金融衍生工具在企业理财中的应用

2012-04-12郭人菡1叶丽娟2

时代农机 2012年9期

郭人菡1，叶丽娟2

（1.杭州余杭供销控股集团有限公司，浙江杭州 311100；2.杭州嘉道商业空间设计有限公司，浙江杭州310012）

财务管理是企业管理的核心，“渗透和贯穿于企业一切经济活动之中”。但我国企业在财务管理上普遍存在认识误区：一是重销售、轻理财；二是在理财中又重筹资，轻投资和分配，在筹资中又不加选择地认为上市是最好的办法；三是认为理财的主要目的是改变企业的负债经营情况。

金融衍生工具的诞生及其日益广泛的应用，冲击着传统财务管理乃至企业管理的理念、模式和价值选择。金融衍生工具已经成为当今财务会计理论界和实务界研究和关注的热点问题。那么，什么是金融衍生工具？为什么企业要利用金融衍生工具理财？金融衍生工具在企业理财过程中是如何具体运用的？企业理财中选择金融衍生工具要注意哪些问题？本文就是针对以上问题，尝试进行系统梳理和有效解决。

1 企业利用金融衍生工具理财的基本原理

（1）金融衍生工具的定义及其分类。金融衍生工具译自英文规范名词Financial Derivative Instrument。国际会计准则委员会第32号准则定义为“一项金融工具是使一个企业形成金融资产，同时使另一个企业形成金融负债或权益工具（equity instrument）的任何合约”；美国财务会计准则公告第119号定义为“一项价值由名义规定的衍生于所依据的资产或指数的业务或合约”。在我国一般解释为“由股票、债券、利率、汇率等基本金融工具基础上派生出来的一种新的金融合约种类”。“金融衍生品是20世纪70年代初‘布雷顿森林体系’瓦解后浮动汇率取代固定汇率、两次石油危机、金融自由化浪潮等因素共同促进的结果，是为了规避汇率、利率及股价指数等金融价格剧烈波动风险而进行的重大产品创新。随着金融国家化和自由化的发展，金融衍生品市场发展迅速，在国际金融市场发挥着巨大作用。”

金融衍生产品的共同特征是保证金交易，即只要支付一定比例的保证金就可进行全额交易，不需实际上的本金转移，合约的了结一般也采用现金差价结算的方式进行，只有在满期日以实物交割方式履约的合约才需要买方交足贷款。因此，金融衍生产品交易具有杠杆效应。保证金越低，杠杆效应越大，风险也就越大。国际上金融衍生产品种类繁多，活跃的金融创新活动接连不断地推出新的衍生产品。金融衍生产品主要有以下几种分类方法：根据产品形态。可以分为远期、期货、期权和掉期四大类；根据原生资产大致可以分为四类，即股票、利率、汇率和商品；根据交易方法，可分为场内交易和场外交易。

据统计，在金融衍生产品的持仓量中，按交易形态分类，远期交易的持仓量最大，占整体持仓量的42%，以下依次是掉期（27%）、期货（18%）和期权（13%）。按交易对象分类，以利率掉期、利率远期交易等为代表的有关利率的金融衍生产品交易占市场份额最大，为62%，以下依次是货币衍生产品(37%）和股票、商品衍生产品（1%）。1989年到1995年的6年间，金融衍生产品市场规模扩大了5.7倍。各种交易形态和各种交易对象之间的差距并不大，整体上呈高速扩大的趋势。

（2）企业利用金融衍生工具理财的必然性。企业利用金融衍生工具理财，从理论到实践都有其客观必然性：①利用金融工具理财是企业本质属性的内在要求。1937年科斯在《经济》杂志上发表《企业的本质》一文，讨论了企业的存在，本质和边界，提出著名的交易成本理论。交易成本理论既解释了企业产生的根本原因，也揭示了企业最本质的属性——追求利润最大化。利用金融工具理财，能更好地管理资金流动性，从而有使资本增值的可能性。概括而言，金融衍生工具的理财功能集中体现在筹资管理、投资管理、结算款项管理及其他管理等。概括地说，通过金融衍生工具的运作，企业可以将未来筹资成本和投资收益的不确定性转化为确定性，还可用以替换掉对企业不利的不确定性因素，而保留对企业有利的不确定性因素，并在这一过程中，降低企业的筹资成本，提高投资收益。所以，企业追求赢利，就必然存在利用金融工具理财的内在潜能和外在冲动。②利用金融工具理财是企业转型升级的客观需要。转型升级，迫切要求企业将注意力不仅要集中在产品上，更要集中在服务上；不仅要集中在产品优势上，更要集中在资本优势上；不仅要集中在有形手段上，更要集中在无形手段上。在此过程中，越来越多的企业意识到理财的重要性。而各类金融工具的不断发展，又为企业追求利润最大化提供了更为丰富的选择。

特别是随着企业从劳动密集型逐步向技术、资本密集型阶段过渡，“金融工具在企业理财中逐渐占据核心地位”，作为直接与资金打交道的财务管理人员，利用金融工具为企业理财，也就成为财务管理人员最重要的职责之一。但我国财务管理发展还不能适应因经济快速发展引发的企业理财需要。为此，专门研究企业利用金融工具理财，成为社会与企业发展的强烈要求。

