中英两国公司资本制度改革的比较研究①

浙江财经大学法学院 张晓晨

公司法为鼓励投资，为股东设置了有限责任的保护以促进商业繁荣。然而，有限责任这一法律上的创设无疑是以牺牲债权人的利益为代价的，其本质是将本属于股东的风险外化由债权人来承担。如果不对有限责任加以限制，则公司股东将有动机进行高风险投资或过度分红等行为，降低公司的偿债能力。也因此，出于公平的考量，作为股东有限责任的平衡，公司法规定了公司资本制度，主要由最低资本要求和以限制分红及减资股份回购等手段为主的资本维持制度组成。

近年来，学术界对公司资本制度的必要性存在较大争议，不论是理论界，还是实务界，都存在着为提高效率而放松管制的趋势，然而最新的金融危机又似乎证明，传统的公司资本制度仍然有着保障交易安全的重要作用，以英国为首的国家在2006年公司法改革中，对公司资本放松管制之后，又于金融危机后加强了对资本的要求。金融危机所揭示的问题，本文将以中英两国关于公司资本制度的改革为研究对象，对中英两国在资本制度改革中的变化进行对比，从中分析两国立法理念的不同，希望通过本文的分析，对该理论的争议有所贡献，并对我国公司法立法提供借鉴。

本文分为四个部分：第一部分，分别总结关于最低资本制度和资本维持制度的理论争议，为下文中英两国具体法规的变化提供理论基础；第二部分，分析最低资本制度在英国和中国公司法改革中的变化，经过对比分析两国立法理念上的差异；第三部分，对英国公司法改革时及金融危机后资本维持制度的变化进行分析，分析该制度在我国公司法修改前后的变化，并对两国相关制度进行对比；第四部分，总结。

1 关于公司资本制度改革的理论争议

本部分将从最低资本制度和资本维持制度两个方面总结其理论争议的焦点所在，从法经济学的角度分析其合理性，为下一部分探讨中英两国具体法律规定奠定理论基础。

1.1 最低资本制度存在的合理性及其批判

公司的最低注册资本要求，传统上被认为是“有限责任的入门价格”，即公司享有有限责任之前，至少要投入一定的资本作为对债权人的担保，这意味着，股东至少将部分原本属于他的资产置于风险之下。学界将债权人分为“可调节债权人”(adjusting creditor)和“不可调节债权人”(non-adjusting creditor)，分别进行讨论，其区分依据主要是债权人是否可以凭自身掌握的信息和交易地位与公司通过谈判，订立合同来防止其滥用有限责任的保护。学界认为，公司资本制度存在的合理性在于，虽然可调节债权人可以通过合同谈判的方式达到同样的效果，但对于不可调节债权人，如侵权之债的债权人，因其无法通过订立合同等方式主动为自己提供保障，法律强制提供的最低资本的保护被认为是有必要的，其作为公司为偿债能力提供的担保，为债权人提供保护以防止股东滥用有限责任，以机会行为损害公司偿债能力，从而对债权人造成不公平的结果。

然而，因为较高的最低资本要求无法满足而阻止个人使用公司形式进行商业活动被认为是不效率的，研究结果表明，欧洲国家公司最低注册资本数额要求的高低与自我雇佣商业模式的存在呈负相关。有学者认为，在商业实践中，债权人对于融资项目本身的优劣有能力进行分辨，对该融资项目优劣的分辨可以完全不借助最低资本，如股东可以对公司投入更多的个人资金，或可以使用股东个人财产提供担保。因此，对合同债权人而言，公司最低资本的要求似乎意义不大，因为完全有其他替代制度可以达到同样的功能。

对于非合同债权人，如侵权债权人而言，虽然最低资本的要求可以内化公司高风险行为的成本，然而，学术界的批评集中于不同行业的风险是不一样的，而对于不同行业，统一的最低资本要求似乎并不是最有效率的，相反，要求公司购买保险也许能够更为精确地内化成本。而与此同时，保险公司也许能作为一个及时反应的监管者，监督公司的行为。对于不可调节债权人而言，似乎最低资本的要求也并不那么重要了。因为公司的资本状况随着公司的运营随时发生变化，对公司成立时的最低资本的要求似乎对保证公司的偿债能力并没有很大的保障作用，相反，它作为享有公司形式入门的门槛，似乎为社会造成了一定的成本，阻碍了商业行为的发生。也正因此，英国对最低资本要求呈现放松管制的趋势，对私人公司不再有最低注册资本的要求，而我国的立法也体现了同样趋势，在新公司法中降低了有限责任公司和股份有限公司的注册资金要求。

