货币政策对股市的影响

杨迪 秦达超

摘要：伴随着我国股票市场的发展，货币需求已不再相对稳定；货币供给结构和数量已发生变化；货币政策传导更趋复杂；货币供应量与实际经济变量失去了稳定的联系；货币数量不再简单地与物价和收入呈比例关系。就中国股票市场的发展对货币政策的影响进行定性分析，着重分析财富效应对货币政策传导的影响，得出现阶段我国货币政策应关注股票市场发展，但不应完全依据股票市场的发展。

关键词：股票市场；货币政策；利率；汇率

一、利率对股市的影响

中央银行调整基准利率的高低，对股票价格产生影响。一般来说，利率下降时，股票价格就上升；而利率上升时，股票价格就下降。原因有：第一，利率是计算股票内在投资价值的重要依据之一。当利率上升时，同一股票的内在投资价值下降，从而导致股票价格下跌；反之，则股价上升。第二，利率水平的变动直接影响到公司的融资成本，从而影响股票价格。利率低，可以降低公司的利息负担，增加公司盈利，股票价格也将随之上升；反之，利率上升，股票价格下跌。第三，利率降低，部分投资者将把储蓄投资转成股票投资，需求增加，促成股价上升；反之，若利率上升，一部分资金将会从股票市场转向银行存款，致使股价下降。

利率对股票价格的影响一般比较明显，反应也比较迅速。要把握住股票价格的走势，首先要对利率的变化趋势进行全面掌握。有必要指出的是，利率政策本身是中央银行货币政策的一个组成内容，但利率的变动同时也受到其他货币政策因素的影响。如果货币供应量增加、中央银行贴现率降低、中央银行所要求的银行存款准备金比率下降，就表明中央银行在放松银根，利率将呈下降趋势；反之，则表示利率总的趋势在上升。上述利率与股价运动呈反向变化是一般情况，不能将此绝对化，股价和利率并不是呈现绝对的负相关关系。

自1996年至2002年，为扩大内需，刺激消费和投资，中国人民银行连续八次下调人民币存贷款利率。1996年5月1日，央行首次降息，股市对这一利好作出了积极反应，步入持续上升的态势；1996年8月23日，央行实施第二次降息，存款利率平均降低1.5个百分点，贷款利率平均下调1.2个百分点。受此消息影响，股指在当年年底冲上历史高点。1997年10月23日，央行第三次大幅降息，存、贷款利率平均下调幅度分别为1.1和1.5个百分点。1998年3月25日和7月1日，央行再次降息。虽然幅度减小，但对准备金利率进行大幅下调。1998年12月7日，央行第六次宣布降息。但这三次宣布降息的消息后，股指均出现下跌。1999年6月10日，央行宣布第七次降息。金融机构存款利率平均下降1个百分点，贷款利率平均下降0.75个百分点。从2002年2月21日起，中国人民银行第八次宣布降低人民币存贷款利率，沪、深两市股指也于消息宣布后开市首日应声而涨。

当形势看好时，股票行情暴涨的时候，利率的调整对股价的控制作用就不会很大。同样，当股市处于暴跌的时候，即使出现利率下降的调整政策，也可能会使股价回升乏力。美国在1978年就曾出现过利率和股票价格同时上升的情形。当时出现这种异常现象主要有两个原因：一是许多金融机构对美国政府当时维持美元在世界上的地位和控制通货膨胀的能力没有信心；二是当时股票价格已经下降到极低点，远远偏离了股票的实际价格，从而使大量的外国资金流向了美国股市，引起了股票价格上涨。在香港地区，1981年也曾出现过同样的情形。

利率变动状况。利率作为资金的价格对投资者选择投资工具时有很大的影响。利率是在不断变化的，利率调整会影响投资者投资股票市场的意愿。具体而言，提高利率会抑制投资者投资股票的意愿，减少投资者进入股票市场的资金量；降低利率会提升投资者投资股票的意愿，增加投资者进入股票市场的资金量。

二、加息对中国股市的影响

第一次加息：1993年5月15日

中国人民银行决定提高人民币存、贷款利率，各档次定期存款年利率平均提高2.18个百分点，各项贷款利率平均提高0.82个百分点。这次加息，使得首个交易日沪指下跌27.43点。

第二次加息：1993年7月11日

央行再次调高利率，一年期定期存款利率由93年5月15日9.18％上调到10.98％，利率升幅为19.61％。首个交易日下跌23.05点。

1993年的两次加息，使沪综指在随后3个月时间里从1392点迅速下跌到777点，跌幅达到44.2％。

第三次加息：2004年10月29日

一年期存、贷款利率均上调0.27％。正处于下跌途中的沪综指大跌1.58％，当天报收于1320点，其后经过几个交易日的盘整后虽有一波小幅反弹，但最终仍未能摆脱下跌趋势，沪综指于2005年6月6日跌破千点创出了998点的多年新低。

第四次加息：2005年3月17日

央行决定住房贷款加息。这对绝大多数购房自住的市民来说，意味着支付房贷的负担将增加5％至10％。沪综指当日下跌了0.96％，次日再跌1.29％。稍作反弹后，沪综指一路下跌，最低至998.23点。

第五次加息：2006年4月28日

2006年4月27日晚，央行决定从4月28日起上调金融机构贷款基准利率。一年期贷款基准利率上调0.27个百分点。4月28日，上证指数开盘1403点(低开14点)，收盘1440点，涨23点，涨幅1.66%。随后一周内(4月28日至5月11日)，累计涨幅为5.52%，。在5月份展开了一波历史上少见的逼空行情，到2006年7月5日最高摸至1757点。

