我国ＱＤＩＩ的相关问题研究

张　倩

摘要:自发行至今,我国的QDII产品出现了巨大的亏损。因此,文章采用理论分析与实证分析相结合的方法,对我国现正常开放、具有代表性的4支QDII基金,自07年下成立以来的经营绩效及资产配置方面进行研究。结果表明:其绩效为负,组合管理效率低;交易策略在不同QDII、不同季度存在差异,反转策略能带来正面效益。

关键词:QDII 绩效分析 交易策略

一、引言

自2007年9月至今,QDII集体出现巨大亏损。由于基金系QDII直接投资于海外股票市场,而且“生不逢时”,几乎是在海外市场最高点位建仓,而当时美国次级债危机发生并且愈演愈烈,QDII几乎全数受挫。“港股直通车”的消息传出后,恒生指数疯狂上扬,从20000点左右一路突破了30000点。此时QDII大举进入香港股市,其后就遭受重挫,几乎全部QDII产品净值跌破面值。为了对这一现象做深层分析,本文从组合管理,行为选择等方面对QDII产品进行实证分析。

二、理论及模型的设计

(一)投资组合管理方面

主要指标为:①资产收益率,(期末份额净值-期初份额净值)/期初份额净值*100%(2.1)

②夏普指数。夏普指数:以标准差作为资产风险的度量,计算单位风险所能获得的超额收益。用公式可表示为:(2.2)

Sp为夏普指数;为QDII产品的平均收益率;为无风险利率;为QDII产品的标准差。夏普指数越大,绩效越好。

(二)行为选择方面

1.投资者的交易策略的考察。着重分析了QDII在考察期间惯性交易策略和反转交易策略的实施情况。惯性策略指投资者在进行投资时倾向于买入表现好的股票,卖出表现差的股票;反转策略则指投资者卖出表现好的股票,买入表现差的股票。

在GTW模型基础上,参照李学峰等对其做出的修正,衡量指标设为:

(2.3)

其中,表示第k期末持有股票i的市值占投资组合总市值的比例,即=第k期末投资者所持股票i的市值/该投资者第k期末投资组合总市值。

=某机构投资者在第k期初持有股票i的数量/第k期初股票i的流通股数量,=该机构投资者在第k期末持有股票i的数量/第k期末股票i的流通股数量;(-)即为判断投资者在第k期内交易行为的指标,该值为正时,表示增持;反之,表示减持。

为衡量单个股票i在第k期内的收益率;为市场基准组合收益率。(-),该值大于零时,定义为表现好的股票,反之,定义为表现差的股票。

如果M>0,表明投资者整体上采用惯性交易策略,投资者的行为表现为“追涨杀跌”。如果M<0,表明投资者整体上采用反转的交易策略。

2.不同的交易策略对绩效影响的研究

设定回归模型为: (2.4)

其中,为资产超额收益率,为资产收益率,为市场基准利率。D为虚拟变量,当M<0,即采取反转策略时,取1;当M>0时,即采取惯性交易策略时,取0。为收益率标准差,即:投资风险。ε为随机扰动项。系数β1即为反转策略相比惯性策略对收益的影响。系数β2则为风险与收益的关系。

三、实证分析我国QDII的(组合管理、行为选择、资产配置等)相关问题

(一)样本选取

为了使研究期尽可能的长,以便使分析结果更具有意义与准确性,所以选择2008年之前发行的QDII产品。其中包括5支基金:华夏全球精选、嘉实海外、上投亚太优势、南方全球精选以及华安国际配置。但前四种的发行日期集中于2007年9-10月,因此这四只基金系QDII产品是在同样的国内经济背景下成立的外汇投资基金,它们在资产配置等方面具有一定的相似性。所以,研究样本是:华夏全球精选、嘉实海外、上投亚太优势及南方全球精选。

(二)实证分析QDII绩效

1.样本的四支QDII基金均成立于2007年9-10月间,首次募集份额各为300亿份。其单位基金资产累计收益率,如图1所示。

由上图可知,自4支QDII基金发行成立以来至08年底,净值出现大幅缩水情况,总体亏损严重;09年1、2季度则呈现明显的回升趋势。由于基金收益与预期差距很大,投资者信心受挫,基金份额均有减少。相比净值的变动幅度,基金份额净赎回量幅度较小,说明虽然基金亏损但投资者仍被动持有。