1.2 资本维持制度的效率分析

资本维持制度存在的意义在于制止股东的机会行为，如使用过度分红等手段减少公司资产，从而影响公司的偿债能力。对于可调节债权人而言，资本维持制度作为事前的规制手段被认为是没有效率的，因为他们可以通过调整利息率来平衡公司资产被从有价值的项目中抽走而分给股东的风险。从社会整体经济效率的角度出发，当公司有闲置资金而又没有合适的项目时，允许这部分资金流回股东手中，由其进行再投资会提高这笔资金的利用效率。因此，一刀切的资本维持制度被认为是高成本的一项制度设计。基于美国数据的实证研究表明，使用合同手段限制分红的条款根据不同公司拥有的不同成长机会有很大的不同，即法律上“一刀切”的统一规定也许无法适应不同公司多种类的需求。也因此，学术界有不少学者要求放松资本维持制度的监管力度，更多留给市场交易主体通过谈判自行决定，这中间也有放松监管、提高效率以吸引更多海外投资的考量，如在欧盟内部，英国就因其资本要求宽松而成为最有吸引力的投资目的国家。

然而，实践证明，资本维持制度并不象学者所强调的那样没有作用。最典型的例子是2008年的金融危机，其中银行资本不足被认为是导致危机的重要原因。因此，究竟应该以鼓励投资、效率为重，进一步放松对资本的监管，还是应该以安全为考量，即使牺牲一部分效率，继续公司资本制度，或者，该制度应在哪些方面进行改进创新以平衡安全与效率的价值冲突，需要进一步研究。

下面就以2005年中国公司法改革和2006年英国公司法改革为例，分析两国的立法者如何回应学术界的理论争议，在资本制度方面进行了哪些改革，在2008年金融危机之后，又采取了哪些措施回应监管需要，为上述关于公司资本制度的理论争议找出答案。

2 中英两国最低资本制度改革

2006年的英国公司法改革在资本制度方面的变化主要是细微改进，并不存在根本性的变革，其变化主要体现在对私人公司资本制度的放松管制上。下面将从最低资本制和资本维持制度的角度分别进行探讨，并与我国2005年公司法改革的相关制度进行对比。

2.1 英国公司法改革中关于最低资本的变化

2006版英国公司法取消了授权资本的概念，同时为与欧盟第二号指令配合，英国要求所有的公司，不论是公共公司还是闭锁公司，必须向注册机关提供公司资本报告。

与1985年版本的公司法一样，2006年，英国的公众公司被要求提供至少五万英镑的最低资本，其中至少四分之一应该在注册时付清。为保证公司与其所发行的股份相应的对价，新公司法继续要求所有的股票都要有固定的票面价值，并且不得低于票面价值发售股票。对于非现金出资的判断，在私人公司仍然属于董事商业判断的范畴，而对于公众公司而言，英国公司法要求必须进行第三方评估。独立的评估方必须出具细节性的报告，并在其中证明公司所得到的对价不少于公司股票的票面价值和溢价之和。

对私人公司而言，新的英国公司法不再对私人公司有最低注册资本的要求，这也是英国公司法在最低注册资本方面最重大的变化，大大地放松了监管要求。

2.2 中英两国最低资本制度改革的对比

2005年，我国公司法改革中最重要的变革集中在公司资本制度的变化上。总体而言，立法者吸收了近年来国际上关于资本制度的理论成果，与我国旧版公司法相比，其注册资本要求大大降低，提高了灵活性，对降低公司制度准入门槛，鼓励创业有明显的激励作用。其变化集中于以下几个方面。

2.2.1 最低注册资本数额有所降低，而且对有限责任公司不再区分行业设定不同门槛

有限责任公司的最低注册资本要求从原来的10万元变为3万元，股份有限公司则从原来的1000万元下降为500万元。尽管2005年中国公司法改革也降低了对最低注册资本的要求，但与英国相比，我国的立法态度明显更为保守。与英国完全取消私人公司注册资本要求的改动相比，我国对所有公司均有最低资本要求，这一改变，表明我国立法者与世界其他各国监管者一样，意识到了公司的最低注册资本将随公司的经营情况变动，因此，为了鼓励创业，吸引更多投资者，我国在此次修法中主动降低了门槛，但出于市场安全的考量，并未废除有限责任公司最低资本要求。

