并购贷款的法律风险及其防范

沈海强

“法律与合规风险”成为并购贷款《指引》中一项主要的风险控制内容,其来源广泛且常与其他风险交织在一起,具有多样化和个性化,对缺乏经验的银行构成挑战

2008年12月3日,国务院发布了关于金融促进经济发展的九条政策,其中首次提到了通过并购贷款等多种创新的融资方式拓宽企业融资渠道。六天以后,中国银监会正式发布了《商业银行并购贷款风险管理指引》(下称《指引》),允许符合条件的商业银行开办并购贷款业务,以满足企业和市场的并购融资需求,从而改变了之前《贷款通则》中关于“不得用贷款从事股本权益性投资”的限制性规定。这对于中国的并购市场无疑是一个极大的利好消息。

在拥有完善的市场规则和成熟的市场参与主体的发达国家中,杠杆收购已非常普遍和成熟。按照这种财务型收购方式,收购方主要通过高负债融资购买目标企业的股权或资产,并在获得控制权后重组并运营该资产或目标企业。在极端的案例中,收购方提供的收购资金占总的收购资金的比例可能低于1%。

杠杆收购的兴盛将并购市场推向了高度发达和繁荣,进而促进了产业的深化整合。其发展得益于灵活、多样的并购融资方式,包括股本融资工具、债券融资工具和金融机构提供的收购融资贷款。但中国并没有成熟的并购融资工具。通过发行股票和债券为并购提供融资,显然在条件和程序上存在诸多的限制,并不能被普遍采用;而更为直接并且程序相对简单的银行贷款,又由于之前《贷款通则》的限制性规定,而不能公开地为并购活动提供融资。

此次政策改变,决策者显然是从最容易的银行贷款下手,期望银行能为并购以及更深层次的产业整合注入活力和动力,并被视为一种金融创新。

不过,并购贷款的“开闸”,还无法使我们期待中国出现大规模的杠杆收购。《指引》限制银行提供的并购贷款在并购资金来源中的比例超过50%,这凸显了金融监管机构对并购贷款风险的顾虑,在没有成熟的经验和先例下,不希望银行成为并购中的主要资金提供方而深陷于此。

和以往的信贷法规和政策文件不同,“法律与合规风险”作为一项主要的风险控制内容之一体现在《指引》中。这是由于银行善于在经营、财务和行业风险方面进行分析和管理,但缺乏并购方面的经验和专才,因此,对于复杂并具有高风险的并购活动中的法律风险的防范和控制相对较为薄弱。本文将通过对并购贷款中法律风险来源的介绍,提出对并购贷款中法律风险控制的建议。

风险来源

并购贷款中的法律风险来自于多方面,而且和其他风险经常交织在一起。通常而言,主要来自于以下多个方面。

第一,未进行详尽和有效的法律尽职调查。这将会是一个总括性的风险来源。尽职调查(银行实践中也称为授信调查)是商业银行贷款业务中的一项重要工作内容,特别是中长期贷款和项目贷款,调查和分析会更加深入和全面。

传统上中资银行会偏向于关注借款人或项目的财务、经营、管理和市场等风险,对于法律风险则主要关注其有无合法的主体资格,章程的相关内容以及(项目)是否已获得必要的审批等相对简单的事项,而且通常不作为一项重点内容。但在并购贷款中,这样的情况需要改变。

并购本身具有复杂的特性和高风险性,这就需要银行对与并购相关的各个事项——包括主体资格、资产与业务、交易结构、担保安排、批准与登记、劳动关系、关联交易、诉讼与合规、对外投资等,进行深入全面的调查和分析。这对商业银行提出了很大的挑战,一方面缺乏针对并购的法律调查经验,另一方面,中资银行暂时还缺乏富有并购经验的专才。

此外,详尽只是调查中的一面,而更为重要的是进行有效的调查。未能通过调查发现相关问题将会是很糟糕的事情,对于并购方可能埋下了失败的伏笔,而对于提供并购资金的银行而言,并购的失败意味着贷款的风险。

第二,来自于交易结构和并购方式的法律风险。并购方会从未来整合的需要、减少税负以及审批的简便性等各个角度提出不同的交易结构。比如,为降低审批级别,可能会分拆项目;为降低税负,可能会规避甚至挑战法律规定。此外,相对于资产收购,股权收购中并购方会承接目标企业的全部既有风险,而把贷款借给为并购目的新设的子公司,则贷款风险就会集中在这家并无其他现金流和资产的子公司身上,银行只能依赖于担保安排或者其他法律安排进行风险控制。因此,在不同的交易结构和并购方式下,风险的来源和程度也会有所不同。

