企业数字化转型、社会责任与非效率投资

■洪瑞 席爱华

一、引言

近年来，随着数字信息技术的发展，更多公司意识到数字化正成为推动企业变革的重要因素，因此越来越多的公司将数字化转型作为其战略目标。国际数据公司（IDC）发布的《中国数字化转型市场预测，2021—2026：通过应用场景践行数字化优先策略》指出，政府将在“十四五”期间推动数字经济健康发展并为其提供良好的资金政策保障。因此，未来几年是数字化发展的黄金时期。《科技日报》数据显示，2021 年我国数字经济规模已达到45.5 万亿元，占国内生产总值的比重高达39.8%，而且还保持着16.2%的高增速，这预示着我国数字经济水平在未来仍有巨大上升空间①。与此同时，数字经济的发展也给我国乃至全球产业带来了新一轮的机遇与挑战。从宏观层面上看，企业进行数字化转型，实现了数字化和实体化“数实融合”，拉动了我国各行各业新一轮的投资增长，改善了企业的生产效率，实现了我国经济高质量发展[1]。数字化转型通过降低各行业之间的产业边界，实现对各行业的重新组合，促进了跨界竞争，最终形成综合性智能企业。例如，京东通过整合旗下的购物平台、商品仓库和京东物流，形成完整的购物供应链，通过一体化的B2C 运作模式成功打通了产业间融合壁垒。从微观层面上看，数字化转型通过融合大数据、人工智能、云计算、物联网、区块链和金融科技等数字信息技术，有效优化企业生产、研发、运作、营销等各个环节，从而提高了企业的全要素生产率，降低了企业的成本费用率。目前，数字信息技术已经展现出区别于其他技术的重要特征——自我学习性。如，人工智能会统计数据中的规律，得到一系列最佳参数，然后用函数拟合出最优解，并且会随着数据的更新迭代而变化。这也驱使更多的企业将数字技术引入到现有的管理架构中，从传统的工业化管理转型到数字化管理模式，使企业的生产管理更加智能，以此来增强自身的持续竞争力。

对于企业自身而言，企业的合理投资能够为自身带来利润和未来的发展潜力，是企业打造核心竞争力的重要一环。但并不是所有的投资都是有效的，由于管理者分析市场前景出现偏差，又或是内部存在严重的代理问题，许多企业都会出现非效率投资的现实问题。我国资本市场“重融资、轻分红”的特征可能使有些企业内部自由现金流过多，从而导致企业存在过度投资问题。也有些企业受制于资金短缺、融资困难，无法判断是否属于优质项目而导致投资不足，这类投资效率低下的问题最终会影响到企业经营活动。随着数字化转型，企业能够利用数字信息技术的高效以及客观理性来提高资源的配置效率，这是否会使企业的投资更加合理有效？为了回答上述问题，本文选取了2016—2020年A股上市公司的相关数据研究企业数字化转型与非效率投资的关系及其作用机制。

本文可能的边际贡献有：第一，构建企业数字化转型指标，分析了企业数字化转型与非效率投资的关系，并探析了企业社会责任的中介作用，揭示了数字化转型对非效率投资影响的作用路径。第二，研究了不同区域中企业数字化转型对非效率投资的异质性影响，丰富了企业外部环境因素对企业数字化转型经济后果影响的研究。考虑到不同省份的整体数字化转型程度有所不同，会形成区域差异的同群效应，因此本文考察了不同区域中企业数字化转型对非效率投资的异质性影响，丰富了相关研究。第三，由于我国不同产权性质的企业存在较大差异，本文考察了国有企业和民营企业中数字化转型程度的差异及影响，为后续研究提供借鉴。

