货币政策信贷传递机制在我国存在性研究

宗彪 李茜

摘 要：货币政策的信贷渠道理论从信息不完全和不对称问题引发的信贷市场代理问题入手，强调银行等金融中介在货币政策传递机制中的重要性作用。银行信贷渠道的传导机制在我国表现抢眼，本文从信贷传递机制存在的前提条件入手，结合我国特定金融制度，重点从理论上阐述信贷传递机制在我国的重要作用。从而为我国深化商业银行市场化改革，为货币政策当局把握宏观经济管理提供改革思路

关键词：货币政策；传导机制；信贷渠道

中图分类号：F832.4 文献标识码：A doi：10.3969/j.issn.1672-3309（x）.2013.06.21 文章编号：1672-3309（2013）06-45-03

一、前言

货币政策传导机制是货币政策的一个核心问题。由于各自观察的角度和强调的因素不同，不同流派对货币政策传递机制的认识迥异。目前学者按照货币与其他资产之间的不同替代性，将货币政策的传导渠道分为两大类：货币渠道和信贷渠道。1988年，伯南克和布林德（Alan S. Blinder）在其“信贷、货币和总需求”（Credit，Money and Aggregate Demand）一文中，认为在信息不对称下，银行在金融体系中发挥着重要作用，他们放弃了传统的信贷是债券的完全替代品的假定，假定存在三类资产：货币、信贷和债券。将IS 曲线修正为加入信贷市场后的CC（Commodity Credit Curve）曲线，建立了包含信贷市场均衡的CC-LM曲线，利用CC-LM 曲线来分析央行货币政策对实体经济的影响，提出了货币政策的信贷传递渠道理论。进入20世纪90年代中期，国内学术界对货币政策信贷传递机制在我国的存在性展开了大量研究。但是这些研究大多局限于实证研究，而缺乏较充分的理论研究。本文从信贷渠道理论的基础入手，结合国情，重点从理论分析入手，阐述信贷渠道在我国的存在性。同时，对我国实证性研究进行总结并评述。

二、货币政策信贷传递机制的基本假定

信贷渠道的两个基本假定是：（1）在银行资产负债表的资产方，银行贷款和证券必须是不完全替代的；银行的贷款来源主要是其核心存款，只有这样紧缩性货币政策才能够引起银行贷款的下降，否则银行可以通过诸如发行、出售证券等方式为其贷款提供资金支持，因而抵消或缓解货币紧缩对银行贷款供给的下调压力。（2）在企业资产负债表的负债方，作为企业负债的贷款和其他资金来源必须是不完全替代的。由于企业的异质性，对于一些企业来说其外部主要融资来源是银行贷款，企业较难通过发行债券或上市融资等方式抵消它所能获得的银行贷款的下降，进而由于可获得贷款的下降而引起企业经济活动的紧缩。这样的话，通过信贷渠道，央行的货币政策就会对实体经济活动产生影响。可见，信贷渠道摈弃了货币观所秉承的“莫迪利安尼-米勒理论”，即假定金融结构不会影响真实产量。所谓的货币政策传导的信贷渠道/观点（credit/lending channel/views）可概述为：货币政策→信贷可获得性→信贷→真实经济。

信贷渠道主要包括两种形式，即银行贷款途径和资产负债表途径。银行贷款途径的传导过程可以表述为：M↑→L↑→I↑→Y↑，其中L为银行贷款可供量。资产负债表途径的传导过程可以表述为：M↑→i↓→ Pe↑，NCF↑→资产状况改善→I↑→Y↑，其中NCF代表现金流，L代表银行贷款量。信贷渠道和资产负债表渠道都认为央行的货币政策会通过资本市场的限制性进入对银行和企业这两个借款者产生不均衡的冲击。

三、我国银行信贷传递机制存在的可能性进行理论分析

从前文的理论介绍中，我们知道，信贷传递机制得以发挥作用，需要满足2个前提条件。下文将结合这些条件从理论上阐述银行信贷传递机制在我们货币政策传导中的主导作用。

首先检验条件1，在银行资产负债表的资产方，银行贷款和商业票据必须是不完全替代，一方面银行较难通过有价证券持有额或银行票据发行额的增减来冲销可贷款量的减少。在我国，虽然近几年资本市场不断发展和完善，商业银行的有价证券投资比重有所上升，但是其比重仍然较低。与发达国家已经证券化的资产负债结构相比，票证化工具所占比重很小。金融机构在获得资金以后主要用于发放贷款，各项贷款占金融机构所用资金运用的比重占绝对优势。有价证券及投资占资金运用的比重一直在10%左右。这样，当央行采取紧缩的货币政策时，银行很难通过出售证券来满足流动性不足的需要，而且中长期贷款的增长幅度越来越大，由于有价证券投资的期限较短，这样通过有价证券等投资方式就更加难以替代贷款的作用。另一方面，我国对发行不受存款准备金限制的大额可转让存单、商业票据实行严格的审批制，所以，以通过类似大额可转让存单、商业票据、发行股票来吸收资金抵消或缓解信贷资金的减少。因此，货币政策的信贷传导机制由此发挥作用。况且我国一直通过各种经济、行政的手段和措施，对金融机构的贷款增量和投向进行引导和监督，以促进国民经济持续、快速发展。这些“窗口指导”或“道义劝告”的信贷政策，在一定程度上也强化了银行信贷传递机制的作用。

最后看条件2，在企业资产负债表的负债方，作为企业负债的贷款和其他方式的融资渠道必须是不完全替代的。目前，我国仍是以间接融资占主导地位的融资格局。根据中国人民银行的统计资料来看，我国企业内部融资占比27.7%，企业债券融资占比10.6%，通过上市发行股票融资占比3.4%，而人民币贷款融资占比达到58.3%。如果单纯考虑企业的各项外部融资情况占比，银行贷款占比更高。

