丰原生化浮华背后的谜局

李　盾

丰原生化(000930)一直以“高科技”、“绩优股”和“高成长”的形象被投资者所关注，公司也得以在五年中三度融资，共计募集资金16亿元。然而，浮华背后的丰原生化并没有形成真正强大的竞争力，在建工程背后的谜局更让人疑窦重重。为探索这家企业的“发迹”过程和募集资金使用情况，本刊记者赴蚌埠深入调查。

“三茬”募资项目整体收效不佳

高高的围墙圈住了皖北重镇蚌埠老城区近六分之一的土地。围墙的里面，是上市公司丰原生化和母公司丰原集团的“领地”。崭新的厂房，鲜艳的发酵罐，看不到尽头的蒸气管道。16亿元募集资金流入这家既不靠近原料产地、又不邻近产品市场的柠檬酸生产商。

公司1999年IPO后，又接连实施了增发新股、发行可转债等融资方案。近年来，丰原生化发生了翻天覆地的变化，被称为“柠檬酸大王”。公司除了从证券市场融资外，还先后向银行借款14．71亿元，先后投资建设了包括柠檬酸扩建在内的近二十个项目。

扣除发行费用，公司IPO实际募集资金37560万元。IPO募集资金计划用于投资柠檬酸扩建、L—乳酸等七个项目。这是公司用募集资金播种的“第一茬庄稼”。

然而，从“IPO投资项目”图表可见，这些2000年底就早已完工和试车的项目，长时间没能形成相应的产品能力。

到2003年底，公司5000吨L—乳酸、1000吨果酸钙、5000吨异麦芽低聚糖等三个IPO项目却仍未见到相应产品。其中，5000吨L—乳酸本已在2001年转为固定资产，却在2002年再次转为在建工程“回炉”技改。

在大量IPO项目没有形成产品能力的情况下，2001年，公司通过增发融资7．21亿元，计划用于30000吨L-乳酸、20000吨赖氨酸、3000吨柠檬酸及钠盐、5000吨柠檬酸钙、5000吨柠檬酸三正丁酯等五个项目。这样，公司用募集资金播种了“第二茬庄稼”。观察人士认为，增发资金投资的L-乳酸、赖氨酸、果酸钙项目，有补IPO三个项目“窟窿”的嫌疑。

其增发招股说明书披露，相关项目的建设周期为12～18个月，均应在2002年中期前后投产。然而，增发项目的建设已接近三年，丰原生化主营业务中，仍然无法见到柠檬酸钙、异麦芽糖低聚糖、L—乳酸等IPO项目产品的身影。根据申万研究员赵金厚预测，未来两三年国内赖氨酸新增生产力可达14万吨，市场将供过于求，由此，公司不断推迟“发芽期”的“第二茬庄稼”将错过黄金季节。

目前，公司所有增发项目的投产均已超过公司预计建设周期一年以上，融资盲目的问题开始逐渐暴露出来。

当记者对此提出质疑时，公司证券部李英俊告诉《新财经》，IPO赖氨酸项目、L—乳酸项目、果酸钙均是在原项目基础上扩建的，因此影响了相关项目的正常投产。然而，既然是在原有项目基础上扩建，公司怎么可能将这些项目在2001年被转为固定资产呢?

在参观20000吨赖氨酸项目时，该公司证券部的高先生告诉记者，公司还有一个3000吨的赖氨酸车间，但其以保密为由委婉谢绝参观。

2001年7月，就在增发募集资金到账不足半年之际，公司拟发行5亿元可转债的计划出炉，并在2003年4月得以实施。公司计划用转债款项投资5万吨燃料酒精、麦芽糖糊精工程、口服葡萄糖工程、3000吨L—苹果酸、10万吨啤酒糖浆等五个项目。

其中，5万吨燃料酒精联产酵母项目计划投资22077万元，是转债资金的门面项目。无锡轻工大学的一位研究酒精发酵的教授告知，通常生产1吨酒精需3．2吨玉米，酒精生产仅原材料成本就达每吨3300元左右，用玉米生产燃料酒精，在不考虑折旧和人工成本的前提下，很难有利润可言。

六成利润源于出口退税

柠檬酸是一种用途广泛的有机酸，十几年来在国际市场一直保持3％到5％的增长。由于柠檬酸生产企业污染严重，柠檬酸生产向第三世界国家转移成为行业近年来的大趋势。丰原生化从国内众多柠檬酸生产企业中脱颖而出，恰恰是抓住了全球柠檬酸生产大转移的良好机遇。

公司最初生产柠檬酸的主要原料是红薯干，蚌埠的自然资源催生了这个柠檬酸企业。而以玉米为原料代替红薯干的产品生产线是公司起死回生的救命稻草。“玉米粉直接液化发酵生产柠檬酸”专利技术在改变厂公司命运的同时，也使该企业成为与区域资源(玉米原料)彻底割裂开来。

天津微生物所的一位专家告诉记者，“玉米粉直接液化发酵生产柠檬酸”技术已被国内绝大多数厂家所采用。柠檬酸对原材料有较大的依赖性，玉米是柠檬酸生产的主要原料，约占柠檬酸制造成本的50％以上。由于公司主营业务先天不足，生产原料已成为公司的最大瓶颈。

《新财经》记者走访了丰原生化一家最大的玉米供应商。这家企业的负责人给L2者算了一笔账：每节运粮车皮约8000元，加上各种附加费川及供应商的合理利润，每吨玉米的采购成本比产地高出200元以上。仅以公司现有柠檬酸生产用粮约每年40万吨计算，每年公司要多支付8000万元以上的成本。柠檬酸生产并非暴利行业，公司每卑：向铁路缴近亿元的运输费后还有原料优势吗?那么，其高额利润究竟来自何方?

