做空白酒？

张恒志

在过去十一个月里，股价上涨三倍的公司屈指可数，而酒鬼酒便是其中之一。

但是，当湖南省质量技术监督局在11月21日宣布最终检测结果确认，50度酒鬼酒样品的塑化剂超出国家标准2.47倍后，酒鬼酒复牌后连续两天遭遇跌停板。受酒鬼酒塑化剂风波影响，在11月的第三周，A股酿酒板块的整体跌幅超过6%。

酒鬼酒以及整个白酒板块的下跌，也被一些证券业内人士视为资本做空的结果，而塑化剂风波只是一个导火索。英大证券研究所所长李大霄对《中国新闻周刊》表示，目前整个白酒板块的估值较高，确实存在回调的压力。

隐匿的“空方”

根据酒鬼酒2012年第三季度报告披露，该股前十大流通股东中的前六名均为基金。一般而言，多家机构投资者所重仓的股票，其投资风险相对较小。

但是，11月19日国内一家媒体曝出酒鬼酒塑化剂超出国家标准260%之后，酒鬼酒的噩梦开始了。当日，酒鬼酒申请停牌，股价并未遭受损失，但四天后，股票复牌时，开盘即被78万手大单封在跌停板。

此前，资本市场上并未出现直接做空酒鬼酒的信号。融券交易是A股市场为数不多的针对个股做空工具之一，其具体的操作方法是，投资者以资金或证券作为质押，向券商借入证券卖出，并在约定的期限内，买入相同数量和品种的证券归还券商并支付相应的融券费用。

目前，融券交易的成本一般在10%左右，这也意味着，只有交易股票的股价下跌10%以上才有利可图。专业投资人扬韬对《中国新闻周刊》表示，塑化剂事件之前，并未有融券交易显示有机构要做空酒鬼酒。

唯一较为明显的看空信号是，酒鬼酒的第二大股东长城资产管理公司，在今年上半年曾分多次共计减持2800多万股酒鬼酒，占总股本的8%以上。不过，也有观点把这一减持视为投资者的正常获利退出。

除去融券交易外，对于任何一家股票来说，丑闻则是最大的“空方”利器。而对于白酒饮料行业来说，一旦曝出食品安全上的丑闻，尤其是后经证实的，其打击几乎是致命的。

1998年，导致造成27人丧生的山西朔州甲醛勾兑假酒案发后，整个山西酒业步入十年低迷。2012年8月，有葡萄酒传出农药残留超标之后，股价随即被打入下跌通道，国内市场占有率第一的位置也面临不保。

塑化剂事件也导致酒鬼酒陷入自1997年成立以来的最大危机之中。但是，在一些证券从业人士看来，酒鬼酒也许只是“空方”襲击整个白酒板块的跳板。

根据沪深交易所的数据，11月16日，五粮液、贵州茅台、泸州老窖、洋河股份的融券交易数量均出现上涨。其中，以五粮液融券卖出数量变化最为明显：从前日296050股激增到1165330股。三天后，11月19日，酒鬼酒塑化剂被曝光当日，五粮液跌逾5%，盘中一度接近跌停。

但在白酒板块集体下跌时，亦有大笔买入资金进入。11月23日，酒鬼酒复牌当天虽跌停，但当时已有订单接盘买入。一位证券业内人士告诉《中国新闻周刊》，这表明，市场上极有可能存在做空白酒的力量，等待白酒股大跌后低价买入。

“一夜回到春节前”

“空方”突袭，也让一些重仓白酒的公募基金“中枪”。

在遭遇酒鬼酒数个跌停板后，酒鬼酒的第一大流通股东社保基金117组合的损失估计超过亿元。根据众禄基金研究中心的统计，从今年公募基金三季报公布的前十大重仓股数据，共有33只偏股型基金配置了酒鬼酒，其中5家基金持有酒鬼酒市值占净值比重超过5%。这些基金的损失也较为明显。

此外，广发基金旗下10只股基合计重仓持有6只白酒股；鹏华消费优选等3只基金三季度末的前十重仓股中，均有5只为白酒股；银河消费驱动等15只股基重仓股名单中，有4只为白酒股。上述基金中，损失金额较大的均以亿元计。