第六次加息：2006年8月18日

2006年8月17日，央行决定从8月18日起上调金融机构存、贷款基准利率。一年期存、贷款基准利率上调0.27个百分点。8月21日，上证指数开盘1565.46点(低开33点)，收盘1601.15点，涨3.13点，涨幅0.20%。8月21日，沪指开盘1565.46，最低点1558.10，收盘1601.15，收盘上涨0.20％。随后一周内(8月21日至8月25日)，累计涨幅为 1.57%。

第七次加息：2007年3月18日

2007年3月17日，央行决定从3月18日起上调金融机构人民币存贷款基准利率。一年期存贷款基准利率分别上调0.27个百分点。3月19 日，上证指数开盘2864.26点(低开66.22点)，收盘3014.44点，涨84点，涨幅为2.87%。随后一周内(3月19日至3月23日)，累计涨幅为4.91%。

第八次加息：2007年5月19日

2007年5月18日，央行决定从2007年5月19日起，上调金融机构人民币存贷款基准利率。一年期存贷款基准利率分别上调0.27、0.18个百分点，从2007年6月5日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。5月21日，上证指数开盘3902.35点(低开127.91 点)，收盘3892.98点，涨41.97点，涨幅为1.04%。

三、中央银行的公开市场业务对股市的影响

当政府倾向于实施较为宽松的货币政策时，中央银行就会大量购进有价股票，从而使市场上货币供给量增加。这会推动利率下调，资金成本降低，从而企业和个人的投资和消费热情高涨，生产扩张，利润增加，这又会推动股票价格上涨；反之，股票价格将下跌。

调节货币供应量对股票市场的影响。中央银行可以通过存款准备金率和再贴现政策调节货币供应量，从而影响货币市场和资本市场的资金供求，进而影响股票市场。如果中央银行提高存款准备金率，这在很大程度上限制了商业银行体系创造派生存款的能力，就等于冻结了一部分商业银行的超额准备。由于法定存款准备金率对应数额庞大的存款总量，并通过货币乘数的作用，使货币供应量更大幅度地减少，股票市场价格趋于下跌。同样，如果中央银行提高再贴现率，对再贴现资格加以严格审查，商业银行资金成本增加，市场贴现利率上升，社会信用收缩，股票市场的资金供应减少，使股票市场行情走势趋软。反之，如果中央银行降低存款准备金率或降低再贴现率，通常都会导致股票市场行情上扬。

四、汇率对股市的影响

汇率对股票市场的影响是多方面的。一般来讲，一国的经济越开放，股票市场的国际化程度越高，股票市场受汇率的影响越大。这里汇率用单位外币的本币标值来表示。

一般而言，汇率上升，本币贬值，本国产品竞争力强，出口型企业将增加收益，因而企业的股票和债券价格将上涨；相反，依赖于进口的企业成本增加，利润受损，股票和债券价格将下跌。同时，汇率上升，本币贬值，将导致资本流出本国，资本的流失将使得本国股票市场需求减少，从而市场价格下跌。

另外，汇率上升时，本币表示的进口商品价格提高，进而带动国内物价水平上涨，引起通货膨胀。通货膨胀对股票市场的影响需根据当时的经济形势和具体企业以及政策行为进行分析。为维持汇率稳定，政府可能动用外汇储备，抛售外汇，从而将减少本币的供应量，使得股票市场价格下跌，直到汇率回落恢复均衡，反面效应可能使股票价格回升。如果政府利用债市与汇市联动操作达到既控制汇率的升势又不减少货币供应量，即抛售外汇的同时回购国债，则将使国债市场价格上扬。

由于我国人民币实行贸易项下的自由兑换和资本项目的严格控制，因此，官方的人民币汇率不容易受到国际金融市场的冲击。但由于贸易项下的自由兑换、心理恐慌形成汇率预期、人民币“黑市”交易的活跃，造成实际汇率（考虑“黑市”交易因素）的波动，从而影响股票市场。

同时，尽管人民币汇率保持稳定，但由于国际金融市场的动荡以及不同经济共同体经济发展和货币政策等方面的差异，使人民币汇率相对这些货币的汇率出现升值倾向，也会影响我国股票市场。

五、国际金融市场动荡通过宏观面和政策面间接影响我国股票市场

国际金融市场动荡加大了我国宏观经济增长目标的执行难度，从而在宏观面和政策面间接影响我国股票市场的发展。

改革开放以来，我国国民经济的对外依存度大大提高，国际金融市场动荡会导致出口增幅下降、外商直接投资下降，从而影响经济增长率，失业率随之上升，宏观经济环境的恶化导致上市公司业绩下降和投资者信心下降，最终使股票市场行情下跌。其中，国际金融市场的动荡对外向型上市公司和外贸行业上市公司的业绩影响最大，对其股价的冲击也最大。

同时有关政府部门将吸取国际金融市场动荡的教训，采取降低股票市场的风险、加强监管、提高上市公司的素质等积极的措施，促使股票市场的稳健发展。

从我国目前的市场结构来看，国际金融动荡对于A股市场的影响比较小，或者说在分析A股市场的运行趋势时，可以忽略不计；但对于以境外投资者为投资主体的B股市场来说，影响比较大。因此，在对B股市场进行分析时，这是一个必须予以十分重视的基本因素。因为B股市场的投资者包含境外投资者，所以国际金融市场的动荡，必然通过影响境外投资者的投资行为而对我国B股市场产生影响。如境外投资者调整原有投资组合、改变投资方向、套现资金等投资行为的改变，都将影响B股市场。

参考文献

[1]胡海鸥等，2003，《货币理论与货币政策》，上海人民出版社。

[2]石建民，2001，《股票市场、货币需求与总量经济：一般均衡分析》，《经济研究》2001（5）。