公募REITs的国企实践

孟圆

近年来，一些央企和地方国企纷纷发行REITs，进行多元化资产管理，实现资本退出与资产重组，构建轻重结合的产业体系，逐步实现从项目投融资到基础设施资产管理的转型。

作为一种金融工具，公募REITs（不动产投资信托基金）不仅可以盘活存量资产，助力实体经济发展，还有助于拓宽融资渠道，优化资源配置，并增加公众投资者的投资品类。

截至目前，全球共有40多个国家和地区出台REITs制度，总资产规模已超2万亿美元。2021年6月，我国首批REITs上市。两年来，REITs市场稳步发展，到今年6月末，已上市的公募REITs产品达28只，扩募后的总发行规模为975.32亿元，累计分红47.37亿元，初步形成了包括高速公路、产业园、租赁住房等多个领域的REITs品种。

多家国企发行公募REITs

20世纪60年代，REITs制度在美国悄然兴起。2000年以后，亚洲市场对REITs逐步敞开怀抱。

立足国情，借鉴经验，2020年4月，我国正式推出公募REITs试点。2021年6月，《关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》（以下简称“958号文”）发布，新增清洁能源等能源基础设施、停车场项目、保障性租赁住房、水利设施等试点行业。

为何中国的REITs试点从基础设施开始，而非房地产？学界认为，这主要是为了盘活庞大的基础设施存量资产。彭博数据显示，目前全球基础设施REITs市值为6000多亿美元，占全部REITs规模近四成。在我国，存量基础设施规模已超过100万亿元，多数项目收益率和现金流稳定。

以高速公路为例，“十四五”规划涉及新改建高速公路里程2.5万公里，资金需求将超3万亿元。收费公路前期投入资金巨大，投资回收期长，资产负债率偏高。因此，发行公募REITs成为基建类国企的新选择，逐步建立了高速公路“投资—运营—证券化—再投资”的良性循环。

“我国高速公路等基础设施投融资的主要难点之一，就是缺乏权益性融资工具。”中交投资资本运营部资深经理王晋之对记者表示，基础设施REITs底层资产真实出售、权益份额公开上市交易，正契合了高速公路行业和集团投融资模式转型。

2022年4月13日，中交REITs作为首单央企项目发行上市，这是中交集团继A+H整体上市完成股权上市平台布局后打造的另一资产上市平台，也是中交集团“做大工程、做强投资、做实资产、做优资本”的创新成果，以资本运作实现盘活存量、带动增量，推动供给侧结构性改革。

中国铁建的高质量发展之路，从施工建设走到了综合运营阶段，资产盘活是支撑可持续发展的重要抓手。2022年7月8日，西部首单基础设施公募REITs——国金中国铁建REIT在上交所上市，以其体系内子公司铁建重投持有的渝遂高速（重庆段）申请发起设立。

“通过发行REIT打通了中铁建的品牌，实现了价值重估。”中铁建资本控股集团资本投资部总经理檀柯在采访中表示，这是践行国家战略，顺应建筑央企的转型升级，推进交通强国的必要做法。

2022年11月22日，由安徽省交通控股集团作为原始权益人的中金安徽交控REIT上市交易，以沿江高速公路芜湖至安庆段为底层资产，发行规模为108.8亿元，这是安徽省属企业首单公募REITs。

“公募REITs不同于股票、债券，具有双重属性，一头连着基础设施、一头连着资本市场，对于提升安徽交控集团资产经营能力和资本运作能力将起到桥梁和助推作用。”安徽交控集团财务部副部长王猛告诉记者，此举将进一步催生企业改革活力，充分发挥国有经济战略支撑作用。

在房地产领域，我国目前的核心政策是多主体供应、多渠道保障、租购并举的住房供应体系。据了解，和销售型物业不同，保租房的土地有70年不得转让的限制，要通过经营性收益来平衡，缺少其他退出路径。

