ＦＤＩ留存利润：一群未上锁的“笼中虎”

刘　华　卢孔标

改革开放以来，引进FDI（外商直接投资）一直是我国利用外资政策的重中之重。随着FDI流入的不断积累，《中国国际投资头寸表》显示2007年底国内FDI存量已达7424亿美元。这些资金每年获取的利润除了部分汇出国以外，还有一大部分留存在国内，形成了可观的FDI留存利润资金。由于当前的外汇管理制度框架下，对于FDI留存利润的汇出并没有任何限制，假设我国发生大规模资本外逃事件，FDI留存利润的集中汇出可能造成严重的后果。

我国FDI留存利润到底有多少？

FDI留存利润估算的基本思路，是以每年FDI存量为基础，根据当年外商直接投资的投资收益率计算其利润总额，再减去每年FDI的利润汇出，即为当年的留存利润。尽管计算方法比较简单，但是目前我国尚没有FDI存量以及FDI投资利润率的系统统计，对于FDI留存利润的计算只能采取估算方法。

FDI存量方面。目前我国关于FDI存量的统计主要是《中国国际投资头寸表》中的数据，且只有2004～2007年三年的数据，分别为3690亿美元、4715亿美元、6125亿美元和7424亿美元。为了获得2004年之前的FDI存量，我们首先根据各年国际收支平衡表中FDI差额的简单累加，再进行适当调整。简单累加表明，截至2007年底中国的FDI存量约为8251.11亿美元。考虑到FDI撤资以及加速折旧等因素，再以80％的比例为基准，对简单累加的FDI存量进行调整。估计得到FDI存量如图1所示。

FDI投资利润率方面。根据世界银行的估计，20世纪90年代后期流入发展中国家的FDI所获得的平均年利润率为16%～18%。而国际货币基金组织的研究表明，跨国公司在中国的投资平均收益率为13%～14%。自1998年开始，《中国统计年鉴》开始每年公布中国三资企业的所有者权益和利润总额的数据。以这些数据为基础，我们可以计算得到简单的净资产利润率约在13%～15％的区间内，这与IMF对跨国公司在华投资平均收益率的估计较为符合。对于1998年之前数据，我们以1998～2007年的平均值计算，约为12％。据此，测算得到历年FDI利润如图2所示。

根据上面得到的FDI利润总额，减去国际收支平衡表的投资收益借方数量，可以计算出每年FDI利润的留存额度。1985～2007年间，FDI留存利润总额累计约2939.5亿美元。相对应的，1985～2007年国际收支平衡表反映出来的FDI利润汇出约为3240亿美元，可见约48.5％的FDI利润被留存在国内。从FDI留存利润规模波动来看，大致经历了三个阶段。第一阶段是1994年之前，FDI留存利润量整体上呈现稳定上升趋势，但是规模较小，1985～1993年的利润留存总额约在157亿美元左右。第二个阶段是1994～2001年，FDI利润留存规模出现大幅波动，特别是1998年和1999年FDI留存利润为负，也就是说这两年间外商直接投资的利润汇出要大于当年的利润总额（我国允许外资企业以前几年累积的FDI收益进行结汇）。不过这一阶段FDI留存利润规模依然为正，约为167亿美元左右。第三个阶段是2002年至今，FDI留存利润规模大幅度增加，2002～2007年7年间的利润留存总额高达2615亿美元。可见，随着中国国内FDI存量规模的急剧攀升，FDI投资利润的累积已经相当客观。

FDI留存利润逆转的风险增大：FDI利润流出趋势正在强化

在FDI留存利润规模继续保持增势的同时，我国每年FDI利润汇出的规模也在持续上升，这一态势的潜在风险在于：如果FDI利润汇出规模继续扩大，并超过FDI利润增速，则极有可能出现FDI留存利润的逆转流出。从FDI利润汇出的历史表现以及当前国内外经济金融态势变化来看，FDI利润留存逆转的风险正在加大。FDI汇出利润占总利润的比重变化可以清晰描述这一趋势。