虽然随着我国金融市场的不断发展完善，企业可以通过上市、发行企业债券以及银行贷款等方式融资满足资金需求。但是我国企业数量庞大，而受制于资本市场发育不完善，上市、发行企业债券采用的严格的核准制，企业进入股票市场和债券市场门槛过高、手续繁杂。例如，我国对于公司发行债券有严格要求，股份有限公司的净资产不低于3000万元，有限责任公司的净资产不低于人民币6000万元。发行后累计债券余额不超过公司最近期末净资产额的40%；最近3个会计年度实现的平均可分配利润不少于公司债券1年的利息。截止到2010年底，我国有企业1000多万家，但是我国包括A股和B股在内的上市公司总数不足2000家。上市融资、发行债券融资的方式并不能解决我国大多数企业融资困难的问题。因而，企业资金来源仍然严重需求于银行贷款，尤其是大量中小型企业。

有众多调查研究发现，民营企业在发展过程中难以获得银行提供的贷款支持。Cull et al.（2006）通过对中国非上市公司的数据研究发现，民营企业急需发展资金但是却总是受到银行的歧视而无法获得正常经营发展所需要的资金。目前，中小企业对我国GDP的贡献已经超过60%。但是，截止到2009年底，我国中小企业贷款余额为5.8万亿元，占企业贷款余额的比例为仅22.2%，近几年南方众多中、小民营企业由于不能从银行获得资金需求倒闭的事实也从另一个侧面反映了对于很多借款人而言银行信用中介是不可或缺的。

从以上的分析可见，很明显，在我国，由于银行和企业不可能通过其他渠道获得资金来抵消或缓解银行可贷资金和企业所需资金的减少。可见，在我国银行信贷渠道产生作用的前提条件是满足的。

四、货币政策信贷传递机制在我国实证研究综述

随着国家运用货币政策来调控宏观经济的手段越来越多，这也促使了对我国货币政策传导机制的实证研究。大多数实证研究多采用向量自回归模型，分别采用格兰杰因果检验方法、协整检验方法、脉冲响应函数以及方差分解等方法得出结论。

蒋瑛琨、刘艳武、赵振全（2005）利用协整检验、脉冲响应函数、向量自回归等方法，对我国1992年第一季度至2004年第二季度间的货币政策传导机制实证研究，分别建立了由M1、通货膨率、GDP、银行贷款余额和M2、通货膨胀率、GDP、银行贷款余额构成的两个向量自回归模型，并进行了脉冲响应分析，发现从对物价和产出等最终目标的影响来看，贷款的影响最为显著，其次是M2，M1的影响最不显著。贷款增长比货币增长更能解释经济波动。江群（2008）利用1993-2007年间数据，通过状态空间模型分析了贷款增长率与实际GDP增长率之间的关系，表明虽然随着信贷管理体制改革、商业银行间竞争程度的增加以及利率的市场化改革加深导致我国信贷渠道弱化，但是从2006年起，这种态势有所逆转，信贷因素仍然是衡量我国宏观经济冷热程度的重要金融变量。周孟亮、李明贤（2006）以我国1998年以来进入间接货币调控时期的货币政策的传导途径进行了实证分析，以1998年1月到2005年8月的数据为样本，通过建立向量自回归，然后利用格兰杰因果检验发现相对于货币渠道，信贷对我国实际产出的影响更大，得出货币政策的信贷渠道是我国货币政策传导的主要渠道。

饶品贵、姜国华（2010）认为，企业与供应商之间的商业信用可以作为银行贷款的替代。他们从企业商业信用与银行借款的互动与货币政策波动之间的关系出发，发现在货币政策紧缩期，企业会从供应商获得更多的商业信用并减少提供给客户的商业信用，以此作为替代的融资方式。同时，他们对企业商业信用账龄进行了分析，发现企业在货币政策紧缩期会缩短应收账款账龄的同时延长应付账款账龄。基于商业信用的证据，实证表明了货币政策传导的微观机制在我国是存在的。

五、结论及启示

信贷渠道使得人们在传统货币传导渠道之外，对货币政策的传导机制有了更深入的认识。无论从理论上，还是从实证分析中可知，信贷渠道在我国是存在的而且是货币政策传导渠道的主要途径。但是受制于金融市场发育程度的制约，对我国信贷传递渠道产生了一定的阻滞，一定程度上影响了央行货币政策的效果。因此需要从微观机制入手，系统研究影响货币政策信贷传递机制的微观影响因素，疏导其传导渠道，消除在传导过程中出现的若干限制条件。

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参考文献：

[1] Bernanke， B. S. and Blinder， A. S. （1988） “Credit ， Money， and Aggregate Demand” ， The American Economic Review， 78， 435-439.

[2] Bernanke， B. S. and Blinder， A. S. （1992） “ The Federal Funds Rate and the Channels of Monetary Transmission” ，The American Economic Review ， 82（4） ， 901-921.

[3] Bernanke， B. S. and Gertler， M. （1995） “ Inside the Box： The Credit Channel of Monetary Policy Transmission” ，The Journal of Economic Perspective， 9（4） ， 27-48.

[4] 蒋瑛琨、刘艳武、赵振全.货币渠道与信贷渠道传导机制有效性的实证分析——兼论货币政策中介目标的选择[J].金融研究，2005，（05）.

[5] 孔貌.从商业银行微观行为考虑中国的信贷传导渠道——基于信息不对称下的博弈分析口].内蒙古农业大学学报：社会科学版，2006，（03）.

[6] 索彦峰、范从来.货币政策能够影响贷款供给吗？ ——来自银行资产组合行为的经验证据[J].经济科学，2007，（06）.