2.2.2 “实缴”变为“认缴”，新公司法不再要求股东出资一次性缴纳，可分期

值得注意的是，对于一人公司，我国新法仍维持了10万元注册资本的要求，并要求一次性足额缴纳，这显然是出于安全的考量。虽然我国本次修法引入了资本分期缴纳的概念，但仍要求首次出资不得低于总额的20%，并满足最低注册资本的要求。这与英国即使对公众公司，也仅要求其在注册时缴清四分之一的最低注册资本相比，明显更为严格。中英两国几乎在同时对公司法进行修改，也都受到了主流学派要求对公司资本放松管制的趋势的影响，都对其具体制度放松了管制。我国因更注重交易安全的价值，而在立法中显得更为保守，两种做法的优劣，尚有待实践检验。

3 中英两国资本维持制度改革

3.1 英国公司法改革中关于资本维持制度的变化

英国公司法在资本维持制度方面的改革主要由以下几个方面组成：

(1)在1985年的规定中，资本维持规则对于公众公司和私人公司的要求是基本一致的。但是在2006年公司法中，对私人公司的要求和限制有所放松。最典型的例子是关于金融资助的规则。对于公众公司，2006年公司法基本延续了1985年的规定，禁止公司在回购自身股票时得到金融资助。但是，上述限制在2006年公司法中不再适用于私人公司。

(2)对于减资的规定，2006年公司法基本延续了1985年的规定，允许公众公司和私人公司通过特别决议的方式减少注册资本，随后由法院予以确认。如果公司债权人的利益可能受到不利影响，债权人有权反对上述减资。此时，法院有自由裁量权去裁决是否允许公司减资。但相比于1985年的规定，2006年公司法的确为私人公司的减资创造了一种新方法。该方法要求公司通过特别决议减资并要求公司董事会出具偿付能力声明。尽管该方法为私人公司提供了一个降低监管要求的新路径，但仍存在很多表面和实际的理由促使私人公司仍按照更为繁琐和高成本的法院批准路径去减资。理由之一是董事会有时可能无法按照法定要求出具偿付能力声明。

(3)对于公司董事会操纵公司股份资本的能力，存在一个放松监管的趋势。一般而言，在此方面债权人是中立的。2006年公司法规定，对于只有一种股票类别的私人公司，董事会有权分配股权，除非公司章程禁止董事会这么做。但对于公众公司或者有多重股票类别的私人公司而言，董事会只有在获得公司章程授权或者公司股东会特别决议授权的情况下，才可以分配股权。另外，2006年公司法规定，在只有一种股票类型的私人公司中，董事会在获得公司章程授权或者公司股东会特别决议授权的情况下，有权分配股权而无需遵守法定的优先购买要求。优先购买要约现在也可以通过电子方式送达股东。2006年公司法也规定，改变公司资本结构(增资或减资、拆股或并股等)，并不必须通过公司年度股东大会才能决定。但上述改变公司资本结构的行为，还是要得到股东的特别授权。

(4)在2006年公司法中，资本维持规则的出发点仍然是禁止以任何形式将公司资产分配给股东，除非分配的价值小于待分配资产的价值。可分配利润仍被定义为“累计实现利润减去累计实现损失”。相比1985年的规定，2006年公司法关于资本溢价账户的处理方式没有改变。

(5)对于股息支付规定，2006年公司法基本延续了1985年的规定。但仍有以下创新：在分派实物股息方面，2006年公司法解决了Aveling Barford Ltd v Perion Ltd一案中提出的关于公司将资产转移给股东是否构成派息的疑问，但是很难说其构成是对股息支付规定的根本改变。

(6)在2006年公司法中，赎回和回购股份仍被允许，并且新法对赎回的条款和方式的要求有所降低。公众公司和私人公司的董事会有权决定赎回股份的条款和方式，前提是董事会得到了公司章程的授权或股东以普通决议的方式授权。新法不再要求私人公司发行可赎回股份时需要得到公司章程的预授权，但公众公司发行可赎回股份仍需得到公司章程的预授权。

总体而言，英国2006年的公司法改革是顺应了近年来要求放松管制的需要，进行了一系列微调。尤其是对私人公司，立法者力图在各个方面简化程序，放松对公司资本方面的要求以促进更多的商业活动，提高资金整体利用效率。然而，由于私人公司的运作从整体上有别于公众公司，这些表面程序的简化未必能在实践中起到效果，正如新法虽然为私人公司减资提供了看似程序更为简便的新途径，仍有大量公司选择使用程序更为繁琐的传统方法。

