京威股份:冒险上市?

肖妤倩

北京威卡威汽车零部件股份有限公司（简称：京威股份）是一家中德合资的乘用车内外饰件系统综合制造商和综合服务商，主要为中高档乘用车提供内外饰件系统。3月9日，它终于登陆了A股市场，几天时间，股价一度冲高至23.87元之后，之后又应声回落。

实际上，在京威股份IPO（首次公开募股）期间，其背后的股东方也以更清晰的面目示人。

在京威的股权结构里，主要股东中环投资（由李璟瑜、张志瑾夫妇控制）和德国埃贝斯乐分别持股50%和47%，另外股权由上海华德持有。

其中的德方股东，在上游铝材方面，占据了德国约1 0 0%的市场份额。对于京威，它是牢牢把控，不单持有京威股份的股权，连京威四家控股子公司中规模较大的北京威卡威和北京埃贝斯乐铝材，埃贝斯乐各持25%的股权。

每年，京威给德方股东的分红相当慷慨。2008年至2010年度，公司现金分红分别为5000万元、4500万元和10125万元，平均每年的现金分红金额占当年实现的可分配利润比例约为30%。

京威股份、埃贝斯乐和中环投资三者还被一纸协议所限。据招股说明书披露，年8 月2 5日，发行人、德国威卡威（德国埃贝斯乐的控股股东）与中环投资对车用铝型材、汽车内外装饰件产品签订《市场划分协议》。

《协议》规定， 京威股份享有在亚洲及俄罗斯市场的排他性经营权，德方股东不得进入该市场。对于德方股东在亚洲及俄罗斯市场外尚未开展业务的区域， 京威股份可以先行进入， 优先发展。京威股份已经先行进入的市场德方股东不得开展业务。京威此举IPO，表面是京威上市，而中国的投资者实则买了德方的单。

利润遭遇挤兑

京威股份的上市，选在了一个转折性的时点。这家为高端乘用车企提供外饰件的企业，其生命周期与汽车行业的动荡牢牢地连在了一起。

近两年来， 汽车行业实现了高速增长，规模效应随之显现，在新增产能大多尚未投产的情况下，产能利用率维持在较高水平。去年一年，尽管整车销量迅速下滑，行业景气度下行，但利润依旧飘红。

据中金公司统计，2011年整车行业毛利率同比下滑0.2个百分点至14.5%，而税前利润率同比提升0.7个百分点至9.9%。

不过，整车行业产能投资持续放缓。2011年整车行业固定资产投资同比增速为，零部件行业同比增速为51.3%，两行业下半年投资额相比上半年投资额皆增长约47%。2011年4季度，整车行业和零部件行业固定资产投资增速逐步放缓；因2010年基数较高，2011年12月整车行业和零部件行业固定资产投资分别同比下滑和34.9％。

受2011年全年汽车行业景气度下行影响，主流车企产能投资日趋谨慎，因而行业扩产高峰期已过，行业产能投资增速也持续放缓。

在高基数拖累之下，今年1月～2月，轿车累计产量159万辆，同比下滑2.3%；轿车累计销量1 6 2 . 6 万辆， 同比下滑，下滑主要原因为2010年底渠道库存消化充分，2011年前两月因为行业补库存导致基数较高。往后看，行业增速的逐步回归10%～15%的增长水平，中金公司预计，今年3月～8月轿车销售将保持持续增长。

在汽车行业景气度下滑之际，京威股份的业绩也略显疲态。在其出具的正式招股书中显示，2 0 1 1年净利润3 . 0 7亿元，同比增长11.13%。而在2009和2010年，公司净利润同比增幅分别达3 9 . 5 4 % 和。

在汽车业的大战尚未开启之前，京威的利润已遭挤兑。

况且此时，国家政策已经转向。尽管中国政策希望通过汽车振兴规划拉动消费，但汽车保有量的增加势必给城市交通带来压力，2011年，受汽车业鼓励政策相继退出、北京实施限购等因素影响，汽车业进入低增长时代。中国汽车工业协会数据显示，2011年，中国汽车市场共销售汽车1850.51万辆，同比增长仅2.45%。

因此，针对京威的上市，有金融分析师认为是“非常冒险”的。

铝合金内饰打头

京威的长板在于能笼络到众多知名企业。

一汽大众、北京奔驰、华晨宝马、一汽轿车、上海通用等知名整车的外饰件均由京威供给。2 0 0 8年、2 0 0 9年、2 0 1 0年和2 0 1 1年1至6月，与前五位整车厂商达成的销售收入占当期公司营业收入的比例分别为7 9 . 4 3%、7 5 . 8 4%、6 9 . 6 1%和。

这些稳定的客户群配套车型包括奥迪、A4L、Q5、宝马新5系、奔驰E、级、丰田皇冠、别克君威、大众途观等近款中高端乘用车。

在其提供的外饰件中，铝合金为其拳头产品。高档乘用车如奥迪、奔驰和宝马均采用铝合金外饰件（汽车外饰件按材质可分为铝合金外饰件、不锈钢外饰件和复合材料外饰件三大类，高档乘用车大多数使用铝合金外饰件），包含前风窗装饰条、三角窗饰条、立柱饰条等，内饰件有门槛、仪表板饰条、前后门饰条、音响面板框等。仅就铝合金车门外直条这一项，年至2011年间，公司铝合金车门外直条在中高端乘用车市场的份额一路走高，分别为24.36%、24.44%和29.65%。

