美国的金融政治化与次贷危机

李强

（中央财经大学，北京 100081）

美国的金融政治化与次贷危机

李强

（中央财经大学，北京 100081）

美国次贷危机一个重要的形成因素就是金融市场的政治化。在政府的政治诉求下，美国的金融机构将次级抵押贷款与“居者有其屋”等政治理想捆绑在一起，既成功逃避了监管机构的风险评估和监管，更导致了金融市场资源配置机制的扭曲，最终成为金融危机的一个基础性原因。

金融政治化；次贷危机；“两房”

今天，人们已经认识到这场次贷危机的根源在于银行、政府、投资者各方面的系统性风险评估失灵〔1〕，是全球经济失衡导致的信贷繁荣和房地产泡沫共同作用的结果〔2〕。危机的发源地美国被称为管制大国，金融市场相对成熟，管制（监管）体系较为发达，却未对日益累积的金融风险引起足够重视，这其中固然存在着贷款层层证券化所带来的严重信息不对称〔3〕，但金融市场的政治化问题同样值得思考。下面就以美国两家最大的住房抵押贷款融资机构——联邦国民抵押贷款协会（Fannie Mae）和联邦住房贷款抵押公司（Freddie Mac）（以下简称“两房”）为例做出分析。

1 “两房”与次级贷款

美国的次级住房抵押贷款（sub-prime mortgage）是此次金融危机的导火索。“两房”作为美国最大的住房抵押贷款投资商和支持证券发行机构，截止到2008年夏共拥有美国二级抵押贷款市场的90%的份额和整个抵押市场50%的份额〔4〕。为什么会如此，这与“两房”在房地产抵押贷款市场的特殊地位密不可分。

房地美（Fannie Mae）最初作为美国一个联邦机构成立于1938年，主要业务是在美国住房抵押贷款二级市场上收购贷款，并向投资者发行机构债券或证券化抵押贷款债券，解决储蓄机构的“短存长贷”问题，从而为房地产抵押贷款市场提供流动性。1968年，房地美实行了私有化，但依然作为政府授权企业（Government Sponsored Enterprises,GSE）存在。房利美（Freddie Mac）成立于1970年，同样负有在任何经济情况下为美国住房金融体系提供稳定性、流动性和支付能力的特殊责任，同样属于政府授权企业〔5〕。

“两房”作为政府授权企业（GSE）有着不同于其他金融机构的市场游戏规则。他们可直接从美国财政部获得信贷额度；不受本国金融机构在证券投资组合方面的管制约束；不用缴纳所在州和县的所得税。最为关键的是，“两房”出售的证券具有“隐性”政府担保。虽然美国政府一再否认“两房”债券具有联邦政府担保，但许多（尤其是亚洲）金融机构依然把“两房”证券等同于美国政府债券。这让“两房”能够以低于市场利率的利率借到大量资金。此外特殊的政府背景也让“两房”经常在恶性甚至违法经营中大事化小，小事化了。如2006年，房利美没有提交2004年和2005年的财务报告，但得到了美国证券交易委员会（SEC）的特殊照顾，没有让其从纽约证券交易市场退市〔6〕。

