国际汇率制度改革的经验教训

宋建奇

编者按：近年来，人民币汇率成为中国对外经济关系的焦点问题。最近召开的20国财长和央行行长会议及中美经济会议都使我们感受到，尽管中国已经开始了人民币汇率朝着更为市场化方向的改革进程，但无论是进度还是力度或者操作的方式肯定还会不断地受到某些利益群体的指摘或批评。对我们来讲，外部压力依然存在。眼下，我们是继续按照自己的需要和可能性来自主推进，还是屈从某种压力而轻率决策，确实考验着我们的智慧。回顾一下若干经济体经历过的汇制变革的进程，可能对我们今后做出每一次抉择都会有所裨益。

经济全球化的浪潮和我国对外开放的发展，正在加快我国金融体系融入世界金融体系的步伐，这使得我国的汇率制度改革日益成为影响整个国家经济生活和金融体系稳定的重要因素。事实上，在过去三十年中世界经济和金融体系及其整体结构的变化，无不与全球汇兑体系和有关国家的汇率制度有着及其深刻的联系。中国的汇率制度改革之所以成为全球关注的焦点之一，也正是这种联系的突出反映。这里将重点对于90年代上半期拉美国家和90年代下半期东南亚国家以及过去20年以来日本汇率制度改革的经验进行比较，阐明其汇率制度改革方案的缺陷，以及其相关汇率政策对经济和金融制度产生的负面影响。

关于国际汇率制度改革的比较研究

国际汇率制度的改革，与全球经济一体化发展的进程密切相连。在战后全球新经济格局形成的过程中，推动国际资本的自由流动，一直是国际金融体系发展的一个重要目标。具有代表性制度安排，体现在国际货币基金组织章程中关于“资本账户可兑换”的条款。同时，在国际经济学主流思潮形成过程中，整个20世纪70年代和80年代是自由主义经济学取代凯恩斯主义、并成为全球占主导地位经济学思想的时期。建立自由市场为主导的经济体制和发展全面开放的资本市场，成了世界性经济结构调整的主导旋律。在工业化国家和国际金融机构的倡导和推动下，国际资本自由流动取得了突飞猛进的发展。建立一个基于资本自由流动的国际金融体系，似乎将能为提高全球生产力开辟无限广阔的前景。

由于受到经济规模和管理水平所限，为了促进对外贸易和吸引外资流入，发展中国家通常多选择实行固定汇率制度或者“准固定汇率制度”的汇兑安排。在汇率制度的改革过程中，拉美和东南亚的发展中国家还引入了诸如“爬行钉住”、“区间浮动”和“管理浮动”等从固定汇率向浮动汇率过渡的中间性汇兑安排。与此同时，在国际金融制度发展过程中，随着美国放弃“布雷顿森林体系”，浮动汇率制逐渐成为国际汇兑制度的主体形式。根据国际货币基金组织的统计，全球实行浮动汇率制度的国家占其所有成员国家的比重，1970年不足10％，1980年增长到60％，2000年进一步超过85％。

资本的自由流动和浮动汇率制度对于改善全球资源配置效率和全球资本市场体系形成的利益无庸置疑。但是，这种利益并非可以自动产出收获的谷物。过去20年全球经济和资本市场运行的实际经验告诉我们，资本的自由流动和浮动汇率制度的改革，本身也伴随和蕴涵着巨大的风险。对于任何致力于浮动汇率制度改革的国家来说，不仅需要创造必要的先决条件，而且更需要保持稳健的政策环境并坚持有效的防范措施。

拉丁美洲国家的汇率制度改革

20世纪80年代是拉丁美洲“失去的十年”。经济全球化对发展中国家的负面影响凸显出来，拉丁美洲面临最大的威胁是严重的国际债务问题。面对严重的债务危机和经济困难，拉美国家不得不接受美国政府、国际货币基金组织和世界银行等国际金融机构开出的一套套“结构性调整”的改革方案，新自由主义的改革政策在拉美国家中迅速扩散。

90年代是拉丁美洲扩大开放的十年。拉美国家在实行固定汇率制度的前提下推行市场对外开放的政策。同时，为了控制资本流动对经济造成损害所采取的严格资本管制制度也逐渐放松。拉美国家希望通过固定汇率制度稳定预期收入，增加对外资的吸引力，支持他们选择的进口替代经济发展战略，加快缩小与发达国家的经济差距。在此基础上，拉美国家政府把“经济市场化”和“贸易自由化”作为经济改革的主要内容，通过国有企业私有化引入市场机制，促进竞争；通过降低关税、取消进口限制，开放国内市场，推进经济国际化的进程。在国内宏观调控领域，货币政策也开始由直接向间接调控转变。这种以固定汇率制度加上资本管制为核心的对外经济政策，不仅为诸如巴西、墨西哥和阿根廷这样的拉美大国所奉行，就是在智利、委内瑞拉和哥伦比亚等也普遍实行。