2.用夏普指数分析QDII投资组合的绩效

QDII基金夏普指数计算:以样本区间7个季度的净值增长率作为计算的基础,得QDII产品的平均收益率及QDII产品的标准差;在无风险收益率的选取上,采用了银行一年期存款利率——根据存款利率的调整,按各只基金发行日期加权计算得出一年期存款利率为3.44 %,结果保留小数点后两位。根据公式(2.2),华夏全球、南方全球、嘉实海外,上投亚太的标准差分别为:24.66%,25.48%,28.50%,29.64%;夏普指数计算结果分别:-0.41993,-0.41961,-0.44671,-0.49439。

QDII基金夏普指数均为负值,说明基金的投资表现无法超过无风险利率。以标准差作为衡量基金风险大小的标准,华夏全球、南方全球的净值波动性较低,风险较小;嘉实海外、上投亚太的净值波动性较高,风险偏大。

(三)实证分析QDII的行为选择

1.计算M值,分析投资者的交易策略

组合中股票样本选取QDII在各个季度投资的前十大重仓股,因为前十大重仓股在QDII的股票投资组合中占据很大比重,足以代表其持仓状况,基本可以反映投资者总的交易策略。市场基准收益率的确定方面,采用摩根士丹利资本国际全球指数(MSCI All Country World Index)的涨跌幅度,根据公式(2.3),对四支QDII基金2007年至2009年七个季度季报数据及MSCI主页与bloomberg.com网站数据进行整理,计算得各QDII基金各季度的M值如表1。

注:数据来源四支QDII基金2007年第四季度-2009年第二季度季报及bloomberg.com网站和MSCI主页。

由表1可知,华夏全球在考察期内,除09年1季度外,采取的是反转交易策略;南方全球08年1、3季度为惯性策略,其他季度为反转策略;嘉实海外仅08、09年1季度为反转策略,其他季度为惯性策略;上投亚太仅在08年3季度及09年1季度采取反转策略,其他时期为惯性策略。通过四季度的均值可以看出:上投存在明显的“追涨杀跌”。

2.用EVIEWS实证分析收益率与交易策略等因素的关系

考虑到去年经济危机的影响,加入季度虚拟变量,把(2.4)的计量模型修改为多阶段模型,并在其中加入交易策略虚拟变量与投资风险间的交叉项。回归设为:

(4.1)

式中,D1、D2、D3为季度虚拟变量,D4为交易策略虚拟变量。

根据四支QDII基金2007年至2008年末五个季度季报数据及表1,用EVIEWS软件分析,结果如表2。

由上表可知,修正的R2大于0.8,且F-Prob小于1%,所以在1%水平下,模型对所选样本基金的拟和整体效果较好;在5%的显著性水平下,系数显著不为零;在10%的水平下,D4系数显著不为零。在08年四个季度的系数均为正,D4的系数虽为负,但绝对值小于的系数且不显著,说明投资组合的收益与风险成正比,即:风险越大,收益越高;D4的系数为正值,D4的系数虽为负,但不显著,经过计算,在M值为负时的收益率比M值为正时的收益率平均高出1.02%,即:反转策略对投资绩效产生正面影响。

四、结论与建议

(一)结论

业绩表现方面,QDII基金成立以来,单位净值出现大幅缩水,但从09年以来出现回升现象,投资者信心增强;4支样本基金的夏普指数均为负值,说明QDII基金收益率低于无风险收益率。行为选择方面,通过QDII的季度报表可以发现, QDII基金“集中投资”现象十分明显;不同的QDII在各季度内采取的交易策略有所差异,同一QDII在不同季度交易策略存在变化;经过分析得,反转交易策略能给投资者带来正面影响。

(二)建议

在实施QDII过程中,风险是不可避免的,我国的投资机构应建立完善的风险管理机制。QDII产品的投资标的或工具要多元化,应该开发高收益债券产品或新兴市场债券产品。在市场波动剧烈的条件下,应投资于不同领域的债券,以分散风险。

此外,积极培养国际型投资人才。QDII涉及国际金融市场,具有很大的复杂性和风险性。基金管理人的投资理念和经验,以及其海外合作方的研究能力和影响力,对于他们的行为选择至关重要。好的基金管理者不会盲目的随波逐流,“追涨杀跌”,能够对国际市场的运作规律有较强的分析能力、协调好风险与回报关系。

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作者简介:张倩,女,出生日期:1985年8月,籍贯:山东泰安 单位:南开大学,经济学院,金融系硕士研究生。