透视公募基金QDII布局

黄慧玲　郭楠

图/IC

自2021年起，QDII基金业绩开始领跑市场。这个涵盖海外股票、债券、大宗商品、REITs等资产类型的基金品种，凭借与A股走势的高度背离，正在吸引越来越多寻求多元化配置的投资者目光。

“过去得益于中国经济高速增长，不进行全球布局也可以获得较高的资产收益。但目前中国处于低利率周期中，经济增速放缓，境内资产收益下降，海外资产配置需求大幅增加。”北大汇丰智库近期发布报告，对公募基金的全球布局情况进行了调研。

QDII基金在2023年增长迅猛，根据报告统计的数据，2023年QDII基金数量同比增加26.58%，规模同比增加27.60%。截至2023年末，中国公募基金市场中共有281只QDII基金，总规模约4169.82亿元，其中，78.15%的QDII基金为跟踪指数的被动型基金。

从投向上来看，QDII基金主要投向中国香港、美国市场，小部分投向越南、印度等新兴市场。总的来看，中资企业资产在QDII基金的持仓中占比较高。截至2023年末，被动型QDII基金中，中概股相关指数占比23.16%；主动型QDII基金股票持仓中，中概股占比58.03%；QDII基金债券投资中，中资海外债占比18.36%。此外，QDII基金所投向的大部分港股企业，其办公地址仍在中国大陆，主要业务同样集中于中国大陆，运行周期和与国内经济金融环境息息相关，难以起到风险分散的效果。

QDII基金对国内投资者的全球多元化配置有重要意义，但北大汇丰智库高级研究专员吴佳璇在调研中发现，大部分基金公司依然对境外分散化投资持保守态度，主要原因在于投资境外资产需要投入更高的研究及人力成本，规模却难以做大。

“大多数公募基金对海外投资的态度仍旧较为保守。为了不陷入入不敷出的困境，其实大部分基金公司在产品发行前如果估算发现发行QDII基金不划算，就不会投入开发了。”吴佳璇告诉《财经》。

成本约束，风险因素须考量

截至2024年上半年，QDII基金品类已连续领跑市场三年半。

2021年至2022年，国内主动权益基金业绩回落，以广发道琼斯美国石油基金为代表的QDII商品类基金业绩连续两年领跑全市场，区间收益高达166%。2023年，主要投资于A股和港股的主动权益类基金表现整体低迷，而追踪纳斯达克的指数基金平均收益达55%。2024年行至半场，A股还在保卫3000点，海外市场科技股持续上涨，带动景顺长城纳斯达克科技市值加权ETF、建信新兴市场优选的收益超过30%。此外，近年来公募基金开始布局的日本、越南、印度等市场指数的表现也好于A股。

但公募基金出海的速度依然低于预期。北大汇丰智库的调研结果显示，最大的阻碍是成本，信息获取成本高仍然是阻碍公募基金全球布局最重要的因素。

一方面是调研投研成本。北大汇丰智库的问卷结果显示，调研投研成本高以及信息不对称是阻碍公募基金实现全球布局最重要的因素。这包括时差、距离、出入境限制等因素导致的高调研成本，文化、语言等差异导致的信息不对称，以及交易机制、市场定价机制等差异导致的高投研成本。

另一方面是人才成本。报告引述国内学者研究发现，基金经理的海外血统和对海外公司基本面信息的了解是他们在离岸市场获得信息优势的重要来源，离岸集中度较高的基金表现明显更好。但由于国际化人才的引进成本较高，目前国内基金公司的薪资待遇对在海外求学或工作的有海外投研能力的人才吸引力不足，因此国际化人才较稀缺，境内基金公司拥有的国际化投研力量非常有限。

报告提及，基金经理倾向于投资曾经工作过或者入籍的市场，由于中国基金经理境外工作区域相对局限于中国香港和美国，QDII资金也更多投向这些市场。

人才队伍的构成直接影响了QDII的全球投资成色。虽然QDII基金的愿景是布局全球，但实际情况更多投向了中国香港以及美股的中资企业股票和债券。

表1：QDII基金股票投资区域分布（2023年报）

资料来源：Wind、北大汇丰智库-北京大学汇丰金融研究院资管研究中心整理。制表：张玲

“学术研究显示，本土偏好可能会导致投资组合收益率水平下降、投资组合效率低下、金融风险加剧。由于QDII基金较多投向了中资企业，分散化水平不高，去年许多QDII基金的收益也不乐观，难以追上全球平均水平。”吴佳璇说。

