人民币再度面临升值压力

施卫华 汪 浩 谢声时

摘要:随着全球经济开始复苏,美元开始逐级走弱,而人民币也随之相对其他货币贬值,因此国际上针对人民币汇率升值的压力越来越大。大量热钱尤其是低息美元套利资金的流入将给人民币带来巨大的压力,如何应对,适时启动危机之前的市场化汇率形成机制值得我们深入研究。

关键词:人民币;升值;压力;

近段时间,国际上针对人民币汇率升值的压力越来越大。早在二十国集团(G20)在匹兹堡举行第三次金融峰会前,英国《金融时报》便率先发难,称全球经济的再平衡需由人民币做起。此后,包括国际货币基金组织(IMF),以及工业国家7国财长会议等,都纷纷对人民币升值施压。2009年10月3日召开的七国集团财政部长与央行行长会议,重新将汇率问题作为讨论重点,指出人民币升值将有助于促进中国与全球经济实现更加平衡的增长。再考虑到美国总统奥巴马在二十国集团匹兹堡峰会上把全球经济失衡与再平衡列为重点议题,认为低估的人民币汇率是造成全球经济失衡的重要原因。我们不难发现,在经历了次贷危机这一间歇期后,发达国家已经重新把注意力投向人民币汇率水平,要求人民币升值的外部压力正在卷土重来,并可能愈演愈烈。

来自美国的压力正在酝酿之中,美国一些行业组织鼓动奥巴马政府将中国列入“汇率操纵国”,虽然奥巴马政府在当前形势下没将中国列入汇率操纵国,人民币面对的升值压力还是不能小觑。许多国家正在发起的针对中国的贸易磨擦,也被认为是对人民币施压的工具。以这两个月为例,美国针对中国的油井管案、轮胎特保案的硝烟还未散去,钢铁行业又起纷争。近日欧盟裁定中国输欧无缝钢管对欧盟产业构成损害威胁,决定征收17.7%-39.2%的最终反倾销税。而美国商务部也跟着宣布,对中国进口的无缝钢管开展反倾销和反补贴调查。

烽烟四起的贸易形势,为今后的人民币汇率走势增加了不小的压力。自2008年7月以来,人民币汇率处于一个相对稳定期,基本上在6.8920-6.8061之间波动,虽然人民币名义上是跟一篮子货币挂钩,但实质上是再次盯住美元。

随着全球经济开始复苏,各国面临的金融危机创伤开始愈合,国际上对人民币汇率再度施压。由于中国经济复苏势头较快,成为全球经济中的一个“亮点”,在金融危机引发全球经济不平衡的背景下,各国自然把注意力集中到人民币汇率之上。人民币汇率政策应该如何应对国际形势?中国是应该继续挺下去,还是在压力之下进行调整?如果挺下去,应该坚持到何时?这对于中国决策层来说,都是极为现实的问题。

发达国家重提人民币汇率问题并非偶然,这与当前的世界经济形势密切相关。美欧日等主要经济体在2008年相继陷入衰退后,在史无前例的扩张性财政货币政策刺激下,各国经济从2009年第二季度起显著反弹。然而,这种反弹主要是政府刺激政策以及企业的重新库存化导致的,在主要经济体失业率显著下降、消费明显改善之前,这一波经济反弹缺乏可持续性。

在政府扩张性政策难以为继的前提下,各国政府不得不千方百计寻找新的增长动力来弥补扩张性政策效力消逝后的空白。通过本币贬值或者逼迫竞争对手货币升值,来提高本国出口商品的国际竞争力,通过扩大贸易顺差或者缩小贸易赤字来带动经济增长,就成为优先考虑的选择。

要求人民币升值的外部压力,总是和发达国家的贸易保护主义压力如影随形。近期,中国出口商品面临着越来越严峻的外部环境。奥巴马政府的轮胎特保案刚刚过去,欧盟针对中国无缝钢管的制裁硝烟再起,这些案例可能还仅仅是未来全球范围内贸易保护主义的冰山一角。除了发达国家外,未来来自新兴市场国家和发展中国家针对中国出口的潜在贸易争端也不容小觑。当然,与其在特定商品上打压中国出口,自然不如要求人民币升值这种“一刀切”的方式一劳永逸。因此,近期内针对中国出口的种种反倾销、反补贴浪潮,其实是与要求人民币升值的压力相互配合的。

