针对乳品消费的调查显示，72%的被调查者承认乳品是均衡膳食的重要组成部分，但实际只有不到50%的被调查者每天食用乳制品；这些都表明中国对乳制品的消费量巨大，同时乳制品行业具有巨大的利润空间和发展潜力。

但是进入21世纪以来，中国乳制品行业事件频出，2008年三聚氰胺事件引起了全世界对中国乳制品产品的质量关注，此后又多次出现添加剂过多，产品引发性早熟等事件，这些消息使得国人对中国乳制品顾忌重重。三氯氰胺事件之前，国有品牌奶粉的市场占有率是60%，事件之后洋品牌奶粉在中国市场占有率已达70%，高端市场的占有率更高达90%以上。可以说，这些事件对中国乳制品行业造成了致命的打击。

国内奶粉行业集中度并不高，散兵游勇尤其多，为了加强中国乳品行业的发展，工信部、发改委先后发布了《乳制品工业产业政策通知》以及通知修订版，该通知明确表明政府的立场———乳制品工业发展要实现规模经济，突出起始规模。鼓励企业通过资产重组、兼并等方式，合理扩大生产规模。鼓励国内企业通过资产重组、兼并收购、强强联合等方式，加快集团化、集约化进程。由此可见，政府的鼓励，是蒙牛收购雅士利的一个很大促力。

2.雅士利方面

雅失利国际控股有限公司的婴幼儿奶粉业务始于1998年，该集团专注于核心产品婴幼儿配方奶粉，亦以雅士利品牌生产、营销及销售其它食品及营养产品，为该集团提供额外的增长潜力。该集团于此分部的产品包括豆奶粉、麦片、米粉及成人及青少年奶粉。该集团在中国的豆奶粉市场具领导地位，是中国婴幼儿配方奶粉产品领导企业。以两大广受认同的品牌于中国生产、营销及销售旗下的产品系列，针对不同消费群体，其中雅士利主要面向中等及中高等收入消费群体，而施恩则面向高等收入消费群体。该集团致力于开发值得信赖的营养品牌及营养产品，以期促进全国婴幼儿的健康成长。该集团丰富的婴幼儿配方奶粉组合能针对婴儿、幼童、孕妇及哺乳期女性的营养所需。该集团的业务模式结合进口优质乳品原材料、自主研发的配方奶粉产品、顶级生产系统及本地消费市场营销专门技术。雅士利的优势销售区域主要集中在二、三线城市，无论是雅士利还是施恩品牌约有近90%的销售额来自二、三线城市，分销渠道进一步下沉带来二、三线城市的增速远大于一线城市。

3.蒙牛方面

通过雅士利方面的对比，蒙牛企业在年率上显示出的数据2012年营业收入为360.8亿元，部分为液态奶。什么为液态奶？液态奶所使用率较高利润空间微小，毛利率只有25%。这样的概率是最不便利企业上面的管理，市场开发也是充足。中粮集团入股蒙牛后，蒙牛采用新的生产链，迅速的在资本市场中发挥自己的产业链优势：2013年4月，蒙牛与新西兰国有企业Asure?Quality签订协议成为合作企业，调整完善了食品质量安全认证体系;5月8日，蒙牛集团花费32亿港元，提高了蒙牛在现代牧业（01117.SH）中的股份比重，增加了对奶源质量的控制力度?；5月20日，达能跟中粮合作，成功加盟蒙牛成为股东，达能中国将自己的酸奶产业跟蒙牛酸奶产业相结合，共同组建新的专门从事酸奶产业的合资公司，在合资公司中达能跟蒙牛股份按照1∶4分配，蒙牛占有主导权。

三、结语

中国乳企的并购步伐正在加快。2012，光明乳业以3.82亿元人民币收购新西兰信联51%股权;2013年3月，澳优乳业出资1600万欧元收购荷兰海普诺凯乳业集团51%的股份，从而控股这家有110余年历史的外资乳业企业；11月13日，伊利股份宣布与斯嘉达达成战略合作，以缓解“奶荒”压力；11月19日，西部牧业宣布将与伊利股份合资建设千头牛场，为伊利乳业提供优质奶源；11月15日，蒙牛乳业宣布认购原生态牧业3.657亿元股份；11月24日，皇氏乳业发布重大资产重组进展公告；11月底，圣元宣布并购重组拥有育婴博士奶粉；新希望近日也宣布重新进军婴幼儿奶粉市场，与新西兰新莱特乳业联手推出“爱瑞嘉”品牌，上市时间为明年1月。乳业专家宋亮还透露，下一个并购会发生在陕西的龙头企业对省内小企业的整合上，“西安银桥乳业、关山乳业可能将展开并购，已经谈得比较成熟，加上政府的推动，区域整合更容易些”。

有分析称，未来3年-5年内，在政策指导以及市场的自我淘汰下，乳业中将有三分之二的企业会被淘汰。很多小企业或民营企业必然将首当其冲，要么被吞没、要么倒下，只是这种两三年内就能完成的洗牌能否重振国内乳制品行业的形象，目前还难以下结论。

纵观近两年的并购案件，多数都是为了优质奶源的争夺，我国奶源质量标准本身不高，有些很难进一步加工，所以近几年来，国内企业都选择进口奶源生产，大范围的并购重组，确实有利于提高国内乳业在进口奶源时的议价能力，而且产业的集中也确实有利于奶制品科技水平的提高。所以，从目前情况来看，消费者并没有在这场并购风暴中获得切身的利益。至于在今后更长的时间内，中国乳品行业能够按照公共部门预想的那样，朝着健康有序的方向发展，仍不得而知。