全球加密资产市场的发展特征与趋势

近年来，全球加密资产市场快速演进，与传统金融体系互动深化。随着加密资产市场快速发展，其对全球宏观经济与金融稳定正构成潜在威胁，加强对加密资产的国际监管势在必行。

全球加密资产市场结构快速演进

自2009年比特币诞生以来，全球加密资产市场在历经十余年波动发展后，市场结构快速演进，呈现以下基本特征。

一是加密资产市场具有巨大波动性，在整个金融体系中占比相对有限。2008年国际金融危机爆发后，加密资产价格剧烈震荡，出现多轮急剧升值与暴跌。2021年11月加密资产市值攀升至2.9万亿美元峰值，同比增长3.5倍，之后急剧动荡，至2022年5月市值一度缩水至1万亿美元以下；此后市值又企稳回升，截至2024年10月末，市值达到约2.4万亿美元。作为加密资产市场中的一个细分市场，去中心化金融行业规模有所回升，锁定资产价值（去中心化金融协议中各种智能合约加密资产价值）约为1060亿美元。

二是加密资产市场呈现垄断格局，稳定币基本锚定美元。加密资产市场经历了初期的野蛮扩张后，进行了一次“大洗牌”，种类数量显著回落。目前，国际上把有稳定机制的加密资产称为稳定币，将没有稳定机制的加密资产称为无担保加密资产。作为主要品类，比特币、以太坊市值约占无担保加密资产总额的近80%。稳定币市值约1600亿美元，其中，Tether（USDT）、USDC分列前两位，市值份额分别为70%和21%。特别是，越来越多的稳定币储备资产投资于美国国债等美元资产，约99%的稳定币与美元挂钩。根据金融稳定委员会（FSB）统计，截至2024年5月9日，美元挂钩稳定币规模达1590亿美元，欧元挂钩规模为2.47亿美元，其他挂钩稳定币规模约2.86亿美元。

三是全球加密资产覆盖范围扩大，发达经济体和新兴市场经济体参与动机分化。根据区块链数据分析公司Chainalysis最新统计，2023年，加密货币采用率居全球前15位的国家分别是：印度、尼日利亚、越南、美国、乌克兰、菲律宾、印尼、巴基斯坦、巴西、泰国、中国、土耳其、俄罗斯、英国、阿根廷。总体上看，亚洲中南部国家和地区引领欠发达地区加密货币采用风潮，美国则在加密资产市场创新与监管中占据领导地位。从去中心化金融收到的全球加密货币认购指数看，认购指数前十位国家和地区依次为：印度、美国、越南、尼日利亚、印尼、泰国、菲律宾、英国、俄罗斯、乌克兰。其中，发达国家参与者，比如美国高盛、贝莱德等金融机构，更多是出于创新与投机动机。特别是2024年1月美国监管部门批准比特币现货交易所基金（ETF）交易后，相关加密资产投资工具流入量显著增加。新兴市场经济体占全球链上资金的43%，其中，约80%资金为稳定币交易。新兴市场经济体参与稳定币交易不仅局限于投机动机，还涵盖持有美元头寸、规避金融制裁、改善跨境支付等现实需求。

四是加密资产交易地域归属较为模糊，加大监管套利风险与跨境监管难度。根据FSB对全球前十大集中式交易所的调查，约52%的交易量无法确定司法管辖区；在剩余交易量中，塞舌尔、英属维尔京群岛、美国、开曼群岛、韩国占比分别为16%、12%、9%、6%和5%。加密资产交易平台所有权结构复杂，大多注册在离岸司法管辖区，这使得一些加密资产服务提供商可能利用监管范围与实施差异，在不同司法管辖区注册、创建或转移业务，进而降低合规成本。

与传统金融体系关联度显著上升

目前，加密资产与全球系统重要性金融机构、核心金融市场、基础设施的直接联系较为有限，全球仅萨尔瓦多批准其法定货币地位。然而，近年来，加密资产市场快速发展，与传统金融体系关联度显著上升，正在逐步进入主流金融领域，这主要表现在以下几个方面。

越来越多的传统金融机构布局加密资产市场。由于加密资产对于提高金融效率、降低交易成本等方面具有创新促进效应，摩根大通、法国兴业银行等传统金融机构开始将稳定币用于批发或零售数字结算，贝莱德、富达投资等资产管理公司推出加密资产相关投资产品，一些支付服务提供商积极探索将稳定币整合至其支付服务中。例如，2023年PayPal宣布推出以美元计价的稳定币PayPal USD；维萨卡（Visa）扩大稳定币适用范围，用于与商户收单机构进行结算。随着加密资产与传统金融体系之间的联动加快，其信用评级需求有所增加。截至2024年上半年，国际评级机构标准普尔已对八种稳定币进行评级。