境外追责成本高同样是阻碍原因之一。若基金所投资的境外公司出现财务造假等问题，打跨国官司的成本高、难度大、周期长。跨国诉讼需要聘请国内和国外两方的律师，仅支付律师的费用就是一笔不小的开支。

北大汇丰智库的调研结果显示，投资中国香港外其他市场，以及投资股票的基金管理人对追责成本高的重视度更高。“若中概股出现需要追责的情况，由于其企业总部在境内，相关诉讼的推进会更容易，成本更低，周期也更短。”

不过，让吴佳璇有些意料之外的是，尽管受访者在访谈中均提到了境外追责成本高，并且往往会强调监管因素在投资决策中的重要性，但是从问卷打分结果看，追责成本高和确保监管合规却不在最重要的因素之列。

此外，地缘政治、汇率波动等因素也是基金管理人必须考虑的风险。汇率波动可能导致投资收益下降，若被投资国货币贬值，投资所得的本币回报将减少，导致资本损失。债券类QDII产品非常需要考虑锁汇，因为债券类的收益水平本身就不高，如果遇到汇率波动，在市场极端的情况下，有可能损失一年的全部收益。汇率风险管理也会导致基金管理成本增加，基金公司需要投入成本研究汇率波动并通过锁汇工具进行风险对冲。

额度瓶颈，如何优化激励机制？

“额度是目前我们QDII基金最大的瓶颈。”一家头部公募基金人士向《财经》提及公司的QDII布局时如此表示。

近年来，已使用的QDII额度比例逐年上升，额度紧张多次引起QDII基金限购。Wind（万得）数据显示，截至6月28日，629只QDII基金中，处于限购或“直接闭门谢客”状态的有342只，占比54%。此外，部分产品限购额度非常“迷你”，甚至出现了每日申购上限低至10元的情况。在二级市场中，产品的限购又引发了多轮炒作和溢价风险。

额度限制了基金规模大小，也限制了QDII基金的管理收益。北大汇丰智库研报认为，较低的管理费收入难以支撑较高的投研成本，因而基金管理人较难投入开发全球化分散风险的产品。

统计显示，截至2023年末，每个证券类机构平均QDII额度为12.07亿美元，额度在50亿美元以上的仅有3家，而额度在5亿美元以下的多达30家。许多额度在5亿美元以下机构尽管受批运营QDII基金，但由于批准额度过小，无法真正投入境外投资业务。

行为因素也影响着QDII基金的发展。客户的行为倾向导致了公募基金的本土偏好，而基金公司的委托代理问题也导致了基金管理人全球分散风险的动力不足。

报告认为，基金经理的收入和基金规模密切相关，而和基金分散风险的能力关系较小，因而基金经理往往没有动力做全球布局为投资者分散风险。同时，投资境外资产的基金管理起来会涉及更多问题，但主动偏股型QDII基金收取的管理费率比例（平均1.4%）和投资境内的主动偏股型基金（平均1.2%）相差较小。

顺应客户需求、创造“爆款”产品对基金公司而言是更“经济”的选择，因此，基金公司不愿意投入精力为投资者的长期收益去进行投资者教育和全球布局。

“管理费的设定是要结合规模和投研成本去看的，由于QDII基金的存在规模限制，因此面对更高的投研成本需要有更高的管理费比例，但是管理费比例过高又会影响产品销售，一味提高管理费也是不可行的。”吴佳璇分析，这也是为什么大部分基金公司对于全球布局热情不高的原因之一。

面对QDII基金全球布局的挑战，报告也给出建议，其中包括优化基金管理人的激励机制。

表2：主动型QDII基金投资美股、港股前30（2023年报）

资料来源：Wind、北大汇丰智库-北京大学汇丰金融研究院资管研究中心整理

北大汇丰智库认为，当前基金管理人往往过于追求短期收益，而忽视了长期布局的考虑。这种短视行为不利于基金的稳健发展，也无法为投资者带来持续稳定的回报。因此，基金公司的激励机制中，应当更多地纳入长期表现的考量，鼓励基金管理人关注长期回报，为投资者持续创造收益。

在现有的基金公司治理制度下，基金经理往往更倾向于为管理公司股东服务而非为基金投资人服务。基金经理在决策时可能更多地考虑公司股东的利益，而非投资者的利益。为了改变这一现状，应当在利益分配机制中更多地反映管理人的长期风险收益能力，使得基金经理的利益与投资者的利益更加一致。