泡沫因何而起？

储丽

现在，又一块“金砖”碰钉子了。从今年5月初到现在，短短不到四个月，印度卢比对美元贬值高达15.39%。如果累计过去两年的数据，贬值幅度已经超过30%。

其实，我不太认同“金砖四国”这个概念一俄罗斯基本是个以石油为基础的经济体，与这个集团根本格格不入，而巴西、印度和中国这三个国家也存在显著差异。不过，我们很难否认，印度、巴西以及许多其他国家目前正经历着相似的问题，并且正是这些问题才形成了当前的经济危机。

究竟是怎么回事？这只是那个老掉牙故事的变体：投资者当年错误地“爱”上了新兴经济体，如今受挫又重投“老相好”，怀抱。几年前，西方投资者发现欧美投资回报率太低，积极性大为受挫，开始向新兴市场注入大量资金。现在，他们倒转了资金的流向，结果导致印度卢比和巴西雷亚尔暴跌，同时遭殃的还有印度尼西亚盾、南非兰特以及土耳其里拉等。

这种财富的逆流会不会成为当前世界经济的最大威胁？我不这样认为。不可否认，由于投资者丧失信心以及随之而来的货币贬值，亚洲大部分地区都在1997年至1998年出现了严重的经济危机。但当时至关重要的问题是，在危机国家中，很多企业都有着巨额的美元债务，所以货币贬值促使它们的债务大幅度增加，从而造成了广泛的财务困境。这个问题当前并非完全不存在，但看起来远没有当时那么严重。

实际上，我认为最大的威胁是新兴市场将会在政策方面反应过度——为了支撑本国货币，新兴市场的中央银行大幅提高利率，而这并不是这些国家以及其他国家当前需要做的。

然而，即使印度以及其他国家当前所面临的危机不会带来灾难性后果，这也不是我们愿意听到的消息。因为在几个月前，发达经济体刚刚有点起色，却仍然在萧条中挣扎着。不过，这次金融动荡不得不让人深思：我们的金融市场为何泡沫不断？

现在看来，大量资金涌入新兴市场（使得巴西货币飙升40%，而后又完全颠倒过来）仅仅是过去几十年中一连串金融泡沫中的一个。在这个名单中，房地产泡沫显然占有一席之位，在此之前还有互联网泡沫，上个世纪90年代中期的亚洲经济泡沫，再往前还有80年代的商业地产泡沫。顺便提一下，最后一个泡沫中，纳税人不得不救援失败的储蓄贷款机构，因而承担了巨大的代价。

事实上，这种情况并不常见。50年代、60年代、甚至是经济糟糕的70年代都没有那么容易出现泡沫。那到底是什么原因造就了如今的泡沫时代？

其中比较流行的说法是，美联储主席本·伯南克以及前任主席艾伦·格林斯潘的货币宽松政策是泡沫时代产生的根源。毋庸置疑，在过去的几年中，美联储一直通过传统政策和非传统政策（如购买长期债券）来努力压低利率，由此产生的低利率无疑给投资者在其他市场投资（包括新兴市场）营造了良好的政策环境。

可美联储只是在履行自己的职责。在经济增长受到抑制、通胀水平低时，它本来就会压低利率。那么在这之前的一系列泡沫呢？到现在这些泡沫已经延续了30年时间。

我相信有相当一部分人认为美联储—直以来把利率压得太低了，印的钱也太多了。但若按历史标准衡量，80年代和90年代的利率实际上很高，甚至连房地产泡沫时期的利率水平也在历史常规范围之内。另外，如果印的钱太多，那表现出来的迹象不应该是通胀走高吗？我们在整整30年的时间里，经历了一系列泡沫，可是通胀却低于最初的水平。

显而易见，另一大罪魁祸首是金融管制的放松。不仅在美国，全球各国都在放松金融管制，其中包括大范圍取消了对资本流动的管控。80年代的商业地产泡沫以及2007年爆发的房地产泡沫均是银行业肆意妄为的直接后果。1997年至1998年的亚洲金融危机、当前的新兴市场危机甚至连欧洲当前的持续性危机均因跨境热钱的流动而起。

简而言之，这个泡沫时代的主要教训是，如果金融产业不受束缚地任意行事，就会一次又_次陷入危机。现在印度、巴西，以及其他一些国家正在重新学习这个教训。