二、文献综述与研究假设

（一）企业数字化转型与非效率投资

非效率投资问题一直是困扰企业的重点。企业的非效率投资问题可划分为过度投资和投资不足，这两类问题主要是由代理问题和内外信息不对称造成的。就代理问题而言，当企业内部的第一类代理问题严重时，即股东和管理者产生冲突时，可能会产生道德风险，企业管理者为了施展自身的宏图抱负或是谋取私利，可能会投资一些净现值小于零的项目，而这些项目并不能给企业自身带来利益，便会造成过度投资。当企业的第二类代理问题严重时，即大股东和小股东利益产生冲突时，大股东可能会忽视项目的投资价值，操控公司投资一些使其享受协同收益的项目，导致过度投资。就信息不对称问题而言，由于企业内外的信息不对称程度较大，外部投资者无法了解企业内部的真实情况，故会要求更多的风险报酬。这会使企业的外部融资成本加大，导致投资资金短缺，进而投资不足。

关于企业进行数字化转型带来的影响，大部分的文献研究认为是积极的。赵宸宇等[2]研究发现，企业数字化转型能够提高自身创新能力，优化人力资本结构，提高运营能力水平，进而对全要素生产率产生积极作用。胡青[3]通过对浙江民营企业的调查研究发现，企业数字化转型会对自身经营绩效产生正向影响。聂兴凯等[4]研究发现，企业数字化转型会通过提高内部控制质量和降低真实盈余管理程度来提升会计信息可比性。也有部分人认为数字化转型类似于“索洛悖论”[5，6]，虽然企业在数字化转型方面投入了大量资源，但是对提高生产率的作用微乎其微。

企业数字化转型可能通过缓解代理问题和减少信息不对称两条途径来影响企业的投资行为。一方面，在进行数字化转型的过程中，企业会将数字信息技术运用到各个部门，推动生产经营全方位转向数字化运作，提高整体的运营效率。随着人工智能、大数据、云计算和区块链等数字技术的应用，企业的信息传递效率得到大幅改善，内部信息更加透明，从而减少代理成本。此外，数字化转型后，股东相对更容易了解企业的真实情况，从而减少管理者因自身私利而进行不符合公司利益的行为。并且，数字化转型后，外部小股东对企业运营能够起到监督作用，抑制大股东出于掏空动机而使企业投资一些无效项目，这些都会减少企业的过度投资行为。另一方面，企业进行数字化转型，会向外界披露更多的内部信息，拉近企业与利益相关者的距离，使外部投资者能够了解企业更多的真实情况，降低了企业内外的信息不对称程度，因此降低了企业融资成本。而企业的资金相对宽裕后会对优质项目进行投资，从而减少了可能出现的投资不足的情况。基于此，本文认为企业数字化转型能够减少内部代理问题，抑制管理层的机会主义行为，进而减少过度投资行为；数字化转型也能降低企业内外信息不对称程度，降低外部融资成本，进而缓解投资不足。

基于上述分析，本文提出如下研究假说：

H1：数字化转型能够减少企业过度投资行为，缓解投资不足。

（二）企业社会责任的中介作用

利益相关者理论认为，企业的发展离不开每个利益相关者的参与，包括股东、员工、消费者、政府、社会等，所以不应该只追求股东利益最大化，还要关注本身的社会效益。因此，企业社会责任要求企业在谋求所有者权益最大化的同时，还要承担对消费者、环境和社会的责任。已有研究表明，企业进行数字化转型后所掌握的竞争优势能够使其更好地履行社会责任。申明浩等[7]研究认为，数字化转型会增强企业履行社会责任的意愿和能力。赵宸宇[8]研究发现，企业数字化转型能够提高自身的创新能力，从而提高社会责任的履行水平。肖红军等[9]研究发现，数字化能够明显促进企业承担社会责任，并且企业数字化会通过提高内部控制信息披露透明度和降低盈余管理程度来改善企业社会责任履行水平。

从消费者角度而言，企业进行数字化转型后，能够对生产流程进行严格控制，更好地保障产品品质。并且，企业会通过开拓网上通道，使消费者能够随时与企业进行沟通，帮助企业更好地了解消费者的真实需求，这种高效的参与方式使企业与消费者之间的联系更加紧密[10]，以促进企业更好地履行社会责任。从环境角度而言，企业进行数字化转型后，能够对经营中的违规情况进行数字化监控，提升了内部控制质量，减少因不当操作而导致的资源浪费，更好的体现绿色发展，促进社会责任的履行。从社会角度而言，企业进行数字化转型后，可以利用数字信息技术更迅速地察觉社会热点问题，聚焦百姓的重点关注，积极投身社会公益事业，更好地为民服务、回馈社会，承担更多的社会责任。

