海外热钱卷土重来

姜智鹏

2009年三季度，是热钱流进房地产业的小高潮；四季度的短暂观望之后，明年就应该有个可以和2007年相媲美的大高峰了。

2008年下半年，是张海30多年职业生涯中最悠闲的时候。除了花4个月在西部地区建两所希望小学时有些辛苦外，其他时候，几乎每天都在“偷得浮生半日闲”。

张海本来不是个“闲人”，在朋友们的印象中，他一直是个满世界跑的“空中飞人”。张海出生在中国台湾，15年前来到上海并一步步坐到了上海一家大型上市公司副总的位置。4年前，他自立门户，成立了一家房地产投资咨询公司。

这个公司实际是一个外资私募基金，以企业股权投资和项目股权投资的形式，为这些资金寻找房地产项目，重点就在长三角地区。2008年金融危机的爆发，绝大多数客户都撤出了中国，这让张海闲了整整半年。

2009年开始，他又忙碌起来一一海外热钱再一次蜂拥进入中国房地产市场。“2009年前三季度，是热钱流进房地产业的小高潮；四季度的短暂观望之后，明年就应该有个可以和2007年相媲美的大高峰了。”

大规模热线2010年春节后冲进内地

张海说，最保守的估计是，2009年以来，仅上海房地产市场流入的外资热钱，就有801亿～100亿美元。虽然这个数字不到2006年同期的一半，只相当于2007年同期的四成，“但在金融危机的大背景下，这样的数字已经足够惊人了。”全国范围来看，2009年三季度流入中国的海外热钱为540亿美元左右，其中大部分也进入了楼市。

中金公司的估算结果是，2009年第三季度，不可被解释的资本流入可能超过500亿美元——所谓“不可被解释的资本流入”，通常就被理解为热钱。

联合证券测算的结果是，2009年二季度，已经有1200多亿美元的热钱涌入中国，超过了2607年一季度732亿美元的历史高点。中国社科院的预测稍显保守，认为二季度“缺乏合理解释的外储增长”也就是流入的热钱超过900亿美元。

张海所指的热钱流入小高潮，主要就是指2009年一二季度。清科集团提供给本刊的《私募、股权房地产投资基金专题研究报告》，专门调研了按正规途径进入中国的外资私募股权基金的动向，其趋势和张海所说的热钱整体走势正好一致。清科集团是一家创业投资与私募股权研究、顾问及投资机构。

私募股权基金，是热钱进入中国房地产业时最常用的一种模式。

“2008年金融危机爆发后，海外大型机构投资者管理资产均受到不同程度的损失，从而导致在股权投资领域的资产配比有所下降，其表现就是中国私募股权市场基金募资资本量大幅紧缩，2008年第四季度可投资于中国大陆的新募房地产基金的数量及募集金额均有大幅下降。”清科研究中心分析师段宁宁这样告诉本刊记者。

根据报告，外资私募股权基金的募资规模在2007年的四个季度，分别是，20.9亿美元、1.6亿美元、18 04亿美元和28亿美元；在2008年前3个季度，分别是5亿美元、9.72亿美元、40亿美元，而2008年四季度，募资额为0。

但到了2009年第一季度，融资规模就重新达到了4亿美元，接近2008年一季度的水平。2009年第三和第四季度的表现则可能在一季度的基础上更加抢眼。

一般而言，投资于中国大陆地区的私募房地产基金募集会呈现周期性波动，相比之下，下半年募集活动较上半年括跃，2007年第四季度和2008年第三季度就分别创造了当时的历史高点。

广东社科院产经研究所副所长黎友焕则公开表示，通过对地下钱庄资金流向的监测，2009年9月，是近期热钱流人幅度最大的一个月。

张海则认为，2009年上半年热钱的进入仍然处于“打底”和“试探”状态，“因为房地产的政策等情况还不太明朗，火多数外资把钱囤积在香港，只以一小部分进入内地房地产市场。如果年底政府明确明年的政策走向不发生重大变化，估计到2010年春节之后，也就是2010年第二季度，热钱还会以更大的规模冲进内地。”

囤积香港虎视内地楼市

就是因为大量热钱囤积，到10月21日，香港特区政府金管局已经在10月间17次注入资金干预汇市。

此前一天，美元指数创下14个月以来的新低，为75.1；10月21日，这个纪录再次被刷新，仅为74.94，比年内最高点下跌16.38％。同一天，石油价格也跌破80美元。到了10月23日，人民币对美元的汇率中间报价达1:6.8275，比8月份的高点下降了77个基点。