第三,担保通常是有效的风险防控手段,但不当或不合理的担保安排也可能导致风险的产生。银行对于担保工具的选择和安排是富有经验的。但由于在实践中提供有价值的担保并不是一件容易的事情,因此,在具体的并购贷款中,借款人可能会提出以目标企业的股权或资产进行质押或抵押,这就要求银行对目标企业的股权或资产进行全面有效的评估。

此外,如果不能有效协调各种担保安排之间的关系,也容易引发风险。而在担保方式的具体选择上,新的法律尽管提供了包括浮动抵押、一般公司的股权质押、应收账款质押等不同的担保工具或使其具有操作性,但使用这些担保工具可能由于缺乏之前的经验而产生风险。比如对浮动抵押或应收账款质押不知道如何进行监控和有效的担保管理。

第四,政府的批准与许可也是容易发生风险的地方。如果并购交易的批准程序不当,就会埋下风险隐患。比如,针对一家地方国企的收购,如果仅有省级以下国资部门批准就采用协议出让的,就会导致很大的风险,最严重的将会被撤销交易并被追究责任。而银行如果和并购方一起接受所谓“简单”的收购批准程序,则可能将深陷风险。

对于目标企业所从事的固定资产投资项目,则应当关注其是否获得完整有效的批准或备案登记,特别是发改委、环保部门和行业主管机关的批准,否则会严重影响到并购后的整合及经营。

此外,对于大型的并购项目,还应当关注反垄断审查的程序和结果。已达到标准但不进行反垄断审查申报就进行并购的,交易将可能被阻止甚至被撤销;而在申报后如果商务部在其同意并购的审查结果之上又施加了额外条件的,就要关注附加条件对于并购后的企业运作会带来多大的影响。银行对于反垄断审查中的风险应予重视。

第五,借款人与目标企业的资产与经营的合法性以及商业风险也需要引起重视,并应成为尽职调查中的一项重要内容。并购贷款的最终归还主要依赖于借款人和/或目标企业。而如果它们的资产取得或经营方面存在重大的合法性问题,就会影响到贷款的安全性。

但某些企业尽管资产取得、业务经营都是合法的,但它的商业模式可能存在风险,特别是一些非生产型的服务型企业和高科技企业,它的经营发展可能高度依赖于合同安排和知识管理,在这种情况下它的协议体系及其内容就会变得很关键。从租房合约、聘用协议、知识产权分享协议,到服务提供合同等,都应当仔细核查是否存在重大不公允或具有潜在重大风险的条款;如有不当的安排或条款,都可能对企业造成重大风险或责任。银行只有对这些内容关注和了解,才能正确评判它的并购贷款对象或者目标企业的风险程度。

第六,银行也应当关注和了解并购方除其提供的并购贷款外的收购资金的来源。如果其他资金主要来自于经营性的现金流,则不会有重大的法律风险。而如果来自于其他融资途径的,就要重点关注其中的风险问题。比如并购方向其他企业拆借资金的,就应关注出借企业对借款人的权利要求和特殊的法律安排,有可能它们之间内部的安排会和银行与借款人之间的安排发生冲突。而如果是借款人挪用其他金融机构的非并购用途的贷款的话,则借款人将存在重大的违约风险,一旦银行提出提前收贷的话,就有可能影响到并购活动甚至借款人的正常经营。

第七,来自于法律文本的风险。和外资银行不同,中资银行的习惯做法是总行或者省级分行为大多数的信贷、担保合同制定标准范本,再由它的下属分支机构进行使用。这样的优点在于总行可以利用其强大的法律和风险控制的技术能力制定相对完善、全面的法律文本,防止地方分行因起草不完善的合同而引发风险,并且提高了效率。

这种做法,在共性多于个性的传统银行贷款业务中是非常有效的。但在并购贷款中的情况会有所不同。基于并购的特点,并购贷款中往往个性多于共性,银行通常需要针对每个并购贷款项目准备不同的法律文本,即使是同一类型的合同,其具体的条款内容和法律安排也会有很大的不同。这对于地方分行又会是一个重大的挑战。

法律文本的作用将是全面性的和总括性的,所有的法律、财务和管理等安排最终都会体现到法律文件中,而法律文件体系的完备性以及其内容是否详尽、适当和有效将直接影响到银行在并购贷款中的风险与责任。

