安联多层次投研一体化下的全能资管模式

刘欣琦 谢雨晟

安联资管构建多层次投研一体化体系，采用“双品牌”服务第三方客户，长期为客户取得超额收益。对于保险资金，建立资产负债管理价值链，运用精算系统支持资产负债管理系统；对于第三方业务，建立科学投资流程，统一高品质产品模型，同时致力于多层次研究挖掘投资机遇，以全球化研究平台推动跨团队、跨资产类别合作。

安联是全球最大的保险系资管公司，管理资产规模在全球资管机构中排名第七。

在安联集团中，人寿/健康业务规模占比最高，其次是财产险，第三是资产管理业务。而从营业利润率看，资产管理业务的营业利润率远远高于寿险业务和产险业务，维持在40%左右。

2022年，公司管理资产规模由1998年的3432亿欧元大幅提升的2.14万亿欧元，年复合增速达8%；其中第三方管理资产规模由1998年的约230亿欧元大幅提升至1.64万亿欧元，年复合增速更是高达20%。

其中，安联资产管理公司（AAM）负责集团的第三方资产管理，并分别由PIMCO和AllianzGI来进行差异化策略管理。

第三方机构贡献最大

安联集团资管板块主要满足集团保险资金匹配负债成本的需求以及第三方客户的资产增值需求。第一大需求来自于集团内保险资金，保险集团内部保费是安联管理资产规模增长的基本盘，带来稳定的现金流。第二大需求来自于外部机构客户，包括其他金融机构、养老金、政府公共机构等，对资金稳定性有较高要求。第三大需求来自零售客户，追求资产的保值和增值，需要实现其财富管理、退休计划和养老金储备等需求。

第三方业务是安联资管AUM增长核心动能，机构业务贡献最大。集团内保险资金作为公司AUM增长的基石，在AUM占比基本保持稳定在25%左右。

安联保险资金核心实现资产负债久期、收益匹配，资产负债管理成效远超行业。保险负债端具有长久期以及刚性负债成本的特点，保险资金投资的核心目标在于从期限结构和收益角度匹配负债成本。从期限结构看，德国保险行业负债久期特别长，导致资产久期难以匹配负债成本，有较大的久期匹配压力，德国保险行业的资产负债久期缺口高达10年。

而安联得益于其全球化的业务经营模式以及全球资产配置的优势使得公司资产负债久期缺口始终维持在1年以内，资产负债久期匹配效果显著好于市场。

从收益角度看，德国寿险行业保证收益产品占比大于80%，导致负债成本调整能力较弱，行业平均保证收益率水平在3%左右，导致利率下行背景下行业有较大的利差损风险。而安联在利率下行的大环境下主动调整负债端策略，大幅增加资本效率型产品，推动持续获得0.9%左右的利差益。

2022年，安联集团内保险资金配置中固收占比为73.8%，保证了投资收益的长期稳定和较低风险。在固收资产中，公司通过适度增加信用风险敞口来获取信用溢价。2010-2022年安联资管AAA级债券占比由46.3%下降至17.8%，而BBB级的投资级债券比例由2010年的9.8%上升至2022年的28.5%，在信用风险可控的前提下通过下沉信用来获取信用溢价。 资产类别上，安联不断加大企业债的投资比重，占比由2012年的23.5%上升至2022年的42.4%。

除此之外，近年来公司通过增加多资产和另类资产等提升整体投资收益水平。安联集团旗下的安联资管位列全球AUM前十大另类资管机构，其集团内保险资金的另类配置由2015年的510亿欧元快速增长到2022年2350亿欧元，占比由2.9%增至11.0%，2015-2022年复合增长率为21.0%。

