公司多元化经营国内文献评述

■甘丽凝 上海大学悉尼工商学院

国内多元化经营研究主要集中在两个方面：一是多元化经营影响因素研究；二是多元化经营与企业绩效关系研究。

一、多元化经营影响因素研究

关于多元化经营影响因素研究，主要从股权性质、股权结构、管理者特点、产业环境、公司特点和行业特点几个角度出发，研究这些因素对多元化经营的影响。

关于股权性质与股权结构与多元化经营之间的关系还没有统一的结论，王化成和胡国柳等（2005）发现国有股比例与多元化正相关但不显著，而姜付秀（2006）得出的结果却相反，发现国有股比例与多元化负相关并在1%水平上显著，然而张翼等（2005）研究结果表明国有股比例与多元化经营呈“U”型关系。余鹏翼、李善民和张晓斌(2005)从管理者股权分析其对多元化影响，发现管理者股权比例与多元化程度呈现先负后正的非线性关系，即管理者股权比例增加，多元化程度会降低，但当管理者股权比例超过某一边界值后，多元化程度开始上升。熊风华、彭珏（2011）发现产业环境与公司多元化存在相关关系。除此之外，管理者特点会影响到企业多元化选择（陈传明、孙俊华，2008），研究结果发现，企业家的学历与多元化程度正相关，拥有技术类专业背景的企业家的企业多元化程度更高，拥有财务背景的企业家的企业多元化程度不是更高而是更低。大多数学者也发现不同行业多元化特点不同（余鹏翼、李善民和张晓斌，2005；姜付秀，2006），指出不同产业的上市公司的多元化程度都存在很大的差别。具体说，农林牧渔业的多元化程度最高，这可能与产业的市场空间有限具有一定的关系，综合类、建筑业、社会服务业多元化程度也相对较高。那些具有垄断性的产业，如采掘业、水电气的生产与服务业、石油化学塑料、非金属冶炼，以及近年来高速发展的产业，如电子制造业、生物医药制造业的多元化程度相对较低。姜付秀（2006）从多元化战略理论出发研究了公司特点对多元化经营的影响，结果表明规模越大、上市时间越短的公司越倾向于专业化经营。反之，则越容易进行多元化。其他学者研究多元化经营时将其作为控制变量进行分析，也得出了类似的结论。

二、多元化经营与企业绩效关系研究

关于多元化经营与企业绩效的关系，已有研究表明主要存在四种情况：一是正相关（傅继波、杨朝军，2005；苏冬蔚，2005；余鹏翼、李善民和张晓斌，2005；姜付秀、刘志彪、陆正飞，2006），即认为多元化经营可以提高公司价值。二是负相关（张裕龙，1999；姚俊等，2004；张翼、刘巍、龚六堂，2005；洪道麟、熊德华，2006；石水平、周英顶、黄郡，2006；杨万荣、朱永飞，2009；曾春华、杨兴全，2012），即多元化经营的公司平均给所有者带来的收益低于单一经营的公司平均给所有者带来的收益，多元化会损害公司绩效。也有的学者解释其中的原因，比如政府干预因素，认为政府干预下的公司多元化经营，由于更多地出于政治目标和社会职能的考虑，降低了企业的绩效（陈信元、黄俊，2007）。也有的学者从代理成本角度分析（杨兴全、陈跃东，2009）认为我国上市公司多元化经营整体上降低了公司的业绩，其原因在于多元化经营实现的协同效应不能弥补因代理冲突而产生的成本。三是不相关（刘力，1997；朱江，1999；姚俊等，2004；程勇、徐康宁，2006），即研究发现我国上市公司多元化经营与绩效（ROE）关系之间没有显著的相关关系。四是“拐点论”。金晓斌等（2002)认为公司多元化确实存在一个度。然而，姜付秀等（2006）研究发现，没有明显的迹象表明我国上市公司的多元化经营与绩效关系之间的拐点已经出现。程勇、徐康宁（2006）研究发现，无验证结果证实存在“最优多元化水平”。该观点还没有得到一致结论。由此可以看出，多元化经营与企业业绩之间关系还没有的统一的结论。

三、影响多元化经营效果的因素研究

由于多元化经营对公司业绩关系的不确定性，引发学者从其他角度研究多元化经营对公司业绩关系的影响，具体包括：制度因素、代理成本、经营周期、内部资本市场配置效率、资本成本和债务融资等。

有的学者试着从企业所处的生命周期解释（杨艳、赵娟娟、陈收，2012），发现处于不同成长阶段、成熟阶段、衰退阶段的企业，专业化比率、相关专业化比率与净资产收益率呈不同的相关关系。除此之外，有的学者探讨多元化经营的其他经济后果，比如：内部资本配置效率（王峰娟、邹存良，2009；吕洪雁、王立明，2012），前者研究发现给定其他条件不变的情况下，多元化程度对内部资本配置效率有直接影响。从专业化到多元化发展的初期，内部资本配置效率会得到提高；超过一定程度后，多元化上升会降低内部资本市场效率。而后者得出不同的结论，发现整体上市企业集团内部资本市场运作规模对企业集团多元化程度没有显著影响，或者说，整体上市企业集团实施多元化投资策略并不依赖于内部资本市场的运作。还比如：资本成本与债务，姜付秀，陆正飞（2006）的研究结果表明，多元化程度与权益资本成本正相关，而与总资本成本负相关。有的学者从盈余管理角度解释了该原因（蔡正毅，2011），认为多元化公司由于操控性应计质量低，导致资本成本高于专业化公司。杨照江、王亚坤（2009）的研究结果表明：上市公司的多元化程度与外部融资规模显著正相关；上市公司内部资本市场的资源配置效率与外部融资规模显著正相关；进一步发现内部资本市场资源配置有效的前提下，上市公司多元化程度与外部融资规模的显著正相关关系增强。

