“特朗普经济学”：艰难的平衡
2024-12-05谭保罗
11月底，美国当选总统特朗普的政府“班底”已经初步确定。其中，市场最关注的莫过于财政部长职位的归属。对这一职位的角逐暗流涌动，最终，特朗普宣布拟任对冲基金经理斯科特·贝森特为财政部长。
在“班底”确定之后，市场对特朗普可能实施的经济政策，进行了更多的预测。从总体来说，特朗普秉承了共和党一贯的自由主义经济政策，“小政府、大市场”是最具辨识度的标志之一。为此，特朗普政府拟新设“政府效率部”，通过裁员增效，来降低政府运行成本，最终降低联邦政府的债务率。
在对外经济政策上，特朗普团队提高主要货物贸易出口国进入美国市场关税的概率很大，只是实施步骤和程度未知。作为提振美国制造业的重要工具，提高关税不一定真的会让制造业“重回美国”，但对其他出口大国的经济增长和经济结构演变，都将产生深远的影响。
特朗普经济政策的外延非常广泛，除了改革政府、提高关税之外，还包括降低环保带来的能源成本、减轻企业税负和改革美联储等。不少政策几乎是对此前民主党政府政策的“逆转”，并堪称激烈。但是，任何政策的推出都是一个权衡利弊的过程，同时也受到了各方面力量的制衡。
这些力量来自国内政治，也来自大国博弈或全球金融市场，更来自经济常识。
关键职位背后
内阁关键人选，是理解特朗普未来经济政策很有价值的切口。
财政部长是内阁拟任成员中较晚宣布的，这和该部门太重要有直接关系。财政部为美国联邦政府财金治理的中枢，管理职能远远超出狭义的财政事务，而是英美国家所特有的“大财金”治理的权力机构，管理范围涵盖金融、财政、市场准入、外贸，甚至科技等很多领域。
在名义上，财政部长是美国行政系统里，继总统、副总统和国务卿之后的“四号人物”，但在实际权力和管理职责上，仅次于总统和国务卿，属于“三号人物”。贝森特被提名为财长绝非偶然，而是特朗普团队精挑细选、平衡各方诉求的结果。
在1990年代末到21世纪初这20多年，无论是民主党还是共和党当政，担任美国财长的人基本上都是经济领域的专业人士。不过，民主党政府和共和党政府在选择财长时，也有很大的不同。这一点时常被外界忽略。
民主党政府选择的财长，主要是来自顶级名校的经济学者，或经济类公共服务机构的高管。比如，哈佛大学原校长、经济学家萨默斯，还有来自加州伯克利和耶鲁的学者耶伦，就分别在民主党当政的克林顿时期和拜登时期担任财长。盖特纳曾在奥巴马时期担任财长，他并非全职学者，但主要职业生涯在美国财政部、国际货币基金组织和美联储等公共机构或准公共机构。
不难看出，民主党选择的财长有更加鲜明的公共服务背景，而共和党对财长的选择截然不同。亨利·保尔森是共和党当政的小布什时期的财长，他曾是“华尔街第一投行”高盛的CEO，是典型的华尔街人士。努钦曾是特朗普此前担任总统时期的财长，他担任财长之前是一位全职金融人士，产业触角横跨好莱坞和华尔街。
贝森特和努钦类似，也是一位资深投资家，曾在金融大鳄索罗斯手下做事，曾担任索罗斯基金公司的首席投资官，后来，开创了自己的宏观对冲基金。贝森特也在耶鲁大学教过书，但主要是兼职性质，他并非一位全职学者，而是一位职业金融家。
两党选择“财金大管家”的不同，不是一种偶然，而是两党在财金治理的理念上，的确有所区别。对金融市场来说，职业官僚和全职学者当财长更有公平和稳定的色彩。而华尔街人士当财长，则效率和发展的味道更重。当然，这也并非绝对。因为，如果拉长时间，美国股市近20多年来，走势总体都是向上的。无论是民主党还是共和党当政，市场都在发展。
特朗普和他的团队一定要选择对其经济政策理解最透彻的人，那些只管过几百人规模投资公司的投资家，反倒是最佳人选，远比职业官僚、学者和大机构高管合适。
值得注意的是，特朗普选择的华尔街人士并非大机构高管，而是华尔街众多从业者中的投资家。小布什选择的亨利·保尔森其实是华尔街的“官员”，曾掌管过高盛这样的大型金融机构，领导着全球的数万名员工。但特朗普当年选择的努钦，现在又提名的贝森特，都并非华尔街的“官员”，而更类似于专业人士。
即使是华尔街大型的对冲基金，员工也可能只有数百人。因此，如果用日韩等东亚社会国家治理的传统观点来理解，特朗普的财长选择可能有很大的用人风险。努钦和贝森特这样的投资家，在自己的公司最多不过领导几百人，现在却要突然领导全球第一经济大国最核心的经济管理部门，“越级提拔”太多，恐怕无法胜任。
然而，美国的国家治理和以官僚科层制为基础的日韩等东亚社会差异很大，根本不能如此类比。更重要的是，特朗普和他的团队一定要选择对其经济政策理解最透彻的人，那些只管过几百人规模投资公司的投资家，反倒是最佳人选，远比职业官僚、学者和大机构高管合适。