而关于企业社会责任对非效率投资的影响，多数研究表明是积极的。曹海敏等[11]研究认为，企业承担社会责任能够抑制管理层的自利动机，有效缓解非效率投资问题。冉杰[12]研究认为，企业履行社会责任能够维护中小股东的合法权益，抑制大股东的掏空动机，既减少了过度投资行为，也缓解了投资不足，从而改善企业的投资效率。刘岚等[13]研究发现，企业履行社会责任对公司带来的影响有滞后性，因此滞后期的社会责任履行水平能够显著减少过度投资行为，缓解投资不足。

一方面，媒体会报道民众所关心的信息需求，而社会责任履行越好的企业则会吸引更多的媒体关注度[14]，同时也会有更多分析师进行跟踪分析[15]。这会使企业面临更严格的外部监督，进而迫使管理层或大股东减少投机行为，缓解了代理问题[16]，减少了过度投资行为。并且，企业社会责任履行水平的提升也会使大股东和管理层以更高的道德标准来规范自己，以企业的长远利益为重，减少过度投资行为。另一方面，良好的社会责任表现会帮助企业树立良好的形象，投资者更愿意与社会责任表现良好的企业进行合作[17]，这减少了企业外部融资成本。而且良好的社会责任表现能够缓解企业的信息不对称程度，降低金融机构的贷款风险，增强其提供贷款的意愿[18]，这也能够减轻企业的投资资金压力，进而减少了投资不足的情况。

基于此，本文认为企业数字化转型后能够改善其在消费者、环境和社会三个层面的表现，提高了其社会责任的履行水平。而企业社会责任履行水平的提升，一方面会吸引更多的外界目光，强化外部监督，抑制大股东的掏空动机和管理层的道德风险，缓解企业的代理问题，减少过度投资行为；另一方面也会降低企业内外信息不对称程度，使企业获得更多投资者的青睐，缓解自身所面临的融资约束问题，减少投资不足的情况。

基于上述分析，本文提出如下研究假说：

H2：企业社会责任在企业数字化转型与非效率投资之间发挥中介作用，即企业数字化转型会促进其履行社会责任，进而减少过度投资和投资不足的非效率投资问题。

三、研究设计

（一）样本选择和数据来源

本文选取2016—2020 年为研究区间，以沪深A股上市公司为研究对象，并对数据做如下处理：①剔除金融保险类上市公司；②剔除数据异常的ST、*ST类样本和数据存在缺失的样本。本文的上市公司年报数据来源于WinGO财经文本数据平台，其他数据主要来源于国泰安数据库（CSMAR）。本文运用Python爬取上市公司的年报并进行文本分析提取关键词，借助Stata 15.1 统计软件进行实证分析。此外，对所有连续变量进行1%水平的双边缩尾处理。最终，得到了10568个公司年度观测值。

（二）模型设定与变量定义

为了检验企业数字化转型和非效率投资的关系，本文构建模型（1）如下：

为了检验企业社会责任在企业数字化转型与非效率投资之间的作用，本文构建模型（2）、（3）如下：

1.被解释变量：非效率投资（Inv）

借鉴Richardson[19]的研究，将微观企业的异质性因素纳入基础回归模型（4）中，估计公司的预期投资额和未预期投资额（模型残差εi,t）。其中，模型残差取绝对值后衡量非效率投资（Inv）程度，并根据模型残差是否大于0，分为过度投资（OverInv）和投资不足（UnderInv）。正残差大小衡量了过度投资程度，负残差取绝对值后的大小衡量投资不足程度。

其中，INVt=（购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金+投资支付的现金-处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额-处置子公司及其他营业单位收到的现金净额-当期折旧额）/期初总资产，表示t年的新增投资；INVt-1表示t-1年的新增投资；TobinQt-1为公司t-1年末的托宾Q值，Q=（股权市值+债券账面价值）/总资产价值，非流通股的市场价值用每股净资产替代，Q 值越大表示投资机会越多；Sizet-1为t-1年末公司总资产的自然对数；Casht-1为t-1年末现金资产与总资产的比值；Levt-1为t-1年末资产负债率；Aget-1为t-1 年公司上市年数的自然对数；Rett-1为t-1 年的考虑现金红利再投资的年个股回报率；Year和Ind分别为年度及行业哑变量。