20世纪70年代开始，“两房”开始对其所有的优质贷款实行证券化。应该说恰当的证券化是一种有效的风险分散工具。通过证券化，金融机构可将风险分散到不同风险承担者身上，将风险从支付系统的核心剥离出去，增加金融系统的稳定性，只是证券化需要合适的风险评估，不能无所顾忌。90年代中期后，1992年美国国会通过“联邦住房企业安全和稳健法”（FederalHousingEnterprises financialSafety and Soundness Acts）要求美国的住房和城市发展部（HUD）为少数民族和低收入者购买住房提供贷款帮助。此后，“两房”成为美国中低收入者房屋抵押贷款资金的主要提供者。1995年，住房和城市发展部要求“两房”大量购买包含低信用贷款者的住房抵押贷款证券（次级贷款）来实现政府的“居者有其屋”计划。1997年，第一联盟资本市场（First Union Capital Markets）和贝尔斯登（Bear Stearns）发行的第一笔大众证券贷款得到了“两房”的有力支持。1999年房地美取消贷款评级限制，开始买入次级抵押贷款。在随后的5年时间里，“两房”成为美国次级抵押贷款的主要市场参与者。2004年，美国住房和城市发展部要求“两房”增加购买次级贷款和Alt-A贷款（介于次级贷款和优质贷款之间的抵押贷款）的数量。2007年4月，美国第二大次级抵押贷款机构新世纪金融公司（New Century Financial corporation）向法院申请破产保护，市场开始出现信贷紧缩，次贷危机开始显现。但“两房”为救市依然继续大量购买房地产抵押贷款证券，在2008年的前三个季度中购买了80%的新抵押贷款，这在一定程度上延缓了危机的全面爆发，最后由于房地产抵押贷款的违约率越来越高，市场流动性日益匮乏，“两房”也从救市者变成了被救者，最终被政府托管。而美国政府之所以不得不出手相救，原因在于“两房”在美国整个房地产抵押贷款市场上的地位，形成了太大不能破产（too big too fail）的既定事实。美国财长保尔森在决定对“两房”实施救助的时候承认，由于房地美和房利美与金融系统的关系如此的紧密和错综复杂，以至于其中任何一家一旦失败，都将导致美国以及全球金融市场的大骚乱和混乱。如果听任其倒闭，金融市场承受的冲击远比政府投入资金而付出的代价大得多〔7〕。

2 “两房”的管制历程

金融机构的风险控制分为内部风险管理和外部管制两个方面。最初，“两房”的内部风险控制较为成功，建立了贷款信用风险管理系统（Risk profiler）。只购买优质贷款，并对贷款管理过程提出了标准化的要求，只要是抵押率超过80%的住房抵押贷款，必须由贷款发放机构或国家保险公司进行担保。从2006年起，“两房”认为房地产抵押贷款的违约率固定并且可预测，违约最多是地区性，而不是全国性问题〔8〕，于是在扩大市场份额，追求利润的驱动下，放松了信用风险评估和管理。

由于“两房”在美国金融体系中的重要地位，美国的管制当局为“两房”制订了相关的管制法律，成立了专门的管制机构。1992年，根据《联邦住房企业金融安全建立和健全法》，美国政府成立了“联邦住房企业监督办公室”（OFHEO）作为“两房”的专门管制机构。这一机构隶属于“住房和城市发展部”，但财政预算直接来自国会。办公室成立后为促进美国的经济复苏，仅对“两房”业务实施了蜻蜓点水式的监管，避免为“两房”向金融市场提供流动性设置障碍。

2000年后，由于“两房”在整个金融体系中的影响越来越大，美国财政部和一些国会议员开始担心其风险会威胁整个金融体系，提出了一些加强监管的议案。由于原有的管制机构所隶属的住房和城市发展部与房地产业有着千丝万缕的联系，存在着共同的利益诉求，不利于实施有效监管，一直希望成立一个隶属于财政部的新的“两房”管制机构。2000年2月，来自路易斯安那的共和党议员理查德·贝克向国会众议院提出一个议案，要求成立一个新的“两房”监管机构，可惜未能获得众议院通过。2003年由于“两房”出现大量会计问题，布什政府希望成立一个隶属于财政部的新监管机构。为此理查德·贝克提出了一个新提案。同时内布拉斯加州的查克·哈格尔在参议院提出了S1508号提案。同年9月，布什政府根据这些提案提出了新的监管方式，布什政府指出，房屋贷款对国家经济至关重要，因而需要一个强大、一流的监管机构来监督政府公司使其审慎运行，确保房地产金融的健康、稳健〔9〕。可惜这些提案都没能打动参众两院议员。直到2006年下半年，参议院银行委员会才通过了经过修改的S1508号提案。2007年，美国国会勉强通过了《2007年联邦住房金融改革法案》，并据此成立了一个新的独立的管制机构，但这个新的管制机构并不完善，因其没有权力干预“两房”的抵押贷款证券组合。直到2008年“两房”危在旦夕，国会参众两院才姗姗通过《2008年联邦住房金融监管改革法案》，最终成立了一个具有全面监管权力的联邦房屋金融机构。

