政策牛尚在 A股前景向好

11月13日，沪综指完成逆袭，从一度下跌0.51%到收盘上涨0.51%，摆脱11月12日纳斯达克中国金龙指数下跌的阴霾。乐观来看，A股的特立独行似在宣告跨年度行情前景向好。

A股强港股弱格局渐显

中概股走弱，不仅在美股，港股亦然。截至11月13日，恒生指数连跌四天，恒生AH股溢价指数日K线连收五阳，151只A+H股的A股整体较H股溢价47.73%，中位数溢价率高达107%，A股强港股弱的格局仍在强化。

如何让国际资本从唱多中国转为做多中国？A股打铁还需自身硬，尚需实现从政策牛到通胀牛和业绩牛的基本面转变。本轮反弹行情始于9月24日，标志是央行间接进入楼市股市，预示着全面救经济和救助股市的行动开启，堪称2008年至2009年的经济振兴计划的改良版和缩减版。从2008年11月（当月推出2009年和2010年两年四万亿的财政刺激计划），到2010年底，中国广义货币增加27.28万亿元，与4d40089fcdab4943cacb6129e9a0526d2007年GDP规模27.66万亿元相当。由此推论，相比2023年GDP规模126万亿元，未来货币扩张潜力巨大。

从股市表现来看，以2009年8月峰值3478点为基点，沪综指较2008年10月谷底上涨1.09倍，较2007年10月峰值仍缩水43.2%。相比之下，沪综指本轮上涨行情堪称凶悍，从9月18日的低位2689点，涨到10月8日的高位3674点，十个交易日里大涨36.61%，且轻松逾越去年的峰值3418点。让多头敢于撸起袖子干的主因，是A股迎来范式改变，央行新工具互换便利和股票回购增持再贷款开启股权货币化的新模式，和土地货币化旧模式一道，形成股市楼市双引擎共振式财富效应。

从货币指标看政策牛市

央行日前强调，“完善应对股票市场异常波动等政策工具，维护金融市场平稳健康运行。”言外之意，或是央行开始承担类似美联储看跌期权的职责，华尔街盛行的“不要和央行作对”将成为A股共识。

美股大牛市始于2009年3月，到本月最大涨幅逾8倍，主推手是美联储大撒钱。其资产负债表规模从2008年7月23日的约0.9万亿美元，上升至2022年4月峰值约9万亿美元之时才止步，因为当月美国CPI同比增速为8.3%。可见，人造牛市从来是伪命题，牛市都是真金白银买出来的。

借鉴美联储长达13年扩表长周期，当下，支撑A股慢牛和长牛论的最大动力，在于扭转预期绝非旦夕之功。10月份，中国PPI和CPI环比分别下降0.1%和0.3%，同比分别增长-2.9%和0.3%，PPI连续25个月同比下降且有固化迹象，投资品通胀向工业品和消费品蔓延需要时间。

本周，港股破位下行，会否殃及A股？答案是政策市结束周期远未到来。在笔者看来，股市顶点的敏感指标不是通胀高低，而是M1和M2增速的剪刀差能否转正，后者预示着经济和通胀预期转向乐观。

今年10月，M1和M2同比增速分别为-6.1%和7.5%，M1-M2增速剪刀差高达-13.6%，仍在历史低位区域，尚未摆脱资金窖藏的流动性陷阱。换言之，央行稳价格的周期将长于市场预期，货币宽松格局不会像2009年四季度一样被突然逆转。

从政策牛演绎到杠杆牛

通常来说，钱的流向，暗藏牛股动向。本轮宏观调控主基调有二：一是防范风险，重点是化解地方债务风险。这意味着部分亏损股迎来政策利好。截至11月13日，涵盖400只亏损股的连续亏损指数（880861）年内涨幅达20.8%，扭转了9月低位时年内跌幅为28.63%的窘境。

二是高质量发展，主抓手是鼓励企业并购。《上海市支持上市公司并购重组行动方案（2025—2027年）》开始实施，并购重组成为当地培育龙头企业的重要方式。上海板块指数本周创年内新高，截至11月13日的年内涨幅约为24.7%。当日有18只上海本地股涨停，其中上汽集团为二连板。

从历史经验来看，并购牛和杠杆牛如影随形，是大牛市两大引擎，催生牛市氛围的是赚钱效应出现和换手率飙升。以龙虎榜成交额数据统计，自9月18日至11月12日，全A市场日均成交约为1.9万亿元，远高于2023年日均成交额的0.87万亿元。期间，有1200余只活跃股登榜，日均成交375.7亿元，为年内同一指标日均水平（142.3亿元）的2.6倍。

当下，A股交易火爆，换手率和杠杆率离牛市巅峰时期仍有较大距离。2015年6月19日，沪市成交6855亿元，所对应的融资余额为14793亿，占流通市值之比为4.74%。今年11月12日，沪市成交8294亿元，所对应的融资余额为9448亿，占流通市值之比为1.89%。

（作者系职业投资人。文中个股仅为举例分析，不作买卖推荐。）