我国地方政府融资模式及体系创新

摘要：中国地方政府融资模式自1949年以来发生了重大变更，由单一依靠财政拨款到改革开放初期的集资和收费，逐渐发展为通过土地财政、银行贷款和城投债进行融资，2015年后逐步建立以地方政府债券为主体、大力发展PPP模式的融资体系。地方政府不同时期的融资模式与当时社会经济的发展情况密切相关，促进了我国经济的高速发展。在我国经济转向高质量发展的新形势下，要创新融资方式，以防范地方政府债务风险，促进经济结构轉型。

关键词：地方政府；高质量发展；融资模式；融资体系；融资创新

自1949年以来，中国地方政府融资经历了从传统计划经济体制下单一财政主导的融资模式向市场经济体制下多元化融资模式的转变，不同时期的融资模式与当时社会经济发展情况密切相关。在新时期面对全球经济增速下滑、贸易摩擦加剧、我国经济由高速增长转向高质量发展的新形势下，促进政府融资模式创新有利于防范系统性金融风险和地方政府债务风险，进一步转变政府职能，促进我国经济结构优化。

一、我国地方政府融资模式变更

（一）计划经济阶段（1949-1978年）

改革开放前，我国处于计划经济时期，地方政府的建设项目须上报中央，项目批准后由财政部统一拨款，在特定的历史时期，这种财政体制有利于中央进行统一规划，重点建设，使我国在短期内重建国民经济。但随着国民经济的发展，经济规模日益扩大，单一的财政体制无法满足逐渐丰富的建设需求，融资体制改革迫在眉睫。

（二）改革探索阶段（1979-1993年）

改革开放初期地方政府经济建设热情高涨，但是自主发债不被法律允许，社会化间接融资渠道尚未建立，因此简单易行的集资和收费成为该时期地方政府筹集资金的主要途径，在当时的历史背景下满足了地方政府经济建设的资金需求。但与集资收费高速增长相对的却是监管不足导致的资金利用低效，直至国务院1990年颁布《关于坚决制止乱收费、乱罚款和各种摊派的决定》、1993年颁布《关于坚决制止乱集资和加强债券发行管理的通知》，作为地方政府融资重要手段的集资和收费逐渐退出历史舞台。在这一历史时期四大行陆续成立，国务院在全国范围内进行“拨改贷”试点，为地方政府债务融资体制的形成提供了基础。

（三）市场化改革阶段（1994-2014年）

1994年分税制改革使地方的税收收入逐步稳定，同时通过出让土地获得收入，地方政府的收入体系逐步建立，虽然受到《预算法》限制地方政府不得发行债券，但是为融资平台的成立提供了市场化基础和收入保障。通过融资筹集资金成为这一时期地方政府收入的重要来源，但在2008年全球金融危机后，融资平台迅速发展的同时，债务风险也急剧攀升，直至2014年国务院接连颁布多项政策，平台的融资功能逐渐被剥离。在这一时期，地方政府对于市场化融资也进行了积极探索，2002年我国加入世贸组织后经济高速增长，PPP模式在基础设施建设领域逐步得到推广。

（四）改革深化期（2015年至今）

2015年新《预算法》的正式实施使地方政府自主发债成为可能，发行债券逐渐成为地方政府收入的重要来源。与此同时，国务院和财政部颁布多项政策促进政府和社会资本合作， 直至2017年PPP模式迎来了高速发展期，成为了地方政府资金的重要来源。但是PPP模式的快速发展也为地方政府带来了新的债务风险，经过2018年的调整后，在2019年财政部发布的《关于推进政府和社会资本合作规范发展的实施意见》政策引导下，PPP的发展又见曙光。在这一时期，地方政府大力发展产业基金、政府购买服务等新融资模式，加强与社会资本合作，不断丰富融资方式，促进融资体系创新。

二、地方政府主要融资模式

我国地方政府融资模式主要分为债权融资、股权融资、项目融资和资源融资四种，不同融资模式可以相互组合嵌套形成混合融资模式，扩展资金来源。

（一）债权融资模式

1. 贷款融资

贷款融资是我国地方政府最常用的融资方式，根据贷款途径不同可分为国内/际银行贷款、国内/际银团贷款、外国政府贷款、金融机构贷款等。贷款为地方基础设施建设和公共服务发展提供了重要的资金来源，促进了地方经济的高速发展。随着我国经济的飞速发展和对外开放程度的增强，吸引大量国外资金进入国内，成为我国地方政府进行基础设施建设的重要资金来源。贷款融资手续简单、流程便捷、灵活性强，一度成为地方政府的主要融资途径。

