论中国创业板市场的发展阶段和意义

余丽霞 胡 艳

2009年10月30日，“十年磨一剑”的创业板瓜熟蒂落，随着特锐德等28家公司集体挂牌上市，中国创业板市场的建立终于尘埃落定。创业板市场，顾名思义，着眼于创业，是为了适应自主创新企业及其他成长型创业企业发展需要而设立的市场。各国对此的称呼不一，诸如成长板、新市场、证券交易商报价系统等，我国创业板市场的称谓经历了从高新技术板、到二板市场、第二交易结算系统、再到创业板这样一个演变过程。美国的NASDAQ是创业板市场的典型，素有“高科技企业摇篮”之称，培育了美国的一大批高科技巨人，如微软、英特尔、苹果、思科等等，对美国以电脑信息为代表的高科技产业的发展以及美国近年来经济的持续增长起到了十分重要的作用。在NASDAQ巨大的示范作用下，世界各大资本市场也开始设立自己的创业板市场。截至2008年底，全球有超过40家创业板在运作，这些市场覆盖了全球主要经济实体和产业集中地区。

一、中国创业板市场的萌芽和起步：1998年——2000年

中国创业板市场的想法出现雏形最早可以追溯到1984年，当时的国家科委组织了“新技术革命与我国的对策”课题研究，提出建立创业投资机制促进高新技术发展的建议。但由于当时市场并不成熟，创业板作为一个独立的股票二级市场并未被正式提出，而仅仅是将其作为一种机制提出。

目前业界公认中国创业板起步于1998年。1998年1月，时任国务院总理的李鹏主持召开国家科技领导小组第四次会议，会议决定由国家科委组织有关部门研究建立高新技术企业的风险投资机制总体方案并进行试点；同年3月，被人们誉为“中国风险投资之父”的成思危代表民建中央向九届政协会议提出《关于借鉴国外经验，尽快发展我国风险投资事业的提案》，此提案是当年全国政协会议的“一号提案”；同年8月，时任中国证监会主席的周正庆在视察深圳证券交易所时，提出要充分发挥证券市场功能，支持科技成果转化为生产力，促进高科技企业发展，在证券市场形成高科技板块；12月，国家计划发展委员会向国务院提出“尽早研究设立创业板块股票市场问题”，国务院要求中国证监会提出研究意见。

1999年1月15日，深交所向证监会正式呈送了《深圳证券交易所关于进行成长板市场的方案研究的立项报告》，并附送实施方案；3月2日，证监会第一次明确提出“可以考虑在深、沪证券交易所内设立高科技企业板块”；8月20日，中共中央、国务院出台的《关于加强技术创新，发展高科技，实现产业化的决定》文件称：要培育有利于高新技术产业发展的资本市场，逐步建立风险投资机制，适当时候在现有的上海、深圳证券交易所专门设立高新技术企业板块；同年年底，全国人大常委会通过了《关于修改(中华人民共和国公司法)的决议》，决议指出：根据高新技术股份有限公司的特点，其上市交易的股票将在现有的证券所内单独组织交易系统进行交易。这次会议还对《公司法》作了修改，在《公司法》第29条增加一款作为第2款：“属于高新技术的股份有限公司，发起人以工业产品和非专利技术作为出资的金额占公司注册资本的比例，公司发行新股、申请股票上市的条件，由国务院另行规定。”《公司法》的修改为高新技术产业的股票上市并建立相应的交易机制奠定了法律基础。

2000年2月21日，深圳证券交易所高新技术板工作小组成立，目的是做好高新技术企业板的各项准备和建设工作；同年4月，刚出任中国证监会主席不久的周小川在“2000年中国企业高峰会”上表示，中国证监会对设立二板市场已做了充分准备，一旦立法和技术条件成熟，我国将尽快成立二板市场，为我国证券市场补充新的内容。与此同时，证监会向国务院呈报《关于支持高新技术企业发展设立二板市场有关问题的请示》，就二板市场的设立方案、上市条件、上市对象、股票流通以及风险控制措施等问题提出了建议；5月16日，国务院讨论中国证监会关于设立二板市场的请示，原则上同意中国证监会的意见，将二板市场定名为创业板市场。

在决策层达成统一意见后，深交所开始进行了一系列的准备工作：2000年6月30日，深交所第二交易结算系统正式启用；9月15日，中联重科在深交所上网发行后，深交所停止在主板市场的新股发行；9月18日，深圳证券交易所设立创业板市场发展战略委员会、国际专家委员会两个专门委员会和发行上市部等八个职能部门，标志着创业板市场的组织体系基本建立；10月18日，深交所通过巨潮网首次正式发布了《创业板市场规则咨询文件》，面向社会各界广泛征求意见和建议；10月20日，深交所向各会员单位发出《关于创业板系统全网测试的通知》；10月28日，深圳证券交易所组织全部会员单位顺利完成创业板技术系统全网测试。

