中国金融业的海外并购分析

姚　娟　吴明华

全球跨国并购步伐2007年受次贷危机的影响明显放缓，但是对于中国来说，情况却截然相反。2007年成为中国并购交易史上具有划时代意义的一年。统计数据显示，2007年中国买家共斥资292亿美元收购海外公司，海外投资者收购中国公司支出则为215亿美元，中国在海外收购额首次超过了海外买家在中国的收购额。2008年在全球经济形势困难、调控政策不放松的情况下，国内金融业企业海外并购步伐并未停止。

一、中国金融业海外并购背景

（一）金融业海外并购历史回顾

从金融并购历史来看，海外金融并购出现过三次浪潮：20世纪80年代的兴起阶段，90年代的深化阶段以及最近的次贷危机时期。每个时期的并购都呈现出各自的特点：

第一阶段的并购活动主要是日本金融机构并购美国资产，并购对象多为房地产实物和部分金融机构股权，并购交易形式为现金交易。典型案例有日本三菱日联银行收购加州联合银行。

第二阶段为海外金融并购的活跃期，并购规模和数量都急剧增长。欧美金融机构成为主要的并购方，并购对象除了金融机构股权外，一般债权甚至不良金融资产都成为并购的对象。这个时期典型案例有美国的孤星基金参与日本、韩国、印尼、马来西亚等国的公司和金融资产并购重组。

第三个阶段就是最近的次贷危机爆发以来，金融海外并购再次活跃。中国等外币储备丰富的新兴市场国家开始在海外并购中扮演重要角色，并购对象主要是欧美的问题金融机构和业务部门。典型案例如最近的中投斥资美国百仕通、民生斥资美国联合银行、中行收购法国爱德蒙得洛希尔银行20％股权等。

（二）中国金融业海外并购现状

自2006年底中国金融业海外并购起步以来，并购活动呈现强势发展，而次贷危机的爆发更是为国内金融机构和企业“走出去”提供了千载难逢的机遇。下表为2006年底以来，中国金融业大额海外并购情况。

从以上并购案例分析来看，中国金融业的海外并购主要有以下几个特点：

第一，从并购主体上来看，主要包括以下四类：第一类为银行业海外并购，包括工商银行、建设银行、中国银行、民生银行、国家开发银行等；第二类为保险业，包括中国人寿和中国平安保险集团；第三类为主权投资基金，包括中国国家投资公司；第四类为证券公司，如中信证券等。这四类金融机构构成了目前我国金融业海外并购的主力军。

第二，从并购目标来看，并购目标企业大多为发达国家，尤其是欧美国家金融企业，而且呈现出并购金额巨大的特点。从2006年底至2009年1月的并购案例来分析，从并购数目上来说，中国金融业并购中欧美国家企业占到了50％以上；从并购金额上来看，大多数并购都在10亿美元以上。之所以呈现这个特点，主要是受最近金融危机的影响，使得欧美金融企业资产市场价下降，因此很多中国金融机构抓住此次机会，意图海外“抄底”。

第三，从并购方式上来看，主要有参股型收购和控股型战略收购。通过这两种方式，中资金融机构可以较为迅速的提升在当地市场的地位、实现多元化经营并获取更好的投资回报。从目前发生的收购案例来看，股权收购的方式丰富，包括协议转让、IPO认购、定向增发、认购可转债、二级市场的公开收购等。参与型收购的案例有中投入股黑石、大摩，国开行投资巴克莱银行；控股型的战略收购案例有中行收购新加坡飞机租赁公司，以增加多元化的业务领域为目标，建行收购美银亚洲、工行收购印尼哈林姆银行以及澳门诚兴银行，均意在获得被收购方的经营牌照及机构网络，迅速提升在当地的市场地位，民生银行收购美国联合银行和工行收购南非标准银行，目的在于谋求更高股权甚至控股权。

二、中国金融业海外并购面临的机遇与挑战

（一）中国金融业海外并购面临的机遇

1．欧美金融机构受次贷危机影响估值下降。在本次由美国住房次级贷款引发的金融危机，使得美国甚至欧洲金融机构损失惨重，其重要表现就是各金融机构出现估值大幅下降。例如，花旗银行在危机爆发三个星期内两次冲减资产132亿美元，整个投资银行出现估值下降、盈利骤减的逆流。保险公司手头也压着大量结构产品，对冲基金更有超过45％的CDO，欧洲金融机构有1500－2000亿美元的CDO。因此，在这种情况下，金融机构的股票价格大多十分低廉，即使许多优质的公司，其股价也低于内在价值。这时，低廉的股价为我国金融业企业的进入节约了资金，降低了门槛。而且，此时由于很难有其它机构出来竞价，入主欧美公司的政治阻力也会比较小。

2．我国目前充足的外汇储备为金融业海外并购提供经济支持。截至2008年底，中国外汇储备已达1.95万亿美元，这给国内宏观经济运行造成了巨大压力。一方面，外汇的剧增导致央行被动投放基础货币，国内流动性加剧，通货膨胀压力加大；另一方面，由于历史的原因，外汇储备结构不尽合理，其中美国国债、机构债比重偏高，这对资产配置的安全性、流动性和保值增值十分不利。因此在这种情况下，应该通过购买国外原材料、对外投资、跨国并购等方式将外汇花出去，比如可以将部分外债借贷给金融机构，使其通过海外并购活动“分流”并实现外汇储备的多元化。

