基于实物期权视角的企业投资决策研究

咸宁职业技术学院 柳 明珠

对企业实施投资的前提在于对投资项目实施可行性方面的分析，从而得出投资人可能会得到的经济效益。要将其与投入的成本加以对照，以此来抉择是否有必要开展投资。以往，企业在实施投资决策的过程中一般都是采取净现值法(NPV)加以判定。然而，随着市场竞争的日趋白热化，市场当中的各种不确定性因素相继涌现出来。由此而导致传统的净现值法(NPV)无法适应新的市场环境需求，其所具有的不足明显地体现了出来。有鉴于此，本文建议彻底抛弃净现值法(NPV)这一陈旧的投资决策手段而改用全新的实物期权法。实物期权法能够顺利地解决在环境不确定的状况下如何实施投资决策，并保障投资科学、规范，能够让企业在最大限度上获得收益。

1 实物期权概念之界定

实物期权的雏形可以追溯到古希腊学者亚里士多德的一本著作。亚里士多德在该书中讲述了一位哲学家与企业主进行市场化交易的故事。这位哲学家在橄榄成熟之前很久就用小额资金和具有橄榄榨油机产权的企业负责人实施了交易，也就是用很低的利率租用了榨油机。当橄榄收获之后，市场对榨油机的需求大大增加，导致供小于求，这样一来，租用榨油机的费用大大增加，哲学家这时再将租到的榨油机转租给广大种植者们，却只用原来约定的价格来付给榨油机主人，因而其从中获得暴利。在该故事当中，哲学家所购的是租用榨油机之权利，但并非是责任和义务。一旦橄榄的收成十分差，他就可选择放弃出租榨油机，其损失的钱则是很少的，也就是期权费用。因此，本文将实物期权的概念描述为：以期权的概念来定义的现实当中的选择权。

2 实物期权的主要类别

实物期权一般来说可以分成单一期权与复合期权。前者又可分成三类，也就是增长期权、延迟/学习期权以及放弃期权。增长期权是人们研究得最早也是最多的一种实物期权，其涉及企业管理人员是否会从总体思维上来实施投资决策。某个项目是否具备投资的价值，其决定因素不能只限于其自身现金的流入状况，而更多的是取决于这一投资所能得到的信息。如果企业管理者所得到的信息是这一项目的效益能够有较为稳定的增长的话，在决策时就可以考虑是否要继续追加投资以获取最大的收益。反之，假如企业管理者所得到的信息是负面的，也就是无法取得稳定的增长的话，企业就可终止投资，从而让损失能够尽量降低到最低限度上。延迟/学习期权主要是指通过减缓投资以获取更多信息。如果企业所生产的产品价格波动较大，那么投资权延续时间自然也就会比较长，因而延迟/学习期权所具有的价值自然也就比较高。所以，在实施投资之时应当充分考虑各种因素。一旦企业投资得太早，那就表示失去了等待之权力。放弃期权依据不同情况也可分成以下三类，也就是缩小规模期权、转向期权及范围收缩期权。

3 实物期权方法与现行投资决策方法相比的优势

目前被企业广泛使用的净现值法(NPV)主要是从静止角度上来进行决策的。不仅投资所形成的现金流量保持不变，而且企业管理人员的投资决策行为也显得较为生硬。所以说，企业管理者往往会觉得投资决策可以是动态化的。假设市场条件不尽如人意的话，就可以停止继续追加投资，并尽量收回已经投入之成本。在此基础上，企业管理者还会觉得投资无法延缓。也就是会认为，一旦现在不投入的话，等于丧失了今后的投资机会。实物期权法与之不同的是能够描绘出企业投资当中的真实情况，以此来进行动态化的考虑。企业管理者不但要确定是否实施投资，而且还要在投资决策以后开展科学、规范的项目化管理，努力做到趋利避害。净现值法(NPV)运用当中的一大问题就是如何决定风险调整过后的折现率。鉴于企业实施投资决策往往会有比较高的不可确定性，使用应用净现值法(NPV)实施评估之时，往往会用到相对偏高的折现率。鉴于市场环境是瞬息万变的。企业所要投资的项目也相应的具有了相当大的不确定因此，由此而导致折现率会出现新变化。本文认为，实物期权法能够完美地解决这一难题，运用无风险利率方式加以折现。如果不确定性比较高，那么投资的机会价值自然也就水涨船高。