自我国在2005年7月启动人民币汇改以来,截至2008年第二季度,人民币对美元名义汇率升值超过20%。然而,从2008年第三季度起,人民币汇率事实上重新回归到盯住美元的刚性水平。在2008年下半年,人民币有效汇率随着美元的逆市反弹而继续升值。进入2009年后,人民币有效汇率随着美元的下挫而有所贬值。从中国的出口表现来看,尽管出口额连续多个月出现同比负增长,但中国出口在海外市场上的份额却持续上升。这无疑给外国政府提供了重新对人民币汇率施压的理由。

要求人民币升值的外部压力卷土重来,极有可能带来人民币升值预期的反弹。一旦国内外企业、居民和投资者再度形成人民币单边升值预期,中国国际收支可能再度重演2007年与2008年上半年的狂飙突进:不但贸易顺差和FDI流入放大到显著偏离历史趋势,不能被贸易、合规投资与信贷所解释的短期国际资本流入也汹涌而入。

海外投资者已经开始下注人民币升值。海外无本金交割市场长期限人民币兑美元在10月连续走高。对冲基金继续冲击人民币长期买盘,至一年期6.5元的水平。市场下一步预期(人民币)升值5%。。现时的人民币买盘仍是对冲基金为主,主要冲击长期盘,而且获利的平仓盘很少,反映投资者仍然预期人民币将继续升值。推动人民币升值的原因除了美元的弱势外,内地的强劲经济数据和政府言论,也让投资者放心压宝人民币升值。随着人民币升值预期的增强,9月份流入我国的资金明显增多。央行日前公布的金融机构人民币信贷收支表显示,截至9月末,金融机构外汇占款余额为18.54万亿元,较8月份增加4068亿元,增加额创下年内新高。根据历史数据,今年前8个月,新增外汇占款基本都维持在1000亿-2000亿元左右。其中,最高为5月份的2426亿元。9月单月外汇占款创新高,并与当月贸易顺差和FDI(外商直接投资)之和有较大差额,这可能说明资金又在大量流入我国。与此同时,低息美元套利交易的盛行加大了人民币升值的压力。这波全球资产泡沫的催生了借入美元投资风险资产的套利交易,由于美元汇价走贬,现在借入美元投资外国资产的操作,不只是“零利率”,甚至还是“负利率”。当前的环境鼓励投资人借美元来买进“任何”风险资产美元利差交易的盛行,可以用来解释最近几个月来股市、原油、能源与商品价格联袂超涨的状况。任何借美元买风险资产的投资人获利都好得惊人,从而又吸引更多资金投入,推高风险资产价格。美元利差交易使得美元大量流入我国,以获得人民币升值和人民币资产增值两方面的收益。这又让我国的资产价格上涨更加明显,又更吸引更多投机资金借入美元进入我国。

国际收支双顺差的放大导致外汇储备激增,以及通过外汇占款形式发放的基础货币增加。尽管央行可以通过发行央票以及提高法定存款准备金率的方式来冲销基础货币的增加,但冲销或者会加大央行的成本、或者会推高市场利率,从而吸引更多资金流入,因此冲销是难以持续的。如果冲销不可持续或者不完全,那么外汇储备激增必然会加剧国内流动性过剩。过剩的流动性或者流入资产市场,推高资产价格;或者流入商品市场,加剧通胀压力。总之,一旦人民币单边升值预期形成并得到强化,中国可能重新面临流动性过剩、资产价格上升、通胀压力抬头的不利局面。

那么,应如何应对新一轮的人民币升值压力呢?

我国固然可以在短期内抗住各种压力,维持人民币对美元名义汇率的基本稳定,但如前所述,在人民币单边升值预期下维持汇率稳定的代价是很大的。从根本上而言,缓解人民币升值压力要求中国政府加快结构性调整的步伐,通过提高居民相对收入、增加社会性公共产品(教育、医疗、社保)供应、开放服务业等措施来刺激居民消费,通过提高居民消费以缓解产能过剩引致的出口压力。同时我国应加快国内要素市场价格改革,取消扭曲性的外资外贸激励政策,鼓励中国企业的海外投资,以缓解双顺差规模甚至改变双顺差格局。

(作者单位:中国人民银行海口中心支行)