历史经验表明，在面对不确定前景时，FDI倾向于将通过利润汇出撤出资金。1995年以前，FDI汇出利润比重几乎可以忽略不计，意味着外商选择将所有利润用于再投资或国内其他投资。1995～2001年汇出利润占总利润比重大幅度提高，其中1998和1999年FDI利润汇出为总利润的2.33倍和1.25倍，外商选择将大部分的利润汇往国外。这一时期利润汇出的大幅度增加主要是因为：一是外资企业利润汇出便利化，1996年开始我国实现经常项目可自由兑换，FDI利润汇出不受限制；二是亚洲金融危机爆发后，外资企业面临的主权风险和投资风险等急剧恶化，为了避免风险，这一时期的FDI有着明显的短期性特征；三是这一时期人民币贬值预期加剧，汇率风险加大，外资企业倾向于将比利润更多的资金汇回母公司。

值得关注的是，2005年开始，FDI利润流出速度大大加快。特别是2007年，FDI利润汇出总额已经高达548.49亿美元，比2006年增长47.6％。从当前经济金融形势发展来看，前期吸引国际资本流入的主要因素发生变化，次贷危机深化加大了资本短期内流出的可能性。一是人民币升值趋势放缓，市场预计人民币未来有贬值的可能，NDF（无本金交割原期外汇交易）市场已经显出贬值预期，人民币升值的动机动力因素将急剧减弱；二是全球金融动荡加剧使得中国经济减速的风险越来越大；三是我国面临房地产市场硬着陆的风险；四是美国金融危机升级以来，流动性压力（资金短缺）加大以及去杠杆化要求，促使外资机构将投资在中国的资金汇回国内，以便囤积美元现金防止现金流断裂。FDI留存利润的流出加快将是一种趋势性的变化。

FDI留存利润逆转对国际收支平衡的潜在冲击

FDI利润汇出对我国国际收支平衡的潜在冲击在两方面：一是FDI存量的新增利润汇出对国际收支的影响；二是历年累积的FDI留存利润逆转流出对国际收支平衡的冲击。前一种冲击目前已经比较显著；而后一种冲击的潜在影响更大，一旦形成，极有可能导致国际收支危机。

每年新增FDI利润汇出的国际收支压力

自2003年以来，我国每年的FDI汇出和留存利润总和已经开始显现出超过当年FDI流入规模的趋势。以商务部的FDI统计口径，FDI当年利润规模已经超过FDI流入规模；而以国际收支平衡表的FDI差额口径，FDI利润与FDI流入的比重也不断提升。之所以没有出现净投资缺口，主要是因为目前的FDI留存利润比重依然较高。从FDI利润汇出的趋势来看，自1998年以来，中国每年的FDI利润流出均在200亿美元以上，并呈现逐步递增的态势。2007年，FDI利润汇出规模已经高达548.49亿美元。

随着FDI存量的继续增大，即使FDI利润留存比例不变，每年FDI利润汇出规模也会保持上升态势。根据我们计算的2007年底7424亿美元的FDI存量，即使按15%的年回报率来计算，那么外商在中国的年投资收益约为1113.6亿美元。如果外国投资者每年把利润收入汇回，为了保持经常项目平衡中国每年必须要有约1113.6亿美元的贸易顺差，这必然会对当年的国际收支造成较大压力。

FDI留存利润集中流出的国际收支压力

FDI利润存量决定了未来汇出的总量。外商投资的根本目的在于赚取利润，利润的汇出是必然的，而由于历史的积淀，留存利润对国际收支带来的负担可能会更重。FDI留存利润的最大风险在于，FDI留存利润流出的规模和时点完全取决于企业自身。一旦经济金融形势逆转，外商投资企业可能不一定通过撤回投资资本金方式，而是将累积多年的巨额未分或已分配利润集中汇出，因而在短期内形成较大规模资本流出的可能性是存在的，后果是极有可能导致国际收支危机。

