推动银行资金流向实体经济部门

邹　新

保证银行体系流动性的总体充裕只是保证经济金融平稳运行的一个基本条件，合理引导银行体系资金及时有效地流入实体经济部门，才是下一阶段“保增长、调结构”的关键命题。

信贷超预期增长源于银行体系流动性充裕

虽然我们此前一再强调，在国家一揽子经济刺激计划的引导下，银行惜贷的可能性很小，但2009年1月份信贷总量的超高速增长仍超出我们的预期。1月份人民币信贷增速连续第三个月大幅反弹，21.33%的增速达到近年来的高点；新增贷款更是以1.62万亿元创下历史最高纪录（见图1）。2008年11月份以来，人民币信贷增速强劲反弹，平均每月上升2.3个百分点；新增贷款逐月大幅回升，平均每月新增贷款额约为9560亿元。信贷反弹速度之快、幅度之大，构建了2003年8月以来最为明显的反弹曲线。

除了季节性因素，贷款的高速增长在很大程度上是银行主动顺应国家宏观经济政策引导的必然结果，同时也充分表明，目前银行体系的流动性已十分充裕。实际上，从2008年下半年开始，银行体系资金面就日趋宽松。央行自7月份起逐步调减央票的发行规模和频率，先后停发了3年期、6个月期和1年期央票，而3个月期央票的发行量也大幅降低。2008年四季度央行回笼资金7400亿元，为2008年季度最低水平。在此背景下，主要货币市场利率自2008年9月份开始持续下行（见图2），而银行间债券总指数、国债总指数及金融债券总指数均大幅上扬；商业银行存贷差亦从2008年初的12.19万亿增至2008年11月的16.66万亿元，贷存比从年初的68.88％降至11月末的63.96％。2008年11月份正式推出适度宽松的货币政策以来，央行降低存款准备金率、创新公开市场资金投放工具以及大幅降息等措施更是加快了流动性向银行体系释放的速度，据央行统计，2008年全年释放流动性约8000亿元。同时境内金融机构的超额准备金率大幅上升，2008年末为5.11%，比上年末高1.81个百分点。在全球金融危机不断演化的背景下，这些释放流动性的政策措施有力地保证了我国银行体系的流动性和运行稳定。考虑到央票到期等因素，2009年一季度公开市场还将释放资金约1.2万亿元，银行体系流动性总体上还会更为充裕。

但对商业银行来说，一个现实问题在于资金运营的压力也在不断加大。首先是资金市场上的收益率明显下降，2008年末拆借和质押式债券回购加权平均利率分别为1.24%和1.22%，分别比上年末低0.85和1.57个百分点，拆借利率创历史最低水平，回购利率达2005年底以来最低水平。2009年1月份银行间市场同业拆借月加权平均利率0.9%，比上年末低0.34个百分点，比2008年同期低1.42个百分点，质押式债券回购月加权平均利率0.9%，比上年末低0.32个百分点,比2008年同期低1.91个百分点。

其次，这种流动性充裕的压力从节节攀升的票据融资中亦可见一斑。在实体经济回暖未稳、大部分生产型企业投资扩张意愿仍显不足的背景下，银行即便将大量资金投入了与国家经济刺激计划相关的领域和行业，仍面临着流动性充裕带来的盈利压力。加之储蓄存款定期化和长期化以及企业定期存款增速走高、银行主动增加不良贷款拨备、银行信贷议价能力降低等因素，信贷市场利差和贷款收益收窄的速度在加快，此种形势下，做大票据业务成为银行的一种客观选择。

总之，连续三个月的人民币信贷增速加快尤其是2009年1月份的信贷总量超预期增长的一个重要原因在于，经过一系列释放流动性的政策操作，当前银行体系的流动性已十分充裕。

银行体系资金的流出效用：从贷款结构分析

虽然监管层审时度势地进行了释放流动性的操作，同时境内商业银行也未出现惜贷从而导致美英等国“信贷紧缩”的老大难问题，但进一步从贷款结构分析，受制于各种因素，目前银行体系资金流向实体经济的效用可能并不是很理想。

其一，从期限结构看，虽然1月份短期贷款、票据融资和中长期贷款均刷新了单月增加额的历史纪录，但2008年6月份以来的中长期贷款占比下降趋势没有改观，甚至还有强化迹象。在1月份新增的1.62万亿人民币贷款中，中长期贷款为5822亿元，占比35.9%，比上年同期下降12.2个百分点；而票据融资6240亿元，占比38.5%，较上年同期大幅上涨36.2个百分点。从公司贷款看，新增票据融资占比从2008年同期的2.8%上升至41.6%，短期贷款从50.7%下降为22.6%，中长期贷款从44.9%下降到34.9%。从居民户贷款看，短期贷款增加621亿元，占居民贷款比重从2008年同期的36%升至51%；中长期贷款增加593亿元，占比由2008年同期的64%降至49%。中长期贷款占比下降一方面说明目前实体经济的投资意愿仍有待恢复，另一方面也表明银行体系资金对实体经济增长的支撑效用还可以进一步发挥。

