资产证券化是企业融资的新方式

田茂华　张建儒　朱纪亮

资产证券化的概述

资产证券化最早出现于２０世纪７０年代末的美国住宅抵押贷款市场。近年来，以美国为基地的资产证券化技术已问及许多国家，如欧洲、拉丁美洲和亚洲都在进行证券化实践，这表明资产证券化的概念已真正成为一个全球化的现象。资产证券化（Ａｓｓｅｔ－Ｂａｃｋｅｄ Ｓｅｃｕｒｉｔｉｚａｔｉｏｎ ＡＢＳ）是指以一定的存量资产为支持，以这些缺乏流动性但能够产生可以预见的未来现金流量的资产，通过一定的结构安排，对资产中风险和收益要素进行分离和重组，通过发行证券的方式把资产转换成在金融市场上流通的证券的过程。

资产证券化的特征

１、发行基础不同。传统的融资方式为融资提供支撑的资产是企业全部资产，而不是特定的某部分资产。资产证券化与此截然不同。它不是以某个企业的整体资产为支撑，而是将其中适于证券化的某部分资产剥离出来，然后将其正式销售给一家特定的载体，由载体来进行证券化。这样，资产证券化融资的资产支撑只为剥离并出售的资产。

２、资信判断标准不同。传统融资方式下，外部资金投入者对融资者资信判断的主要依据是资金的需求作为一个整体的资产、负债、利润及现金流量的情况，而对公司拥有某些特定资产的质量关注较少。资产证券化是凭借原始权益人的一部分资产的未来收入能力融资的，投资者主要依据的是资产组合质量的状况、未来现金流量的可靠性和稳定性，而将资产发起人本身的资信能力放在一个相对次要的地位。

３、对资产负债表的处理不同。证券化资产项目的资产或负债不反映在原始权益人的资产负债表中，最多只以某种说明的形式反映在公司资产负债表中的注释中。因为它以正式销售的方式将证券化资产从原始权益人的资产负债表中剔除，并确认收益和损失，原始权益人已放弃了对这些资产的控制权。资产证券化融资实质是企业存量资产与货币资金的置换，而企业的负债和所有者权益都没有量的变化，只是形式和结合的变化。

４、资产证券化是一种低成本的融资方式。资产证券化利用成熟的利润结构和信用增级手段改善了证券的发行条件，可以使发行利率相应降低，另外，虽然其支出费用种类较多，但因其融资交易额大，故其费用比例相对较低。

资产证券化运作机制

资产证券化是一种结构化融资方式，通过严谨、有效的交易结构来保证融资的成功。其基本交易结构由发起人、ＳＰＶ和投资者三类主体构成。其运行机制如图所示。

１、确定资产证券目标，组成资产池。发起人（Ｏｒｉｇｉｎａｔｏｒ），又称原始权益人，是把要将证券化的资产出售给中介机构获得资金的一方。原始权益人根据自身融资需求，对自身拥有的能够产生未来现金收入流的资产进行清理，估算和考核，确定需要证券化的资产，最后把这些资产汇集组合形成一个资产池。

２、组建特殊信托机构（ＳＰＶ）。特殊信托机构（Ｓｐｅｃｉａｌ Ｐｕｒｐｏｓｅ Ｖｅｈｉｃｌｅ ，ＳＰＶ），即发行人（Ｉｓｓｕｅｒ），它是进行资产证券全化业务的主体，它不仅不能进行其它业务，而且必须是一个不能破产的实体。同时，它还应是一个独立的机构，并具有独立的决策权。ＳＰＶ可以是发起人的一个附属机构，也可以是专门存在的从事资产证券化业务的机构。

３、确定受托管理人。受托管理人是一个多功能中介，它既服务于发行人也服务于投资者。它代表发行人购买资产，同时也是通过他向投资者发放证书。服务人把收入存入发行人的账户，由受托管理人把它们转给投资者。

４、资产真实出售。指发起人将已确定好将进行证券化的资产真实出售给ＳＰＶ。资产出售后，ＳＰＶ拥有对标的资产的全部权利，而原始权益人相应地从买方得到资金，从而完成它的融资要求。

５、ＳＰＶ完善交易结构，进行内部信用评级。在资产证券化过程中，ＳＰＶ要通过与原始权益人指定的资产服务公司签订服务合同，与原始权益人一起确定一家托管银行并签订托管合同，与银行达成必要时提供流动性支持的周转协议，与证券承销商达成证券承销协议等来完善资产证券化的交易结构。然后聘请信用评级机构对该交易结构以及设计好的证券进行评级，以确定资产支持证券应达到的信用增级水平。

６、信用增级。是指为了确保ＳＰＶ按时支付投资者本息而采用的各种有效手段，是资产证券交易结构成功的关键。

７、获取证券发行收入，向原始权益人支付购买价款。ＳＰＶ从证券承销商（即投资银行，投资银行自始至终地参与证券化交易的全部活动，在我国主要指证券公司，它在资产证券化过程中发挥着重要作用。他和发行人一起工作是发行符合法律、法规的规定，进而可以顺利地发行资产支持证券）那里获得证券发行收入后，再按买卖合同中规定的购买价格，把大部分发行收入支付给原始权益人。至此，原始权益人完成了融资的目的。

８、服务人对证券化资产进行管理。服务人（发起人制订一个资产管理公司或亲自管理）对证券化资产进行管理，负责收取记录由该资产产生的现金流并将现金流存入托管人的账户。

９、还本付息。到约定的期限，托管人将账户中的资金支付给投资者，如果该账户付完本息后还剩余，则按约定的方式在各个机构间进行分配。

（作者单位：西安建筑科技大学）