PIMCO截至2022年末管理资产规模达952亿欧元，主要负责安联集团下38个保险子公司和养老金的房地产投资业务，并于2019年承接第三方业务。

● 打造差异化产品优势和精英投顾服务

AllianzGI和PIMCO打造差异化产品优势和精英投顾服务，满足机构客户的财富管理需求。

其第三方機构客户主要分为三大类，一是养老金计划，二是金融机构投资者，三是财富顾问和投资顾问。其中养老金客户是欧洲保险资管公司最大的资金来源。

对于养老金计划客户主要提供LDI（负债驱动投资）策略，对冲养老金利率和通胀风险。

PIMCO的养老金服务分为养老投资、DC计划和养老金解决方案三类。首先，对于企业客户的养老投资需求，PIMCO目标在于为养老机构客户提供可预测的持续性收入，减少收入的不确定性，通过设计PIMCO Pro数字化平台，为投资者量身定做投资方案，通过数字平台，投资者可以随时掌握账户信息和关键数据，提高透明度。

其次，对于DC计划等，PIMCO提供的产品以权益和固收相结合，其中主动固收类产品配置旨在管理利率下行的风险，为客户提供可持续的退休收入，而被动股权部分旨在覆盖公司的负债成本。

最后，PIMCO的养老金解决方案团队与养老金客户合作交流，利用LDI的投资策略，在养老金风险管理计划设计和实时问答方面提供见解和指导，满足养老金客户的资产管理要求。

PIMCO通过对金融机构投资者提供定制化的产品策略和专属服务，来满足其资产负债匹配需求。公司专门成立金融机构组来管理金融机构客户的投资策略和目标，为保险和银行提供定制化的产品方案。金融机构组提供多样化的投资管理服务，包括资产配置和风险管理，服务全球性银行和保险的投资资产，包括一般账户、变额年金、银行投资组合、银行和企业自营的寿险产品，以及DB和DC养老金计划等。

其中，对于银行客户，在PIMCO的投资流程下，进行银行资产负债表资产管理，以满足银行投资组合的收益要求；对于保险客户，尤其中小保险公司由于自身缺乏财富管理的经验和能力，大多数依赖于第三方服务进行资产端的财富管理，而PIMCO依托于大型保险母公司的背景，为保险公司管理一般账户资产，包括固定收益、另类投资和股票等多样化产品，满足保险资金对资产负债以及久期的匹配要求，并设置了一支专注于提供保险特定资产管理和服务的专业团队。

对于财富顾问和投资顾问，PIMCO识别每位财富顾问的具体需求，提供大量的客户投资策略解决方案，实现收益最大化和风险最小化目标。配置策略上采用主动管理策略并兼顾资金的流动性管理，主要配置固收资产，近年来另类投资比重逐步提升。

同时，PIMCO提供财富顾问资讯中心服务，为财富顾问和投资顾问提供投资教育、投资练习等，通过对注册投资顾问进行赋能提高其投资能力水平（下图）。

建立专业化营销体系

安联资管针对机构投资者专门设置销售团队。以AllianzGI为例，截至2022年6月末，其旗下有超过600位客户关系经理建立起全球20个据点的庞大客户覆盖网络，其中部分为销售人员，负责招揽和联络客户，另一部分为客户管理，负责现有客户服务账户的服务工作。

客户关系经理采用顾问策略的模式，提供真正满足客户需要的投资方案，包括给予客户全球协作共享投资见解、寻找获取信息优势的渠道、制定各类资产的投资决策时融入ESG因素、创建数字化投资解决方案、采用广泛的投资工具满足客户需求、提供风险管理及投资工具、提供另类投资方案等。

● 多渠道销售满足第三方个人客户需求

安联资管主要为个人客户提供基金产品和养老金产品来满足其财富管理和养老金储蓄需求，同时提供买方投顾的服务来助力个人客户实现投资目标。销售渠道方面，安联结合线下门店和互联网直销以及其他金融机构代销的模式，推动个人客户业务规模增长。

大部分客户的核心需求在于寻求退休储蓄或为下一代保存财富，安联资管旗下的PIMCO和AllianzGI为零售客户提供多元化的资产组合，主要用于财富管理和养老金储备，目标是为客户捕捉超额投资回报，以及提供长远的投资建议。

PIMCO核心采用主动固定收益的投资策略，基于客户差异化的风险偏好提供全面、细化的投资服务和产品。公司为个人投资者提供了五大类产品多种配置策略，覆盖固定收益、股票、另类资产、真实收益和资产配置等。