这意味着，铝作为主要的原材料，一旦价格出现波动，对公司成本的影响不可小视。据了解，京威公司主要原材料包括有色金属、钢材、塑料及橡胶等大宗原材料，原材料成本在主营业务成本中约占左右，其中铝棒、铝型材等铝合金材料约占主营业务成本的30%。报告期内，市场需求的波动引致有色金属、钢材、塑料及橡胶等大宗原材料的采购价格波动较大，面对原材料市场的波动，京威的盈利开始受到挑战。

幸运的是，京威有一个德方股东——埃贝斯乐，拥有160 年的铝合金型材生产经验，是德国铝合金材料标准的制定者，也是奔驰、宝马与奥迪德国工厂原配供应商。除了持有京威股权外，还拥有8 家公司股权，包括北京埃贝斯乐铝材、皮克材料、埃贝斯乐行李架、德国埃贝斯乐铝材、匈牙利埃贝斯乐、威卡威埃贝斯乐北美、威卡威埃贝斯乐汽车技术和埃贝斯乐表面技术。

“ 埃贝斯乐在上游铝材方面， 占据了德国约100％的市场份额，但由于反垄断法的规定，必须要卖给竞争对手4 0％多。”京威董事长李璟瑜曾透露，“我们在招股书里说它一年收入有1亿多欧元，真实数据大概有4亿欧元～5亿欧元。”

更重要的是， 德方股东部分欧美客户，和京威在内地的部分客户之间存在着投资与被投资的关系。不单是客户上的承接，京威的原材料采购也是舶来品。

其招股书显示，2 0 0 8年、2 0 0 9年、年和2 0 1 1 年1 至6 月， 京威股份向德国埃贝斯乐分别采购5 1 5 2 . 9 6万元、万元、7764.73万元和4897.08万元。其中，铝合金型材是主要采购对象。

对于此种关联采购，业内人士认为，这是京威引入德方股东最重要的目的。京威方面表示，内地专业的汽车内外饰件用铝型材厂商较少，合格率较低，高端专业铝型材产品生产商非常少。而德国埃贝斯乐铝材型材性价比优于内地，足以弥补公司在采购上的不足。

剩余产能不可估

京威股份此次募集资金将全部用于“汽车内外饰件产能扩充项目”，合计金额达4.9亿元。

京威产能从2 0 0 8 年的1 2 0 万套扩至年的250万套后，仍面临着供不应求的局面。随着中高端车型的持续热销及公司新订单的陆续增加，京威股份2 0 1 1年产能利用率已达1 0 0%，产能瓶颈较为明显。公司此次募投拟扩充250万件汽车内外饰件产能，计划2 0 1 2至2 0 1 3年各释放万件；完全达产后，公司2013年产能将达500万套，较2011年底增加100%。

为配套新增产能，公司拟募投吨铝型材产能，扩大本地化生产比例以降低经营成本。公司现有铝型材挤出产能为吨，不足部分从德国埃贝斯乐进口；2008至2011年，虽然公司向德方股东的铝型材采购占比呈下降趋势，但2011年该比例仍达41.3%。此次募投2200吨的产能增幅为169%，超过新增内外饰100%的产能增幅。

这些新增产能更大程度上需要靠后备订单进行消化。

国金证券分析师吴文钊表示，内外饰供应商与整车厂订单周期一般依车型而定，在一款车型5至7年的生命周期中，供应商与整车厂的供应关系非常稳定；而在车型更新换代时，整车厂将重新评估应商。截止目前，公司与主要车企已就相关车型签订更新款的框架协议，大部分车型已延续至2015至2017年。

新车型的供应协议包括：2 0 1 1年，内饰件包括一汽轿车A1 3 0，外饰件包括新帕萨特、奔驰X2 0 4等；2 0 1 2年，内饰件包括沃尔沃S 6 0、奥迪Q 3，外饰件包括沃尔沃S 6 0 ； 2 0 1 3 年， 已开拓通用的、北汽奔驰的V 2 0 5、神龙汽车的等。

问题就在于2008年~2010年，是汽车行业的增长年，各种刺激汽车消费的措施相继出台，但2 0 1 1年之后，国家政策转向，汽车行业销量明显放缓，如果京威以年的增长态势来模拟今后的产能增长，剩余产能是很难预料的。

再者，在京威的定位里，中高端品牌车型是其主打。可一旦中高端车型的市场需求下滑，京威无疑是其中的受害者之一。

中金公司的统计显示， 1 月～ 2 月轿车销量同比下滑4 . 6 %，中高端车增速领先。受去年同期行业补库存遭致基数较高的影响，1月～2月轿车累计产量159万辆，同比下降2.3%；轿车累计销量万辆，同比降4.6%。

这也是京威自身最担心的地方——一旦客户需求下降，或者转向其他内饰供应商，京威的营运还将面临挑战。