四、研究局限及建议

1.研究局限

（1）多元化研究数据取得限制

多元化经营是企业的一项长期投资，要经过企业多年积累才可以体现出其效果。因此对于多元化行为研究从时间序列角度出发，对大量的详细分部数据分析和研究才较有意义和有价值。然而中国上市公司详细披露分部报告是从2000年12月财政部颁布的《企业会计制度》后，要求企业分别按业务分部和地区分部编制分部报表，作为利润表的附表。即2001年才有较为完整的分部信息披露。同时由于中国财务学者研究的数据大多来自国泰君安的CSMAR数据库、色诺芬信息服务公司联合北京大学国家发展研究院推出的CCER数据库和Wind数据库，而这些数据库起初没有财务报表附注的数据（CSMAR数据库已有2003年开始的报表附注数据），导致学者如果研究多元化经营，必须通过下载上市公司报表手工收集数据，限制了多元化样本数据的取得，使得已有多元化研究结论带有很大的局限性。

（2）多元化研究基础理论缺乏

贾良定等（2005）研究发现：在多元化动机、时机、产业选择西方与中国有较大的区别。动机方面，西方理论界比较强调资源论、交易费用论和代理论方面的动机因素、而中国企业界比较强调组合论、政府政策论和制度论方面的动机因素。时机选择：西方理论界比较强调当企业面临威胁时进行多元化，而中国企业界比较强调当企业有实力时进行多元化。对多元化产业选择的认识上，西方理论界非常强调产业选择的关联性，而中国企业界比较平衡地考虑关联性和吸引力。可以看出，不能单纯地照搬国外多元化理论来研究中国上市公司行为，要根据中国的制度环境、法律政策、企业发展特点等来探寻适用于中国公司的理论。

（3）多元化研究不系统

多元化研究范式基本为“动机 多元化行为 企业绩效（Hosikission&Hitt，1990），可以看出，多元化的动机与多元化绩效之间是通过多元化行为联在一起，不是孤立的，目前大多多元化经营与企业业绩关系研究是独立与多元化动机的，导致研究结论之间的不一致，有的研究发现多元化经营折价，有的研究发现多元化经营溢价。

2.建议

（1）从动机出发研究公司多元化行为，探寻多元化经营效果背后的原因

针对多元化行为带来的企业绩效会受到动机影响，即心理学理论提到的“动机与效果”之间存在一定的关系，建议从动机出发研究公司多元化行为，探寻多元化经营效果背后的原因，而不是简单得出多元化经营导致“折价”或“溢价”。

（2）从时间序列角度研究公司多元化行为

针对前述研究局限分析，可以看出要想找出公司多元化行为给企业带来的影响，必须通过大样本，时间序列角度去分析和研究公司多元化行为。如果仅仅局限于某一年样本，会出现有的公司处在多元化初始阶段，有的处在多元化上升期，也许有的处在多元化趋于集中化阶段等，会带来结论的局限性。

（3）发展基于中国制度背景的多元化经营理论

研究中国上市公司的多元化行为，必须站在中国大环境下去分析和研究，才能对未来的企业多元化战略起到理论指导作用。很好的现象是陈信元等（2007）、杨兴全等（2009）引入中国制度因素变量，考虑多元化行为带来的经济后果，但还没有完善的适用于中国企业的多元化理论，因此建议在制度背景研究基础上能够发展出适用于中国制度背景下公司多元化发展的理论。

[1]陈传明、孙俊华，企业家人口背景特征与多元化战略选择—基于中国上市公司面板数据的实证研究 [J].管理世界，2008(5):124-133.

[2]陈信元、黄俊，政府干预、多元化经营与公司业绩[J].管理世界，2007(1):92-97

[3]洪道麟、熊德华，中国上市公司多元化与企业绩效分析[J].金融研究，2006(11):33-43

[4]贾良定、张君君、钱海燕、崔荣军、陈永霞，企业多元化的动机、时机和产业选择[J].管理世界，2005(8):94-104.

[5]姜付秀，我国上市公司多元化经营的决定因素研究[J].管理世界，2006(5):128-135.

[6]姜付秀、刘志彪、陆正飞，多元化经营、企业价值与收益波动研究—以中国上市公司为例的实证研究[J].财经问题研究，2006(11):27-35.

[7]吕洪雁、王立明，多元化程度、内部资本市场运作规模及效率—基于整体上市企业集团的实证分析[C].国际工程与企业管理会议，2012，115-121.

[8]苏冬蔚，多元化经营与企业价值:我国上市公司多元化溢价的实证分析[J].经济学，2005（增刊）（4）:135-158.

[9]王峰娟、邹存良，多元化程度与内部资本市场效率—基于分部数据的多案例研究研究发现 [J].管理世界，2009(4):153-161.

[10]姚俊、吕源、蓝海林，我国上市公司多元化与经济绩效关系的实证研究[J].管理世界，2004(11):72-79.