2 金融衍生工具在企业理财中的具体运用

近二十年来，随着金融衍生工具市场的发展和日益成熟，金融衍生工具活跃在企业理财的各个环节，包括筹资管理、投资管理、结算款项管理等。限于篇幅，本文以企业筹资管理和投资管理为限，分别说明金融衍生工具在企业理财中的具体运用。

（1）筹资管理。金融衍生工具在企业筹资管理中的具体运用，主要针对筹资成本管理而言，常用的有远期利率协议、利率互换、货币互换、期权及其组合衍生工具，此外还有用于企业反收购的认股权证和为改善企业资本结构而刺激转换的可转换债券等，具体表现在以下几方面：①锁定筹资成本。利用金融衍生工具，企业可以将筹资成本通过重新定价进行锁定。一般而言，通过签定远期利率协议，企业可将单一期限的筹资利率固定下来，而当企业借入了一笔浮动利率贷款时，利用远期利率协议还可将贷款利率在未来的每一个展期利率锁定。②降低筹资成本。企业可以选择利率低的币种作为筹资的对象，然后在外汇市场上兑换成实际需要的币种，再利用货币互换在合适的时间换回需要还款的币种。当预期浮动利率能够在一定期限内降低筹资成本时，企业可以利用固定利率换取浮动利率，通过利率互换转换债务的利率基础，尤其是当现有的固定利率债务不能偿还或再融资时，或再融资成本很高时，利用利率互换还可以降低现有固定利率负债的高利息成本。另外，还可以通过固定利率负债或浮动利率负债之间的互换，锁定短期债务的利率成本。③拓宽筹资渠道。企业通过金融衍生工具的交易，可以突破特定市场对信用等级差别的限制，实现筹集资金的目的，从而拓宽筹资渠道、优化资金结构。④有效抵制被收购。现代企业间的购并操作日益频繁，收购与反收购已成为企业筹资决策中应予以考虑的重要因素，配送认股权证已经常被用作反收购的重要手段。如当一家企业有大量的认股权证未被行使时，可以减少以至免除被收购的可能，从而有效抵制被收购。⑤刺激可转换债券向权益资本转换，改善资本结构。由于可转换债券实际上是对公司股票的一种买权，持有这一买权，既可避免股票价格下降的风险，又可保证得到股票价格上升的收益。然而可转换债券的持有人一旦不行使其转换权利，往往会使企业财务负担加重，影响进一步筹资，以及增加现金流出的压力。但通过可回购的可转换债券，可以刺激可转换债券向权益资本转换，从而改善企业的资本结构，增加筹资的灵活性。

（2）投资管理。金融衍生工具在企业的投资管理中，主要是针对企业投资收益和投资决策方面的管理，常用的品种有期权、利率互换、远期利率协议、利率期货及其组合工具，具体表现在如下几方面：①锁定未来投资收益。当企业预期未来存款利率将要下跌时，可以通过卖出远期利率协议锁定未来投资收益，当企业持有一个固定利率债券时，若市场利率已经下跌到该固定利率以下，企业为了防止市场利率进一步下跌而使自己的投资收益下降，可以从事利率互换锁定其收益。在该利率互换中，投资者支付一个固定利率（即目前市场利率）并收入一个较短期限的浮动利率，这样以来，为投资者产生出一个浮动利率投资回报率。如果将来市场上相关期限的利率上涨，那么企业可以从事一个与原先互换交易相反的利率互换，即在第二个互换中收入固定利率（即市场利率），并支付较短期限的浮动利率。经过两个互换交易，企业可以得到一个大于原固定利率的投资回报，通过利用金融衍生工具锁定未来投资收益的利率风险，从而将有关利率风险降低到最低限度。②增加投资回报。当企业拥有一个浮动利率投资组合时，可以先后从事两个相反方向的利率互换交易来增加其资产的投资回报，当企业拥有一个固定利率投资组合时，同样可以通过从事两个相反方向的利率互换交易来增加投资回报，企业还可以利用利率互换等金融衍生工具创造成合成收益曲线，而将固定利率投资的期限延长或缩短，最终实现投资收益最大化。企业还可以通过创造合成固定利率或浮动利率债券，从而增加或确保投资组合的回报。③修正传统的净现值法。财务管理理论发展至今，资本预算已形成一个较成熟的体系。净现值法（NPV）与内含报酬率法（IRR）是企业进行长期投资决策时常用的方法。尤其是净现值法，更加符合股东财富最大化目标假设，在实务中通常是接受（NPV>0）或拒绝（NPV