AllianzGI采用主动均衡配置策略，旨在打造稳健的投资组合，主要为个人投资者提供四大类产品选择，包括股票、固定收益、多元资产和另类投资，根据不同客户的投资目标给予合理的配置方案。同时，AllianzGI还提供风险实验咨询服务。

● 多渠道代销推动客户规模持续增长

安联旗下资管机构采用直销和代销两大模式推动第三方个人客户业务发展。

得益于线上渠道的便捷性以及年轻客群的偏好，安联旗下资管机构通过信息技术加强个人零售客户渠道的拓展，如安联设立线上直销链接。2021年，PIMCO与英仕曼、埃信华迈、道富、微软和麦肯锡联合建立HUB平台，通过科技赋能助力其投资研究和线上销售。

代销渠道广泛，有利于拓展零售客户市场。安联旗下资管机构的分销渠道大多依赖于银行、保险、证券等金融机构，此外还会通过并购其他资产管理公司来拓展产品线和销售渠道网络。

2020年，AllianzGI和Virtus Investment Partners宣布在美国零售市场建立战略合作伙伴关系，利用后者本土化的零售分销管理渠道继续拓展美国零售市场。

多层次投研一体化产品体系是核心竞争力

●“双品牌”主动管理

安联资管采用“双品牌”服务第三方客户，长期取得超额收益。PIMCO和AllianzGI两大品牌服务第三方客户需求，主动的投资策略推动长期以来实现持续超额收益。2012-2022 年，以晨星同类基金的业绩中位数为基准，安联资管的第三方投资三年期滚动回报率平均超额收益达85%。PIMCO78%的资产过去五年的投资收益（扣费后）跑赢基准。

● 多层次投研一体化体系是基石

对于保险资金运用管理，AIM有自己的投资价值链，主要包括三个方面，一是建立明确的投资价值链，建立高质量的资产负债管理，明确团队分工、绩效考核，60%-80%的投资回报来源于好的长期资产负债管理。二是渐进的组合风险投资，包括非标、不动产、另类资产等。三是竞争性资产管理人的选择，如果保险集团只有一家资产管理公司，就會导致对这家资产管理公司的依赖性非常强，所以引入优质的第三方资产管理有利于获取阿尔法收益。在明晰投资价值链的基础上，公司强调对模型工具的使用，通过强大的精算系统、资产负债管理生态系统等工具和平台测算和优化资产负债管理业务，使得长期配置质量提升。

对于第三方业务的投资管理，安联通过科学的投资决策流程，搭建行之有效的投资组合模型，提升整体的投资能力，塑造公司的竞争优势。

例如，PIMCO 通过经济论坛（长期论坛和周期论坛）汇聚来自投资精英思想。全球各地的PIMCO投资经理、研究员、客户经理一起讨论对于未来投资产生重要影响的议题，并通过讨论和票选选出获胜观点，成为该地区该行业的策略，并上报PIMCO投资决策委员会。投资决策委员会的专家分管不同领域，搭建最前沿的定量模型和完整的定性分析来完成资产管理投资策略，模型输出转化为每个领域的投资组合。投资经理们以标准组合为模型范式为机构客户进行财富管理时可以有一定偏离度。

致力于多层次研究挖掘投资机遇，全球化研究平台推动跨团队、跨资产类别合作。以AllianzGI为例，公司的研究团队凭借广泛的数据、分析和专业的研究，获取信息优势，把握行业新趋势。

高管理费率带来更高利润率

安联资管的核心收入来源是管理费用。与美国保险资管收入包括代销收入相比，欧洲保险资管普遍自产自销，不利用自身渠道代销其他公司的产品，因此基本不包括代销收入。

管理费用的稳步提升推动安联资管收入增长。安联资管的资产管理费收入整体呈上升趋势，从2015年的67.95亿欧元提升至2022年的94.61亿欧元，管理费收入在整体收入中的占比呈上升趋势，由2015年的84.8%提升至2022年的91.6%。

2016-2022年，安联的管理费率由0.34%提升至0.44%，显著高于其他龙头保险资管。与此同时，较高的管理费用率为公司赢得更高的营业利润率，2022年安联资管的营业利润率达38.9%，高于法通35.1%和安盛32.3%。

*作者为国泰君安研究所分析师，文章根据报告缩写