浅谈REITs在我国公租房发展中的应用

汪茵

摘要：本文首先介绍了我国当前公租房的现状及其存在的问题，进而对公租房利用REITs进行融资问题的可行性提出了个人的看法，探讨了引入REITs这一新型金融工具促进我国公租房建设时可采用的运作模式以及如何保证并提高公租房REITs的收益。

关键词：公租房；融资困境；公租房REITs；可行性；解决对策

一、引言

自2007年国务院的《关于解决城市低收入家庭住房困难的若干意见》发布之后，部分城市便开始了廉租房的升级版——公共租赁住房建设。公共租赁住房是指投资者（政府、企业或社会非营利机构等）持有房源，以低于市场价格的方式租给特定人群（城市中等偏下收入住房困难家庭）的一种保障性住房。公共租赁住房的面世，对切实解决好中低收入群体的住房需求问题具有重大意义，有利于维护社会稳定。

但是公租房在我国刚刚起步，在不断完善的过程中也突显了一些问题。由于其建设存在的投资规模大、收益水平低、资金沉淀周期长等特点，使得其在吸引融资问题上比较困难。一方面，低回报率使得市场化的企业难以从经营租赁房的业务中获利；另一方面单纯依靠政府筹集资金进行公租房建设限制了公租房的建设规模。因此积极寻找公租房建设融资困境的出路，是当前公租房建设亟待解决的问题。本文就其中的一种方案，即利用REITs进行公租房融资的方案进行可行性分析，为公租房融资问题的解决提供建议。

二、公租房Reits的可行性分析

所谓REITs（Real Estate Investment Trusts），是房地产投资信托基金的简称，是一种资产证券化的产业投资基金，通过发行基金单位（股票或受益凭证），向不特定多数投资者募集资金，然后由专门投资机构进行房地产投资经营管理，通过多元化的投资，选择不同地区、不同类型的房地产项目进行投资组合，在有效降低风险的同时将所获得的收益以派息或分红的方式按比例分配给投资者，从而使投资人获取长期稳定的投资收益。

1.REITs与公租房的契合点

REITs与公租房两之间存在契合点是建立并发展公租房REITs的前提条件，因此笔者从以下五个方面进行了他们之间契合点的分析。

（1）公租房的租赁特性符合REITs在业务上的限定性。REITs在业务上具有限定性，只能投资于成熟的房地产物业。公共租赁住房属于房地产物业，符合REITs业务上的限定性。

（2）公租房的收益特性符合REITs要求的收益稳定性。REITs之所以获得投资者的格外青睐，主要原因在于其给投资者带来的高收益、低风险的投资回报。其收益来源主要取决于标的物业的租金收入，因此要求标的物业必须能够产生长期的、稳定的租金收入。公共租赁住房目前的市场处于供不应求的状态，就各地现已投入使用的公租房来说，其出租率一般都较高，租金收入稳定且连续，保证了物业现金流的持续性。因此，在收益稳定性这一要求上，公租房满足了REITs对标的物业的要求。

（3）公租房的普遍性符合REITs的多元化投资要求。REITs在投资上要求多元化，以保证在有效降低风险的同时能获得长期稳定的投资收益，包括地域多元化和业态多元化。在多元化投资问题上，公租房REITs的投资对象可以遍布全国，并且可以以租金较高城市带动租金相对较低城市的公租房REITs发展，从而从整体上降低REITs的风险。

（4）公租房的运营可以设定为由专业机构管理。类比REITs的管理体制，在公租房REITs的运作中，可以安排由外部的或者内部成立的专门的REITs管理公司对REITs进行管理，选定合格的托管人保管基金资产以及负责租金等收益的保管和收支；在保障房物业管理中，可以聘请专业的物业管理公司对新建物业进行日常管理和维护，以保证实现物业的保值增值。

（5）公租房REITs具有较低的风险。REITs之所以风险小，主要在于其持续性的现金流、专业化的管理机构及人员、多元化的投资等。根据上述四条对应来看，公租房REITs在各方面都可以运作成其标准盈利模式，因此公租房REITs也具有较低的风险。

2.公租房REITs的拟运作模式

对于公租房REITs模式，应当注意有两个地方：一方面由于公租房的保障性质，运用REITs模式进行公租房建设应当由政府主导，在政府的宏观调控与监管下，各参与主体按照相关法律法规进行公租房REITs的操作；另一方面，考虑到REITs的运行效率以及透明度等问题，应当对其实行市场化运作。

在发起设立上，由政府授权大型国有房地产企业发行基金单位，把名下适宜的地产隔离重组，形成REITs资产包，发行契约型REITs，融得的资金用于建设公租房之类的保障房建设。由国有房企代表政府作为REITs的发起人，通过选聘外部的或者成立内部专门的REITs管理公司对REITs进行管理，同时选定合格的托管人保管基金资产以及负责租金等收益的保管和收支。公租房的开发建设可直接由房企负责，待保障房建成后聘请专业的物业管理公司对新建物业进行日常管理和维护，保证实现物业的保值增值。各个主体间的相互关系如下图所示：

三、公租房REITs运用过程中存在的问题及对策

1.存在的问题

REITs以产生稳定收入的房地产作为投资标的，收益主要来源于租金收入和房地产升值；对于公租房来说，项目本身的盈利能力则是其发展REITs的最重要的内在因素，因此，影响其吸引投资的因素主要是两个方面：一是公租房REITs的收益率，二是公租房的现金流量。