2.解释变量：企业数字化转型（Digital）

关于企业数字化转型的度量，本文首先利用Python 爬取上市公司2016—2020 年的年度财务报告；其次参考了吴非等[20]的做法，将数字化转型划分为人工智能技术、大数据技术、云计算技术、区块链技术和数字技术运用五个维度进行关键词提取，并剔除否定词汇的影响；最后对提取出的76个数字化转型相关词进行词频计数，并将76个相关词出现频率进行加总统计，用来表示企业数字化转型程度。相关词出现频率越高，表示企业数字化转型程度越好。

3.中介变量：企业社会责任（CSR）

本文借鉴莫言等[21]的研究，采用和讯网对上市公司社会责任表现的总评分来衡量企业社会责任履行水平（CSR）。总评分越高，则企业社会责任履行的越优秀。

4.控制变量（Control）

参考胡秀群等[22]的研究，本文选择资产收益率（ROA）、资产负债率（LEV）、营业收入增长率（GROW）、上市年龄（Age）、应收账款周转率（ART）、存货周转率（IT）、现金持有量（Cash）、第一大股东持股（Top1）、个股年回报率（Ret）、产权性质（SOE）作为控制变量。此外，本文控制了年度效应（Year）和行业效应（Ind）。各变量的具体定义如表1所示。

表1 变量定义

四、实证结果与分析

（一）描述性统计

表2 是主要变量的描述性统计。结果显示，上市公司的非效率投资中更多呈现的是投资不足（UnderInv），大约占到了60%，但过度投资（OverInv）的最大值和均值高于投资不足，说明企业进行过度投资的程度更大。企业进行数字化转型（Digital）的程度差异较大，最小值为0，最大值达到了181；中位数为3，表明有一半的上市公司仍处于数字化转型初期；均值为14.44，表明有较多的公司进行了数字化转型。此外，企业社会责任（CSR）的最小值为3.5，最大值为67.11，标准差为10.09，说明各个公司的社会责任履行情况也差异较大。

表2 变量描述性统计

（二）实证结果与分析

1.企业数字化转型与非效率投资

在多元回归前，本文对主要变量进行了pearson和spearman 相关分析，初步排除了多重共线性问题。表3是企业数字化转型与非效率投资的回归结果。根据（1）列可知，企业数字化转型（Digital）与非效率投资（Inv）在1%的水平上显著负相关；（2）列显示企业数字化转型（Digital）与过度投资（OverInv）在1%的水平上显著负相关；（3）列显示企业数字化转型（Digital）与投资不足（UnderInv）在5%的水平上显著负相关。上述回归结果与预期一致，假设1 得到验证。这说明企业进行数字化转型后，会缓解企业的委托代理问题，抑制机会主义行为，从而减少了过度投资行为，也会降低企业内外信息不对称程度，缓解融资约束，从而减少了投资不足的情况。

