“狙击”中概股

吴凡

在距离上次对展讯通信“下手”五个月后，做空机构也是美国第三方研究机构的浑水研究（Muddy Waters Research，以下简称“浑水”），其做空目标伸向了另一家在纳斯达克上市的公司——分众传媒 （NASDAQ：FMCN，以下简称“分众”）。

11月21日，浑水在其官方网站发布了对分众传媒的第一次研究报告。这份报告中，浑水认为分众存在诸如“夸大虚增LCD屏数量，可能故意在收购中支付过高价格并造成亏损，有内部利益输送之嫌并导致连续大幅资产减值”等多项问题，并将分众股票评级为“强烈卖出”。

报告一出，分众股价应声下跌。美国时间周一，分众传媒的股价收盘大跌39.49%，报15.43美元，创下52周以来新低。这个交易日，分众市值蒸发13.6亿美元。

分众随即反击。11月22日晚，分众发布公告，完全否认浑水报告中的内容。随后分众传媒宣布将继续回购公司股票，CEO江南春将回购1100万美元股票。

美国时间周二，分众股价开盘大涨11%，收盘报17.70美元，涨幅达14.71%。

眼看分众的危机公关和回击举措开始奏效，29日，浑水又发出了第二份针对分众的质疑报告，在报告里，浑水仍维持分众传媒“强烈卖出”的评级，除了质疑分众高估LCD屏幕的数量之外，浑水再次对于分众的高溢价收购和不合理资产减值提出疑虑，同时质疑分众收购好耶存在内幕交易。

在分众之前，以“发布分析报告并联手对冲基金做空中国概念股（以下简称‘中概股）”为业的浑水一共对6家中国公司发动了攻击，结局各不相同：4家黯然退市或暂停交易，如中国高速传媒；股价大幅缩水，如东方纸业；股价不降反升者，如展讯通信。

这一次，分众的命运将会如何？

分众的反击

按照被攻击前最后一个交易日的收盘价计，分众传媒市值约34.1亿美元，是做空机构关注的在美国上市的最大中国公司。

这样一家公司，面对浑水的狙击，显然不会甘心束手就擒。

11月22日，在浑水发布针对分众的做空报告后的第二天，分众即发布公告回击。

浑水的报告中，对于分众“虚报”液晶广告屏数量的指责排在第一位。浑水认为分众在提交给监管机构的资料中声称共拥有178382块液晶广告显示屏，但实际只有“不到12万块”。

对此，分众传媒副总裁稽海荣表示，浑水对分众商业楼宇联播网的理解有误，导致其报告中声称的液晶广告屏数量不正确。

“目前行业咨询机构CTR和益普索正在对分众的LCD广告屏幕数量进行详细的核查，这需要大概两个星期的时间。”稽海荣在接受《中国新闻周刊》采访时表示。同时他也承认，过去分众在表述上也许有一些不够准确的地方，在今后的财报中会注意更正这些表达方法。

在浑水的报告中，分众“严重并故意减值了11亿美元”。从2005年開始，分众累计支出收购金额16亿美元，但到最后通过不断减值，现在这些被收购资产的价值只有5亿美元。

分众的官方回应称，总计11亿美元的减值与实际数目“应该不会有大的出入”。但这些减值，一些是由于浑水的数据不准确，一些是由于收购企业的股权结构原因，另外一部分减值则是监管环境发生变化导致的直接结果。

就分众的回应，《中国新闻周刊》咨询了相关法律人士。香港伟信律师事务所律师焦然认为，分众的解释基本合理。但是分众对于固定资产的减值速度值得注意。

针对浑水报告中对分众长期高溢价收购的质疑，分众表示，此前公司的收购都是合理的，都得到了所有独立董事的支持；出现问题是因为宏观经济因素，金融危机，监管的变更以及核心要员的离职等。分众还否认上述交易有任何不正当行为。

在分众11月22日晚间举行的电话会议中，江南春在电话会议中表示，将会聘请全球知名公司进行大量调查，以评估各个点位上的机器是否存在和有效，预计两周内会有报告。“如果浑水违反美国法律，我们一定会诉讼到底。”

回应浑水质疑后，分众传媒股价周二开盘便大涨11%，盘中最高涨至18.36美元，收盘报17.70美元，全天涨幅达14.71%。截至美国时间12月5日，分众传媒涨1.02美元，涨幅为5.12%，报收于20.95美元。

