内幕交易的认定

卢　荻　向滟玮

[摘 要]在05-07年的大牛市，中国股市呈现出前所未有的炙热。在股指所向披靡之时，“一夜暴富”的各路神话也不绝于耳，在这繁荣之势下，一场股市瘟疫也在日益蔓延，各种违规违法行为屡禁不止，而对于这些行为的认定，确实也存在着种种困难，这些问题都需要制度的完善和市场的规范来解决。

[关键词]内幕交易 证券交易 认定

内幕交易和市场操纵可以让少数人迅速成为巨富，却也可以使大量无辜的公司和个人投资者破产。虽然《证券法》和《刑法》都有关于内幕交易的规定，但现实生活中，对于内幕交易的稽查，证监会也指出了其取证难、认定难这两大问题。

一、内幕交易的概念

内幕交易是指内幕人员和以不正当手段获取内幕信息的其它人员违反法律、法规的规定，泄露内幕信息，根据内幕信息买卖证券或者向他人提出买卖证券建议的行为。从性质上来讲，内幕交易是一种典型的证券欺诈行为。

内幕交易是证券市场不完善不健全的体现，它反过来也在危害着证券市场的运作。首先，内幕交易违反了证券市场的“三公”原则，侵犯了投资公众的平等知情权和财产权益；其次，内幕交易损害了上市公司的利益；再次，内幕交易扰乱了证券市场，乃至整个金融市场的运行秩序。这些违规违法行为的违规成本相对较低，在巨大利润的引诱下，许多人在政策的空缺点上铤而走险。我国的证券市场并不完善，很多制度体系呈现出滞后和空缺的局面。比如对内幕人员的界定，目前形势的反展使得“内幕人”的概念不断扩大，不仅是上市公司、证券基金公司中的特殊人员，对于市场内幕人员、政府内幕人员以及其他任何有可能获得内幕信息的各种类型的人员都应纳入“内幕人员”的范围，甚至连证监会自身，在很多情况下亦是亟需自律的内幕人员。

二、内幕交易的认定

从一般的理论上来讲，如何正确判定内幕交易行为的构成有三个基本要件：其一，存在着交易行为；其二，该交易行为系内幕人员或非内幕人员所为；其三，该交易行为系内幕人员或非内幕人员利用内幕信息而进行的。据此，认定内幕交易行为应该包括三个具有递进关系的行为。首先，行为人必须把握内幕信息。这是从事内幕交易行为的基本前提。其次，行为人必须进行有关证券交易。假如行为人仅知晓内幕信息，但没有从事任何证券交易行为，则谈不上内幕交易行为。再次，行为人的交易行为是利用内幕信息进行的。这是内幕交易行为的最终行为。假如行为人虽知悉内幕信息并利用了该信息，但并没有进行证券交易，或虽进行了有关证券交易，但与其所知悉的内幕信息无关，则不构成内幕交易行为。

在实际生活中，对内幕交易的认定却并不是如此简单的。首先，内幕信息指的是尚未公开的信息，该怎样理解信息的未公开性呢？关于信息的公开，许多国家采用形式与实质综合的标准。一般来说，衡量证券信息是否公开，有两个主要考虑因素：一是是否符合规范的公开形式，二是是否为市场所消化。在英美国家的立法看来，即使符合公开的形式要件，信息也不一定成为公开信息。只有等到该信息融入市场，被市场吸收和消化后，才能构成法律上的公开。据“有效市场理论”，某项信息一旦被相当数量的投资人知悉，相关公司的股票价格便会很快地产生变动。反过来看，当股票的市场价格发生变动，也就意味着某一信息已经为市场所吸收。由此，在英美等国，便引出了前述“市场消化理论”或“融入市场理论”。一般情况下，法院必须考虑“内部人”是否在公司公布了信息后，等待了相当一段时间以使投资人获悉和消化，然后才在市场上交易。而我国《证券法》中对“未公开”的含义和标准未做出规定，可见相关的法律制度有待完善。其次，在取证方面也有难题。一是在账户的利用上，像以前那种用直系亲属或者配偶账户的情况已不多见，实际控制人和账户所有者的关系更为间接。再有，如今内幕信息的传递变得更加隐蔽。内幕信息的泄露可以是口头上的泄漏，如何划分两个人之间的交谈，究竟是普通的谈话还是在泄露内幕信息。在07年，中国证监会集中发布六项法律性文件(其中一项为征求意见稿)，其中首次提出举证责任倒置概念。举证责任倒置概念认为举证责任应该更多的由被调查人来承担，其原则就是推定过错。在这种举证原则下，被调查者需要举出大量理由证明自己并没有犯罪。

在此，通过列举董正清的“中国券商内幕交易第一案”具体谈内幕交易的认定。06年，广发证券原总裁董正清将广发证券借壳延边公路上市这一内幕信息泄露给董德伟和赵书亚，二人利用该内幕信息大量买卖延边公路股票，分别获利人民币5000多万元和101.73万元。09年1月广州市天河区法院一审判决，董正青犯泄露内幕信息罪，判处有期徒刑四年，并处罚金300万元。董德伟和赵书亚因犯内幕交易罪，分别判处有期徒刑四年，并处罚金2500万元和一年零九个月，罚金100万元。三名被告均不服判决，当庭表示将提起上诉。三者认为自己无犯罪行为，并称之所以购买股票是基于技术分析。上诉理由还包括了检方未能提供董正青如何向董德伟泄露内幕信息的证据，即电话录音。

在此案中，首先值得关注的是三名被告之间的关系，从社会关系上讲，董德伟和赵书亚分别是董正清的弟弟和同学，三者存在联系。在2002年7月至2006年4月，董正青一直担任广州格瑞实业有限公司的股东。2004年3月，广州格瑞通过拍卖的方式获得广发证券2.45%股权，购买这笔股权的资金，正是来自董德伟，共计3000余万元。这并不是一笔小数目，可见，被告之间的经济联系也是非常密切的。此外，三者案件发生之后的表现也值得怀疑。2007年6月30日，尚未被逮捕的赵书亚曾以证人的身份接受了询问。在笔录中，他称董德伟曾提出串谋作伪证，虚构赵向他本人借款4150万元操纵延边公路股票的事实。而赵在首次庭审中说这样做是为了使董德伟回避超比例持仓。被告做伪证改证言，可见其心里有鬼。另外，被告所提的证据不足听起来也很可笑。泄露内幕信息的方式多种多样，缺少电话录音根本算不上证据不足。

最终广州中院认为，董正青的供述及董德伟买卖延边公路股票的异常交易、事后向中国证监会作伪证等客观行为相互印证，足以证实董正青向董德伟泄露内幕信息、董德伟利用该内幕信息买卖股票的事实。同样，董正青与赵书亚的供述相互印证，也能证明二人的违法行为。二审中，法院驳回了董正青等的上诉，维持原判。三被告对审判结果没有再做质疑，表示接受。

从董正清案可以看到，国家对证券市场违规交易的治理和查处是下了狠心的，三名被告对于证券市场的违规分子是有震慑作用的。同时，这个案子也为今后此类案件的审理提供了参考，算是对举证责任倒置新方法的一个很好的践行。不过也要知道，一个小小的广发案仅仅是冰山一角，要真正打击内幕交易还需要不断努力。

相信通过政府各部门的努力以及我国经济体制的不断成熟，结合这些新方法的推行，证券市场的交易能够更加规范更加合理。

参考文献

[1]董剑，试论财务风险及其防范措施，山东煤炭科技，2008-02

[2]孟岩，张屹山，金融衍生工具的风险分析[J]经济纵横，2003，(2)