2. 债券融资

我国地方政府债券融资主要分为城投债和政府债券两种，其中政府债券又分为一般债券和专项债券。1995年开始实施的《预算法》规定地方政府不得发行债券，因此此时的政府债券融资主要以城投债为主，即地方政府提供隐性担保并通过融资平台发行。2008年金融危机后，我国出台了4万亿的经济刺激计划，促进了融资平台的跨越式增长，城投债成为地方政府融资的重要来源，但是城投债以政府为隐性担保却不纳入预算管理，增强了政府对融资平台的监管难度，地方政府隐性债务迅速扩张。2014年国务院颁布《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》，将融资平台与地方政府脱钩，平台公司债务自行偿还。同年财政部发布《地方政府债券自发自还试点办法》，赋予了地方政府自主发债的权利，标志着我国地方政府债务融资进入新时期。

3. 资产证券化融资

地方政府的资产证券化融资是指以基础设施或其他资产的未来收费所产生的现金流为保证，通过在资本市场上发行证券来筹集资金，以基础设施或资产的未来收益作为还本付息的来源。资产证券化融资将项目与发行主体的信用评级分离，可以提高项目的信用等级，也可以将规模较小、性质相近的项目进行组合融资，拓宽资金来源，降低融资成本，分散风险。资产证券化以基础设施的收费作为担保，资金来源稳定，并且受到中央或地方政府的支持，风险较低，在资本市场较容易受到投资者的欢迎。资产证券化属于表外融资，在提供了资金的同时并不增加政府负债，提高了资产的流动性，为地方政府提供了便捷安全高效的融资模式。资产证券化融资由于其固有的特点受到了政府和市场的青睐，逐渐成为地方政府融资体系中重要的一环。

（二）股权融资模式

1. 国有资产产权交易

国有资产产权交易是指通过拍卖、竞投、招标、报价等市场交易手段处理所拥有的非上市企业产权、股权、科技成果、经营权等进行融资。由于产权交易是面向特定风险控制能力较强的投资客群，因此整体风险可控。产权交易的企业通过市场的资源配置功能，获得了其发展过程中所需的资本、技术等资源，在提高市场资源配置效率的同时，能夠促进企业健康发展。产权交易促进了企业健康发展，对于不能进一步成长的企业进行收购、破产清算等，促进地方经济健康发展。通过对国有资产的产权交易，利用市场化渠道扩大了资金来源，是我国地方政府经常采用的融资模式。

2. 增资扩股或上市融资

地方政府可以通过国有企业增资扩股或股票上市方式进行融资，包括地方政府融资平台企业，利用金融市场进行直接融资，促进投资主体的多元化企业根据自身的经营状况确定向投资者支付的报酬标准，方式灵活财务风险较小。通过增资扩股或股票上市筹集资金，方式灵活，可以满足企业特定发展阶段的资金、技术等需求，有利于促进企业的长久发展。

3. 产业投资基金

我国的产业投资基金与国外的风险投资基金或私募股权投资基金类似，多指投资于具有高增长潜力的上市企业股权或准股权，直接或间接参与被投资企业的经营管理，以期目标企业发育成熟后通过股权转让实现资本增值的投资模式。产业投资基金获利能力强，但流动性差，风险较高。产业基金的资金来源包括政府投资、社会资金等，主要应用于需要政府扶持的基础设施建设领域和高新技术领域等，以促进产业结构优化升级。产业投资基金融资可以弥补政府的资金缺口，降低地方政府基建企业的负债率，按照市场化方式进行运营，提高投资效率。

（三）项目融资模式

1. PPP模式

PPP（Public-Private-Partnership）模式是指政府、营利性企业和非营利性企业基于某个项目而形成相互合作关系的一种财政投融资模式。2014年国务院发布《关于加强地方政府性债务管理的意见》，鼓励在城市基础设施建设中引入政府与社会资本合作模式，即PPP模式。此后相继出台多项规定规范PPP项目的流程和运作模式，积极倡导使用PPP模式进行融资，将PPP模式推向高潮。PPP模式融资可以吸引社会资本积极参与基础设施建设，缓解政府财政压力，提高资本利用率，丰富投资主体结构，降低政府投资风险，促进我国经济结构转型升级。