4 实物期权视角下的企业投资决策思路

4.1 建立完善应用性框架

实物期权视角下企业投资决策首先应当建立起一个合理的应用性框架。这就要求企业负责投资决策的管理者认真计算出所要投资项目的预期现金流现值。为此，可引入一般性折现现金流方法，对投资项目当中所预期的现金流作出折现处理，目的是要计算出传统意义上的现值。同理，还可充分应用市盈率法等各种手段来计算出预想之中的项目现金流现值。与传统意义上的净现值法(NPV)比较起来，实物期权法的不确定变得愈加纷繁复杂。这是由于实物期权自身就拥有的不确定性涵盖了市场风险、非市场风险等。在这种情况下，实物期权执行所具有的不确定性难以进行合理的预见。有鉴于此，实物期权视角下企业投资决策一定要结合具体投资项目中的各项资料，对投资该项目有可能会产生的各类情形加以模拟和判断，从而掌握投资项目未来有可能的变化趋势，这将对判断项目投资是否具有价值将产生十分重要的影响。

4.2 合理运用期权定价模型

企业管理者应当按照投资项目中所涉及到的各种期权类型及其特点来明确资产现值以及各决策点之间所具有的价值缺漏和无风险收益率相关等数据。要以此为基础，建立起投资项目之期权模型，计算出具体的期权价值。运用期权定价模型就能获得于传统意义上人们所运用的净现值法(NPV)有所不同的后果，其中一些是运用净现值法所无法精确计算出来的，比如，项目定价、确定战略决策临界值、投资项目风险点等等。在期权定价模型当中，最为多见的形式主要有三类，第一类常见模型是布莱克——舒尔斯模型等基于偏微分方程的定价模型。第二类常见模型则是含有二叉树模型等基于动态规划的定价模式。第三类常见模型是蒙特卡罗模型等基于模拟方法的定价模式。在以上期权定价模型当中，比较常见的主要是二叉树模型以及布莱克—舒尔斯模型，这两种模式均能用计算器来作出准确无误的计算。实事求是地说，以上这些方法虽然有利，而且也有不足之处。本文认为，不同的定价模型应当根据自身特点，分别运用于不同范围以及标准。就实物期权方法来说，布莱克—舒尔斯模型的劣势就在于其无法解决一部分过于精细微妙的问题，所以就会让研究者觉得使用起来无法得心应手，因此这一模型也就难以进行更加广泛地推广。而二叉树模型兼具灵活性与透明性等特点，使用二叉树模型能够对期权定价的各个途径，对实物期权的复杂程度形成更为深入与形象的理解。可以说，正是因为实物期权视角下的企业投资决策十分复杂，所以无论要使用什么期权定价模型，都要结合具体实际，对目前的模型加以调整、改造、提升，从而满足于具体问题之所需。

4.3 开展实物期权再设计

在引入期权定价模型计算出实物的期权价值过后，下一步就应当充分研究实物期权定价模型所得到的各项数据，并以此为基础，确定企业管理者在实施投资决策过程中应当确认的临界值范围，这应当成为实物期权视角下的企业投资决策最重要的步骤，同时也是最后一个步骤。如前所述，使用实物期权进行定价之后所得到的估价，其部分结果与采取我们目前所经常用到的净现值法(NPV)所得到结果并非是一直的，实物期权有可能会得出传统意义上的净现值法(NPV)难以得出的结论。有鉴于此，本文认为在对评估结果进行评定以后并非已经万事大吉，而是还要再一次地回到我们前面所说的应用性框架当中，要通过应用性框架来检测企业意向投资人是否值得继续加大投资，是否需要为企业创设立更多期权。企业投资决策人要对这些内容实施反反复复的考察、验证、论证，从而得到自己的结果，这样就能实现在最大限度上提升本项目投资价值这一根本性的目的。实物期权视角下的企业投资决策能够为企业更好地进行投资决策创设出一个更加规范、更加合理、更加具有可操作性的应用性框架，而并非只是关注项目之中的各处细微变化。假如实物期权视角下的企业投资决策应用性框架显得过于单薄，也就无法进行准确的覆盖。当然，走另外一个极端也是不对的，如果实物期权视角下的企业投资决策应用性框架显得过于复杂，其后果就是该方法会将失去本来所具有的各项优势。从这个角度来考虑的话，实物期权视角下的企业投资决策一旦确认了期权定价模型所具有的输入变量，且应用性框架保持合理的状况下，均能得到最为合理的结果。也就是说，就实物期权视角下的企业投资决策来说，对计算方法的选择不会影响到企业投资决策之后果，但企业投资决策人一定要建立起实物期权的应用性框架，这样就能充分发挥出实物期权方法在企业投资决策中的价值。

5 结论与建议

综上所述，由于近年来相关理论研究的良好进展，对企业如何更好地将实物期权应用于投资决策产生了相当大的借鉴作用。然而，实物期权所有权往往并不具备排他性，也就是不止一家企业能够拥有实物期权，由此而形成了竞争，实物期权之价值在某种程度上需要依赖于其他企业之行为，甚至于某企业所持有之实物期权也存在被其他企业先行占领之可能。有鉴于此，建议继续加大实物期权在企业投资决策中运用的的研究，从而更好地发挥出实物期权在企业投资决策中的重要作用。

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