与此同时在国际资本市场上，伴随着新经济和网络股概念热浪，全球创业板市场出现了疯狂上涨行情。美国纳斯达克指数从创立初期的100点增长到有史以来的最高点——5132.52点，从1998年7月16日收于2000.6点到2000年3月10日一跃超过5000点，纳斯达克仅仅用了不到2年的时间，全球的创业板市场发展达到了一个前所未有的高潮，全球创业板市场的数量达到了75家（目前已有30余家市场实施了关停并转）。

二、中国创业板市场推出的波折和转向：2001年——2004年

从2000年下半年开始，代表新经济的网络股泡沫破灭，以纳斯达克为代表的创业板市场开始大幅下跌，纳斯达克综合指数从历史最高点位迅速下滑，到2002年10月曾跌至1108.49点，跌幅最高达78%。2001年，随着多个上市公司造假黑幕被披露，国内主板市场也出现了崩盘。

2001年11月7日，时任国务院总理的朱镕基表示，吸取香港和世界其他市场的经验，要把主板市场整顿好后再推出创业板市场。在证券市场未整顿好之前，如果贸然推出创业板市场，担心会重复出现主板市场的错误和弱点；随后11月22日，成思危在香港出席新经济与中国2l世纪的发展研讨会时也表示，内地创业板短期内不会推出，应先整顿主板市场，建立风险投资基金，再推出创业板。自此，创业板市场的建立暂时被搁置起来。

2002年前后，全球经济开始逐渐复苏。由于国内没有相应的二板市场，急需获得成长资金的国内互联网及相关企业如新浪、搜狐、百度、盛大、分众传媒、携程、阿里巴巴、掌上灵通等纷纷选择在海外上市，其中部分企业采取了借壳上市的方式。面对国内优质公司的资产纷纷由海外投资者控制和中小型互联网企业缺少融资渠道等状态，2002年11月28日，深圳证券交易所在给中国证监会《关于当前推进创业板市场建设的思考与建议》的报告中，建议采取分步实施的方式推进创业板建设，监管部门开始重新考虑打开创业板的大门。

2003年《中华人民共和国中小企业促进法》实施，对发展中小企业提出包括直接融资在内的一系列要求，使得创业板市场的分步实施具有了紧迫性和必然性；同年3月，全国人大代表、广东省副省长宋海领衔向十届全国人大一次会议大会提交了《关于尽快推出创业板的议案》。其中提出了两点建议：第一，国家抓紧出台创业板市场的相关法规，尽快推出创业板市场；第二，采取分步实施方式，推进创业板的市场建设。在不改变现有证券市场的法规、上市标准、发行审核程序和市场规则的前提下，将具有成长性及科技含量的中小型企业流通股集中到深交所发行上市，作为深圳现有市场的一个板块单独监控、独立运作；随后在8月，时任民建中央主席的成思危提出：上交所的目标可定位为类似纽约证券交易所的主板市场，深交所的发展模式则可参考纳斯达克模式，建立一个多层次的市场体系，既积极又慎重地推进；

2004年1月31日，国务院发布《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》，其中指出：建立满足不同类型企业融资需求的多层次资本市场体系，分步推进创业板市场建设，完善风险投资机制，拓展中小企业融资渠道。这一意见直接促成了中小企业板的成立。2004年5月17日，经国务院批准，中国证监会正式批复深交所设立中小企业板市场，这个在主板市场框架内相对独立运行、并逐步推进制度创新的新市场的诞生，标志着分步推进创业板市场建设迈出实质性步伐，它肩负着为创业板市场的建设积累经验和打下坚实基础的使命。截止2009年12月，中小企业板的上市公司从最初的8家扩张到318家，发展速度非常迅速，已经成为我国资本市场不可或缺的重要组成部分。（见表1）

表1 我国中小企业板基本指标（2009-12-11）

三、中国创业板市场的再次启动：2006年——2009年

诚然，中小企业板为中国中小企业、民营企业融资发挥了一定作用，但由于其门槛较高，拟上市公司与主板上市公司遵守同样的法律、法规和部门规章，需要符合主板公司的上市条件和信息披露要求，客观上使得很多高成长性、建立时间不长的中小型高科技公司无法在中小企业板上市融资。

2006年随着宏观经济的持续向好和股权分置改革的不断深入，中国股市连创“历史新高”：上证综指从1月4日的1163.88点开盘一路震荡上行，冲破诸多整数关口后，在这年的最后一个交易日——12月29日收盘于2675.47点，较2005年末涨幅达130.43%；沪深市场的总市值达到89403.9亿元，较2005年末增长175.68% 。在这个背景下，中国证监会主席尚福林称资本市场面临转折性变化，将适时推出创业板；2007年8月，国务院批复以创业板市场为重点的多层次资本市场体系建设方案，《创业板发行上市管理办法》（草案）于8月22日获得国务院批准，这标志着创业板市场的重启即将开始。

2008年3月17日，证监会主席尚福林在全国证券期货监管工作会议上表示，2008年将加快推出创业板，积极发展公司债券市场，力争多层次市场体系建设取得突破；3月22日，证监会发布《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法（征求意见稿）》，就创业板规则和创业板发行管理办法向社会公开征求意见。正当所有人都认为创业板将在2008年推出的时候，由美国次贷危机所引发的国际金融危机全面爆发，让监管部门直接推迟了创业板推出的时间。

