比尔．米勒

马惠明

比尔·米勒(BillMiller)是当今最负盛名的专业资产管理者之一，他是美盛资产管理公司的主席和首席投资官。比尔·米勒如今管理着美盛价值信托和美盛机遇两只共同基金，美盛价值信托是唯——只连续15年击败标准普尔500指数的共同基金。这些年来，比尔·米勒和他的团队曾经受到无数赞誉，无论是卓越的绩效表现和独特的投资风格，还是对商业模式的深入理解和注重内在价值的投资哲学。

然而，2008年对于传奇基金经理比尔·米勒来说也是一场噩梦，在2006、2007连续两年落后大盘之后，2008年美盛价值信托非但没有实现打翻身仗的初衷，反而净值下跌近55％，几乎是同类基金中表现最差的。

曾连续15年击败标普500指数

比尔·米勒1972年毕业于华盛顿和李大学并获得经济学学位，毕业后作为军事情报官员在海外服役。回国后，1981年比尔·米勒在约翰·霍普金斯大学开始了哲学博士课程的研究生生涯。在1981年加入美盛资产管理公司之前，他是J.E.贝克公司的司库，这是一家生产钢铁和水泥产品的制造商。1981年10月，比尔·米勒加入美盛资产管理公司，自那时起直到198s年6月，他始终是美盛的研究团队主管。1982年，比尔·米勒开始了基金经理生涯，他和厄尼·奇勒共同发起并管理美盛价值信托基金。90年代后期，搭档厄尼·奇勒退休，比尔·米勒一个人全面负责打理美盛价值信托基金。

1991～2005年，美盛价值信托的收益率均超过了标准普尔500指数。连续15年基金表现击败业绩基准，这样非同寻常的成功自然也为比尔·米勒带来一系列巨大荣誉。比尔·米勒的组合哲学和投资策略频频出现在众多出版物中，包括《纽约时报》、《巴伦周刊》、《商业周刊》、《基普林格》、《Money》、《华尔街日报》以及《财富》之类的顶级财经报刊。比尔·米勒被smartMoney杂志评选为投资界最具影响力的三十位人士之一，也是Money杂志评选的90年代最伟大基金经理。1998年晨星年度股票基金经理，1999年晨星评选比尔·米勒为十年最佳基金经理。《巴伦周刊》命名比尔·米勒的团队为世纪最佳投资团队，《商业周刊》则称其为价值投资英雄。

他经营的Legg Mason价值基金10年来以领先市场而名声大噪并位于基金排名11位，而他的想法似乎总是与众不同。当谈到对他的投资理念影响最大的人时，他提出了哲学家威廉·詹姆斯。

威廉·詹姆斯是一位职业稳定，声名卓著的哈佛大学教授，从解剖学到心理学无所不教，那么投资者有可以从他身上学到些什么呢?米勒说，是一种心境。詹姆斯是最开明的思想家。花费他一生中大量的时光学习超自然现象、幻想和灵魂。像詹姆斯一样，米勒一个充满好奇心和求知欲的人。他关注价值，总是寻找机会低价买进他认为值得买进的股票。比起他的同类人来说他更是一个不可知论者，对竞争思想更加坦率和开放。

这使得米勒青睐的往往是别的价值投资者嗤之以鼻的股票。他从美国在线服务公司获取了大量收益，而且他以超过3000万股的拥有量成为亚马逊网上书店最大的股东。同时他还拥有传统的价值股票如柯达公司，并随着该公司数码摄影的采用而沉沉浮浮。

米勒甚至利用了科技板块的崩溃，在2001年第三季度吸纳了几只受到重创的电信设备公司的股票。更为特别的是，米勒还购买郎讯股份，一支人人憎恨的股票。刚认为这是一支必须拥有的持有买进股，郎讯内部就出现问题并不得不重申其盈利报告导致该其光纤设备的市场需求接近枯竭。

但米勒则认为郎讯公司2002年8月提供的190亿可转换优先股将卷土重来解决其资产负债表上的问题，而这将导致最终的反弹。他甚至将郎讯的可转换优先股的发行和花旗集团90年代初的房产危机中采取的优先股交易相提并论。许多人都相信优先股的发行可以挽救公司。到90年代末花旗集团股票整整上涨2500％。

米勒并不指望电信设施的主要反弹，但他认为有几只电信股已下跌到足够的程度使它们就长期投资的观点看来非常具有吸引力。除郎讯之外，米勒还买进了coming和Qwest公司的小量股票。他表示只有他坚持认为长远看来他是正确的，这就不会对他产生任何影响。“如果一只股票四年来连续表现不佳，而在第五年上涨5倍并从此以后表现超群，那么那时我将非常高兴，”米勒如是说，“和股票一起成长的感觉让我充满活力。”

重仓集中持股而非品种多样化

美盛价值信托基金通过集中投资于相对于估值预期大幅度折让的企业，以此投资策略为投资者寻求长期资本增殖。米勒视市场为提供价格折让的机器，他认为投资者基于其对未来的预期进行买入和卖出，而问题的关键是什么才是价格折让。当受到不同种类时间范围或多种因素驱动，预期和现实产生差距时，投资者就录得“超额”回报。市场每天提供着报价，这其中孕育着一些机会，而价值投资者认为市场不过是个大拍卖场而已，它由买家和卖家交互组成，每天为商品标价。

米勒认为，市场存在的真正价值是由于对公司本质商业价值的错误预期而导致其交易价格的大幅折让。预期背离于本质商业价值时，投资者就需要正确评定其真实的商业价值。米勒称，本质商业价值或者如大家熟悉的内在价值，即是未来自由现金流的贴现值。低估不取决于与现有及递延收益、帐面价值或者现金流相关的股票价值，而取决于股票价格和商业模式在预见时间范围所能带来自由现金流贴现值的两者关系。

米勒认为，未来取得较好业绩的关键是鉴别出那些能够持续取得高资本回报的公司，特别是那些回报超越资本成本的公司。同样重要的还有公司适当分配资本的能力，因为在时间长河里，更重要的是合理匹配资本的管理能力。

米勒提出，长期投资者依赖于公司管理层善待于他们投入的资本，一方以资金成本投入，另一方面过分红派息或股票回购等方式来回报股东。应用这些投资思想，米勒精选来个别股份中的引人注目的机会，从而建立风险调整过而高水平回报的投资组合。他觉得—个成功的组合必要集中于最好的投资思想，重仓集中持股而非品种多样化，只有这样组合才能受益于这些好的投资思想。米勒宣称，他通过小心勤勉的分析来评定公司的风险，通过组合构造来管理组合的风险。当然，米勒不认为自己在任何时点都永远正确，但是他说，如果投资于那些具备相对内在价值大幅折让可能性的证券，随着时间推移，组合将最终战胜市场。