2012年资产价格走势前瞻

胡宇

龙年之后，股市“小题大做”，题材股与ST股唱了主角；而房地产市场价滞量枯，售楼处门可罗雀。相比国际股市的不断上涨而言，代表中国资产价格的股市、房市均处于调整阶段。对此，市场人士见仁见智。本文从经济学基本概念展开，试图解释中国股市和房市的低迷原因，并对未来中国资产价格的变化做前瞻性的分析和研判。

股市低迷不振的标志

从经济学原理而言，市场要求回报率是估值贴现模型的基准贴现率，以当前市场普遍要求回报率作为评价市场定价的依据之一存在合理性。

银行名义利率虽然比较低，一年期定期存款利率不过3.5%，但市场实际利率远远高于这个数字，以银行理财产品的隐含收益率来看，30天的银行理财产品也能够获得5%的年化收益率，明显高于一年期定期存款。而从信托公司的产品销售数据来看，房地产信托产品的年化收益率更是高达12%，如此高的资金成本房地产依然可以承受，但对于房地产的股东而言，则意味着12%很可能也是市场目前要求的必要收益率，因此，从一般意义上而言，必要收益率的倒数就是股东要求的市盈率价格，即房地产股票的市盈率应该在8倍左右。事实上，市场资金成本的上升是显而易见。考虑到最近民间借贷成本的大幅上升，小微企业融资难的问题已经上升到了中央战略高度。

因此，资金成本上升即代表市场要求的必要收益率上升，不仅对房地产股票有意义，对市场整体股票而言都是挑战的。这意味着，如果名义利率是能够代表市场真实利率的话，那么，按照一年期定期存款利率3.5%的倒数来测算市场要求的市盈率倍数是有意义的事情，即A股市场达到28.75倍的市盈率是合理水平。但事实上的情况是，当前名义利率已经明显不符合市场的实际情况，市场实际的利率水平显著高于名义利率。对房地产公司而言，12%的利率水平是合理的；对小微企业而言，年化20%利率成本亦是可以接受的；那么，对普通投资者而言，我们是否愿意放弃5-12%的年化收益率，而去存定期存款呢？显然多数人是不会的。但是股市的投资回报率又无法保证长期获得收益，上证指数10年涨幅为零的状况让指数ETF投资者非常失望。因此，定期存款和指数基金成为市场投资者普遍放弃的投资标的物。

融资难的关键是投资难

高压的货币政策导致了中小企业融资难问题，但实体经济的融资需求必须要尽快满足并解决。要解决融资难的问题，一方面要继续加大房地产调控力度，另一方面要想方设法解决融资难的问题。

对前一个问题而言，可以从两个角度解决，一是将利率工具解放出来，尽快推进利率市场化，从各方面加大对中小企业的扶持力度，包括开放国内金融市场，大力发展民间借贷金融机构，避免中小企业因为融资成本上升的问题沦为房地产调控的牺牲品；第二，继续加强对房地产市场的调控力度，加快房地产税的推出，并提高房地产交易税，以保护市场刚性需求并抑制投机性房产的需求，让房地产市场成为真正的理性的市场。

对后一个问题而言，即要解决融资难的问题不能采取头痛医头，脚痛医脚的策略，不能光考虑融资者的利益和需求，还必须要考虑投资者的利益保护和投资的合理回报问题。首先要降低短期收益率过高的预期，让市场投资者回归理性投资的氛围，降低房市和股市投机客的生存空间。对股市而言，应该保护中小投资者的权益，倡导理性投资的文化，加大对上市公司的监管力度，提升上市公司的质量和分红收益，让投资者真正享受到长期投资的好处，让股市的生存环境更加优化，更加有利于长期投资者入市。投资环境的好转，投资氛围的好转将促进股市向更为有利的方面发展，企业融资的需求才能得到真正满足。因此，如果股市仅仅是企业融资的场所，如果过分强调资本市场是为实体经济的服务的，那么，就容易陷入强盗以融资为导向而忽略投资者利益的误区，最终会导致投资者伤心失望，从而出现以脚投票的结果。

不可否认，伴随着股市规模的不断壮大，投资者权益和固定收益部分理应得到保护；而只有房地产市场成交萎缩、价格下跌后，在中国经济成功实现去地产化后，才能保持更为健康的经济结构，中国股市才能真正走出牛市行情。