公允价值:祸首、帮凶还是替罪羔羊

2010-09-09谭明军夏雪花郝二辉

湖南财政经济学院学报 2010年5期

关键词：公允金融危机计量

谭明军夏雪花郝二辉

(西南财经大学会计学院,四川成都 611130)

公允价值:祸首、帮凶还是替罪羔羊

谭明军夏雪花郝二辉

(西南财经大学会计学院,四川成都 611130)

公允价值作为一种计量工具,其功过利钝不在于工具本身,而在于工具使用者以何种目的和动机以及以何种方式来使用工具。导致金融危机的根本原因在于过度的消费模式、实体经济与虚拟经济失衡以及过度的金融创新、疏松的风险管理政策、金融监管缺位和信托责任的丧失。公允价值在此次金融危机中充当了“替罪羔羊”,成为维护各种政治力量和强势集团既得利益的工具。澄清金融危机与公允价值的认识误区,公允价值计量仍是后金融危机时期最重要的计量属性之一,但还需进一步完善。

金融危机;公允价值;过度消费;虚拟经济;金融监管

2007年底肇始于美国房地产泡沫破灭而诱发的全球性金融危机,在对世界经济产生巨大破坏力的同时,也颠覆性地影响了全球金融和经济格局,引发了一场旷日持久的有关金融危机的争论[1][2]。争论焦点大多围绕金融危机的起因[3][4]、传导机制[5][6]以及如何更加有效预防和应对展开的[7][8]。争论最为激烈的莫过于有关公允价值(FairValue或Market-to-Market Value)计量在金融危机中究竟起了什么作用,来自美国金融巨头们的批评和指责更将公允价值推到了争论的风口浪尖上。他们认为,公允价值就是这次金融危机的始作俑者和罪魁祸首,至少也应该是推波助澜的“帮凶”;另一方面,以FASB和 IASB为代表的反对者则认为公允价值会计虽然不是完美的,但在危机下要求回到历史成本计量模式并非理想的替代方案,而是因噎废食的倒退(Robert Herz,2008),金融巨头们对公允价值的抨击完全是在为自己激进的放贷政策和失败的风险管理开脱罪责。这些争论,直接影响到公允价值在会计计量中的去留与否[9],将对整个会计学科的发展和会计计量工具的使用产生极为深远的影响[10]。鉴于此,在金融危机余波尚存的背景下,笔者认为,有必要对公允价值与金融危机的关系问题展开进一步的研究。

一、金融危机产生原因的公允价值论

2000年的互联网泡沫破灭和 2001年的9.11恐怖袭击使美国经济遭受了重创,为刺激低迷的经济,美联储采取了低利率政策,自 2001年起美联储持续降息,到 2003年时,联邦利率已降至 1%(为近 46年最低)。由此而产生了大量的投机资本,这些资本涌入房地产市场,带来了房地产市场和金融市场繁荣的同时也导致房价的一路飙升。到了 2004年,迫于流动性压力,美联储开始调升利率,而且在不到两年的时间内连续 17次加息(到 2006年 8月时已高达 5.25%)。高利率增加了资本成本,致使许多购房者望而却步,大量炒房资金也开始陆续撤离市场,房价开始持续下跌。越来越多的次级贷按揭者尤其是使用ARM型次级贷的按揭者因为房价下跌及大肆调高的月还款额而无力偿还本金及利息,在不到半年的时间里房贷违约率上升了 30%-50%。而与此同时,大量违约的抵押房屋被收回并通过拍卖方式回流至市场,由于供应量的增加又进一步加剧了房价的下跌。如此恶性循环最终导致了按揭贷款金融衍生链条的断裂。这被认为是本次金融危机的伏笔。到了 2007年 7月,随着房贷违约率的不断上升,由房屋贷款衍生出来的资产抵押类证券(如MBS、ARM和 CDS等)的价格持续下跌,导致金融机构不得不对其计提减值①,这些天文数字般的“账面损失”使投资者陷入恐慌性抛售持有次贷产品的金融机构股票的狂潮中(陈华、张倩,2009)。于是,市场陷入“价格下跌→资产减计→恐慌性抛售→价格进一步下跌”的“死亡螺旋”之中,并最终导致许多金融机构无以为继直至破产(邢精平,2009)。