FDI留存利润在国内并不是以外币形式存在的，不管是再投资还是投向其他部门，一般是以人民币的方式存在。对潜在流出规模的具体测算，需要对FDI留存利润进行货币转换。改革开放以来人民币汇率机制几经改革，人民币对美元的名义汇率也经过了大幅度的调整。以各年汇率对FDI留存利润进行简单换算，结果为23271亿元人民币。再将这一数值以2007年人民币对美元7.61元人民币/美元的平均汇率折算，得到3057亿美元。如果经济形势发生逆转，历年累积的FDI留存利润极有可能成为资本大规模撤出的“领头羊”，3057亿美元的资金流出相当于2007年底全国外汇储备的20％、全年外贸顺差的116.6％。如果加上FDI存量，2007年底总规模超过10481亿美元，相当于2007年底全国外汇储备的68.6％，全年贸易顺差的400％，导致国际收支危机的发生并不是“杞人忧天”。

FDI留存利润资金投向的“不透明性”潜藏更大风险

FDI留存利润流出更关键也是核心的问题在于FDI留存利润对我国实体经济的潜在影响。这方面有几个问题亟需解答：如此庞大规模的留存利润是以什么形式留在国内？资金投向了哪些领域？这些投资撤出会对所在领域造成多大的冲击？由于我国目前的统计监测系统并没有对FDI留存利润的单独、系统的监测，FDI留存利润的这种“不透明性存在”，可能潜伏着更大的问题。由于我国外商直接投资企业经营中存在一定的利润转移、加速折旧等现象，FDI在国内的实际利润留存规模可能比本文估算的更大，即便是这些资金一部分投资于非流动性资产，其集中流出的风险和冲击依然不可低估。因此，适时调整当前的FDI政策，加强对FDI留存利润的监测监管，是我们面临的刻不容缓的任务。

加强对FDI留存利润监测监管的建议

外资政策的适时调整

目前，我国已经由20世纪90年代初期的储蓄短缺和外汇短缺“双缺口”格局发展到当前的储蓄过剩和外汇过剩“双过剩”，吸引FDI的重心也需由重数量向重质量转变。

第一，应根据我国实际情况，结合基本国情和经济发展承受能力来制定FDI每年的所需规模。同时，以经济发展、经济结构升级为基点，按照国际市场需求和国内经济发展需要主动引导外资的投向，鼓励FDI的长线投资，使其真正融入中国经济体系，降低撤资可能性。

第二，降低FDI利用国内的优惠政策进行追逐利润投机行为的可行性。具体而言，应对外商投资企业实行国民待遇，减少并逐步取消各种政策优惠，让内外资企业得到同等待遇，鼓励国内私人资本在同样的舞台上与外资实行公平竞争。当外资企业在国内不再享受任何优惠待遇时，市场的力量会自发地将低技术和低效率的外资企业赶出市场，并留下和吸引进高技术和高效率的外资企业。

加强对FDI及其利润留存的统计与监测

第一，以外债对待FDI并将其纳入国家外债监控范围。FDI

与对外举债无本质区别，虽然不用付息，但要允许投资方汇回利润。也就是说，今天中国GDP的高速增长要以未来中国GNP的低速增长作代价的。FDI并不是越多越好，有一个适度的债务承受范围，并需要对它加以监控。同时，加强对FDI投资领域的监管，防止FDI的投机行为。

第二，加强对FDI留存收益的统计与监测。FDI的留存收益自由性比较强，而且性质也是追逐利润，一旦国内经济出现问题，很可能出现集中汇出，加剧国内经济的恶化。建议对这部分余额进行专门的统计监测，一是摸清外商投资企业的利润底数，并对滞留境内的利润从外汇管理角度予以定性；二是要求外商投资企业对滞留境内利润进行登记，以密切关注汇回利润的波动趋势，即时应对其突然的逆转。

有序疏导FDI留存利润的汇出

由于FDI利润汇出目前并不受外汇管制制约，因此有序疏导FDI利润汇出至关重要。从流量角度来看，目前没有出现FDI净投资缺口是由于我国新增FDI规模相对较大，同时依然有较高比重的利润留存。鉴于我国目前面临的一个重要问题是外汇储备资产增长过快与规模过大，有序疏导FDI当年新增利润和留存利润的汇出，是缓解国际收支失衡的有效途径。从存量角度来看，一是要降低新增利润的留存，二是要疏导留存利润的有序流出，这从长远角度是化解和降低FDI留存利润集中流出冲击的根本。在这方面，取消对外商投资企业利润再投资退还40％所得税的优惠政策，可能是较为明智的措施。

（作者单位：中国人民银行海口中心支行）