在丰原生化的历年利润表中，少有投资收益和补贴收入，表明公司主营业务的突出。丰原生化毛利率最高时为31．4％，即使原材料大幅度上涨、产品价格大跌的2001年，其毛利率也在20％以上。

但《新财经》发现，1999年到2003年底，丰原生化来源于出口退税的补贴收入合计为36973万元。也就是说，有接近64．4％的利润来源于出口退税。

净利润持续增长背后

丰原生化净利润从1998年的3500万元增长到2003年的9880万元，五年增长1．82倍。但投资者眼前的丰原生化却是银行借款不断攀升、经营资金极度饥渴的公司，这与净利润连年大幅度增长形成鲜明反差。

《新财经》还研究发现，在丰原生化1998年、1999年的财务报表中，应收账款分别为7227万元、13279万元，同比分别增加4972万元(当年净利润为3647万元)、8307万元(当年净利润为4064万元)，1997年到1999年主营业务收入增长110．9％，而应收账款却增长488．9％。要说明的是，当时，奉原生化柠檬酸产品的出口销售业务委托给丰原集团。

丰原生化是1998年8月进行股份制改造的，在股份制改造后不足一年时间就成功上市。1999年年报显示，丰原生化账面其他应收款比期初增加222．39％，在年报中，公司解释道，主要原因是上市公司委托丰原集团代建年产5000吨L-乳酸生产线项目及年产3000吨赖氨酸生产线技改项目，形成13418万元往来款。

IPO募集资金37544万元(扣除发行费)到账不久，就有13418万元以代建项目的形式流向大股东，但在集团公司的报表中却无法找到相应的款项，委托集团公司代建项目的巨额募集资金不翼而飞，外界很难发现其中的奥妙。据查证，当初为丰原生化上市进行审计的是“深圳中天勤会计师事务所”。

近五年来，丰原生化从证券市场中共募集资金16．11亿元，公司还先后向银行借款14．71亿元；此间公司累计实现净利润接近4．16亿元，而向股东分配的现金股利仅仅6029万元。投资者会有疑问，数十亿元资金究竟流向了何方。

如前所述，在丰原生化的2003年年报财务报表附注中共列有20项在建工程，工程总额为15．18亿元，而固定资产合计为30．01亿元，在建工程、固定资产分别占总资产的32．2％、63．6％。

需要进一步提醒投资者关注的是，在证券市场融资16亿元后，丰原生化仍要大量向银行借款，并如此热衷于固定资产投资。

在其财务报表的附注中，有三个项目——公用工程、技改及其他工程、新建废水工程——到2003年已投资累计2．76亿元，同时既没有列出这些项目的投资预算，也从未对外进行过任何公告。这些没有任何预算、不被外界知晓的在建工程还可能吞噬掉多少资金，高额利润大部分转化为在建工程会存在多少泡沫，都将是一组可资质疑的问题。

“繁荣”表象的另一面

表面上看，丰原生化“繁荣”达到了极致，但其财务状况却在悄悄恶化。

截止到2003年末，公司的资产负债率为65．8％，净营运资金为-9．32亿元。由于净营运资金的持续下降，流动比率和速动比率分别下降到0．62和0．39，公司短期偿债指标明显恶化。

经营资金严重不足是公司面临的最大难题。但在流动资金如此困难之际，2003年12月29日，公司第三次临时股东大会审议通过了“以1．74亿元收购集团公司热电厂项目”、“投资1．77亿元建设6万吨谷氨酸钠项目”两个议案，这意味着公司短时间内将支出近3．50亿元资金，净营运资金将继续下降。

公司董秘胡海涛告诉《新财经》记者，由于公司看好玉米深加工行业的发展前景，除现有的在建项目外，列入发展规划的项目还有很多，资金很大一部分将来源于证券市场融资。当记者捉到公司如此快速的扩张是否面临市场不足和资金紧张的问题时，胡海涛说，这些项目的投资是有些冒进，但公司在柠檬酸领域的成功快速发展证明公司是有能力的，而且公司“还有集团公司这一强大后盾”。

如上述，截止到2003年末，公司资产负债率高达65．8％，银行借款合计为14．71亿元。尽管部分可转换债券转股可以使资产负债率有所下降，但继续扩大银行借款规模的空间有限，而且对改善公司的营运资金状况并不会有任何帮助。

公司的在建工程中将有五到七个，在2003年底至2004年中期前后完工投产。这些即将投产的在建工程，其正常运转需要增加的流动资金估计在5亿元到10亿元左右，这将使原本已捉襟见肘的营运资金面临更大的压力。巨额的银行借款显示出公司对资金的极度饥渴。大量的在建工程的续建将进一步向经营资金抽血近15亿元的银行借款意味着8000万元财务负担，再融资也许是惟一一剂良药。

2003年12月，丰原生化被媒体质疑虚增出口收入，随后公司的辟谣并不能让人信服。2004年国家将整体下调3％的出口退税比率，公司利润下降的压力越来越大。