这些资产规模巨大的金融机构的破产,牵涉面极为为广泛。其自身的直接损失尚属其次,它所引发的信贷紧缩和市场信任感的极度缺乏使得全球金融产品的交易市场全面冰封,许多资产抵押类证券已从 SFAS NO.157中的第一层降为第三层[11],即便如此,这些证券仍缺乏市场认可,因为 “以市值计价”的公允价值实际上已经没有可以作为计量依据的交易市场了。

于是,一些银行家、国会议员和投行人员纷纷将兴师问罪的矛头指向了公允价值,认为公允价值在此次金融危机中至少起到了推波助澜的作用[12]。其理由是,在极端市场情况下,当资产完全不具备流动性时,金融机构根本没有“盯市”的基准,如果各种金融资产无需按公允价值计价的话,就不会在账面上产生巨额的减值损失,也就根本不会造成市场恐慌,金融危机自然也就会消退。

二、关于公允价值与金融危机的争论

1、公允价值计量引发了金融危机

该种观点认为,金融危机的产生在很大程度上就是金融衍生工具的公允价值计量的可靠性和相关性并未得到体现的有力证据。以公允价值计量所反映出来的金融资产变动损益被要求在资产负债表内确认无疑将影响利润的质量,使利润信息的相关性降低,因为公允价值变动形成的损益并没有现金流的支持。在经济繁荣时,资产价格随着市场利好而“水涨船高”,其价值往往被高估;而市场低迷时,公允价值计量使企业资产大幅缩水,利润大幅度下降甚至出现严重亏损,金融危机由此而产生[13]。所以,以金融巨头们为首的批评者说,按公允价值对资产支持证券、抵押贷款支持证券和抵押债务债券等次债产品所进行的计量,导致了金融机构必须确认未实现且未涉及现金流量的巨额损失,造成了市场恐慌,并由此引发了金融危机。

2、公允价值并非金融危机的源头但放大了危机的程度

该种观点认为,金融危机的起源是美联储错误的利率政策所引发的。虽然公允价值并非危机的源头,但公允价值计量对危机起到了放大的作用。金融危机爆发后所导致的市场恐慌和投资者的非理性抛售,使得金融机构持有的金融资产市价大幅下跌,而此时公允价值所要求的“以市值计价”,无疑会将实际并未发生的损失反映到账面上来,从而更加加剧市场恐慌,并引发资产价格的进一步下跌,由此进入了资产价格下跌的恶性循环[14]。正是公允价值的这种“反馈效应”加剧了市场的不稳定性和金融危机的蔓延。所以,美国众议院金融服务委员会主席保罗·肯乔斯基在一次听证会上就明确表示,“我们相信逐市计价原则不是本次危机的始作俑者,并且修改这一条款也不会结束这次危机,……这种会计准则会将问题自我放大。它已经产生了巨大的、让人完全没有预期到的影响,恶化了现在正在发生的这场金融危机”。

3、金融危机的发生与公允价值无关

以 FASB和 IASB为代表的会计界人士认为,金融危机的发生并非公允价值惹的祸,不管是在金融危机发生前还是危机发生以后,公允价值计量都为投资者及时提供了最透明的信息。这种信息的提供在危机发生前,有助于投资者更好地了解金融衍生品的投资价值;在危机发生以后,同样帮助投资者更及时有效地了解金融危机的动态、规模和影响程度。

黄世忠认为,金融界制造了房地产泡沫,并通过不受监管、不透明的资产证券化等金融创新手法放大金融资产泡沫,才最终酿成灾难深重的金融危机。会计界并非金融危机的罪人,而是揭开金融危机面纱的功臣。会计界借助公允价值模式,及时、透明、公开地揭露金融资产泡沫,促使金融界、投资者和金融监管当局正视和化解金融风险。倘若没有采用公允价值会计,投资者可能永远被掩盖在金融界创设的虚幻泡沫中,所谓的公允价值 “反馈效应”是本末倒置的逻辑。[15]

三、金融危机爆发的真正原因并非公允价值

公允价值的产生与广泛运用实际上是有着深刻的历史背景②,作为一种客观的计量工具,如何去使用,或者说是否恰当地使用,并不取决于工具本身,而是由使用者来决定的。因为任何准则和计量工具都不是十全十美的,对于那些别有用心的使用者来说,要批评和指责任何一项准则和工具,他们总是能找得到冠冕堂皇的“理由”,尽管这些理由听上去总是那么牵强,并且还有些不负责任。因此,过多地去指责一种反映客观情况的工具是没有任何意义的,因为这种指责总是让人感觉有点强词夺理之嫌,这就像 “医生与烟草公司”③的例子一样。