虽然公司资本制度在英国2006年修法时进一步放松管制，但2008年的金融危机使得业界重新思考资本制度的存在意义。在英国监管者看来，银行资本不足是导致金融危机的主要原因之一。危机之后，英国政府对其主要银行进行了资本额调整，而状况较好的银行也由其股东和新的投资者进行了资本额调整，到2008年底，英国各大银行资本率已大幅上升。与此同时，新的监管建议提出要增加最低资本额的要求，金融危机证明市场机制并不是可靠的限制以保障公司维持充足的资本。英国自2011年1月开始实施欧盟的新规定，要求银行交易簿必须保持更高的资本。此外，在涉及证券化产品时，更高的尽职调查标准被启用，英国金融监管局期待在资本与风险资产的比率中增加相当于1%的资本。尽管增加的比例不高，但其涉及资本的整体数额却是一个相当庞大的数据。因此，对英国而言，虽然欧盟并未明确要求，但其仍然主动采取上述措施以在金融系统内部加强流动性，以减少对短期拆借系统的依赖。英国要求不论是外国公司在英国的分部还是英国公司，都应满足“充足的流动性”(adequate liquidity)和“自给自足”(self-sufficiency)两个标准。因此，可以看出英国公司资本的要求在2006年改革放松管制后，又因金融危机导致的显示需要而收紧。

3.2 中国公司法改革中关于资本维持制度的变化

我国2005年公司法改革中关于资本维持制度变革的整体趋势更为灵活，提高了资源的流转效率，并在关键的地方又进行了强化，加强了财会监督的力度，杜绝了股东进行机会行为侵害债权人利益的机会，通过增加灵活性提高效率，同时，又通过填补制度漏洞，加强了财会监督，提高了安全性。这种效率与安全的兼顾，充分显示了我国立法者高超的立法技巧。

资本维持制度中放松管制的规定主要集中于转投资限制，股份回购规定和股份有限公司发行新股的限制上。

(1)根据旧公司法的规定，一般公司在投资其他公司时，累计投资额不得超过本公司净资产的50%。这意味着在旧公司法下，公司最多能将净资产的一半转投资于其他公司，这大大限制了公司的转投资行为，对本应是完全市场化的商业投资决策进行了不适当的干扰，不利于资本的优化配置。新公司法取消了上述转投资比例限制，仅仅要求公司向其他企业投资时，不得成为对所投资企业的债务承担连带责任的出资人。新公司法的规定有利于资本的优化配置，促进了公司的商业化投资行为，符合市场经济的规律。同时，又兼顾了公司债权人的利益，防止公司在转投资时成为被投资公司的连带债务人，避免公司风险的无限扩大。这样一来，公司在转投资时，仅以出资额为限对被投资公司承担责任。

(2)对股份回购的规定，原公司法要求除非公司合并或减资的情况，一概禁止股份回购。而新法则规定了更多例外，如在奖励职工的情况下，公司可以回购不超过5%的股份，并需于一年之内转让。此外，当股东对公司合并或分立的决定持有异议时，允许公司对异议股东的股权进行回购，并需在六个月内转让或注销所回购的股份。与1993年的规定相比，新法明显更为宽松和灵活。

(3)对于股份有限公司发行新股，2005年新公司法不再规定连续3年盈利等强制性标准，并且不再要求发行新股的有关内容必须由股东大会决定，而是授权公司章程来规定由股东大会或者董事会对发行新股的情况进行决议。需要注意的是，鉴于中国上市公司发行新股适用于中国证监会颁发的《上市公司证券发行管理办法》，在该办法中仍然规定了连续3年盈利等标准。因此，2005年股份公司发行新股的放松性规定，仅适用于非上市股份有限公司。

在提高灵活性的同时，新公司法也更注重交易安全性，以禁止性规定从制度上杜绝了公司股东侵占公司资产、损害债权人利益的可能。2006年新公司法在资本维持制度上最大的变化就是要求资本公积金不得用于弥补公司的亏损。这一规定的实践意义在于，上市公司大股东对于其溢价发行的股票所得部分的资产不得随意动用，而必须留存于公司，如将该笔资金使用于项目投入等，而非弥补亏损。如此一来，可防止股东通过扭曲报表，造成人为亏损假象，抽逃出资。为保障交易安全，我国新法还规定了更为严格的财会制度，以与资本制度中放松监管的趋势相呼应，在增加资本灵活性的同时加强审计监管，为债权人的利益提供另一重保障。

3.3 中英两国公司法关于资本维持制度的对比

3.3.1 回购自身股票时是否能得到金融协助(贷款)