这可以从实体经济的去库存化动向中得到部分印证。研究显示，从2008年8、9月份开始，工业企业的原材料开始进入去库存化进程，随后10月份产成品进入去库存化进程（见图3），致使企业大幅减产，投资需求下降。但值得注意的是，继2008年11月降至2005年以来最低点后，原材料库存指数于2008年12月和2009年1月连续两月回升，同期制造业PMI指数之购进价格指数自2008年11月跌至4年来最低点后，从2008年12月开始回升，较上月反弹6.1个百分点至32.7%，2009年1月再次上升8.8个百分点至41.5%。虽然还需时间观察，但这些数据的变化在一定程度上显示企业投资意愿有所增强，实体经济中生产企业的信贷需求亦可能会逐步回暖。

其二，进一步估算中长期贷款的组成结构，可以看出，中长期贷款主要流向了与经济刺激计划相关的大型项目领域，而生产型企业和个人消费贷款增速有限。4万亿元经济刺激计划于2008年11月9日正式公布并开始实施后，当月金融机构对非金融性公司及其他部门的中长期贷款就改变了前10个月同比少增的势头，出现了明显的回升态势，2008年11月至2009年1月分别增加了1603亿、2392亿及5229亿元。同时虽然目前还缺乏具体的统计数据，但按照中央投资对银行配套信贷资金的拉动比例估算，2009年1月份增加的5229亿元中，超过3000多亿元流向了与经济刺激计划相关的能源、交通、基础设施等大型项目建设，这些信贷支持资金对消化前期产能起到了关键作用。银行体系这种强大的放贷能力一方面说明其可用资金十分充裕，另一方面也表明银行的信贷资金对经济平稳增长的作用至关重要。但同时应看到的是，随着大型建设项目的资金到位、开工，其对信贷资金快速增长的拉动效应将趋于递减，从这个意义上说，近几个月尤其是2009年1月份银行信贷的高增长势头不具有可持续性。

同时从居民户贷款变化的角度看，2008年10月份以来，其比重不断下降，在新增贷款中的占比持续低于10%，2009年1月份更是降至7.49%的地位。虽然从绝对数来看，居民中长期贷款有所回暖，但2009年1月份593亿元的增加额说明楼市低迷导致住房及相关类信贷增长仍显乏力。与之形成对比的是，从全社会消费品零售总额增长来看，2008年11月和12月份单月增速分别为20.8%和19%，环比虽有所下降，但仍处于近年较高水平，若剔除价格因素，12月当月社会消费品零售总额实际同比增长17.4%，比10月份加快了0.8个百分点，尤其是汽车、服装及化妆品等产品的销量回升明显。2009年1月份全国千家重点零售企业零售额同比增长24.5%，其中食品、烟酒和金银珠宝等零售额同比分别增长了28.9%、47.2%和29.2%，服务消费更是持续升温。除了季节性因素，这恐怕与国家正在花大力气刺激消费尤其是农村消费不无关系。对应于“保增长、调结构”的政策取向，消费的平稳较快增长可望能够成为此轮经济刺激战略的一大亮点，银行的个人信贷业务因此还有很大的发展空间。

其三，票据融资的高速增长对实体经济止跌回稳的支持效用并不强。2008年9月份开始，票据融资增长开始加速，当月票据融资同比多增高达1650亿元，11月和12月份增加近4300亿元，占全年的比重高达66%。2009年1月份票据融资的增量更高达6239亿元，票据融资对一般信贷的替代效应非常明显。如前所述，出于盈利和避险需要，做大票据融资是银行的一个现实选择；同时在经济预期不景气的背景下，票据融资的高增长也体现了企业注重现金流管理的“现金为王”理念。但由于票据融资的资金用途所限，其流动性创造效应有限，短期内对实体经济止跌回稳的支持效用也不强。同时从结构分析，由于开票权限、风险控制等因素,票据签发以大企业为主导的基本格局仍未发生根本改变，中小企业的票据融资仍较有限。

其四，1月份非金融性公司及其他部门的新增短期贷款为3404亿元，占公司贷款的22.7%。如果考虑到目前银行对大企业的贷款集中度进一步上升，对非政府项目之外的中小企业的资金供给并不乐观。此外，1月份居民户短期贷