3 企业理财中选择金融衍生工具应注意的几个问题

（1）要充分认识利用金融衍生工具理财的风险性。追求利润最大化是企业的本能，这种本能既能激励企业创造更大财富，也能使企业漠视风险，变得盲目和冲动。“过度追求利润而忽视经营风险控制是雷曼兄弟破产的直接原因”。①衍生交易是转嫁风险而不是消除风险，金融衍生工具派生于基础金融产品，它的风险控制机制是通过将基础金融产品可能产生的风险转移给愿意承担该风险的另一方，使基础金融产品持有人得以减小风险、控制自身风险，达到保值目的，而非彻底消除基础金融产品风险。②金融衍生工具自身仍存在风险。作为契约性产品，金融衍生工具本身仍存在市场风险、结算风险、信用风险等一系列风险。不同的衍生工具，还有不同的风险特征，在选择衍生工具时，必须充分考虑到衍生工具的具体风险特征。③金融衍生工具在被用作避险工具时，存在可能放大风险的副作用。金融衍生工具虽由基础金融产品派生，但它的风险直接源于自身所代表的现金流规模和价格的不确定性，而非派生出该现金流的基础产品的名义本金。因此，一旦市场发生意外走势，风险无法对冲时，金融衍生工具交易的某一方很可能既无法转移基础产品产生的风险，又同时承担金融衍生工具交易损失，形成风险放大效应。

（2）要充分了解利用金融衍生工具理财应该获取的相关信息。选择何种金融衍生工具，如何转移风险，归根到底是由于汇总、整理、分析各类信息后，对未来发展预期不同。本文认为,无论是对什么样的金融衍生工具,一个非常重要的方面便是提高对利率和汇率等市场价格预测的准确性,因此，基于金融业的高风险性和金融经营中普遍存在的信息不对称性，企业在选择金融衍生工具交易时，应要求交易银行或交易所充分披露可能存在的风险和有关信息，综合了解对市场运行趋势的正、反预测意见，从而正确预测未来各种情况的变化。“由于我国企业在国外期货交易所没有交易席位，因此几乎所有出海资金都要借助别人的通道，资金数量、操作意图、建仓方向、头寸大小和抗风险能力等核心机密极易被交易对手捕获。”在这方面更要做足功课。

（3）利用衍生金融工具理财要以控制风险为前提。企业选择金融衍生工具的主要目的就是避险与获利。企业作为金融衍生工具交易的参与者，从某种程度上说，处于缺少专业技能和“信息不对称”不利地位，因此应充分考虑自身的避险需要和风险承受能力，始终坚持以控制风险为目的。争取做到所有已认定的风险必须尽可能地转移给最适合承担该风险的另一方，拟建项目的财务费用不能处于波动状态，须在项目开始实施时即予以确定，以便制订财务模型，确定一个能确保项目可行性的收入架构。

（4）要善用对冲操作获取合理收益，规避不当风险。尽可能缔结对冲头寸抵消风险,避免风险敞口头寸的存在。比如在利用货币互换避险时，不仅要注意汇率变化的风险，而且要综合考虑借助利率与汇率的互动关系来对冲风险，以便依靠利率上的收益（损失）部分对冲汇率上的损失（收益）部分，达到控制风险的目的。还可以在互换的基础上进行期权交易来控制风险，即一旦利率或汇率达到事先确定的目标值，可以选择履行或放弃期权交易，损失的只是期权的权利金，而避免蒙受汇率、利率双重损失。

随着世界经济的进一步融合,企业的经济活动越来越紧密的与世界经济形势联系着,企业必将从各个层面感受到“零距离”的存在,包括信息的传递、资金的划拨等等,与此同时,世界经济的变数日益增多,汇率波动频繁,利率走势难料,股价变化莫测,为了应对经济环境的变化,我国企业不应该回避金融衍生工具的存在，积极的态度是充分重视其理财功能，避免过度投机，正确运用金融衍生工具，这将对现代企业理财有着重大现实意义。

（5）利用金融衍生工具理财，要注重建立健全内部风险控制机制。首先，建立健全完善的内部评估和审计组织体系。包括设立独立的内部风险评估和审计部门，并根据国家有关的法律法规、政策规定和企业选择衍生工具情况，制定内部评估和审计的规范、标准和制度，确保理财决策的科学性。

其次，改善财务的人员和知识结构。我国企业的财务管理人员大多为传统记账型人员，理财意识相对淡薄，财务管理知识结构不合理，利用衍生工具理财的能力有所欠缺。企业决策层应配备复合型财务管理人员，加强对现有财务管理人员的业务培训，不断提高其风险管理水平。

最后，建立风险数据库。“积累有关风险的可能来源，将企业可能面对的所有类别的风险来源注意列示出来，更有利于尽早发现导致内部控制失效的风险。”然后，根据本企业所处行业及发展阶段等，确定各种风险发生的概率，按可能造成的后果进行评级，根据评级选择合适的金融衍生工具。

4 结语

正如硬币有两面一样，金融衍生工具也有自己的两面性，是企业发展中的一把“双刃剑”。不管你爱它或者不爱它，这个两面性就在那里，“不增不减”而现代企业已经离不开利用衍生工具理财。因此，不管是对其利还是对其害，我们都应坦然面对，“不悲不喜”（同前），沉着冷静，从容应对，发挥其有利的一面，遏制其有害的一面，使企业更好更快发展。

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