在塑化剂事件发酵的这一周里，整个白酒板块市值蒸发了400多亿元，整体股价水平已经与今年初接近。从这点看，空方全胜。多位基金经理透露，确实已对手中的基金重仓股进行了调整，今年整体表现强势但前景不容乐观的白酒股四季度以来也在不断减仓，但整体而言，目前基金的持仓结构尚未出现剧烈变化。

此前，白酒板块跑赢大盘，主要得益于自身业绩的快速增长。

按照申国万银三级行业分类，白酒板块共有13家上市公司。除ST皇台业绩同比下滑外，其余公司前三季度的净利润增幅均超过了45%。其中，二线酒企业绩增幅最大，酒鬼酒和沱牌舍得净利润分别大增433.29%和170.26%，居白酒类上市公司业绩增幅第一、二名。

显然，就业绩而言，做空白酒的难度很大。但是塑化剂事件无疑降低了市场对白酒行业的未来估值。

酒鬼酒被曝塑化剂超标后，中国酒业协会在11月20日针对该事件所作的回应给空方后续进攻提供了机会。中国酒业协会称，通过对全国白酒产品大量全面的测定，白酒产品中基本上都含有塑化剂成分，平均超过国家规定约2倍，其中高档白酒含量较高，低档白酒含量较低。

2011年的台湾塑化剂风波，已经向公众普及了塑化剂对人体的危害知识：可能危害男性生殖健康、诱发女性性早熟。因此，中国酒业协会的这一表态，对于国内的白酒厂商无异于一记重拳。表现在股市上，起初是股价大跌，接下来的将是整个估值的下移。目前白酒板块整体市盈率为16倍，但是其中涨幅较大的酒鬼酒、沱牌舍得、老白干酒等二线白酒股市盈率已突破25倍。从绝对股价来看，沪深两市仅有的两只百元股均出自白酒板块。

专业投资人扬韬认为，除非业绩有大的增长，不然当前白酒行业想要维持16倍的市盈率比较困难。早在今年6月，亦有业内人士称，白酒板块在大盘整体不确定性增强的背景下，很难走出一个独立的行情，且经过了这一轮的上涨，行业内部分公司估值已经较为合理了，进一步上涨的风险较大。

白酒的未来

考虑到中国悠久的白酒文化和庞大的白酒消费人群，短期内，塑化剂事件不大可能会让白酒行业陷入困境。一如数年前的三聚氰胺风波之后，上市奶企依然交出了不错的成绩单。

群益证券的2010年的一次调查显示，国内白酒消费中的60%是用于工作和商务应酬。因此，鉴于白酒在中国人际交往中所起到的特殊润滑作用，多家券商的报告认为，即便受塑化剂事件影响，短期内，市场对于白酒的需求量不会骤减。

白酒消费还与大的宏观经济走势亦步亦趋。

综合国家统计总局和中国酒业协会的历史统计数据可以看到，2004年到2008年期间，国家财政收入步入快速增长时期，与此同时，白酒行业一改此前八年产量连续下滑的阴影，步入了新一轮的快速增长时期。

此外，通过数据对比发现，1987年到2010年间，中国固定资产投资增速的走势，与白酒产量增速曲线基本一致，由于今年以来，固定资产投资增速的回升，据此推算，白酒产业立即步入收缩期的可能性也不太大。

最大的风险，还是来自于白酒企业本身。

在过去两年，国内白酒产量年均增长了近30%。四川、贵州等酿酒大省的“十二五”规划，均制定了白酒产量五年翻番的目标。由于一些高端白酒的生产周期为1年，同时摘取的基酒要储存3到5年的时间才能达到优质酒所要求的口感和纯度。因此，在大规模的产能扩张的同时，如何保证产品品质则成为酒企共同面临的难题。

此外，通过对13家A股上市白酒企业的2009、2010、2011三年的年报观察发现，相当一部分企业把年利润的一半都用于广告投放。在前不久结束的央视2013年广告招标上，茅台与洋河、剑南春以合计6.56亿元的价格，拿下了《新闻联播》准点报时的广告时段。这也是时隔十五年，继秦池酒业之后，酒企重夺央视标王。过往经验表明，这种重广告的经营模式，往往给企业下一年度的经营带来较大的风险。

在英大证券研究所所长李大霄看来，如果未来国内一些地方政府的公款吃喝之风有所遏制，而白酒文化并没有更好地传导到年轻一代，白酒恐怕真的要挥别黄金时代了。