3 金融政治化的原因

其实早在危机爆发前，美国的许多学者和专家已注意到“两房”的风险问题。如果那时美国的管制当局意识到其严重性并采取应对措施，即使不能阻止这场危机，至少可以在一定程度上缓解危机程度，但美国管制当局的行动十分迟缓。为何如此，核心原因就在于“两房”成功的把自己的信贷冒险行为与美国政府的政治目标和普通民众的基本价值观绑在一起，成功绑架了政府和民众。具体表现有如下几个方面：

第一，大量提供政治献金。美国的法律允许政治候选人和党派接受政治献金，因而各种不同的利益集团纷纷慷慨解囊提供政治献金。这种政治献金不仅为竞选者提供了资金支持，也让各利益集团对美国各项政策的制定和实施有了干预渠道。“两房”充分利用了这一渠道，在1990年至2008年间一共提供了1 930万美元的政治献金。这些政治献金在一定程度上影响了美国管制当局对两公司的管制政策和监管执行力度。例如为取得国会黑人议员团的支持，“两房”每年都向国会黑人议员团提供政治献金。再加上“居者有其屋”更符合少数民族和黑人的利益，国会中这些利益集团的代表极力反对管制当局对“两房”严格管制。2003年，非洲裔女众议员马克·辛沃特斯在众议院金融服务委员会关于“两房”的听证会上说道：“我们正在这里修复本来没有损坏的东西。房地产是我们的经济动力。没有任何一个社区比我们更加需要房地产来发展经济。由于上周的飓风恶化和伊拉克战争带来的损失，我们不应当做任何损害这些政府授权企业（GSE）的事情。”

第二，系统进行国会游说。在美国的政治体制中存在着俗称为国会“第三院”的院外游说集团。他们代表某些利益集团，游说国会向政府施加影响，使国会的法律和政府行为符合本集团利益。“两房”为影响美国管制当局对自己的监管，在1998年至2008年间花费了1.7亿美元进行各种游说。这些游说活动确实影响了美国国会对“两房”的管制立法。例如2003年，共和党议员鲍勃·奈伊就在“两房”的听证会上告诉众议院金融服务委员会，美国经济的两大支柱是房地产和汽车业，尤其是房地产已经成为今天美国经济的最重要的发动机，为确保经济复苏，“两房”提供给市场的流动性不可缺少，因此不应当受到不必要的政府管制〔10〕。

第三，成功的政治庇护。由于美国社会的多元价值体系和多元政治体制，任何利益集团不可能仅依靠政治献金和游说活动就垄断国会立法和政府行政。换句话说，任何一个利益集团若想长期影响政府行为必需“制造”一个让社会大众普遍认可的理念或价值观。在美国社会，政府应当帮助穷人与弱者是所有人的信念。20世纪30年代后，美国成立了“住房和城市发展部”，责任是“使每一个美国家庭都有一间体面的住房和一个合适的居住环境”。这个计划后来发展成为少数民族和黑人购买房屋提供贷款帮助。通常情况下少数民族和黑人收入相对较低，偿还能力较差。“两房”充分利用了这一点，把自己的信贷行为与“居者有其屋”社会理想绑在了一起，对各种质疑声音实施了长期的有效回应〔10〕。早在2000年春天，克林顿政府的财政部官员加里·詹斯勒在国会作证，要求停止财政部每年从“两房”购买22.5亿美元的债务。对此“两房”的反击就是这会让20万美国人失去了购买自己房屋的机会，因为停止购买会让人们把“两房”看成比从前更有风险性的金融机构，减少“两房”的融资可能性。另一方面，也有人认为为实现其他目标，值得承担一定的金融风险。民主党议员巴里·法兰克在众议院金融服务委员会上说道：“在我看来，越多的人夸大安全和稳健带来的威胁，就会有越来越多的人幻想财政损失，这在我看来完全不存在。我认为‘两房’状态很好，并没有什么风险。即使有问题，联邦政府也能够解决。但对于‘两房’的质疑越多，我们离居者有其屋的理想越遥远。”〔11〕对此前美联储主席格林斯潘也说，我很清楚放宽次级贷款抵押贷款市场会加大金融市场的风险，但是这却能够帮助实现“居者有其屋”的计划。扩大公民的自有房屋所带来的利益值得承担金融风险〔12〕。