美元持续贬值，中国先于发达经济体复苏，人民币升值压力越来越大，“海外热钱不蜂拥而人才奇怪。”上海一家私募基金的总经理Clark Lu认为，这次热钱赌的就是中国在此轮领先于全世界的经济复苏过程中，难以抵抗住人民币升值的压力。

这些热钱虎视眈眈于内地市场，不敢贸然进入，还想再观察央行下一步的政策走势后再伺机而动，但又不敢离得太远，怕抢不到好的投资机会。在这样的心态下，香港自然成了他们囤积资金的最好选择。香港楼市首当其冲，豪宅价格连续几个月大幅攀升，还出现了每平方米67.5元万人民币的全球最贵公寓。

香港之所以成为热钱流入内地的中转站，是因为其资本市场完全开放，热钱可以规避内地对海外资金进出的门槛限制。“从国外流进香港，再从香港走广东的地下钱庄，成本很低，而且，香港H股里有很多股票也同时在A股上市，大菜没上，还可以先吃点开胃小菜。”张海说。就是这点“开胃小菜”，已经让香港股市在10月15月逼近22000点，达14月新高。

由于外贸萎缩和外管局的严厉打击，以往热钱流入的最主要途径——地下钱庄和贸易结汇都已经被边缘化，被代之以更为“隐秘”的模式。

张海操作最多的，就是钻“FDF”政策的空子。

FDI即国际直接投资。为了缓解内地部分地区的资金紧张，2009年3月国家将境外企业对境内企业的并购审批权下放至地方商务局，“但商务部门对外商投资项目的审批，主要还是案头文件审查，我们只要给出一个很好的理由，还是可以蒙混过关的。”

有时候，张海还会直接“借壳进场”。“很多香港公司本来就在内地有投资项目，或者持有内地房产公司的股权，那我们就会直接收购他们的股权，只要不是上市公司，股权变更其实很容易也很隐蔽。招牌一样，谁知道这家公司背后是谁呢?”

Clark Lu说，除此之外，技术贸易、奢侈品进口和货币互换也是热钱进入内地的重要途径。技术贸易和奢侈品进口的模式，简单来说就是虚报高价；而货币互换，主要通过跨国公司操作，简单来说，

就是国内一家公司要在海外支付一笔美元，Clark Lu就跟这家公司签订一份协议，用美元帮助这家公司在海外支付，这家公司把对应的人民币支付给他。这样，ClarkLu手上的美元就变成了人民币。

虽然不如直接收购香港公司那么简便，但这些钱绕过一个弯后，还是流进了流动性好、最容易获得暴利的领域。“股市和楼市相比，风险更大，投资效果也并不立竿见影，所以，楼市是我们的首选。”

“烫钱”的尴尬

金融危机爆发后，如今的楼市热钱已经和2007年有了巨大的差别。

最大的差别在于拥有者不同。“那些金融危机时仓皇逃走的资金，大部分还没有恢复元气，现在进来的热钱在金融危机时受损不大，但进入中国，并不是因为十分看好中国市场，而是相对于全球其他市场，他们没有更好的选择。”

所以，如今的楼市热钱的心态和以往有了很大不同。Clark Lu说，以前的楼市热钱，大多是长线投资，以房地产收益为主要利润来源，但现在的资金，却以短线和“求稳”为主，“主要看好人民币升值的潜力，打算先埋伏进楼市赚一笔再说，快进快出，等国外有更好的机会，就会走。”

这使热钱对投资公司和项目的要求非常苛刻。“一方面要非常高的回报，另一方面要时间短，很多热钱都要求在合同里写好，限定在多长时间内一定要上市。”阳光壹佰置业集团有限公司常务副总裁范小冲告诉《瞭望东方周刊》。

这让历来高高在上的热钱陷入尴尬境地。“投资项目，快进快出并不现实；企业股权投资，企业也不乐意。”范小冲说，2008年金融危机突然到来，虽然让很多房地产企业的IPO进程暂停，“但人家差不多都准备好了，谁带你玩呢?而剩下的想要上市的企业，十有八九都接受不了他们的苛刻条件。”

所以，现在的“热钱”，已经不叫“热钱”了，叫“烫钱”——范小冲说，这是个在业内流传很广的笑话。

“三年河东，三年河西。”中国房地产经理联盟秘书长陈云峰这样归纳热钱的处境，“地价、房价都在实实在在地上涨，可国内资金充盈，很多融资渠道的成本比热钱还便宜，如今的热钱，已经没当年那么风光了。”