防范与控制

与财务风险可以进行指标和数据控制不同,法律风险更加具有多样化和个性化,很难建立一个统一的标准来确定某个法律风险是否因构成“重大”而不可被接受;事实上某些法律问题可能会构成一定的风险,但不一定会对并购贷款本身造成重大的负面影响。但如何去区别这些“重大”和“非重大”的风险,接受或不接受哪些风险都构成对法律风险控制的难题,并且还要尽可能减少主观性。

由于缺乏针对并购贷款的法律风险控制经验,目前只能综合已有的并购经验和贷款经验,提出并购贷款中的法律风险的防范与控制建议。

首先,银行在并购贷款中应改变仅作为资金提供方的被动角色,而应积极参与交易法律结构的设计和谈判,并根据交易结构提出并购贷款结构和担保法律结构的安排意见。交易法律结构的安排,包括其中的并购方式的选择是并购中的一项基础性工作,构成其他诸多安排的基础,同时影响到并购贷款的结构性安排和担保安排。银行应当关注并研究并购方提出的并购方案/结构以及担保建议,并从贷款风险控制角度积极提出自己的意见或建议,而不应仅仅关注贷款安排本身。

其次,法律尽职调查应当全面、深入和有效。法律尽职调查是一项枯燥但又有难度和风险的技术工作。对于银行而言,它所需要调查的范围很广泛,上文中提到的多项风险来源都应根据交易结构的特点成为重点调查内容。通常,银行在并购贷款中应当调查的事项包括主体资格、资产与业务、交易结构、担保安排、批准与登记、劳动关系、关联交易、诉讼与合规、对外投资等。同时银行又应当注意在不同的并购交易结构下的尽职调查方向和重点会有所差异。在股权收购并且目标企业也提供担保的情况下,调查任务就会相对显得繁重,因为对两个主体都要进行详尽而又全面的调查;而在资产收购中,除了对借款人的正常调查,对目标企业更多的只要关注被收购资产的合法性。除了自身的团队参与尽职调查,银行还可以借助并购方的尽职调查团队,并可以请外部的法律团队提供支持。

第三,设置完备的法律文件体系,并起草内容详尽和有效的法律文本,也是进行法律风险防范的重要手段。法律文本的重要性已经不言而喻,但法律文件的起草诚如上文所言,对现有的内资商业银行构成重大挑战。各家商业银行都会制备具有共性的文本,但针对个性的内容和安排,更大程度上需要依赖于具体从事并购贷款的地方分行自行设计并起草条款。

一个初步的建议,是由银监会牵头各家主要商业银行,根据国外的经验和中国的市场特点,为主要类型的并购制定指示性的合同范本;各家银行可以参考使用,并根据项目的特点选用相关条款。这样至少可以为并购贷款银行提供思路和方向。当然,这也只能解决共性问题和部分具有普遍性的个性问题。对于具体并购项目的特定问题和特殊安排,一方面,银行可以自行组织有经验的团队提出条款意见;另一方面,也可以选择有经验的外部法律团队协助起草文本。

第四,与其他风险控制内容一并建立完备有效的针对并购贷款的内部风险控制制度,是进行法律风险防控的基本制度性保障。在建立风险控制制度方面,银行富有经验,但需要结合并购的特点,也应根据并购贷款的业务实践不断进行调整和完善。

核心理念

并购贷款中的法律风险控制会是一个技术性难题,并需要实践来提供经验以不断完善。但法律风险本身并不是孤立的,它往往和诸如财务、经营、整合及商业等风险交织在一起。银行应当进一步强调借款人本身还贷能力为本的基本观念。因为并购贷款本质上就是一笔贷款,和其他银行贷款并无实质上的区别,借款人本身的还贷能力应当成为贷款风险控制的基本点。在对并购贷款的风险观念上,银行还需要有一个平衡点,否则并购贷款就等同于“风险贷款”。

最后,中国银行业可以参考英国汉森企业(Hanson)在杠杆收购中信奉的“最坏风险估算”的风险管理哲学,作为并购贷款的风险管理理念。汉森在并购实施前估算所有可能发生的最坏情形,并以此测算在最坏情形下出售相关资产或采取相关措施是否足以抵偿债务。

在并购贷款中,银行是收购方“债务”的“债主”,如果银行能够说服收购方采用前述风险管理理念,或者自己对贷款的风险管理也采用前述方式,则银行在并购贷款中的风险或许可以在一定程度上得到有效控制。■

作者为浙江天册律师事务所律师