将金融危机归罪于公允价值显然是不公平的,实际上,公允价值只是忠实地记载和反映了金融资产价格的真实变化,它没有也无法推动金融危机恶化。正如菲利普所言,“公允价值只是把情况表现出来,市场波动的影响被公允价值准则所捕获,但次贷危机并不是由它而引起的”。导致金融危机的根本原因在于过度的消费模式、实体经济与虚拟经济失衡以及过度的金融创新、疏松的风险管理政策、金融监管缺位和信托责任的丧失。次贷危机产生的全过程和 “黑匣子”运作流程如图1和图2所示。

注:图2引自张为群,益智.投资银行业务案例实操[M].北京:清华大学出版社、北京交通大学出版社,2010.191.

1、过度消费所带来的经济结构失衡

长期以来,作为世界第一大经济体的美国,其居民消费一直是高负债、低储蓄的借贷消费和超前消费模式,这种过度的消费模式导致了美国的长期贸易逆差。而与此同时,正在迅速崛起的新兴市场国家、石油输出国和某些欧洲国家由于长期贸易顺差,积累了大量的美元资产[16]。当美联储连续提高联邦利率时,美国境外的国际资本终于找到了投资的机会,于是,华尔街所创造的各种金融衍生工具成了各国资本竞相购买的对象,而美国本土资产价格的泡沫化也就由此产生。而泡沫终究会破灭,就看“潘多拉的盒子”何时会被打开,金融危机在世界各国的蔓延途径如图3所示。

2、虚拟经济与实体经济的渐行渐远

本质上说,创造社会财富的源泉应来自实体经济,而虚拟经济应该是立足实体经济并为之服务的。但是,进入 20世纪后,随着美国产业结构调整,大量的生产企业和实体经济企业被转移至海外和其他新兴市场,美国本土市场仅保留了部分高科技企业和大量第三产业(尤其是金融业),并且借助全球化的“东风”,美国成功地将其落后的产能和低端生产份额转移至正在高速发展的新兴市场,创造了美国经济的神话。而在这个轰轰烈烈的“造富运动”中,华尔街的投行家们无疑是这场运动的始作俑者和幕后推手——“华尔街神话”其实就是美国经济神话的最佳注释和“完美演绎”。银行家们、政客们还有许多怀揣“美国梦”的华尔街的冒险家和投机者们以及形形色色的骗子们④,发现了“资本的魅力”,更重要的是,“一夜暴富”的财富神话对他们总是有着“致命的诱惑”,并撩起了他们无穷无尽的“想象力”和“创造力”。于是,虚拟经济的泡沫在前所未有的“想象力”和“创造力”中被“翻手为云、覆手为雨”的“金融天才”们演绎得淋漓尽致、绚丽多彩。然而此时,正在与实体经济渐行渐远(甚至背道而驰)的虚拟经济,也正在一步一步地远离其赖以生存的根基——犹如空中楼阁、海市蜃楼,尽管“美丽”,却无根无基、虚无缥缈。

3、金融衍生工具的过度创新

金融创新本身并无过错,笔者也无意反对金融创新。但金融工具的创新一旦过度,这种本身基于风险规避的有益工具,就会如同 “脱缰野马”,在市场上“肆意妄为”并难以掌控。更为糟糕的是,在“创新”旗号的庇护下,各种衍生工具泛滥,让人眼花缭乱,各种投机行为也被一波一波地推向高峰,金融泡沫越吹越大,就像一个被吹至极限的气球——爆炸只是个时间问题,只等 “最后一根稻草”压下来了。

4、疏松的风险管理政策

金融机构在大量开发各种衍生工具的同时,大肆利用杠杆交易获取超额回报,却并未进行有效的风险管理。以雷曼(Lehman Brothers)为例,在成功度过了互联网泡沫危机后,雷曼在其 CEO福尔德追求盈利与市场份额思想的引领下,弃用了原有的谨慎的风险控制系统,用账上资产做抵押,大量借贷,然后再将资金贷给私募股权基金,或者购买房贷资产以打包发行给投资者。这种高风险的杠杆交易模式,确实曾经给雷曼带来了巨额利润,尤其是在 2006年以前,在整个美国房地产普遍利好的市场形势下,雷曼的经营业绩和资产规模连续几年大幅增长。但另一方面,这种高风险的操作手法也使得雷曼的资产负债表上有了近 610亿美元的抵押贷款证券化产品,而这部分资产始终未得到彻底清理,更未采取任何有效的风险规避措施[17]。结果,当市场出现不利因素的时候,雷曼所持有的大量金融资产遭巨额减值计提也就不足为奇了。