3．人民币的不断升值更为中资银行“走出去”提供了动力。汇改以来，人民币对美元不断升值。中国银行、中国工商银行和中国建设银行三家银行在香港上市，也均是以美元融资，其战略投资者以美元入股。几百亿的美元资产由于人民币不断贬值，产生了大量的汇兑损失。这无疑迫使中资银行不得不寻求以美元投资的途径，以此来减少损失。同时，受宏观调控的影响，银行业的资金运用管理十分严格，我国《商业银行法》对银行业严格的分业经营的规定，大大减少了银行业资金运用的渠道。在这种矛盾的情况下，投资海外金融机构成为一个不错的选择，一方面，它可以将大量美金进行投资；另一方面，投资海外金融机构相对其它投资渠道来说风险较小。对于人民币融资银行来说，人民币对美元汇率的持续升值可以使中国能以更少的人民币购买海外资产，降低企业收购成本。

（二）中国金融业海外并购面临的挑战

1．并购后盈利的不确定性。从2007年中国金融机构海外投资的地域来看，除了工行收购印尼哈林姆银行90%、澳门诚兴银行80%和南非标准银行20%的股权以外，国开行认购巴克莱银行3.1%股份、民生银行收购美国联合银行控股公司9.9%股权、中投公司投资百仕通集团和摩根士丹利、中信证券宣布认购贝尔斯登总股本的6%、平安保险宣布收购富通集团4.18%的股份都是发生在发达国家的并购交易。然而，由于美欧金融机构对次贷相关资产的风险敞口很大，此前中投公司对百仕通、国开行对巴克莱股权的收购等都出现了较大的账面损失。因此，虽然说美国次贷危机给中国金融机构提供了良好的契机，但是是否最终获利，随着美国经济形势的进一步恶化还很难下定论。

2．存在并购后的整合风险。国际上关于并购有一个“七七定律”，是指70％的并购没有实现期望的商业价值，其中70％的并购失败于并购后的整合。因此，企业并购交易的结束，并不意味着并购的成功，而意味着企业开始进入真正的并购关键期。对金融业来说，收购企业与目标企业的整合是并购过程中最难跨越的障碍。这里不仅牵涉到两个不同金融企业间网络和技术衔接的困难，而且还需要弥合彼此间的文化差异。如果金融机构在这些方面透支过大势必导致资源的内耗，并最终影响金融机构的盈利能力。特别是如果一旦并购整合失败，金融机构可能付出巨大的代价。所以，并购完成并不代表海外扩张的最终实现，只有把人员、业务、 企业文化等资源有效整合，才能在不断发展中完成并购的任务，实现既定目标，实现 1 +1＞2的经济效率。

三、中国金融业海外并购应采取的对策

第一，金融机构综合实力有待增强。从目前的情况来看，我国银行的主要收入来源仍然是传统的利差收入，非利息收入占比最高的银行也不到30%，还有相当多的商业银行非利息收入占比在一位数徘徊。而近年来，国际大银行的非利息收入占总收入的比例普遍超过50%，有的银行甚至达到80%。这表明，我国商业银行综合实力还不强，金融创新的层次还较低，产品同质化现象严重，技术含量不高，吸纳型和模仿型创新较多，自主式创新较少。因此，要进行海外并购，应该首先进行金融创新，增强我国金融机构的综合实力。2006年12月中国银监会推出《商业银行金融创新指引》，提出了对金融创新的要求。推动自主创新，提高创新的技术含量与层次，将是我国商业银行在创新中制胜的要素。另外，是否拥有高素质的专业人才，特别是高素质的具有国际化水平的经营管理人才，更是我国金融机构海外并购成败的关键。

第二，金融机构应慎重选择并购对象。中投公司对百仕通、国开行对巴克莱股权的收购的例子告诉我们，并购对象如果选择不好会直接导致并购的失败。首先，从并购区位选择上来说应优先选择受危机冲击较深并具有发展潜力的地区，并购重点对象为中国金融机构具有较强并购实力的海外金融不良资产、银行金融机构等。其次，从具体收购对象来看，收购之前一定要做好充分的调查分析。企业收购过程中最复杂的一个环节就是估值与定价。只要对目标企业做好彻底的调查才能更准备的估价，不至于造成估价过高的情况。比如招商银行收购永隆，很多业内人士都指出其收购价格过高，其主要的原因就是招商银行此前尽职调查经验的缺乏。

第三，金融机构应注重并购后的整合。前文中我们提到并购后的整合是我国金融业海外并购面临的一大挑战。整合包括各方面，有战略、文化、人员和管理的整合。海外并购涉及到不同的国家，不同的民族文化和不同的企业文化，由于文化的差异，双方在沟通上容易产生分歧和障碍。比如当并购企业的管理者带领一批原企业人马来到并购企业，很可能就产生不同利益集团，在战略目标上出现分歧。所以在收购之前，中资金融机构就应该充分重视并购企业所实施的战略及传统文化。对被收购企业的历史、风格以及声誉进行必要的了解。优先选择与自己企业目标和文化背景相似的对象。双方之间加强沟通和交流。

第四，政府应出台进一步的政策支持。面对当前金融动荡带来的机遇和国内金融机构海外并购日益活跃的现实，中国应汲取国际金融并购的经验和教训，尽快制定和实施国内金融机构海外并购的国家战略。另外政府部门还应该考虑出台进一步支持国内金融机构海外并购的政策，通过出台相关规章和制度简化相关审批手续，减免部分税费的方式为金融机构的海外并购提供服务；通过多部门的政策支持政务服务帮助金融机构降低并购的交易成本和不确定性。2009年1月20日，国家开发银行发放首笔并购贷款16亿，用于中信集团战略投资白银集团的项目并购，这一类的政策支持应该进一步应用到我国金融业海外并购活动中。▲