温州“热钱”膨胀疯炒房产

国内游资的处境也不好。最具典型性的案例就是温州房价在2009年8月达到每平方水26703元和瑞安300亿元疯炒返回地指标事件。

温州房价的暴涨发生在2009年。公开数据显示，2008年浙江省普通商品房均价为每平疗米8764元，当时，温州市房价全省最高，为每平方米14331元。2009年6月，温州房价还只是每平方米16690元。但到了8月，就飙升到每平方米26703元，2个月上涨了近1万元。

瑞安是温州下辖的一个县级市。因为大批资金炒作返回地指标，当地10月份的新开衙商品房均价已经接近每平方米3万元。

所谓返回地指标，就是安置留地住宅项目建房指标，它是按征收土地面积的一定比例返回给农村集体经济组织的国有土地。也就是说，返回地是国家返给村里的，由村里根据实际情况进行分配，对象是村集体及村民。

“如果你以投资客的身份问我，我就告诉你，温州人口现在接近1000万，700多万本地人，200多万外地人，但去年只推出了7块地，其中还有3块地不到20亩，人多地少，房价还要涨；你要是以媒体的身份问我，我就告诉你，这是因为江浙这边大批的老板把厂子关了，钱捏在手上又怕通货膨胀，所以就全都换成房子。”如今常住上海的温州炒房客徐华说，最近两个月.带着满头雾水来向他“求解”温州房价暴涨真相的人数不胜数。

“如果是朋友来问，我就要说，温州其实只有三种人，老板、公务员和打工仔，去年七八月份的时候，我专门回去看看究竟是怎么回事，一个新开楼盘外面，长队弯了几弯，排队的几乎都是100块一天请来的。谁请的呢?都是那些开厂子的老板，还有原来那些炒房团的人，我当时就在想，温州不比上海，房价炒这么高了，谁来接手呢?”

徐华发现，现在钱多得已经没处去了，多到大家都有些疯狂，就像击鼓传花，每个人都来玩，每个人都觉得最后一棒不在自己手上。

他说，如今的温州炒房资金几乎达到了有史以来的最高峰，“但泡泡总是会破的，特别是这么大一个。”

“2008年金融危机，大批工厂倒闭，没倒闭的也大多是半开工，后来，很多老板把工厂关了，现金全都捏在手上，到处找地方投资。”王富民也是温州人，金融危机前，他在台州拥有一家小型造船厂，金融危机爆发后，船卖不掉了，他就把造船厂改成了拆船厂，可还是没生意，最后只好低价把厂转了出去。

可现金拿在手上，王富民才发现以往四通八达的投资渠道，很多都不通了。“采矿，开超市、做陶瓷、海运、造船、做五金这些投资都没人做了，因为根本赚不到钱。连地下钱庄的生意都不好了，因为市场上的钱太多。想来想去，只有炒房。”

徐华告诉本刊记者，温州房价的暴涨和资金过多的关系最大，“要说供不应求，那也不是今年才有的事，说到底，是钱多了，但投资渠道少了，就连钱庄的钱都借不出去了。这样的情况下炒房，温州房价还炒不高?”

据当地媒体报道，温州市相关部门曾对温州民间流动性资本规模做过一项调查，结果是截至2008年10月末，温州辖内民间流动性资本规模已经超过3370亿元，比2006年末增加1170亿元，增长23.77％。

尽管热钱仍然扮演着“疯狂”的角色，但另一个值得深思的问题是，中国的房地产业的融资结构依然存在着天然的缺陷。

按照清科研究中心提供的报告，2009年前三季度中国房地产开发企业资金来源中，国内贷款为8190亿元，占21％；个人按揭贷款为5345亿元，占13.7％；定金及预收款是10269亿元，占26.3％。利用外资359亿元，占0.9％。企业自筹资金12787亿元，只占32.8％。

房地产行业的融资渠道多元化已成为直接关系到行业能否持续、稳定发展的关键因素。目前中国房地产开发企业资金单纯依靠银行信贷的模式急需进行调整。清科研究中心分析师段宁宁说，在金融业较为成熟的国家，房地产金融除了传统模式外，还有房地产投资基金、信托计划以及RElTs(房地产投资信托)等多种工具，这些模式正被进入中国楼市的海外热钱所运用。

在热钱依然被视为洪水猛兽，但又屡禁不绝的时候，从这些模式中发掘出新的房地产金融工具，可能是改善中国房地产业融资结构的一种选择。