2. REITs模式

REITs（Real Estate Investment Trusts），即不动产投资信托基金，是指将未来具有稳定现金流的不动产作为基础资产，以发行收益凭证来募集投资人的资金，由专业基金管理人经营管理，最终按比例分配投资收益。REITs融资模式在我国起步较晚，2020年4月证监会和发改委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，并出台了《公开募集基础设施证券投资积金指引（试行）》，为我国基础设施领域公募REITs发展提供了指引方向。基础设施REITs发行便捷，流动性强，能够盘活存量资产，提高地方政府基础设施建设中直接融资的比例，提升抵抗风险的能力。

（四）资源融资模式

1. 无形资源融资

无形资源融资主要指地方政府通过其拥有的规划权、经营权、管理权、开发权、许可权、专利权、著作权、商标权等进行交易融资的模式。无形资源在地方政府资源中具有特殊地位，随着时代的发展其形式不断创新，地方政府可以通过无形资源的使用获得持久的经济效益，但是具有较强的不确定性，因此要加强对无形资源的管理，充分发挥其价值。

2. 土地资源融资

土地资源融资是指地方政府出让土地的开发、使用权而筹集资金的融资模式。1994年分税制改革后，出让土地收入全部划归地方政府所有，成为地方政府基础设施建设的重要资金来源。2008年金融危机后，地方政府纷纷以土地作为抵押通过融资平台发行债券进行融资，在二级市场的乘数效应作用下地方政府负债规模迅速扩张。土地资源融资对地方政府具有重要意义，促进了我国城镇化的快速发展，但同时也导致地方政府债务过高，土地资源浪费，地方财政过度依赖房地产行业，挤压了其他行业的发展空间，不利用产业结构调整，国务院颁布多项政策加强对房地产行业的宏观调控，土地资源融资模式无法长久。

三、现有融资体系存在的问题

（一）土地财政主导的融资模式不可持续

土地出让收入作为地方政府收入的重要来源，为地方经济的高速发展提供了资金保障，但其快速增长和持续膨胀也为地方财政带来了巨大风险。地方政府土地出让收入自2015年以来逐年增加，并在2021年达到历史新高，但增速自2017年起已逐年下降，地方政府对土地出让收入的依赖自2020年达到高点后也逐年下降，财政部数据显示，2022年土地出让收入在地方政府收入中占比下降至23.9%。与此同时，房地产行业经过多年高速发展已呈现转弱趋势，目前我国房价已处于高位，政策层面坚持“房住不炒”原则，地方政府的土地出让收入增长空间有限，无法为经济发展提供持久性资金来源。

（二）地方政府融资平台风险加剧

融资平台作为地方政府收入的重要来源，在推动地方基础设施建设、拉动地方经济发展等方面发挥了重要作用。但融资平台公司自成立之初便具有双重性质，政府干预严重，法人制度不健全，经营管理效率不高，企业资产质量不高，风险意识淡薄，偿债机制不完善，隐性债务膨胀，增加了地方政府的债务风险。融资平台的资金来源主要为银行贷款或发行城投债，融资形式单一。平台公司投资的项目大多周期长、资金回流缓慢，导致偿债能力不足，且上一轮经济刺激过程中产生的债务即将进入偿还高峰期，而地方政府收入没有明显提高，导致融资平台的流动性风险加剧。

（三）地方政府债券发行机制仍待完善

地方政府债券作为新时期政府融资的重要方式，其发行机制仍待完善。专项债是自下而上由地方政府上报发行计划，全国人大审批逐级下发，无法满足项目建设实际融资需求。地方政府项目建设周期长、资金回流慢，但是专项债券审批通过后一次性发放资金，导致项目建设与资金需求不匹配，且项目的投资收益很难满足短期偿债需求，导致收益与风险错配。地方政府债券的发行过程少有市场机构和社会公众的参与，披露的信息主要为发行前的信用评级、财务数据等事项，对于项目运营和后续评价鲜有涉及。信息披露不全面促使地方政府债券的流动性不足，难以通过市场机制充分流通完善资源配置。

四、地方政府融资体系创新

随着我国经济由高速增长转向高质量发展的新阶段，经济增速放缓，地方政府债务负担过重，在“房住不炒”的原则下，土地财政支撑的融资模式正在发生明显变化。因此应丰富政府的融资渠道，推动社会资本积极参与，创新地方政府的融资体系。