从以上论述可以看出，金融风险早在20世纪90年代就被发现，但美国的金融机构成功地将金融风险与政客的政治诉求，民众的社会理想捆绑在一起。在这种背景下，金融风险不是被忽视就是视而不见，以投资银行为核心的金融机构依然可以在高风险的状态下运行，风险日益累积，最终演变成金融危机的一个重要的基础性因素。

〔1〕Martin Neil Bailey.The origins of finance crisis〔R〕.Fixing the Finance Series Papers 3,Initiative on Business and Public policy at Brookings,2009:11-13.

〔2〕DouglasW.Diamond,Raghuram Rajan The Credit Crisis: Conjectures About Causes and Remedies〔R〕.NBER Working Paper 14739,2009:3.

〔3〕Gram lich,Edward.Subprime Mortgages:America's Latest Boom and Bust[J].Washington D.C.:The Urban Institute，2007(5):14-15.

〔4〕Manuel Aalbers.Geographies of the financial crisis〔J〕. Journal compilation Royal Geographical Society,2009（1）: 25.

〔5〕安国俊，王峰娟，安国勇.美国“两房”危机分析及启示〔J〕.中国货币市场，2008（10）:31-32.

〔6〕Carmen M.Reinhart.Banking Crisis:An EqualOpportunity Equal Opportunity Menace〔R〕.NBERWorking Papers NO.14587,2009:18.

〔7〕尹中立.我们应该从两房危机中看到什么〔J〕.财会研究，2008（18）:26.

〔8〕Michael D.Bordo.A Historical Perspective of the Crisis of 2007-2008〔R〕.NBERWorking Papers NO.14569,2009: 9-12.

〔9〕FederalHousing Enterprise Regulatory Reform Actof2005, United States Senate,2006,5.Section 16.

〔10〕Claudio Borio.The Financial Turmoil of 2007-:A PreliminaryAssessment and Some Policy Considerations〔J〕.BISWorking Papers，2008（3）:19-20.

〔11〕Willem H.Buiter."Good Banks"Are the Cost Effective Way Outof the Financial Crisis[J].Wall Street Journal. New York,2009，2（21）:11.

〔12〕Charles Collyns.The Crisis Through the Lens of History〔J〕.Finance&Development,2008（12）:19.

The Politic Analysis of Financial Crisis of America

LI Qiang
（Central University of Finance and Economics,Beijing 100081,China）

One of formative factor of the sub-primemortgage crisis in America is the politicization of the financialmarkets.In the government's political aspirations,the United States financial institutions bundled sub-primemortgages with"Home Ownership"and other political ideals,not only successfully avoided the risk assessment and regulatory supervision of financialmarkets,also led to the allocation of resourcesmechanism of distortion and ultimately become a fundamental reason of this crisis.

Politicization of the financialmackets;sub-primemortgage；Fannie Mae and Freddie Mac

F13/17

A

1672-2345（2010）01-0027-03

2009-11-04

李强，副研究员，博士，加州大学伯克利分校访问学者，主要从事金融制度变迁研究.

（责任编辑 杨朝霞）