确立股市投资者主权

中国股票市场风波频仍，说明市场不够成熟。怎样才能使市场成熟起来？没有投资者主权的确立，股票市场是不可能成熟起来的。这是因为，任何市场交易都是产权的交易，如果市场参与者的财产权利不能得到确保，侵权行为不能得到制止，市场关系便无由建立，更不用说健康发展了。在股市上进行交换的，是公司作为法人的财产权利，而公司的法人财产权利，归根到底又是作为法人团体成员的股东的股份权利。

然而在中国的股市中，漠视投资者、特别是小投资者权益的现象却比比皆是；以至在语言逻辑上也反映出这种观念的误区，就是把普通投资者通称为“股民”。

我们知道，现代公司制度也好，股票市场也好，都是从西方引进的。在西方，对股市投资者有两种称呼：investor或者shareholder 。如果照原样翻译过来，就是“投资者”或者“股票持有者”。对于后一个称呼，拥有悠久商业传统的中国人早就有了一个更加贴切的译法：“股东”。在汉语中，“东”是指东家，即雇主。所以，股东一词明白无误地指明了投资者的主人身份。中国股市有超过3000万个体投资者。他们乃是股票市场的投资主体，上市公司的真正主人。然而不知从何时起，我国的大众传媒抛弃了沿袭已久的“股东”的说法，把公司和股市投资者改称为“股民”。“股东”和“股民”虽然只有一字之差，其地位却有天壤之别。和“东”所含有的“主人”意义不同，在中国传统的“官尊民卑”文化中，“民”一直有着被统治者、被支配者的含义。所以，“股民”的说法与市场经济理念所看重的所有者权益观念是格格不入的。

前些时候我向大众传媒呼吁废弃“股民”的称呼。有些朋友认为这大可不必。他们说，不就是一个叫法么，何比这样较真。不过在我看来，这不仅是一个叫法问题，而是关系到对公司制度的基本理解和对产权所有者的态度。我们知道，企业之所以必要，是因为在合同不能对一切可能发生的情况下各当事人的权责利作出明确规定时，必须把合同的执行置于业主的监督与管理之下，而企业家本身又是需要监督的。这个最终的监督力量，正是企业产权。

中国证券市场自90年代初创立以来，数量扩展的成绩的确不小。在不长时间内上市公司达到800多家、投资者达到3000多万户，股票市值占到GDP的6％至7％，筹资功能算是得到了比较充分的发挥。但是除此之外，人们也曾期望藉此推进中国企业制度的现代化改造，改善公司治理机制。现在看到的结果却使人大失所望。有学者作过研究，在上海、深圳两个证券交易1994年上市的178家上市公司中，上市后三年间的财务状况──每股收益率和每股净资产的走势──基本上都是一条抛物线；公司上市的第一年，经济效益略有提高，但从第二年便开始下滑，到第三年年报公布，这些公司的上述两个指标均下降达70％左右。很显然，对大多数公司来说，“股份化”和股票上市，基本上没有产生转变企业运行机制和加快公司发展的作用。

这种情况之所以出现，主要原因就在于市场上缺少股市投资者对资金使用者的约束。这样的市场既不能很好地起到高效率地配置资金的作用，也难以形成投资者对于资金使用者的制度化约束。没有投资者的约束，除了无偿圈钱，股市只剩下了作为狂热投机和赌博场所的功能。

近期，有的中国海外上市公司的股价下挫得很厉害，也有的公司经理层与股东之间由于资金运用不当而发生了纠纷与冲突。我所接触到的一些海外投资基金的经理人认为，根本问题在于许多大陆公司的高层经理人员没有树立起在西方公司中视为最高原则的“股东价值观念(shareholder value)”。这些高层管理人员把股市看作一个圈钱的场所，而没有意识到应当以实现股东的价值追求为己任。在一个健全有效的股市中，股票持有者就会运用法律所赋予的作为主人的权利用于投票或者用脚投票给公司的领导人以颜色，而在中国股市和大公司中，小股东通常没有行使自己权力的手段与机制。

中国证券市场的不成熟，还表现为证券立法不完善和证券市场监管不严上。其实这也不是一个与投资者主权的确立与否无关的问题。证券立法和证券市场监管的一个基本出发点，就是保护投资者，特别是小投资者的利益。为了保护他们的利益，必须严明披露制度，确保信息透明；同时严厉惩罚内幕交易、操纵市场、造势做局等侵犯投资者利益的行为。如果做不到这一点，处于信息和权势的劣势地位的“股民”，就会真的成为股官股霸可以任意鱼肉的百姓。

总之，证券市场获得成功的关键，就在于投资者主权地位的确立。这一点，我们不妨从为股东正名做起。