在遭到浑水“猎杀”大跌后，按发布做空报告当日的收盘价15.43美元计算，分众传媒已反弹超35%。尤其最近五个交易日，分众传媒实现了五连阳，股价累计上涨23.3%。

“浑水”才能摸鱼

在浑水的官方网站的介绍中，“浑水”取自中国成语“浑水摸鱼”，意思是“浑浊创造赚钱的机会”。 浑水创始人卡尔森·布洛克（Carson Block）现年35岁，毕业于芝加哥肯特大学法学院。2005年卡尔森·布洛克来到上海做了一年律师，其间也帮一些对冲基金和他的父亲做调研，甚至还开办了一家自助储存库公司。但布洛克的浑水公司并没有雇员，仅有他和另外一位创始人兼同学而已。他们的调查大多雇佣一些临时性的雇员，一旦一项调查完毕，项目即宣告结束。公司也没有一般公司提供的正常地址、办公电话等信息。

关于卡尔森·布洛克，《经济学人》杂志是这么形容的，“他并不是那种耀眼到可以做财长的角色，也不像华尔街拥有数十亿资产的基金经理，看上去并不出众的布洛克，却深谙中国市场之道。他本人就曾经与人合写过一本书叫做《傻瓜也能在中国赚钱》”。

浑水的第一份报告在2010年公布。在2010年初，布洛克开始帮助他的父亲研究一家名叫东方纸业的中国公司。

他最初本打算买入这家公司，但结果是，东方纸业在中国工商局的收入数据与美国证券交易委员会（SEC）的数据差距巨大，这让布洛克很震惊。

布洛克后来公布了他的有关中国概念股的首份调查报告，称东方纸业夸大营收且挪用资金。这份报告后来被许多人认为是各界打击反向并购中国股票的一个开端。

几个月前，布洛克发觉分众身上的高溢价收购，情形与曾经的东方纸业、嘉汉林业等公司如出一辙，于是他决定进一步调查分众。

浑水的基本操作模式就是质疑——先去调查，发现问题后做空，然后发布写好的报告。在这些报告中，他经常会提到，自己已经做空了相关股票。

另一项主要手段是通过出售负面报告给相关机构，从而迫使类似上述大资金提前卖出相关公司的股票，待该股暴跌至低位后买入平仓，进而赚取丰厚利润。此外，负面报告可能引来监管部门的注意，企图使投资人相关公司提起集体诉讼。

一般来说，做空分为投资性做空和揭骗性做空，浑水公司的做空属于后者。背后的利益链是：发现某个公司有问题，进行深入调查；当取得一定证据之后就买入该公司的大量空仓，然后选取时机发布调查报告。

中概股：如何应对狙击？

为什么中概股会屡遭做空？中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求认为，一些中国赴美上市企业对美国股市信息披露的要求不适应，是一个重要原因。

“尽管在上市前都会进行相关培训，但一些企业显然并没有意识到准确披露信息的重要性。”吴晓求告诉《中国新闻周刊》。

面对做空最好的应对方式，到目前为止唯一一家遭到浑水猎杀后“全身而退”的中国概念股——展讯通信也许是一个很好的例子。

在遭到浑水做空后，展讯通信强硬回应，并得到审计机构普华永道的“力挺”，最终将浑水提出的15点质疑各个击破。其股价也在一度跌幅超过30%的情况下，稳步反弹，成为在当时浑水公司猎杀的中概股中唯一一支股价不跌反升的股票。

有一句俗话，叫做“不做亏心事，不怕鬼叫门”。正如京东商城董事局主席兼CEO刘强东近日关于此次事件所做的表态，“如果你的企业没有问题，即使短期股价受到挤压，但是早晚会回来的；如果你有任何不诚信行为，浑水可以让你付出惨重代价，甚至倒闭！”只有完全遵循资本市场的游戏规则，来不得半点虚假，才能真正避免在做空者的袭击中“牺牲”。

大浪淘沙，把风险明确地披露给海外投资者，让市场恢复投资者的信心，让境外投资者把中国的好企业和坏企业区分出来。

而除了保证自身数据的真实外，一些法律人士也给出了建议。

北京盛峰律师事务所主任律师于国富认为，在美国资本市场，做空是常见的机制，境外上市公司在遭遇此类事件时不应该抱怨，而是要仔细研究做空机构的报告，指出其中的明显错误。另外，针对像浑水这样存在一定恶意的机构聘请专业的美国证券律师，采取针对性的法律措施积极维权也是非常必要的。