5、金融监管的严重缺位

在各种金融工具创新泛滥的时候,如果配以有效的外部监管的话,或许这次危机还有可能化险为夷或者至少能降低危机的损害程度,但是,一直以来美国所主张的金融自由化和贸易自由化将这种假设和可能完全拒之门外了⑤。并且,我们发现,各种金融衍生工具创新的背后实际上隐藏着投行家们对金融监管进行规避的初衷,而这时,监管当局却正好放松了监管——这就好比 “猫和老鼠”的游戏,只是,此时这只 “猫”恰好 “主动地睡着了”。

6、金融中介信托责任的丧失

在金融危机爆发过程中,为整个 “黑匣子”的运作提供中介服务的信托机构也难辞其咎。宽松的信贷资格审查为大量次级抵押贷款的产生打开了方便之门。以美国第二大次级贷款发放机构新世纪金融公司为例,该公司 42%以上的次级贷款属于“收入申报型贷款”,即借款人办理住房按揭贷款时,有关还款能力的重要信息(如工作状况、收入水平等)完全由借款人自己填写,而新世纪金融公司并未对借款人的这些情况进行调查核实。甚至,还会有些财务中介,“为了把钱放出去,会用很多灰色手法,让你顺利地借到贷款”[18]。

四、后金融危机时期公允价值的发展趋势

金融危机爆发后,迫于巨大的政治压力,I ASB在未遵循恰当程序的情况下,于 2008年 10月对第39号国际会计准则进行了修改⑥。随后,FASB也难抵来自金融界和国会的压力,最终通过了放松对公允价值运用和资产减值要求的法案⑦。这种 “无原则的妥协”导致了公允价值会计成了均衡各方利益的牺牲品,却并未对阻止金融危机起到任何实质性的影响。按照 SEC研究报告⑧的观点,会计准则的制定应不受政治力量或特定信息使用者的影响;而公允价值会计准则在 2008年银行倒闭潮中发挥的作用也微不足道;暂停或中止公允价值会计而改用历史成本或其他计量方法将使投资者面临更大的不确定性,并很可能对投资者本已脆弱的信心产生十分不利的影响。

鉴于此,笔者认为,在后金融危机时期,公允价值仍将是会计计量的主流[19][20][21](尤其是在金融工具的计价方面),而不会被中止或取消。这是由公允价值在金融资产(或金融负债)计价方面所具有的独特的优势所决定的,而不应随着任何政治力量或利益集团的意志的改变而改变。当然,公允价值也并不完美,还存在诸多有待完善之处,如:如何规范公允价值计量中的会计师的专业判断;如何客观地审视和更加有效地处理金融资产的减值损失,使其既能向投资者揭示相关风险,而又不至于在极端市场(过冷或过热)情况下让投资者产生非理性的心理倾向;当市场剧烈波动时,如何维持公允价值计量的相对稳定性;以及当市场流动性极差时,如何对资产采用公允价值计量等。

五、结论

1、公允价值计量仍将是后金融危机时期最重要的计量属性之一

作为一种备受争议的计量属性,公允价值在本次金融危机中遭受了不公正的指责。尽管如此,但我们认为,只要决策有用的会计目标依然存在,只要会计信息的需求者对决策相关性的要求不会减弱,那么公允价值计量的基础也决不会因为某些利益集团别有用心的诘难而被削弱。此外,从公允价值产生到发展的整个过程来看,它经受了科学和历史的检验,既体现了深刻的历史意义,也体现了基于市场的公正性和客观性。

2、公允价值在此次金融危机中充当了“替罪羔羊”

金融危机是消费的过度化、金融工具创新的泛滥化、资本投资的高杠杆化以及金融机构风险管理的松散化和监管的自由化等因素共同作用所导致的,而在这场危机中,公允价值成了最冤枉的“替罪羔羊”。