在新制度引入的初始阶段，外资短期内的大量流人，为这些国家经济发展提供了宽松的资金环境。但是，在国内经济状况出现不可持续倾向时，大量外资的涌出，也给这些国家带来了经济和金融危机。特别是墨西哥和阿根廷这样的拉丁美洲大国，在爆发了经济危机的同时，严重的社会问题也趋向激化。

固定汇率制度致使墨西哥本币币值长期高估，削弱了企业的出口竞争力，造成经常账户巨额逆差，1994年终于引发了金融危机。实际上，固定汇率制度已使墨西哥面临三个方面严重问题：(1)危机后短期外资流入迅速下降，使墨西哥宏观经济面临全面紧缩的压力；(2)资本流失引起支付困难，特别是集中到期的300亿美元短期债务，更对墨西哥的外汇储备基础形成严重挑战；(3)危机前的借款风潮演化为国内银行系统的大量坏账，支付困难使得国内金融机构面临体系性风险。在美国政府主持下，墨西哥从国际社会获得了520亿美元的紧急贷款，其中美国的“汇率稳定基金”和国际货币基金组织的援助资金是主要来源。与此同时，为阻止短期外资的大规模流出，墨西哥政府采取了紧缩性的财政和货币政策，利率从1994年11月的16％提高到1995年3月的86％。1995年，墨西哥国内生产总值下降了6％，开始实行浮动汇率制，比索对美元的汇率从1995年3月的7．5比1升值到6比1，市场利率水平重新回落到危机前的水平，通货膨胀率和物价水平也降低到可控范围之内。

阿根廷是在固定汇率制度下实行以市场自由化和私有化为核心、经济全面对外开放政策的另一典型国家。整个90年代政府解除进口限制，实行贸易自由化；开放金融和资本市场，实行金融自由化和资本自由化政策，开放外资银行进入阿根廷本地业务；实行阿根廷比索与美元挂钩的联系汇率的制度。具体而言，在汇率制度改革方面，1991年阿根廷取消了政府在货币和外汇方面的管辖权，实行比索兑美元1：1的联系汇率制度，即盯住美元。为了借助外汇硬通货强行控制国内通货膨胀，以后又实行了所谓“美元化”的货币兑换政策，实行本国货币与美元挂钩，这是后来阿根廷金融崩溃的前奏之

当时，阿根廷是世界上实行私有化规模最大的发展中国家。阿根廷迅速而彻底的公共部门私有化改造过程，使绝大多数国有企业在不到三年的时间里被卖掉，外资成为很多国有资产的买方。这也为阿根廷赢得了

“外资投资环境”迅速改善的赞誉，外国资本流入规模一度大幅度增加。放开对外资限制和外资银行涌入，一时刺激了阿根廷经济的复苏。但是，金融开放和大量外资进入的主要问题是增加了经济的不稳定性。1995年阿根廷失业率上升到18．4％，国内生产总值下降554．6％，社会不平等持续扩大，贫困线以下人口数量飙升。固定汇率制抬高了本国生产和劳工成本以及出口成本，使阿根廷产品很难与率先采取浮动汇率的巴西等拉美国家竞争。从1998年开始阿根廷外贸进入了逆差状态，当年阿贸易逆差为55亿美元，开始了直至今日的国际收支资本净流出的状况，而且，这些资本的流入在很大程度上是以投机资本为基础的，随时可能流出。事实上，阿根廷经济的效率在总体上在私有化以后下降了，并进一步引发了恶性通货膨胀。1989年阿根廷消费物价上涨5000％。2001年底阿根廷爆发了震惊世界的经济危机，也为其在固定汇率基础上的十多年的经济改革做了总结。阿根廷累计外债增加1300多亿美元：巨额财政赤字造成财政崩溃，全国近30％人口陷于贫困，失业率一度超过20％。

东南亚国家的汇率制度改革

东南亚金融危机的爆发与东亚和东南亚各国经济增长机制存在根本缺陷有关。1997年金融危机爆发前，东南亚国家的经济发展战略在许多方面有着与拉美国家相同的特点，基本奉行一种“赶超型”经济增长方针。其主要特征体现在三个方面：一是采取与美元联系的汇率制，以固定汇率促进出口增长，以推进工业化进程提高经济发展水平；二是政府通过直接或间接的干预措施，力图加快经济增长步伐；三是通过金融体系扩大融资规模，利用国民储蓄和外资加大产业投资，迅速扩大生产能力。

但是这种经济增长战略存在严重缺陷。首先，美元联系汇率制使本币对内贬值不能及时在汇率水平上得到反映，汇率高估造成的贸易竞争力下降使得潜在汇率风险累计增大，强化了国际投资资：本冲击的基础和危害；其次，政府干预政策激化了扩张性财政政策和货币政策与固定汇率制度的内在矛盾，形成了货币政策与汇率政策目标相互对立的格局；再者，通过银行体系吸纳国民储蓄资金和外资，以低于市场成本的价格转化为企业投资的过程造成企业高负债经营，埋下了银行业系统性风险不断累积增加的根源。最终，这种结构性的不平衡超过临界点时只能以金融危机爆发的形式强行加以纠正。