（1）公租房REITs的收益率

对于REITs 产品而言，其风险虽然较低，但仍高于银行存款和国债。因此要吸引这些资金就必须能够提供高出银行存款和国债利率的收益率。一般，若REITs 产品能够比同期国债高出1-2个百分点的收益率，是可以吸引一部分诸如社保保险等长期资金的投资。因此，在制定REITs收益率时，应当在当前银行存款及国债利率基础上上浮1-2个百分点，以保证REITs产品对投资者的吸引力。

（2）公租房的现金流量

就公租房而言，其本身属性是民生工程，是政府为中低收入家庭提供的保障性住房，因此其租金水平不可能达到像商业用房的水平。目前各地公租房租金水平不相一致，但大部分城市的租金水平基本维持在当地市场租金水平的40%-60%区间内。纵观全国，对于绝大多数公租房而言，作为现金流量的主要组成部分，即偏中低等的租金收入都是很难保证REITs的稳定且较高的收益水平的。

2.解决对策

对于公租房REITs发展中所存在的低收益问题，笔者从国有土地配给和公租房盈利能力的提高两个方面提出了自己的建议，并就公租房REITs产品的其他问题也提出了相应的建议。

（1）国有土地的配给

根据我国保障房建设现状及其覆盖范围的情况来看，当前和今后一段时期内，公共租赁住房将成为保障性安居工程建设的重点，因此需要重点保障建设用地的供应。首先，中央给各地在下达公租房建设规模时应同步下达公租房建设用地相应的配给规模；其次，各地要科学编制公租房土地供应计划，加强其土地储备和供应工作。涉及新增公租房建设用地的，要提前确定地块，开展土地征收等前期工作，确保及时供地。

（2）提高公租房的收益

①公租房建设用地划拨。土地划拨是保证公租房盈利能力的重要因素。目前，我国房屋建设投资中，土地出让金占了很大比例。因此，政府如果够提供一定期限的划拨土地使用权用于城市公租房建设，公租房的建设成本将显著减少，以此抵消公租房未来的低租金水平劣势。

②公租房与商业地产捆绑打包。商业地产相对于其他类型地产（如住宅或保障房地产）盈利能力较好，能够保证未来的一定时期内的稳定且充裕的现金流。为了保证公租房现金流量的长期稳定，可以将其与其他盈利能力较好的营业性地产相结合，在土地划拨或是拍卖阶段将两者进行绑定，以商业地产REITs的发展支持并带动公租房REITs的发展，保证公租房的建设规模；另外，也可以考虑给公租房投资企业配给一定的商业设施收益权，即开发商在获得已经绑定的国有土地使用权后，在公租房底楼几层配置底商，商铺租金收入的优势可以用来补贴公租房的低租金，保证公租房的现金流量，以利于提高公租房REITs的整体收益率。

③公租房REITs的税收优惠政策。首先是制定相关税收政策，避免对REITs进行重复征税；其次可以考虑公租房REITs产品的利息分红收入免征所得税，以鼓励企业及个人购买公租房REITs产品；再次，通过分期返税政策抵消一部分公租房建设成本，提高其收益率；此外，对公租房收购、租赁等行为免征印花税、营业税；对经营公租房所取得的租金收入，免征营业税、房产税。

④收益的分配。考虑到公租房的租金收益相比于商业地产来说很低，要想保证公租房REITs收益率的吸引力，就应当把大部分收益分派给持有人，必要时可以考虑前期100%派息。

（3）积极制定完善相关法律法规

对于公租房REITs产品，应积极制定有关法律法规，保证其顺利发展。首先，应当依照《信托法》的规定，建立健全信托登记制度及相应的操作办法，为REITs 提供规范的运作环境；其次，在推行REITs 的进程中制定税收优惠政策，提高对投资者的吸引力；再次，对REITs的组织形态、业务范围、收入来源及分配、流通机制等进行明确规定，保证在REITs运行过程中“有法可依”；最后明确REITs各个参与主体的职责，完善REITs的运行机制，为REITs的发展创造一个良好的法律环境。

此外，成立一个专门REITs工作委员会，负责REITs法律法规和政策的制定以及各有关部门相关事务的协调，加强对REITs的监管。

（4）完善REITs的二级交易市场

对于REITs产品而言，为了加强其流动性，提高其认知度和接受度，应当尽快建立并完善二级交易市场。在二级市场中，REITs持有者可以自由地买入或卖出基金单位，这样一来，加强了REITs的流动性，使得REITs的持有风险得以降低。

（5）培育专业的管理机构和人才

由于REITs在我国起步较晚，经验丰富的专业信托机构以及相关管理人才相对缺乏。对此，可以结合国内实际情况和借鉴国外经验，建立由商业银行、证券公司、信托公司等组成的多元化投资机构体系，使其成为公租房REITs模式所需要的专业投资机构。同时，组织专家学者进行公租房REITs的课题研究，进一步探索公租房REITs的发展途径与方式，推动公租房REITs的发展。

参考文献：

[1]《经济观察》，董如意：“REITs在我国保障房建设融资中的运用_以公租房为例”，2011年12月.

[2]《武汉金融》，赵以邗：“廉租住房和公共租赁住房实行REITs融资的可行性探讨”，2010年第9期.

[3]《中国改革》，李汝容 毛志荣：“公租房商业运作模式初探”，2010年11月12日.

[4]《现代商贸工业》，林锦荣，“REITs及其在我国公租房发展中的应用问题研究”，2012年第7期.

[5]《现代商业》，李宇中：“浅谈利用REITs 发展公租房建设——促进我国保障性住房体系进一步完善”.