为有效落实中央“租购并举”决策部署，华润置地于2018年创建长租公寓“有巢”品牌，高质量推进租赁住房建设和运营。12月9日，华润有巢REIT上市仪式在深圳举行，这是业内首单市场化机构运营的保障性租赁住房公募REITs正式上市，从而形成了“投、融、建、管、退”的闭环，实现滚动投资。

类似地，各类产业园资金投入大、回报周期长，受政策、产业发展周期的影响较大，对持续发展、专业化运营管理的要求较高。早在2021年6月2日，博时招商蛇口产业园REIT成功完成发售，项目包括招商蛇口旗下的万融大厦和万海大厦，均位于招商蛇口园区的蛇口网谷产业园中。

在清洁能源领域，REITs也展现出优势。2023年3月，国家电投新能源REIT上市，成为首批风电项目REITs。这表明在政策支持下，REITs可以助力国有企业实现绿色低碳转型。但相关专家指出，清洁能源REIT面临土地产权、电价改革、市场消纳等风险考验，完善税收等配套政策，解决电力消纳问题，是推动这一领域REIT市场成熟的关键。

REITs先行者的实践经验

回顾发行历程，各企业REITs业务的相关负责人发现，基本没有可参考的先例，这也是已发行项目在筹备阶段的集体难点。因此，总结试点经验，完善治理机制，对于推动我国国有企业基础设施领域不动产投资信托基金的健康發展，具有重要意义。

首先是筛选“优质的项目”，提早筹备。从海外经验看，发达市场的REITs平台数量其实并不多，主要通过扩募方式装入资产，因而搭建的平台具有较强的稀缺性。对于国资央企而言，REITs发行要综合考虑经济与政治因素，资产必须对照条件、优中选优。

“公募REITs发行对资产的合规性、经济效益性等要求都比较高。要选择合规性、经济效益等都能够满足申报要求的资产，否则会事倍功半。”王猛表示，安徽交控REIT底层资产为沿江高速公路芜湖至安庆段，是安徽省内资产优质、收益稳定的主要路段之一。

抢抓机遇、抢占先机，华润有巢REIT和中国铁建REIT的筹备分别始于2018年、2019年。有巢泗泾项目和有巢东部经开区项目，是上海市推进保障性租赁住房发展的重要示范项目，两个项目租期结构健康、企业租户集中度分散。渝遂高速是连接成渝的第二条高速通道，对地区发展有重要意义。

产权清晰与否至关重要。“建议提前梳理产权情况，做好提质增效。比如，华润有巢REIT提前解决了958号文要求的现金分派率、规模、杠杆率。”华润有巢资产管理部刘鑫介绍道，为了解决用地的转让性质解除问题，华润持续与房管部门沟通，一起探讨解决方案。此外，为了原始权益人的独立性问题，要完成独立性认证，以及在资产、业务、财务等方面和华润置地的开发隔离。

记者从中交集团了解到，中交REITs原计划2021年上市，首发资产嘉通高速位于南北交通大动脉，且服务水平、行车环境均优于具有竞争关系的京港澳高速湖北南段。为抢抓时间窗口，中交集团精准研判局势，提前全面铺开产品销售，对几十家重要潜在投资人进行现场一对一交流，集中组织超过200场线上线下销售路演和投资人沟通会议，并做好投资人结构设计，最终成为央企首单REITs。

“中交集团通过此次发行掌握了优质资产的审核标准及REITs发行后的交易流通情况，优化了对同类型基础设施资产质量评判体系，并形成资产定价的锚”，王晋之告诉记者，这对中交集团强化全生命周期投资理念、调节资产结构、优化投资布局、提升投融资效率意义重大。

其次是发售前合理定价，发售后优化运营。多位受访者表示，对国资央企来讲，合理定价是成功发行的关键，既要坚持市场化定价原则，实现国有资产保值增值，又要获得投资者的充分认同。

檀柯认为，中国铁建REITs受到市场认可，与前期的合理规划有关：选择并表以示信心、提高自由度的结构设计、资产和人员剥离、确定合适的战投者和定价……“项目最终的募集额度远超发行计划。”