东南亚金融危机爆发后，印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、泰国、韩国相继实行浮动汇率制，期望浮动汇率机制会带来一个能够自动地调节对外经济平衡的汇兑机制。但是，仅仅依靠浮动汇率制不能解决它们所面临的问题。东南亚国家中最早实行浮动汇率制的印度尼西亚，受危机影响，印尼卢比在浮动汇率制度下在短短的几个月内下浮了600％，从1美元兑2300卢比变成1美元兑16000卢比，经济增长的成果受到严重侵蚀，亚洲金融危机带给印尼的经济损失绝对不比最近印度尼西亚海啸所带来的损失小。正因如此，1997年12月和1998年1月菲律宾和泰国再次回归固定汇率制度，开始实行有管理的浮动汇率，马来西亚于1998年9月30日又回到钉住美元的汇率制度。拉美和东南亚发展中国家在引入浮动汇率的初期几乎都面临过这样的两难，在国内货币供应严重过量的条件下，为了抑制通货膨胀，必须提高利率；一旦利率提高，又导致外资流入。恶性循环的结果，银根过松，给泡沫经济创造了条件，也给投机客创造了条件。

经过多年经济停滞和社会动荡，印尼直到最近才出现完全复苏迹象。不过，现在印尼又面临着相同的挑战：印尼卢比贬值。2005年8月印尼卢比跌至4年来最低水平，汇率曾经一度暴跌超过10％，降至1美元兑11750印尼卢比的水平。雅加达股票市场大幅度下跌，直到印尼央行宣布大幅度提高利率，外汇和股票市场才趋于稳定。目前，东南亚国家还在寻求找到一种国际储备货币作为其货币锚，处于力图钉住美元、但惧怕钉住美元的彷徨境地。建立怎样的货币与汇兑制度，仍然是东南亚国家在维持汇率稳定与保持国内经济增长中面临的重要课题。

日本的汇率制度改革

日本大规模汇率制度改革始于1985年的“广场协议”。1985年9月工业国家五国财政部长在纽约达成协议，协调行动，促使日元对美元升值，协议同时要求日本推行金融自由化，取消外汇市场限制。其后日本中央银行大举抛售美元收购日元，日元汇率开始空前上涨。日本中央银行采取提高短期利率的措施后，日元大幅度升值之势形成。从1985年9月到1986年8月日元兑美元汇价从260：1上升到152：1。1986年7月日本政府关于扩大内需的前一报告完成以后，日元长期升值的预期被市场普遍接受。日本中央银行实行的低利率和放松银根的政策也对日元升值起到推波助澜的作用。经过连续五次调息，日本银行业的法定贴现率从5％下降到2．5％，为其历史最低水平。政府旨在鼓励扩大内需的财政政策也刺激了国内房地产和证券投资，政府通过税收制度提供的种种优惠措施，刺激了居民的不动产投资，担保制度也为居民银行贷款大开方面之门，地产热为海外投资涌入创造了温床。

日元对美元汇率到1990年底升值幅度超过100％，一度最高曾达到80日元兑1美元的水平。日本政府通过修改证券交易法、放宽企业上市资格标准等举措把民间资金吸引到股票交易市场。这种政策导致日本的地价和股价随着外资流入的增加而开始迅速上升。日本银行放贷时强调土地担保条件，在地价暴涨又使得银行贷款抵押物被过高估价时，土地抵押实际上已经丧失了预防风险的作用。由于日本经济泡沫从1991年起开始破灭，导致了日本长达15年的经济萧条，各大银行均陷入不良资产的泥潭而不能自拔，一度资本充足率降到低于2％的水平，坏账比率空前高涨。但在此之前，日本的经济曾经出现过持续四十年高速成长的奇迹。目前日本政府、地方政府都已负债累累。2002年日本政府债务占GDP的比重已超过130％，如果加上退休金亏空和其他公共部门的债务以及对亏损企业担保，日本政府债务占GDP的比重实际上已经超过300％。

尽管日本国民总生产(GNP)在这段时期内仍然维持在大约3．7万亿至5万亿美元的规模(比较：中国为1万多亿美元，美国为10万亿美元)，占世界经济份额的13％～18％(比较：中国占6％，美国占30％)，并且每年产生600亿～1000亿美元的贸易顺差，在2000年对外纯资产达到1万亿美元以上，但是，根据《读卖新闻》最近进行的舆论调查，62％的成年人和75％的青少年还是对日本的前景持悲观态度。

结论

我们回顾国际汇率制度改革的过程，对有关国家汇率制度改革历程进行比较研究，就是要借鉴它们的经验与教训，为我国制定汇率政策指标体系提供参考，并且对我国刚刚进行的汇率改革的成功之处和在中期内应坚持的汇率政策的决策着眼点提供一个分析系统。同时，我们也应当认识到，中国的汇率制度和人民币的汇率水平在影响中国整体经济和金融制度的同时，也日益成为影响世界经济和国际金融的重要因素。

(作者单位：中国外汇交易中心研发部)