（一）健全融资法律法规体系，完善监管机制

健全的法律法规体系是我国地方政府融资健康持久发展的保障，在我国经济发展的新形势下，迫切要求建立完善的法律法规体系，保证地方政府融资时有法可依，同时完善市场监管体制，防范地方政府债务出现系统性风险。首先，要加快相关法律法规的制定和完善，为地方政府融资提供法律基础。消除民间资本进入的隐形壁垒，建立完善市场准入制度。其次，要完善地方政府融资的监管体制，建立健全的监管指标体系，明确相关机构的权利与职责，对项目进行事前、事中、事后的全流程监管，将行业监管与行业自律相结合，保障市场健康有序运行。第三，地方政府要建立完善的融资管理制度，明确地方政府的融资目的、融资范围、融资渠道、偿还方式等，加强对地方政府债务的监管，防范债务风险。

（二）完善地方政府债券发行机制

与国际平均水平相比，目前我国地方政府债券的发行规模仍有很大发展空间，将成为地方政府融资的重要来源。但现有地方政府债券发行的相关法律尚未完善，信用评级体系尚不成熟，各地方政府的信用评级均为AAA级。由于我国区域间经济发展差距较大，该评级体系无法准确反映各地方政府的真实水平。地方政府债券的定价以国债利率为基准，无法准确反映当地市场的资金供求关系。因此要加快相关法律法规的建设，完善信用评级体系，加强项目相关信息的披露，提高地方政府债券发行、流通和偿还的市场化程度，形成合理的定价机制。同时还应建立完善的偿还机制，明确发行主体职责，充分发挥地方政府债券在政府融资体系中的重要作用。

（三）持续推进融资平台的市场化转型

融资平台作为地方政府收入的重要来源，一度为促进地方经济发展发挥了重要作用。但融资平台自成立之初便具有双重性质，在化解地方政府债务风险的背景下，融资平台的市场化转型成为必然。促进融资平台的市场化转型，首先要明确融资平台的公司性质，厘清与政府的职责边界，将公益性质的项目从平台中剥离，消除地方政府的隐性担保，引入现代企业运营方式管理平台。其次，要盘活存量资产，促进平台与银行、基金等金融资本合作，通过市场化方式对平台债务进行重组，降低平台的负债率，优化平台债务结构。第三，要丰富平台项目的融资方式，提升平台项目的可行性和收益性，建立健全平台项目投资回报机制，积极引入基金、资产证券化、PPP模式等方式，提升社会资本和民间资本的参与意愿，促进平台公司的健康发展。

（四）积极推进PPP模式规范发展

PPP模式引入社会资本参与经济建设，提高了政府的供给能力和供给效率，通过与社会资本的利益共享、风险共担，减轻了政府的财政压力。PPP模式经过多年发展已成为我国地方政府项目融资的重要来源，但依然存在融资渠道单一、项目收益率低、资金期限错配、运营机制尚不成熟等问题，因此应积极推进PPP模式的规范发展。首先，应加强PPP模式的顶层设计，完善相关法律法规，为PPP模式的规范发展提供法律依据和根本保障。其次，要加强对PPP项目的管理，明确其定价、风险、收益、偿还等相关事项，在项目实施过程中对各部门进行全流程监督和管理，制定风险防控方案，加强对PPP项目的全流程监管。第三，应完善PPP项目的评价体系，针对项目的产出、效果、流程管理、移交标准等制定符合项目广泛应用范围的评价体系，并加强项目信息的披露，接受社会公众监督。

（五）大力推行资产证券化

资产证券化融资成本较低，发行灵活，可以依据实际应用情况确定发行期限。通过资产证券化，可以将流动性较差的资产进行重组并实施信用增级，从而使该资产转化为可以在金融市场流通的证券产品，盘活存量资产，拓宽资金来源。资产证券化将项目的所有权与运营权分离，在为项目筹集资金的同时保证了项目的运营和决策权不发生变更，适用于关系国计民生的重要项目。发展资产证券化融资，要严格规范资产证券化流程管理，加强资产的担保、风险等信息的披露，明确收益分配体系，既要为社会资本提供进入公共服务领域的通道，也要建立合理的退出机制，提高社会资本的积极性。

五、结语

促进地方政府融资的规范创新发展是我国经济由高速增长转向高质量发展的新形势下，防范系统性金融风险的必然要求。在我国经济进入新常态的背景下，地方政府融资模式的创新有助于规范地方政府行为、丰富政府融资渠道、提高政府的运行效率，进而推动地方经济社会的全面发展。

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（作者单位：中国社会科学院大学经济学院）