云南城投：营收被政府左右 资金周转现困局

张东红

既然背靠大树，也要被大树所左右。

云南城投置业股份有限公司（下称“云南城投”）的主营业务是土地一级开发，但却依赖于政府政策。其主要以昆明市环湖东路沿线土地一级开发及城中村改造为主线，以房地产一、二级开发联动为核心竞争力。这家此前风光无限的公司，近来因经营较差而成为《投资者报》2012年上市公司“黄连奖”得分最低的公司。

1月16日，昆明环湖东路10号地块（下称“10号地块”）挂牌出让。令人意外的是，云南城投此块挂牌土地最终仅按照市价的1折出让。云南城投有关人士介绍，由于政府的规划，其土地的用途不同，所以价格有差别很正常，不足成本部分，按照协议，政府会补偿。

“一直以来，公司在土地出让后的收益确认时间、收益比例上都存在变数。”上海证券地产分析师舒廷飞在接受《投资者报》记者采访时说，随着房地产调控政策影响，云南城投遭受的盈利压力越来越大。

1月23日，云南城投有关人士向《投资者报》记者表示，以上地块的补助在确认到位当中，时间应该很快。但是由于政府返还的收入拖延以及收益分成比例降低，云南城投的资金周转已陷入困局。

收入确认时间难保证

今年年初环湖东路地块的拍卖，原本让投资者看到了希望，但最后的结果，并不被投资者看好。

1月16日，昆明环湖东路10号地块挂牌出让，拍卖现场仅有一个竞拍人。10号地总面积达2280亩，其中云南城投前期共整理了835亩，这批地块全部以起价8.4442亿元成交，即每亩价格37万元。而近两年该项目附近主要地块成交情况显示，周边商业用地成交平均单价已达300万元～700万元/亩。按300万元/亩计算，上述地块的出让价格仅是市场价格的12.3%。

“作为城市开发用地，如何开发还是由政府主导。”舒廷飞说，因此，拍卖只是形式。云南城投有关人士也告诉《投资者报》记者，地块的用途不同，地价自然也不一样，因此，该地块的价格并不能简单地与周边商业用地的价格相比。

不过对上市公司来说，每亩37万元的价格已经大大低于一级土地的开发成本。据舒廷飞测算，其每亩地的开发成本在160万元左右。不足部分将会由政府补偿。但是补偿的时间以及方式，则并不明确。

日前，公司公告称，公司向昆明市人民政府申请环湖东路土地一级开发项目补助。去年12月31日，云南城投收到昆明市财政局拨付款项3亿元。舒廷飞说，这也是补助， 但是具体有哪些，投资者并不知道。

对于上述地块的补助，云南城投有关人士表示，这个流程应该会很快。按照协议，不足部分，政府会补贴5%的利润。但是其坦言，这都依赖于政府最后的决定。

此外，在1月7日公告中，公司旗下1000亩土地皆由其旗下的子公司或者参股公司拍得。市场开始担心，由于上述土地都是由子公司开发，收入确认时间将难以保证。“正由于此，市场对云南城投2013年业绩能够暴增的期望已经几乎落空，这也是股票二级市场表现不佳的原因之一。”舒廷飞说。

政府收益分成存变数

事实上，公司一级开发的土地一直没办法出让，是有先例的，这也使得公司的收入迟迟没有得到回报，导致业绩难增长。

国信证券分析师区瑞明表示，2009年，市场预计该公司可出让土地为3.78万亩，后因政府酝酿滇池保护条例，市场担忧规划调整导致可出让土地减少。

工程进展方面，原来预计第一期4630亩土地于2009年7月底被政府收储，实际情况是2010年上半年才被收储，晚了半年。

舒廷飞表示，近两年公司在环湖东路一级开发投入近70亿元，但土地出让一再延后，资金沉淀超过60亿元，而2009年～2011年公司分别实现营收20.9亿元、3.3亿元和1.6亿元，高投资和收入确认延后拖累了公司近两年的业绩。云南城投有关人士也表示，在此背景下，公司的资金使用效率确实不高。

区瑞明表示，公司中长期风险是一级开发项目面临的风险。除了规划调整导致可出让土地减少、工程进展低于预期、政府拍地时间不确定外，也可能出现政府违约的情况，包括调低收益分成比例、终止未启动的三、四期（约2万多亩）合作、在拍卖后故意拖延或不兑现“收益分成”等。

与此同时，政府当前财政压力大。政府的财政依赖于土地出让，但随着房地产调控，地价增长很难。交通银行金融研究中心夏丹博士告诉《投资者报》记者，虽然今年以来房产商资金回笼良好，又开始陆续拿地，但是由于调控政策并没有变，地价不太可能大幅增长。

舒廷飞表示，云南城投毕竟很难与政府谈判怎么开发土地，因此，公司自己的选择其实很少。

负债高企周转难

由于上述原因，公司近年来负债高企，其用于二级土地开发的资金明显不足。云南城投财务报表显示，过去几年，公司资产负债率逐年上升，已由2007年的21.82%上升到2011年底的71.56%。截至2012年三季度末，公司资产负债率已达76.6%。

对于云南城投来说，公司一期数千亩一级开发土地交易时间节点严重滞后，加上前期已投入的巨额资金，后续地块若能以合理价格顺利成交，则有望降低公司高企的负债率并缓解现金流压力。但是，资金如果迟迟不到位，则未来资金压力将凸显。

此外，由于资金不足，公司二级土地开发也受到限制。

云南城投有关人士表示，从公司角度而言，未来需要提高资金的使用效率，以最有利的方式经营公司。