对赌亟需司法解释

王光英

并购控制权专家。中国人民大学教授。北京市律师协会公司法专委会秘书长。北京盈科律师事务所全球高级合伙人

对赌协议一旦被法院判定无效，会给各方当事人带来巨大经济损失，最高人民法院应尽早颁布相关司法解释，明确对赌条款效力的判断原则，有效指导当事人正确签订并购对赌协议

对赌协议条款是股东间对公司决策权、利益分配权等控制权力调整的协议。国内对对赌协议未做法律定义，一般可以理解为投资机构与目标公司及其控股股东签署的约定：公司在未来一段时间内实现一定业绩，如通过证监会审核、达到一定的净资产收益率、净利润率等，否则公司及其控股股东，将按照约定向投资机构进行补偿，如回购投资机构所持股权、向投资机构无偿转让股权或进行现金补偿等。

司法实践中，对赌协议条款争议屡见不鲜。三利公司是一家注册资本为500万美元外商独资企业，大股东宏业公司对其100%持股。2008年万盛投资公司作为一家投资机构，以人民币2000万元对三利公司进行增资扩股，取得了三利公司2%的股份，原独资股东变成了98%的股份，仍然是持有绝对控制权的控股股东。

在万盛投资公司取得了少量的股份之后，如何保障万盛投资公司股东权益？如何避免大股东和经营层侵害万盛投资公司的权益？如何保障万盛投资公司预期经营业绩？这成为并购双方关注的焦点问题。

万盛投资公司使用了签订对赌协议获得控制权的方式保护自己。在增资协议中，万盛、三利、宏业三方约定：两千万的增资资金只能用来收购相关企业；三利公司成立上市工作组，三利公司在3年内上市；三利公司在2011年底净利润不能低于人民币3000万元，如果完不成，万盛公司就有权要求三利公司予以差额补偿，如果三利公司不履行补偿义务，宏业公司要代之履行补偿义务。

到2011年年底，三利公司净利润总额仅为人民币100万元，上市已经没有了希望。于是万盛公司作为原告，把三利公司和他的大股东宏业公司起诉到法院，要求三利公司和宏业公司按照增资协议的约定，向其补偿款人民币2900万元。

一审法院认为，增资协议书是三方当事人真实意思表示，但协议中的业绩目标条款违反了中外合资经营企业法第八条强制性规定，即企业的利润要根据合营各方注册资本的比例来进行分配的。目标业绩条款也违反了《公司法》第二十条关于不得损害股东和债权人利益的相关规定，判定对赌条款无效，驳回了万盛公司的诉讼请求。

法院的判决对PE、VC等投资并购对赌操作产生巨大冲击，业绩目标条款作为常见分配方式不受法律保护。

万盛公司上诉。二审法院认为，法人作为联营一方，向联营体投资，约定不参加经营、不承担联营风险、不论盈亏均按期收回本利的，是典型的“名为联营，实为借贷”。三利完不成3000万元利润，万盛公司有权要求三利公司、宏业公司进行补偿，违反了投资领域风险共担的原则；在万盛公司2000万投资中，已经变更到三利公司注册资本的300万元具有投资性质，合法有效，其余1700万元属于借贷性质无效，三利公司应当返还。

三利公司不服二审判决，向最高人民法院提起了再审申请。理由是，万盛公司一审请求支付补偿款，但二审法院超过了诉讼请求判决无效返还，二审法院超请求判决了。

最高人民法院认为，由于万盛公司仅请求协议补偿款，没有请求返还投资款，二审判决返还万盛公司投资款和利息是超请求判决，属于适用法律错误。三方约定业绩目标条款，已经脱离了三利公司经营业绩实际，必然损害公司和公司债权人的利益，判定该条款无效是正确的，但是作为控股股东的宏业公司与万盛公司之间的约定，是有效的，不存在违反法律法规禁止性的约定，不损害三利公司和公司债权人的利益。最高人民法院最后判决万盛公司和三利公司之间的业绩目标条款无效，宏业公司与万盛公司股东间约定的对赌条款有效，直接改判宏业公司向万盛公司支付2900万元补偿款。

对于并购投资方、目标公司及目标公司控股股东来讲，对赌协议一旦被法院判定无效，会给各方当事人带来巨大经济损失。律师应当客观判断对赌协议条款的效力，为委托人谋求更大的经济利益。我们呼吁最高人民法院能尽早颁布相关司法解释，明确对赌条款效力的判断原则，有效指导当事人正确签订并购对赌协议。