随着我国经济在2009年上半年率先走出危机，2009年3月31日证监会正式发布《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》，办法自5月1日起实施；6月5日，经证监会批准，深圳证券交易所发布《深圳证券交易所创业板股票上市规则》，明确创业板上市制度；7月26日，中国证监会开始受理创业板发行申请；8月14日，第一届创业板发行审核委员会正式成立，这标志着创业板发行工作即将正式启动；10月23日，创业板在深圳正式举行开板仪式；10月30日创业板首批以青岛特锐德为首的28家公司挂牌上市。至此经过十年的等待和准备，中国创业板市场终于正式启动。（见表2）

表1 我国创业板基本指标（2009-12-11）

创业板的推出是我国证券市场发展的一个重要里程碑，对我国经济社会发展具有重要的意义，是适应市场形势变化和市场发展要求，充分发挥资本市场对高科技、高成长等创业企业的“助推器”和“孵化器”功能，促进经济平稳较快发展的重要举措。

首先，创业板的建立有助于贯彻落实国家自主创新战略，促进产业结构的调整。改革开放以来，我国的经济发展一直走的是“外向型和外延式”的发展模式，出口对经济增长的贡献率很高，这就使得我国经济对境外市场和资源的依赖程度很高。在当前全球金融危机和环境保护意识逐步加强的国际大背景下，我国不能满足长期充当劳动密集型产品“世界加工厂”的地位，必须为最具创新活力的中小企业提供一个快速发展的平台，增加高新技术产品的数量和比例，成为高附加值的尖端产品的“世界加工厂”。创业板市场的风险共担、利益共享机制，将促进科技资源、金融资源和资本市场的有机结合，形成创新资源与资本市场相互促进的良性循环机制，促进科技创新、科技成果转化及其产业化，推动国家创新体系的建立和完善。而且通过创业板市场的资源配置功能可以引导社会资源向具有竞争力的企业积聚，促进一批代表经济未来发展方向的高科技创新型企业成长，逐步实现我国产业结构的调整。

其次，创业板的建立有助于建立健全中小企业的金融支持体系，进而缓解我国当前的就业压力。目前，中小企业已经成为我国经济体系中最具活力和增长潜力的部分，对于促进我国经济增长、扩大社会就业、保持社会稳定和建设创新型国家都具有重要的战略意义。但长期以来，“融资难”的问题一直制约着中小企业的发展，在当前全球金融危机的影响下这一问题尤为突出。创业板的推出将撬动民间投资，拓宽风险投资的退出渠道，使创业投资、私募股权投资、银行及其他信贷、担保机构以及地方政府等资金进一步汇集和投入到中小企业。同时资本市场有一个杠杆放大的效应，通过这样进入资本市场以后，有助于形成以资本市场为纽带的中小企业金融支持体系。而且，创业板对中小企业的支持将解决我国目前面临的十分严峻的就业形势，这是因为创新型企业的发展初期对人力资本的需求很大，稳定这类企业并促进其发展，将有力地保障社会就业。据统计，中小板上市公司上市前员工人数平均只有1300人不到，上市后二至三年，其平均员工人数就增加到3400人，增长近1.6倍。

第三，创业板的建立有助于完善我国多层次资本市场体系。伴随着创业板的开板，我国已初步形成了一个由四部分构成的多层次资本市场：深市主板和沪市主板、中小企业板、创业板、代办股份转让系统（俗称三板市场）。随着近年来我国产业结构调整步伐加快，我国企业规模分化日趋明显，不同区域、不同成长阶段的企业迫切要求创新金融服务体系，单一的主板市场和同质化的制度安排已经难以满足资本市场多样化的投融资需求和风险管理的要求。创业板的推出适应了中小创新型企业的多元化融资要求，也满足了广大投资者的不同风险偏好，有利于扩大资本市场服务范围，逐步完善有机联系的多层次资本市场体系。

［1］姚刚.论我国创业板市场建设的必要性和市场基础[J].经济，2009（6）：6-7

［2］成方.1998～2002：创业板的第一次起落.互联网天地[J].2009（6）：24-25

［3］罗武.2003-2008重启创业板 [J].互联网天地.2009（6）：26-27

［4］中国创业板大事记[J].中国高新区.2009（5）：31

［5］涂永红，谷宁宁，朱元甲.创业板:十年磨一剑[J].西部论丛：2008（4）40-43

［6］曹东.中国创业板市场发展的思考[J].理论前沿：2008（1）31-32

［7］王云鹏.中国创业板的开启与香港创业板的启示——基于IPO抑价现象的实证研究 [J].财经研究：2009（16）53-55

［8］李杰.金融危机下创业板的推出 [J].市场周刊理论研究：2009（7）109-110

［9］陆岷峰，陈志宁.创业板市场发展的国际经验比较及我国的对策研究 [J].南方金融：2009（6）54-58

［10］孙琪琦.创业板的推出对中国证券市场的影响研究 [J].江苏商论：2009（8）155-156

［11］曹凤岐.创业板不是“第二中小企业板”[J].中国中小企业：2009（5）11-13