坐实债市发展突破口
2013-04-29朱海斌
朱海斌
新任总理李克强在记者招待会上再次重申，金融领域的一个改革重点是发展多层次资本市场，提高直接融资的比重。
可以预见，在今年和未来几年，债券市场，尤其是企业信用债的发行，将会是金融改革的一个突破口。
中国债券市场发展需要提速，归因于目前中国金融体系的发展不平衡。
根据2012年底的数据，银行体系人民币贷款余额为63万亿元人民币，股票市场市值总额为36万亿元人民币，而债券市场总额仅为24万亿元人民币。其中，国债和金融机构债券（包括政策性银行）占了接近四分之三，企业信用债的部分（包括公司债、企业债、中期票据和短期融资券）仅仅为5万多亿元人民币。因此，中国迫切需要扩大债券市场规模，尤其是企业信用债市场，以发展多层次的融资体系，并分散金融体系的风险。
债券市场的发展也有利于缓解金融市场的一些瓶颈问题。随着企业信用债市场的发展， 企业可以通过债券市场进行融资，而不必千军万马堵在新股发行的独木桥上。而债券市场对于一些优质企业客户的争夺，也会迫使商业银行不得不进一步关注中小企业贷款和非利息收入等其他经营模式。
另一方面，债券市场的发展可以为家庭部门提供新的投资渠道，减轻楼市压力。困扰中国经济多年的房地产价格高企现象，部分原因是由于中国高储蓄率和投資渠道的匮乏。建立相对安全、稳健的债券市场，有助于疏导房地产市场上的投资性需求，为楼市回归理性打下更好的基础。
此外，债券市场的健康发展也有助于推进利率自由化。
债券市场的一个重要功能是对债券发行人进行信用评估和提供信用风险的定价，在这一过程中依赖于市场的信息披露、自我监督和信用评级公司等第三方的评估，完善风险定价体系是实现利率自由化的关键。
目前中国债券市场仍然存在许多不足。例如市场规模小，流动性相对比较差；监管方面婆婆太多，形成目前债券发行由财政部、中国人民银行、证监会、发改委、银监会“五龙治水”多头监管的局面；信息披露机制尚有待完善；市场参与主体仍然以银行和金融机构为主。
其中最核心的问题是，中国债券市场缺乏有效的违约机制。企业信用债不可避免地会面临一定的违约风险。但是在中国，企业债违约被更多地赋予了金融稳定和社会稳定的含义。这一过度解读往往使地方政府和银行对企业信用债给予不应有的隐性担保。这一隐性担保不仅仅涉及地方融资平台和国有企业的债务，而且也涵盖了一些被视为地方企业龙头的民营企业。
从投资者的角度来说，这一隐性担保无疑是天上掉下来的馅饼。
一方面企业债本身支付的利息已经包括了风险溢价，另一方面这一风险却被人为地压至最低。购买债券成为一种接近于无风险的套利行为，其成本由地方政府来承担。
违约机制的缺失，使得中国债券市场（尤其是企业信用债）从发展初始就走上了一条歪路。由于没有有效的违约机制，债券市场的信息披露和合理定价也就流于形式。而一个严重的后果是，随着债券市场和非银行融资体系的快速增长，中国金融体系的风险不仅没有如原先设想的实现了分散化，反而市场上的新旧风险进一步交织在一起。如目前普遍关注的影子银行体系的风险和地方融资平台的问题，其问题的积累很大程度上即源于此。
债券市场体系的不完善，是关于地方债发行讨论无疾而终的一个重要原因。在进一步推进经济改革，尤其是推进新型城镇化的过程中，地方政府不仅需要继续投资基础设施建设，而且面临在民生和社会保障体系方面日益增加的财政支出。推进财税改革的重要一环，是理顺地方政府的融资渠道，而发行地方债被普遍认为是一个有效的思路。但是，在地方政府财政收支极不透明的情况下，加上债券市场在信息披露、风险定价和市场监督方面的缺失，贸然放开地方债发行，可能会导致地方财政的进一步恶化，加剧地方政府出现财务危机的风险。
债券市场的参与主体也有待多元化。目前债券的持有仍然以银行和金融机构为主，银行间债券市场是债券市场的主体部分。
要真正发挥债券市场的作用，下一阶段的改革除了进一步提高债券市场的份额和新的投资品种，也应鼓励对更多的投资者进行开放。