全球加密资产投资者范围不断拓展。根据英国咨询公司Henley amp; Partners发布的《2024年加密财富报告》，截至2024年6月末，加密货币采用率同比上升31%。目前，全球加密货币用户达5.6亿人，持有100万美元加密资产的持有者数量达17.23万人。同时，越来越多机构投资者参与加密资产市场投资。根据美国证券交易委员会的报告，2024年一季度约1015家机构持有比特币现货ETF。据统计，美国最大的25家对冲基金中约60%持有比特币ETF。此外，一些商业银行也开始涉足加密资产，其风险敞口（因债务人违约行为导致的可能承受风险的信贷余额）有所增加。

加密资产价格与主流金融市场相关性增强。2008年国际金融危机爆发以来，全球货币政策经历两轮宽松浪潮，利率中枢下移，投资者为了寻求高回报资产，纷纷增持加密资产，这使得比特币等加密货币价格走势与美元、黄金、标普500指数等表现出显著的相关性。在某种程度上，美联储货币政策成为传统金融市场和加密资产市场之间的关键纽带。尤其是稳定币价值依托于现实的储备资产，导致其更容易受到传统金融体系中信用、市场和流动性风险的影响。

现实世界资产（RWA）代币化搭建虚拟与现实的桥梁。RWA代币化是指在可编程平台上，将任何资产权利转换为数字代币的过程。这已成为加密资产市场的新兴趋势之一。代币化资产可以包括证券、房地产、艺术品、红酒、知识产权等任何有形和无形资产。目前，美国国债代币化市场规模超过22亿美元。RWA代币化有助于降低信息和交易成本，实现自动化和金融功能相结合，提升交易效率、服务可及性与投资透明度，特别是从根本上解决了低流动性资产交易周期长、难以分割、投资门槛高等痛点。随着市场、法律和技术革新，RWA代币化基本可以应用于任何以价值表示的实物资产。根据多家机构预测，至2030年全球RWA代币化市场规模将达到数万亿美元乃至数十万亿美元。

全球加密资产监管进展及启示

随着加密资产市场快速发展，其复杂性显著上升，对全球宏观经济与金融稳定正构成潜在威胁。国际货币基金组织（IMF）、FSB等国际机构将加密资产对全球宏观经济与金融稳定的风险传导渠道概括为三个方面。在宏观经济方面，广泛采用加密资产将削弱货币政策有效性与货币稳定性，加大对外头寸与资本流动管理难度，破坏税收征管，甚至在全球范围内影响储备持有结构与跨境支付格局。在金融稳定方面，随着金融部门对加密资产的风险敞口增加，加密资产投资者范围扩大，风险事件或负面冲击将通过财富效应和信心渠道，传导至更广泛的金融体系。在市场机制方面，加密资产可能诱发潜在法律风险，加剧洗钱、恐怖主义融资和其他各种形式的金融违法违规行为，并产生内幕交易、欺诈、市场操纵、利益冲突、投资者保护、公平竞争等问题。

加密资产对全球经济金融可能产生的潜在风险，进一步凸显了加强对加密资产市场国际监管的重要性。2022年2月，二十国集团财长和央行行长公报要求，“鼓励FSB与其他标准制定机构密切协调，加快并深化工作，以监测、分享关于无支持加密资产、稳定币、去中心化金融和其他形式加密资产的监管和监督方法的信息，并解决任何差距和套利问题，包括建议采取协调和及时的政策行动，以维护全球金融稳定，从而为安全创新创造必要的条件”。2023年7月，FSB发布关于加密资产活动与市场的高级别建议和全球稳定币安排的高级别建议。9月，IMF、FSB向二十国集团提交一份文件，该文件综合了IMF、FSB等加密资产政策建议和标准文件，最终提出对加密资产实施监管的路线图。2024年FSB继续对加密资产监管框架进行协调，支持各国落实相关建议，将在今年底前对辖区内建议执行情况进行审查，以评估更新建议的必要性。

但由于主要国家对加密资产监管的立场分化，不同国家、不同领域监管步伐存在差异，目前要在全球达成一致性的监管目标还存在一定的阻力。

（赵雪情为中国银行研究院高级研究员，王唯至为美国宾夕法尼亚州立大学研究助理）