上市公司收购中内幕交易罪的认定问题研究

[摘 要]鉴于上市公司收购涉及经济利益重大，使其成为我国证券市场内幕交易犯罪的高发区，但司法实践中此类内幕交易案件存在认定困难等诸多问题，其中相关内幕信息的认定是较突出难点之一。因此，加强对上市公司收购中内幕信息的认定，对于打击该领域内幕交易犯罪具有重要意义。

[关键词]上市公司收购；内幕交易；内幕信息

一、上市公司收购中内幕交易犯罪的特征

关于上市公司收购中的内幕交易犯罪，相比通常情形下的内幕交易犯罪，存在以下两方面重要特征：

（一）犯罪发生率较高

在我国的证券市场上，内幕交易犯罪严重，而上市公司收购又是内幕交易案的高发区。由于上市公司收购中信息披露制度存在一定程度局限性，许多收购人及目标公司不能完全履行法定的信息披露义务，而上市公司股价极易受收购这一重大信息影响，有关收购的信息公布后，相关公司股价极易出现大幅波动，导致许多从业人员铤而走险牟取暴利。因此，上市公司收购一直是内幕交易犯罪的高发地带。

（二）犯罪获利数额巨大

从近年来证监会披露的上市公司收购的内幕交易犯罪案件便可见一斑：曾任南京经委主任刘宝春在2009 年2 月至4 月期间，曾代表南京经委参与“十四所”与高淳陶瓷股份的重组事宜，在公告前事先获知此内幕消息，将该信息告知其妻陈巧玲，此后陈使用家庭控制的股票账户，多次买入高淳陶瓷流通股，抛出后非法获利近750 万元。2009年7月-2009年10月21日之间，佛塑股份在出售土地资产和对外投资事项时，涉及的相关子公司的高管及其亲属蔡伟甫等五人在知悉上述内幕信息后、内幕信息公开前，买入佛塑股份，并在上述信息发布后，立即卖出股票，获得盈利100余万元。

二、上市公司收购中内幕交易犯罪认定的难点

内幕信息的界定问题是上市公司收购中内幕交易犯罪案件认定困难、查处率低的重要原因之一。根据《证券法》的规定，证券交易活动中，涉及公司的经营、财务或者对该公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息，为内幕信息。而在对一些具体的内幕信息的列举中，与上市公司收购有关的内幕信息只有上市公司收购的有关方案一个，鉴于上市公司收购的复杂性，其涉及的内幕信息是上述列举所不能包含的。因此，明确哪些信息是内幕信息，在判断上市公司收购中实施的内幕交易行为是否构成犯罪时，具有十分重要的作用。

三、对上市公司收购中内幕信息认定的建议

我国《证券法》第七十五条将内幕信息定义为：“证券交易活动中，涉及公司的经营、财务或者对该公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息。”依据以上规定，可以明确内幕信息须具备以下两个特征：

（一）信息的重大性

所谓信息的重大性，是指该信息对相关公司证券的市场价格有重大影响，但判断的具体标准仍不十分明确。对此，我们可以借鉴美国监管机构的相关做法，即以消息公布后相关公司的股价是否发生波动作为确定该项消息是否属于“重大信息”的主要依据，以被告本身的交易行为作为确定某项消息是否属于“重要信息”的补充。因为被告的交易行为本身表明，被告所得到的未公开的内幕消息，已经影响了被告做出买进或卖出的决定，可见该消息是“重要信息”。结合我国法律的规定，可以认为对证券的市场价格有重大影响的信息，应当能在其公开后影响投资者的投资决定。

（二）信息的未公开性

信息的未公开性是指该信息未被证券市场上所有的投资者所获悉。《证券法》第七十条的规定，内幕信息应在指定的报刊和场所公布即视为公开，但这一规定不注重信息的实质公开，司法实践中难以合理适用。笔者认为，信息公开应是信息的实质公开，即信息的有效公开，它要求按照法律规定向社会公开，而且要求信息确为公众所知悉，信息确实进入了公共领域。

综上所述，我国法律对信息的重大性与未公开性的规定还不够明确和具体，在相关部门对上市公司收购中内幕信息的认定上，既要依据法律的相关规定，也应适当借鉴国外的有益做法，还应结合上市公司收购的具体情况，根据上市公司的不同收购方式单独分析。

1.要约收购。根据我国《证券法》第八十八条第一款的规定，当持有一个上市公司股份达到百分之三十，并不一定发生要约收购，只有继续进行收购的，才需要发出收购要约，而收购要约的发出，往往对投资者的投资决定具有重大影响，因此，如果收购人正式决定继续进行收购，在收购要约公布前该信息应当认定为内幕信息。但是，此前收购人需要经历产生收购意向、确定要约方案、内部会议动议、董事会讨论、股东会做出最终决定、制作要约收购报告书等一系列过程，判断在此期间内的信息是否重大，应考虑潜在收购的可能性与重要性。即如果收购人之前已表露收购目标公司的意图，在收购了目标公司接近30%的股票后，仍未获得对目标公司的控制权，此后秘密从事了与收购有关的活动，要约收购的发生便具有很大的可能，任何有关继续收购的信息都可认定为内幕信息。

2.协议收购。收购人通常通过与某一个大股东协商，一次性完成收购，从而规避每持股达到5%引起的披露义务，避免提前暴露收购意图，达到降低收购成本的目的。因此，双方的接触往往十分隐秘，其中的信息是否属于重大信息会更加难以判断。收购人与目标公司股东达成了具有法律效力的收购协议，目标公司控制权将发生转移，属于《证券法》第六十七条第八款规定的重大事件，在信息披露义务人依照

法律规定在证监会指定媒体披露之前，该重大信息应认定为内幕信息。因此，判断某一信息是否为重大信息的关键，应视其是否与控制权转移以及转移的可能性大小。简单来说，内部人在该信息产生后立即实施了买卖目标公司股票的行为，应当将该信息认定为内幕信息，因为其熟悉收购人动向及目标公司状况，完全可以判断该信息是否对相关股票的价格有重大影响，其行为必然属于法律禁止的内幕交易行为。

[参考文献]

[1]郑琰.中国上市公司收购监管.北京大学出版社,2004 .

[2]林山田.经济犯罪与经济刑法.三民书局,1985 .

[3]毛玲玲.中美证券内幕交易规制的比较与借鉴,法学.2007(7).

[作者简介]崔立楠，中国人民公安大学2009级硕士研究生，研究方向：经济刑法学。