3、公允价值不应成为维护各种政治力量和强势集团既得利益的工具

尽管会计准则的制定是各利益相关者在政治和经济领域相互博弈的结果,但公允价值不应成为维护各种政治力量和强势集团既得利益的工具,更不应当成为他们错误决策和贪婪本性的牺牲品。在市场利好的时候,他们操控公允价值获取了超乎想象的巨额利润;而当市场低迷时,他们巧妙地将矛盾的焦点转移至了公允价值身上。

4、公允价值并非一种完美的计量属性,还需进一步完善

如前文所述,在本次危机中,公允价值计量也暴露出了许多局限性,而如何去改善这些纰漏和弱点正是公允价值不断自我完善的后续过程,也需要后来研究者的群策群力。

(编辑:惠斌;校对:朱恒)

【注释】

①以美国国际集团(AIG)所持有的CDS为例。根据 A IG自己的估值模型计算,其持有的CDS在危机中损失约为 9亿美元;而就在普华会计师事务所指出AIG对 CDS财务报告内部控制存在重大缺陷后,基于谨慎性原则和会计准则的要求,A IG不得不在 2007年度计提了巨额的资产减值并重新将损失确认为 110亿美元。到 2008年秋季,A IG在 CDS中确认的损失已经超过1000亿美元。

②公允价值计量的运用是个 “一波三折”的过程,它曾经一度充满争议,甚至被严格限制。20世纪 30年代世界经济危机爆发后,随着上市公司会计造假和会计欺诈的泛滥,使得新组建的SEC(1934年组建)认为公允价值计量不仅不能够为市场投资者提供真实的会计数据,而且对经济大萧条起了推波助澜的作用。随后,SEC在 GAAP中对公允价值的运用进行了严格的限制。到了 20世纪 80年代,由于严重的信贷与储蓄危机暴露出了历史成本计量的局限性(尤其是对金融资产计价而言)。所以,1998年 FASB在其颁布的《衍生金融工具与套期保值会计》中,首次明确规定了公允价值是衍生金融工具的唯一计量属性,并对公允价值概念进行了界定。此后,公允价值被广泛运用于价值计量的各个领域。

③黄世忠在《次贷危机引发的公允价值论战》(载于《财会通讯(综合版),2008年第11期)中打了个形象的比方,“烟草公司带了一个嗜烟如命的病人到医院体检,医生通过 CT扫描仪发现病人癌细胞扩散,并如实告诉病人。病人因此陷入恐慌,最终抑郁而死。这时,烟草公司便将病人之死的全部责任归咎于医院和 CT扫描仪,并要求医院从此不得使用扫描仪”。

④发生于 2008年的美国纳斯达克前主席麦道夫(Bernard Madoff)的金融诈骗案就是最好的例证。当然,金融史上从来就不乏各式各样的骗局,如:密西西比计划、南海泡沫和郁金香狂潮以及著名的“庞氏骗局”等。

⑤实际上,20世纪 90年代后,由于新自由主义思潮的泛滥,美联储主动放松了金融监管体系,使得金融生态环境不断出现问题,但管理当局却一直视而不见。正如索罗斯所言,“华尔街的危机是放任市场和让其自动调节理论的结果。危机并非因为一些外来因素,也不是自然灾害造成的,是体制给自己造成了损失,它发生了内破裂”。

⑥修改的内容是,允许某些以公允价值计量且其变动计入当期损益(FVTPL)和可供出售(AFS)的金融资产在特定情况下可以重新分类。这种隔靴搔痒的举措并未挽救在危机中备受打击的欧洲经济,而仅仅只是蒙骗了整个资本市场。以德意志银行为例,该行 2008年第三季度的业绩本为 4.31亿欧元的净损失,但由于 IASB对国际会计准则的修改,使得其业绩一举由 4.31亿欧元的净损失转变为 4.41亿欧元的净利润。季报公布当天,德意志银行的股价飙升了 17.5%!

⑦同样,FASB对会计准则的修改,也引起了美国股市的“井喷”。据《华尔街日报》测算,此举至少使美国金融机构 2009年第一季度财务报告的净利润上升了 20%。

⑧2008年 10月 3日,美国国会通过了《2008年紧急经济稳定法案》并责成 SEC就公允价值计量在本次金融危机中的影响及相关问题进行调查。经过近 3月的严格调查和分析,SEC于 2008年 12月 30日向美国国会提交了该报告。

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