金融危机对我国外汇储备管理带来的风险

□文/胡余平

中国是全球目前外汇储备最多的国家，外汇储备规模达到2万亿美元以上，其中主要的储币种为美元。美国金融危机发生后，为了缓解美国国内流动性不足的危机，美联储不断地向金融系统注资，并不断地下调联邦基金利率，使美元的汇率不断贬值，与此相应，国际商品期货市场上各类大宗商品的价格持续上扬，屡创新高。而在金融市场上，股市和债市大幅下跌，资产缩水严重。这些情况的发生，对我国外汇储备的管理带来诸多风险。

一、汇兑风险

我国外汇储备资产面临的汇兑风险主要是美元汇率变动给储备资产损益带来的不确定性。美国经济结构问题和周期变化被认为是美元贬值的主要原因，2007年爆发的金融危机进一步恶化美元走低的局面。

一旦美元汇率继续贬值，我国以美元资产为主的外汇储备既存在巨大的汇兑损失，又面临丧失转持其他货币资产所带来的汇兑利润的损失。虽然我国央行没有公布外汇储备资产币种比例，但国内一些学者对此进行了估算和推测，一致认为我国的外汇储备资产中美元占70%左右的比例。我国外汇储备资产以2万亿美元来算，其中若70%为美元资产，就有大致14，000亿美元的外汇储备资产暴露于美元贬值的风险当中。根据经合组织（OECD）及美国经济学家的估计，未来美元至少要贬值20%，最多可能贬值40%。假设这一估计是成立的，那么中国将损失2，800亿美元到5，600亿美元的外汇购买力。这还不包括由于欧元等其他货币的相对升值，储备资产若能及时进行币种转换所能带来的汇兑利润的损失。例如，2008年3月，美元相对国际主要货币就跌去了2.6%。如果假定中国外储内90%是美元，一个月就蒸发357亿美元，相当于中国2008年2月份贸易顺差的4倍。《货币战争》作者宋鸿兵说，这相当于中国每月被击沉了4艘航空母舰。

二、购买力风险

随着美元贬值，国际商品期货市场上大宗商品价格如石油、黄金、有色金属、农产品等价格持续上涨，使得我国外汇储备的国际购买力不断下降。石油价格接近120美元一桶，创历史新高；国际黄金价格曾经突破1，000美元/盎司；有色金属期货大涨，铜已到 8，889.5美元/吨，又将挑战历史新高；国际农产品价格持续上涨，大米期货价格足足上扬了一倍，在大米的带动下，小麦、玉米和大豆期货也出现攀升；国际焦煤价格随着日本钢铁企业与澳大利亚供应商达成涨价200%以上的协议而进一步攀升，国际国内焦炭价格一路上涨，国际市场已达到2，000元/吨；国际铁矿石巨头扬言2010年铁矿石价格上涨30%。由于2007年以来钢铁生产的主要原材料铁矿石、炼焦煤、焦炭价格均出现大幅上涨，国际钢铁价格持续上扬。大宗商品的价格上涨，使我国外汇储备的购买力大大下降。经过30年的改革开放，我国用宝贵的资源和人民的血汗所换来的巨额外汇储备，将来能够换来多少我们所需要的商品，现在还得打一个问号。

三、资产泡沫风险

外汇储备的增加，使得由于外汇占款所投放的基础货币增加，在货币乘数的放大下，会使我国的货币供应量大大增加，出现流动性过剩。国际经验表明，宏观意义上的流动性风险极有可能会造成大量资产被严重高估，并出现资产泡沫的危险。例如，上世纪八十年代的日本，经历了日元大幅升值后，从日元到房地产再到股市等，几乎所有资产都被严重高估，因此日本的经济危机和全面资产价值缩水在所难免，最终酿成了日本经济长达十年的大萧条。需要强调的是，今天中国已经出现了类似日本当时流动性泛滥、资产价格狂升、资金转向虚拟世界的迹象。而无限推高的资产价格破灭之时，将是实体经济和百姓生活遭殃之日。

例如，从房地产来说，一方面随着人们投资理念的逐渐形成，加之通货膨胀高居不下，银行存款实际利率为负，人们的投资性需求越来越多，在一定程度上导致了房价和股价上涨，北京、上海、深圳的涨势更是惊人；另一方面由于我国商业银行特别是国有银行存在大量流动性过剩，迫于盈利压力，银行急于把这些过剩的资金贷出去，而房地产业有借款人的房产作为抵押物，相对风险较小，因此成为各家银行青睐的放贷对象，再加上地方政府对房地产业的支持，银行和地方政府形成了一种紧密型的“银政联盟”，使房地产商在资金和土地两个方面都得到了满足，加剧了房价的上涨。

四、海外投资风险

由于我国外汇储备规模的激增，在外汇储备管理的思路上从原先追求流动性和安全性转向追求收益性，中投公司的成立和QDⅡ的出现都体现了这种思路的贯彻执行。美国金融危机发生后，美国以及亚洲股市尤其是香港股市都出现了大幅的震荡下跌，国家财富基金中投公司以及QDⅡ等机构，在激进的“抄底”战略下，都出现了不同程度的账面损失。我国外汇储备资产面临大幅缩水的危险。

我国的外汇储备资产中大量以美国国债尤其是中短期国债为主，而这些国债的收益率全面下跌，使我国外汇储备资产的收益大大下降，而我国为了抑制国内的通货膨胀，2007年连续六次加息，已经使国内的利率水平从2.52%提高到4.14%，中美利率出现了倒挂。为了克服由于外汇占款所产生的流动性过剩而发行的央行票据，其票面利率已经超过美国国债的利率，所以外汇储备资产的收益率已远远低于由于这些储备资产增加所产生的调控成本。

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