在华尔街，投资家可能是对经济运行理解最深刻的人。他们对经济的认知，会转化为真金白银的盈利或者动辄数亿美元的损失，因此他们必须对经济运行有最深刻的洞察，才能在市场生存下来。同时，他们也是对美国税制理解最深刻的华尔街人士。而削减开支、改革税制，正是特朗普未来经济政策的核心议题之一。
投资家操盘，并不意外。
对冲和平衡
投资家是华尔街最顶层的人物群体之一。最顶级的投资家如巴菲特，他是大型投资机构伯克希尔-哈撒韦的股东和掌门。在此之外，管理资产规模从百亿级到万亿级的投资机构创始人更如过江之鲫。他们横跨一级市场和二级市场，在很多时段，他们是资本市场价格波动的幕后推动者，掌握着真正的金融权力。
然而，投资家也是对美国现有税制各种弊病体会最深的一个群体，因为他们是税收的“双重承担者”。首先，他们投资组合中拥有不同的公司，这些公司的价值深受盈利能力的影响。而过高的企业所得税会蚕食原本属于股东的利润，如果按照市盈率倍数给公司估值，那么税收走高，必然削弱其投资组合中各类公司的市场价值。
除了企业税，投资家面临的另一税种是资本利得税，即实现资本利得之后，需要按照一定的税率乘以已经实现的资本利得进行交税。这个税对投资机构很重要，影响着所有投资机构的IRR（内部收益率）等核心指标。
针对这两种税，民主党和共和党有着截然不同的看法。2017年，当时的特朗普政府将企业税进行了大幅度下调，税率从35%降至21%。这一做法不但让企业界受益，也让持有这些企业股票的投资机构十分开心。而民主党政府则完全走向反面。拜登政府执政期间，竟然提议要对未实现的资本利得征税。此前，税务当局只对已实现的资本利得征税。
和民主党希望不断加税不同，特朗普在2024年的竞选中，竟然再提减税，希望进一步将企业税率从21%降至15%。于是，围绕这两个税的一番博弈下来，华尔街的投资家和硅谷的风投大佬终于无法再忍受民主党政府，很多人开始集体“反水”，支持特朗普。
因此，贝森特这样的投资家开始紧密地追随特朗普，完全在情理之中。特朗普也很清楚，华尔街的投资家们早就对联邦税制抱怨颇多，更对联邦政府规模和开支不断膨胀之下的政府债务难题洞若观火。
但是，施政的难度系数自然会大于竞选时期的喊口号，特朗普看似清晰的经济政策主张，其实面临着很多矛盾和风险。
回溯西方近代以来的历史，几乎所有的政治剧变都和通胀有关，过高的通胀直接损害了选票持有者的利益。通胀问题，远比政治口号更能影响选民。
对于民主党候选人哈里斯的败选，外界热衷于从候选人本身、选民结构等非经济因素分析。实际上，居高不下的通货膨胀也是哈里斯败选的重要因素。一些选民认为，拜登的“大政府”倾向，带来了政府开支的扩张，触发了高通胀，而最终又没能控制通胀的节奏。于是，普通工薪阶层在柴米油盐中不断体会着财富贬值的痛感。
回溯西方近代以来的历史，几乎所有的政治剧变都和通胀有关，过高的通胀直接损害了选票持有者的利益。通胀问题，远比政治口号更能影响选民。在竞选期间，特朗普团队也经常利用通胀问题指责民主党。然而，特朗普很多可能实行的经济政策却可能进一步加剧通胀。
首先是关税问题。对制造业大国出口美国的商品加征关税，极有可能带来商品价格的上升，这是成本推动的通胀。特朗普一直以来的“脱钩”倾向，会削弱产业链的效率。如果这一趋势长期持续，那么各种商品的价格上升也可能是一个长期的事情。
综合特朗普团队的各种观点，可以看出其给出的方案主要在于三点。一是，通过鼓励发展页岩气，以及退出一些国际性的环保协议，把能源成本打下来，对冲产业链重塑带来的价格上升。二是缩减政府开支，降低政府支出，遏制通胀的源头。此外，进一步推行企业所得税和个税的减税，增加私营部门的利润和家庭部门的可支配收入。
通胀问题是理解特朗普经济政策的一个截面。任何经济政策都会带来负面影响，需要相应的其他措施去对冲，这是一种平衡。但其他措施的执行，恐怕还需要一番博弈。比如，未来的“政府效率部”提出，可能会裁撤3/4的联邦政府雇员，解决联邦政府人浮于事、开支巨大的问题。类似的激进政策还有很多，但要最终落实，显然不是一件容易的事。
投资家贝森特之所以成为拟任的财政部长，一定程度就在于，他和特朗普内阁的其他成员有所不同，他能够更好对华尔街诠释特朗普的经济政策，为一些激进的想法寻找对冲策略，让其实现逻辑上的自洽。然而，政策在纸面上的自圆其说和实际的经济治理，完全是两回事。特朗普团队未来要面临的挑战，不容低估。