我国银行间外汇市场交易制度的发展

卢小柯 黄辰

【摘要】银行间外汇市场是各外汇指定金融机构相互调剂余缺和清算的场所，其交易机制影响者交易量、市场流动性及汇率的决定。文章旨在探讨做市商交易机制的引入对我国银行间外汇市场的影响。

【关键词】银行间外汇市场；做市商；竞价制度

我国自1994年外汇体制改革以后建立了现行的银行间外汇市场。银行间外汇市场是我国外汇市场的重要组成部分，是金融机构间通过中国外汇交易中心进行人民币和外币之间交易的市场。在我国，经中国人民银行、国家外汇管理局批准的境内金融机构可在银行间外汇市场进行交易，包括银行、非银行金融机构和外资金融机构。

外汇交易制度是外汇市场交易主体参与外汇交易的方式、规则的集合，它不同于汇率形成机制。外汇交易制度是国家管理当局依据我国外汇市场实际状况制定的。而汇率形成机制则受一国国情及诸多外在因素的共同影响，不仅与市场供求有关，也与一国对外贸易调节作用有关，是宏观层面和微观层面的有机结合。

一、我国引入外汇做市商制度的背景

我国自1994年外汇体制改革以来实行强制结售汇制度，它要求除个别外商投资企业的外汇收入和少数经批准可保留的外汇收入外，其它企业和个人手中的外汇都必须卖给外汇指定银行，而外汇指定银行则必须把高于国家外汇管理局批准头寸额度之外的外汇在市场上卖出。央行一般充当“最后接盘人”角色，买入外汇以积累外汇储备。在强制结售汇制度下，一方面，大多数中资企业失去了根据自身需求和未来预期调整外汇头寸的机会，头寸的调剂只在银行间进行。另一方面，我国银行间外汇市场实行严格的会员准入限制，这就使得市场参与成员较少，且交易集中，交易品种单一。此外，银行所持有的头寸比例也必须严格按照中央银行的规定。外汇市场参与主体并不能主导自身所持头寸比例，须按规定抛出多余头寸或补进不足的头寸。中央银行“最后接盘人”的角色使其成为外汇市场上唯一的“做市商”，处于买方垄断地位并完全控制汇率水平。而结售汇业务量最大的中国银行则处于卖方垄断地位。因此，外汇管理体制的约束使得外汇市场具有垄断性，缺乏开放性和流动性，由此形成的汇率缺乏弹性，并不能反映真正的供需关系。

二、我国银行间外汇市场交易制度的演进

金融交易机制根据价格形成方式的不同，可以分为指令驱动系统和报价驱动系统，也即竞价制度和做市商制度。我国银行间外汇市场交易制度经历了由竞价交易机制向做市商交易机制的演进。

1.集中竞价交易机制

在1994年4月至2007年3月期间，我国银行间外汇市场实行的是自主报价、撮合成交的集中竞价交易机制。在这种机制下，电子交易系统将交易各方的报价依照价格优先、时间优先的原则撮合交易。在我国金融体系尚不健全、汇率形成机制有待完善的背景下，竞价交易机制能有效地保证市场参与主体交易行为的高度透明，确保银行间外汇市场的正常运行，便于央行及时掌握市场缺口并予以平补。

2.做市商交易机制

做市商制度是成熟金融市场中最常用的一种交易制度。在金融市场上，具备一定实力和信誉的经营法人作为特许交易商，不断向公众投资者报出某些特定金融产品的买卖价格，即双向报价并在该价位上接受公众投资者的买卖要求，以其自有资金和投资者进行交易。做市商通过这种不断买卖来维持市场的流动性，满足公众投资者的投资需求，做市商通过买卖报价的适当差额来补偿所提供服务的成本费用，并实现一定的利润。外汇市场的做市商，是即期外汇交易的报价者与取价者。做市商制度不同于竞价交易方式，一般为柜台交易市场所采用。

2002年4月1日，我国银行间外汇市场增加欧元/人民币交易，并以此作为做市商制度试点，同年7月，又将试点扩大到港元/人民币交易。

2005年11月24日，国家外汇管理局发布《银行间外汇市场做市商指引（暂行）》的通知，决定自2006年1月起在银行间外汇市场正式引入做市商制度。《指引（暂行）》对做市商应具备的基本条件、享有的权利及应承担的义务等做出了明确规定。2010年12月30，国家外汇管理局发布正式的《银行间外汇市场做市商指引》，推出银行间外汇市场尝试做市义务，降低了非做市商开展做市竞争的准入门槛。同时建立了做市商分层制度，提高远期掉期等衍生市场流动性和交易效率。2013年4月，国家外汇管理局对《银行间外汇市场做市商指引》进行了修定，将综合做市商应具备的条件之一资本充足率条件取消，代之以《银行间外汇市场评优办法》的排名。修定降低和取消了一些门槛，通过扩大市场参与者来增加市场厚度，有利于强化市场竞争，降低垄断的可能。

三、我国银行间外汇市场引入做市商制度的意义

1.有利于价格发现

做市商通过不断的双向报价，从买卖价差中获利。这是一个贝叶斯学习过程，做市商依据经验及实际交易信息来推测汇率的真实水平，从而调整报价。随着交易的进行，信息不断在交易价格中得到反映，信息的传播和发现过程正是汇率水平的决定过程。通过做市商不断循环的报价过程，市场达到均衡，这就是做市商的价格发现功能。

2.有助于增加交易量，提高市场流动性

一方面，做市商不断的买入和卖出外汇使得银行产生空头或多头的敞口，需要迅速进行头寸转换，这意味着做市商与客户的一笔交易会派生出更多的交易。另一方面，当做市商出现存货失衡时，会更新报价以吸引客户并在做市商间进行头寸的平衡。做市商彼此间传递存货的行为产生“热番薯”效应，造成了大量的外汇交易。

此外，做市商通过不断报价，能有效地缩短交易者等待交易及做市商自身持有头寸的时间，减少库存风险。做市商间的竞争性报价对于市场参与者来说具有很大的吸引力，这种参与反过来又增加了产品的流动性，使市场进入创造流动性的良性循环。

3.有助于促进竞争，提高价格透明度

做市商交易机制，也即报价驱动机制，每个做市商通过具有竞争力的报价来吸引参与者。做市商报价的价差与做市商数量成反比关系，当市场中存在多家做市商时，每个做市商都会为了吸引更多的买卖订单流从而缩小报价价差，由此形成的交易价格也更接近真实的汇价。做市商间的相互竞争大大地提高了价格透明度，使得汇率的决定更加市场化、公开化。

4.有利于人民币汇率形成机制的改进

20世纪90年代以来，我国国际收支中经常项目和资本与金融项目方面的顺差产生了大量的外汇占款，导致了较大的通货膨胀压力和人民币升值压力。由此产生的汇率决定机制很难反映资本和金融项目下真实的外汇供求关系。做市商制度的引入有利于完善人民币的微观形成机制，提高汇率的弹性，实现人民币汇率决定市场化。

参考文献

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[4]王栋.完善我国银行间外汇市场做市商制度[J].货币政策，2005（5）：41.

作者简介：

卢小柯（1989—），女，河南许昌人，西安电子科技大学经济管理学院金融学硕士研究生。

黄辰（1989—），男，北京人，西安電子科技大学电子工程学院电子与通信工程专业硕士研究生。