运营是可持续发展的重心，檀柯说：“基础设施的增速不可能一直走高。从前是重施工、轻管理和运营，这是未来发展的雷区”。在发售后，原始权益人继续做经营保障等工作，运营中采取“固定+浮动”费用的管理费模式，进行浮动激励，促进了整体管理水平。截至2022年末，项目营收6.5亿元，完成度处于领先状态。

优质运营也让百姓心安。比如，发行公募REITs对于交通基础设施资产的运营管理情况要求公开透明，接受市场监督，资产运营服务质量以及道路、桥梁的安全性得以提高，事故风险降低，民众满意度提升。

这也是一次优化内部运营的机会。记者从华润有巢了解到，针对REITs发行，团队作了业务、财务等五个方面独立性的调整，加入适应REITs的管理和激励、高质量信披模式，员工的积极性有所提升。

第三是一把手推动，团队协同响应。

自2021年10月安徽交控公募REITs项目正式启动，到最终发行上市，仅用约一年时间。究其原因，就是顶层推动和快速响应。

在企业内部，公募REITs申报发行涉及多个部门和单位，对外需要协调不同政府部门和中介机构，协调难度较大。王猛坦言：“主要领导在项目申报和发行上市的过程中亲自参与协调和沟通互动，给市场传递出积极信号，注入强劲信心”。同时，第一时间同项目参与方进行反复讨论，形成方案后立即实施，力争做到不多耽误一天。

华润2021年成立了专项工作组。刘鑫告诉记者，“从集团领导到各个部门都很重视，使对内、对外的沟通变得更加顺畅，形成了群策群力的组合拳”。

适时扩募 以资本运作驱动建设发展

国外研究表明，公募REITs市场价格的涨跌与投资者对于各类型不动产的盈利和资产估值预期有很大关系，其中涉及区域经济发展情况、市场利率水平和金融市场稳定性等方面。

信心和扩募，是已发行REITs的企业未来最关注的两点。

业界认为，二级市场投资者的加入，不仅自身收获了基础设施建设的发展增值红利，还可以通过广泛监督，倒逼企业提升管理水平，优化成本结构。

如何为投资者注入信心？王猛认为，作为本项目基金份额的绝对持有人以及外部运营管理机构，后续安徽交控集团将继续负责沿江高速的运营管理，将依靠自身的专业实力、丰富的运营经验，保证基础设施资产良好运营状态；通过与项目基金管理人各司其职、分工合作，以良好运营业绩努力维持二级市场价格稳定。

公募REITs扩募是指首次发行后，存续期内再次发行基金份额募集资金，用于购入新基础设施项目，或存量项目更新改造等优化投资组合的行为，可以减少单一底层资产现金流波动对整体项目的影响。对于企业而言，REITs成功发行上市只是开始，扩募才是维持其生命力的重要源泉。

如何进行适时扩募？中金公司研究部不动产与空间服务行业分析师裴佳敏认为，扩募提速或可进一步推动市场扩容。管理人应把握发行窗口，实施适时扩募。

据悉，安徽交控运营的高速公路里程占整个安徽省的91%，未来将结合资产扩募政策，抓紧梳理符合扩募条件的高速公路资产，力争依法合规持续将相关资产通过扩募方式注入所搭建的公募REITs平台，实现原始权益人、投资人等多方共赢。

下一步，华润有巢REITs一是做优存量，有效运营已有项目，使之盡快达到经营稳定状态。二是做实增量，拓展外部新的项目，以核心城市的优势资产为主。

中国铁建也正在与相关监管部门进行沟通，依托全国90余条公路资产，积极推进项目扩募工作，实现项目自身的扩能。“我们将继续深入研究政策，推动更多基础设施资产的发行。重新梳理优质底层资产，适时发行。”檀柯说。

为支持平台长远稳定发展，稳住存量资产持续盘活权益通道，中交集团将持续筛选集团内部优质交通基础设施资产，在中交REITs市场表现趋于平稳、底层资产经营表现好转且高速REITs市场更受认可的情况下，择机开展扩募。