款也只增加了621亿元。

银行体系资金回流现象：从存款定期化角度分析

从存款角度分析，在贷款尤其是企业贷款高速增长的同时，企业存款增长却非常有限（企业活期存款甚至出现下降），企业贷款对企业活期存款的派生效应较低，说明信贷资金的流通周转速度不高，也印证了企业的投资意愿仍不高的事实。1月份，非金融性公司及其他部门贷款增加1.5万亿元，但同期的企业存款仅增加759亿元。数据表明，企业活期存款增速已从2008年2月份的23.78%下滑至当年末的6.3%。

但另一方面，在居民户贷款增长乏力的同时，居民户存款却大幅增长。2009年1月份居民户贷款仅增加1214亿元，而居民户存款却大幅增加1.53万亿元。这的确有春节的季节性因素，即企业存款可能通过多种途径转为个人存款，但居民户定期存款的高增长态势说明存款资金定期化、长期化趋势仍在强化。2008年前11个月活期存款新增6891亿元，同比微增985亿元，而定期存款新增3.26万亿元，同比大幅增加3.05万亿元。

存款资金的定期化、长期化趋势在M2增速与M1增速日益拉大的“剪刀差”中表现得尤为明显。2008年前11个月，M2增速整体呈下降态势，但从12月份开始出现明显反弹，2009年1月份更是达到18.79%的2004年以来历史高位。而同时M1增速由2008年11月末的6.8%反弹至12月份的9.06%后，再次大幅跌至2009年1月末的6.68%。M2与M1同比增速的背离导致“剪刀差”由2008年12月末的8.76个百分点扩大至2009年1月末的12.11个百分点，创下1998年6月以来的最高纪录。

M1增速明显放缓缘于企业活期存款增长下降明显，而影响M2增长的因素主要有外汇占款及公开市场货币投放、贷款增量及贷款的货币创造效应和企业定期存款及储蓄存款增长等。前述分析的央行加大流动性释放和信贷的高速增长推动了M2走高，而另外一个重要原因在于储蓄存款和企业定期存款的增速加快。企业定期存款增速已由2008年1月份的22.9%上涨至2008年年末的28.7%，同时居民存款增速从2007年12月末的6.8%升至2009年1月末的33.8%。M2的高增速也在相当程度上表明目前实体经济活跃度还不高。

值得关注的是，如前分析，目前贷款的存款派生效应并不强，大量存款尤其是定期存款的高速增长在很大程度上表明有相当部分资金回流至银行的现象比较明显，但其回流途径还有待于进一步调查及确认。

另一个需要关注的问题是在目前实体经济回暖仍不稳定的背景下，要防止资金进入股市。从用电量来看，2009年1月份全社会用电量同比下降12.88%，其中广东、浙江的用电量分别下降21%和24%，同时根据中国电力企业联合会内部统计数据，2009年1月，全国规模以上电厂发电量为2476.37亿千瓦时，同比下降12.30%，这些表明虽然部分经济增长数据有所回升，但经济总体回暖可能尚需时日。此种形势下，充裕的流动性如果通过各种途径进入股市，将造成股市不稳定的资金推动型上涨，对实体经济的恢复弊大于利。

总之，从现有数据分析，虽然目前信贷表现为数量上的高增长，但这种高增长的可持续性不强，其对实体经济增长的支撑作用也还需进一步发挥。可以说，保证银行体系流动性的总体充裕只是保证经济金融平稳运行的一个基本条件，合理引导银行体系资金及时有效地流入实体经济部门，才是下一阶段“保增长、调结构”的关键命题。

推动资金流向实体经济：保增长的一个关键命题

实事求是地看，全方位疏通资金转移渠道从而进一步推动银行体系资金流入实体经济需要多方努力。

从政府层面看，首先要通过加大社保、医疗及教育投入等政策措施，确保消费稳定较快增长。同时在落实产业振兴规划的过程中重点推动行业内重组。此外要加大财政、税收和货币政策的配合，花大力气改善中小企业融资的外部环境。惟此，才可望通过这一轮的经济刺激计划实现经济结构的调整和增长方式的优化。

从监管层角度看，加强信贷资金流向监测、合理引导信贷资金投向在当前具有重要意义。另外，需防止货币供应量持续过快增长，在保证银行体系流动性总体充裕的同时，加大阶段性的货币回笼，优化银行的资金期限结构，从而减少信贷增长的波动性。

对银行来说，下一阶段应紧密结合产业振兴规划和居民消费增长态势，加大金融创新力度，重点针对行业重组、消费信贷、中小企业融资以及服务行业发展不断推出更多的金融产品，同时，加快贷款的周转速度。

（作者系中国工商银行城市金融研究所副所长。

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