从资本市场冷暖看IPO开闸

文/冯鹏程

近闻国内证券市场IPO（首次公开募股）开闸时间可能延后，有消息称，可能延至2013年第三季度，在此笔者不予妄加预测。但有一点可以肯定，目前资本市场仍处于“严冬期”，和年初一些机构鼓吹的2013年牛市初露端倪大相径庭，而IPO开闸往往与资本市场冷热直接关联。

根据统计，中国资本市场历史上出现过7次IPO发行暂停，最近一次出现在2008年12月至2009年6月，因金融危机导致的市场暴跌是IPO暂停的直接原因，在IPO开闸后一个月，股指升至3478点，这成为了中国A股近5年来的最高点位。

纵观历次IPO暂停，绝大部分都与资本市场的低迷有直接关系。而IPO开闸前夕，往往是资本市场的阶段性转暖。目前很多业内人士对IPO开闸翘首以待，并从一些蛛丝马迹来揣测IPO重启的时间。

例如，有消息称，近期两家过会的公司已获证监会的封卷通知，按照程序批文将很快下放，上市指日可待。其实，投资者从中国资本市场制度设计和周期性行情的角度来观察，可以理解监管机构在IPO收与放上的一些基本思路。

中国资本市场“重融资，轻回报”的特点源自于体制设计的出发点，是为解决国有企业的融资问题，因而从根本上讲，中国资本市场是一个为融资者设计的市场，新股发行审核制也由此而来。在审核制要求下，上市需要接受层层审批和程序，上市名额本身成为了稀缺资源，而具有融资需求的企业却遍地都是，于是成功上市的企业凤毛麟角。在投资渠道匮乏的国内成为了资本为数不多的选择，享受了二级市场的流动性溢价，自然具有高估值。

如果说投资者难忘创业板推出后，一夜间造就的大批富翁，感叹资本盛宴在财富再分配过程中的决定作用，那么不要忘记，在中国资本市场上，最大的赢家仍是国字头企业。与中石油等央企及银行等企业的融资规模相比，民营资本分享的价值只是小巫见大？巫。

而随着风险资本介入产业市场后，中国大量民营企业在银行融资难的问题，表面看可以通过市场化渠道解决，但最终风险机构投入的资本由谁来买单？其实还是要靠企业上市后二级市场来消化。所以，中国的二级市场承担着为国有企业、民营企业、投资机构等融资者最终消化融资的任务。而监管层有理由去保护这个市场的持续性发展，不会“涸泽而渔”。

在市场低迷的情况下，重启IPO无疑是对市场严重的“抽血”，而在宏观经济相对低迷、资本市场尚未转暖的条件下，排队企业“嗷嗷待哺”，这一重启将是灾难性的打击。为了解决A股市场三个多月没有一单IPO而令待发行公司淤积800多家的问题，证监会采取了一种颇为罕见的方式，希望通过打假来逼退一些拟上市者。证监会的财务专项核查，据传组织了15个小组奔赴全国进行督查，证监会的发审监管从事中、事后，变成事前了。

该严厉的举措在被理解为监管机构下大力气整顿改革的同时，也可以从另外一个角度来解读，即希望用这种方式来保护原本就脆弱的资本市场。而即便部分企业撤销申报材料，目前在会待审企业仍有700家以上，按照2011年企业IPO数量测算，以每年发行200家以上的速度来计算，现有存量仍然要消化2？3年时间。

2007年，中国迎来了大牛市，6000点以上时流通市值将近9万亿元；2013年，虽然中国资本市场低迷，但流通市值保守估计也有18万亿元。市场单纯从规模上来讲，已经比2007年扩大了一倍。市场的点位“高度”虽然只有2200多点，但规模“宽度”扩大了一倍以上。在资本市场扩容、企业融资需求大、市场难以短期转暖之际，监管机构很难将IPO市场重新放行。

（作者为对外经济贸易大学中国资本运营研究中心主任）