英国2006年新公司法禁止公众公司在回购自身股票时得到金融协助，对私人公司不再有此要求。中国2005年公司法无此限制。由此可见，英国公司法的上述规定增加了公众公司回购自身股票的难度，公司无法获得外部融资进行回购股票，该规定有利于资本维持，使公众公司不容易通过回购股票减少注册资本。

3.3.2 减资程序

英国2006年新公司法允许公众公司和私人公司通过特别决议的方式减少注册资本，随后由法院予以确认。如果公司债权人的利益可能受到不利影响，债权人有权反对上述减资。此时，法院有自由裁量权去裁决是否允许公司减资。英国2006年新公司法还为私人公司的减资创造了一种新方法，该方法要求公司通过特别决议减资并要求公司董事会出具偿付能力声明。中国2005年公司法对于减少注册资本的事宜也规定了由股东会采取三分之二以上的特别程序通过方可。但是，没有像英国公司法那样赋予法院强大的自有裁量权。英国公司法对于减资的规定更复杂，程序更为严格，并且法院在减资过程中拥有很大权力，这样更有利于保护债权人的利益。

3.3.3 改变资本结构

英国2006年新公司法规定，改变公司资本结构(增资或减资、拆股或并股等)，并不必须通过公司年度股东大会才能决定。但上述改变公司资本结构的行为还是要得到股东的特别授权。中国2006年公司法对于公司增资和减资事宜，仍要求由股东会审议决定。由此可见，中国公司法对于公司增资和减资事宜的决策程序要求要高于英国公司法，决策权仍集中在股东大会上。

与英国的资本维持制度相比，我国法律的规定还不够细致，正如上文所示，英国的资本维持制度的改革涉及方方面面，不论是对公司减资、股份回购、股权分配、股息支付、金融资助等各方面都有极为具体的规定，在各方面都不同程度地放松了管制并配以具体的程序要求，尤其是针对私人公司，提供了许多简化性规定以提高效率。相比之下，我国公司法中的规定则过于笼统，远远不如英国公司法规定得具体和细致。这也许与我国立法传统中基础性法律宜粗不宜细的立法思路有关，然而，关于公司资本制度，至今在我国配套性法律规定中也没有找到更为细节性的规定，这不能不说是一个遗憾。

通过上文对最低资本制度和资本维持制度变革的分析，可以发现，公众公司所涉及的社会影响力与私人公司大大不同，对公众公司而言，安全的价值考量应放在前面，因此，对其有更为严格的资本要求，即使因使用法律的事前规制而有降低效率的负面影响，也是可以接受的代价，但对私人公司而言，因其涉及的不特定公众，社会影响力等都不如公众公司大，相反，小公司更需要灵活性以保障效率，鼓励创业。因此，目前公司法的立法思路，即以公众公司为基础，将对私人公司的要求在此蓝本上进行适当简化，也许并不是最符合私人公司需要的方法。对于本质上更接近有限合伙的私人公司而言，在立法思路上将其独立出来，为其特别定制一套关于资本的要求，如由立法机关提供示范文本，公司可以在章程中自由选择适用等方式，也许更有效率。

4 结论

公司资本制度存在的必要性在学界一直存在争议，其实质是如何在保障市场安全和促进商业效率两种价值之间达到平衡。近年来，出于吸引投资者和增加效率的考量，各国都出现了放松资本管制的趋势，本文分析了英国公司法改革中公司资本制度的变化，并与我国公司法修改中的相关变化进行对比，发现两国在各方面都有放松管制的趋势，但我国的立法态度更为保守，这也许与我国更注重市场交易安全的立法价值取向有关。本文指出，由于私人公司治理结构的特殊性，现有的立法思路，即以公众公司资本制度为蓝本，对私人公司的规定在此基础上进行微调和简化的方式未必符合私人公司的实际需要，建议立法者改变思路，从私人公司的实际需要出发，提供更为灵活、更多选择性且适用的条款。

另外，2008年金融危机使得各国监管者重新思考公司资本制度存在的意义，英国以实际行动加强了对银行的资金监管，提高了对公司资本的要求，这也从另一个角度证明，即使学界对公司资本制度的效率存在争议和批判，甚至质疑其存在的价值而认为其是一个过时的制度，但该制度仍然有存在的价值和必要性。希望本文对英国立法经验的探讨可以对我国公司法立法起到借鉴作用。

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[7]Company Formation and Capital Maintenance(URN 99/1145)para 3.27;Copleting the Structure(URN 00/1335)para 7.9.

[8]FSA Consultation Paper 09/29,Strengthening Capital Standards 3(December 2009).