参考“一篮子”货币与新汇率机制

张红地

2005年7月21日晚，中央银行发布公告称，为建立健全以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率制度，经国务院批准，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率不再钉住单一美元，形成更富弹性的人民币汇率机制。

从改革的延续性看，此次对汇率机制的改革是1994年中国汇率制度改革的进一步完善和发展。从1994年1月1日起，我国对外汇管理制度进行了重大改革，实施人民币官方汇率和调剂价格的并轨以及经常项目下的可兑换，实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度。经过多年的运行后，特别是在1999年亚洲金融危机以后，人民币汇率制度主要呈现出以下两大特点：一是单一钉住美元，将所有的汇率风险都集中在美元的变动上；二是“过度”窄幅波动，尤其是在1999～2004年间，在国际收支持续出现经常项目和资本项目双顺差，外汇储备大幅度增长的同时，人民币汇率水平的波动幅度越来越小，甚至可以说是基本固定的。在实际运行中，由于这两大特点非常突出，使得人民币汇率的其他特点，如“市场供求决定”和“浮动”并没有真正得到体现，从这个意义上说，此次人民币汇率制度的改革应该是对1994年汇率并轨改革的进一步完善。

尽管1994年以来，单一钉住美元的汇率制度取得了巨大的成功，但是在面临的新的经济运行环境的情况下，继续维持钉住汇率制度成本是很大的，同时，中国尚未具备浮动汇率制度所需的条件和环境，在这种情况下，如果完全采用浮动汇率制度，将大大加大经济发展和社会稳定的成本。汇率制度的成功“退出”主要取决于一个国家的货币是否在“强势”状态以及是否具有有效汇率避险的工具。总体看，中国本次从固定汇率向有管理的浮动汇率制度“退出”完全具备了上述条件。主要是由于中国具有良好的国际收支状况，持续的对外贸易发展动力以及外国直接投资保持较快的增长势头。更为重要的是中国有良好的经济发展态势和理想的经济增长预期。因此中国政府及时抓住这一时机，逐步推进从钉住单一货币的汇率制度向有管理的浮动汇率制度过渡。从本次汇率制度改革的特点看，一是逐步扩大了汇率浮动的空间。从国际经验看，合适的汇率浮动空间是有管理的浮动汇率制度的基础。中国政府这次将人民币升值目标定在2％，虽然与国际预期相差较远但确是符合中国实际的，基本上是考虑到中国的汇率政策目标、国际收支情况、国内利率水平、以及实际有效汇率等，除此以外，中国汇率的变动还必须考虑宏观经济承受汇率波动的程度、不成熟的金融部门和金融市场、以及相当一部分企业缺乏现代企业制度、较弱的汇率风险意识等。有管理的浮动汇率制度扩大后将给社会一个信息，就是中央银行将更多的依靠市场调节人民币汇价，在一定程度上减少市场干预，引导社会和企业正视市场风险。本次汇率制度改革的另一个特点是中央银行将根据市场的发育状况和经济金融形势，适时调节汇率浮动空间。从固定汇率向有管理的浮动汇率制度转换过程中，中央银行仍然运用货币政策对汇率进行调控，使外汇市场平稳运行和汇率接近均衡汇率的水平。可以预见的是只要汇率在预期浮动区间波动，中央银行就没有必要进入外汇市场进行干预，如果汇率一旦离开预期的汇率区间，中央银行就一定会运用货币政策进行干预。所以本次汇率改革意味着今后中央银行将更主要的关注平滑汇率的大幅变动和严重失衡状况，引导市场机制发挥更大作用。

本次汇率制度改革使得中央银行不再钉住单一的美元货币，而是开始以一篮子货币作为参考。参考一篮子货币对中央银行来说是有利的，可以提高宏观调控的灵活性，可以更全面的反映中国的贸易状况，特别是有利于分散中国汇率的风险，可以避：免交叉汇率的不稳定。但是我们应该看到参考一篮子货币的汇率政策是有一定缺陷的。此次央行采用的“参考一篮子货币”的说法很容易让人与“钉住一篮子货币”联系起来。从国际金融发展的历史看，钉住一篮子货币只是在20世纪80年代比较流行，90年代开始衰落。主要有以下原因：一是目标变量的选择存在相当的难度。如价格、实际有效汇率和贸易平衡等；二是单一货币的权重不好确定；三是意味着贸易伙伴国之间的双边汇率变动与国际交叉汇率变动大体上是相当的，而且，还可能增加某些交易的风险。从我国的实际看，钉住一篮子货币在我国有一定的困难，因为我国80％以上的贸易是以美元来计价的，所以钉住一篮子货币先天受到一定制约，另外，钉住一篮子货币的汇率机制对市场的经营者带来了预测未来货币走向的难度。但是不管怎样，本次汇率制度的进一步改革，表明有管理的浮动的汇率制度在一定程度上结合了固定汇率制度和钉住一篮子货币制度的优点，可以说是成功的。这一汇率制度的改革可以实现汇率水平的基本稳定和增加人民币的竞争力，可以在面临外部和内部冲击，国内物价和工资的逐步调整无法吸收冲击所产生的影响时，可以从容地对汇率水平进行调整，可以在地区性或全球性货币冲击或金融危机对我国经济金融产生较大影响时，对市场进行积极干预，使危机传染、通货紧缩、资本外逃等的影响降低到最小程度。

(作者单位：中国人民银行)