表3 企业数字化转型与非效率投资

2.企业社会责任的中介作用

表4 是检验企业社会责任中介作用的回归结果。根据表4（1）列可知，企业数字化转型（Digital）与企业社会责任（CSR）在1%的水平上显著正相关；（2）列显示企业数字化转型（Digital）与非效率投资（Inv）的直接效应在1%的水平上显著负相关，且企业社会责任（CSR）与非效率投资（Inv）在1%的水平上显著负相关。结合（1）和（2）列说明企业社会责任在企业数字化转型与非效率投资之间的中介效应显著。根据（3）列可知，在过度投资的公司中，企业数字化转型（Digital）与企业社会责任（CSR）在1%的水平上显著正相关；（4）列显示企业数字化转型（Digi-tal）与过度投资（OverInv）的直接效应在1%的水平上显著负相关，且企业社会责任（CSR）与过度投资（OverInv）在1%的水平上显著负相关。结合（3）和（4）列则说明企业社会责任在企业数字化转型与过度投资之间的中介效应显著。根据（5）列可知，在投资不足的公司中，企业数字化转型（Digital）与企业社会责任（CSR）在10%的水平上显著正相关；（6）列显示企业数字化转型（Digital）与投资不足（Under-Inv）的直接效应在5%的水平上显著负相关，且企业社会责任（CSR）与投资不足（UnderInv）在1%的水平上显著负相关。结合（5）和（6）列则说明企业社会责任在企业数字化转型与投资不足之间的中介效应显著。综上，可以证明企业社会责任在企业数字化转型与非效率投资之间的中介作用成立，企业数字化转型后能够在消费者、环境和社会方面做得更优异，改善了自身的社会责任表现，而社会责任履行水平的提升会使企业受到更多的外部监督，从而抑制了大股东和管理层的自利行为，也会使企业赢得更多投资者的青睐，从而缓解企业融资约束，这都会减少非效率投资问题。因此，本文的假设2成立。

表4 企业数字化转型、社会责任与非效率投资

（三）稳定性检验

1.工具变量法

为了检验结果的稳定性，克服可能存在的误差偏差，选择用工具变量法来解决内生性问题。本文选择年度-行业的平均数字化转型程度（Digital_ind）作为工具变量。如表5所示，在弱工具变量检验中，F 值均大于10，说明并不存在弱工具变量问题。根据表6（1）和（3）列可知，工具变量（Digital_ind）与内生解释变量（Digital）显著正相关，这符合工具变量相关性的要求。在使用工具变量对内生性问题进行处理后，表6（2）和（4）列表明数字化转型（Digital）对过度投资（OverInv）和投资不足（UnderInv）的缓解作用依旧显著，本文结论稳健。

表5 弱工具变量检验

表6 内生性检验

2.倾向得分匹配（PSM）

本文采用PSM 方法通过倾向得分给企业数字化转型（Digital）匹配样本，对企业数字化转型与非效率投资之间的关系进行稳健性检验。根据本文的分析以及参考文献，选择资产收益率（ROA）、资产负债率（LEV）、营业收入增长率（GROW）、上市年龄（Age）、应收账款周转率（ART）、存货周转率（IT）、现金持有量（Cash）、第一大股东持股（Top1）、个股年回报率（Ret）、产权性质（SOE）作为控制变量，构建企业数字化转型的倾向性模型。根据企业数字化转型程度的高低划分实验组和对照组，对照组表示数字化转型较低的企业，实验组表示数字化转型较高的企业，并进行1∶1 的匹配来保证两组数量平衡。根据配对后的子样本带入模型（1）中重新进行回归，如表6（5）和（6）列所示，匹配后的样本中，企业数字化转型对过度投资和投资不足仍显著负相关。这与前文的回归结果一致，说明本文的研究结论基本稳定。

3.替换核心变量

为了进一步检验本文实证结果的稳定性，本文参照田昆儒等[23]对非效率投资的度量方法，将企业成长性由原先的TobinQ 换为主营业务收入增长率来衡量，并将计算结果替换本文的被解释变量。将替换后的被解释变量带入模型（1）至（3），回归结果见表7。表7（1）至（3）列显示，替换被解释变量后，企业数字化转型仍和过度投资呈显著负相关关系，并且企业社会责任在企业数字化转型和过度投资之间的中介作用依旧显著；表7（4）至（6）列显示，替换被解释变量后，企业数字化转型仍和投资不足呈显著负相关关系，并且企业社会责任在企业数字化转型和投资不足之间仍然存在中介效应。回归结果与前文一致，验证了本文研究结论的稳定性。

表7 企业数字化转型、企业社会责任与非效率投资的稳健性检验

五、进一步分析

（一）区域差异

由于我国各省份的经济发展水平不同，区域之间的竞争程度也存在较大差异，因此本文按照省份进行划分，分析不同区域的企业数字化转型程度，结果如表8 所示。根据整体数据可以看出，东部沿海地区的上市公司数字化转型程度更好，其次是中部地区，西部地区的上市公司数字化转型程度相对较低。具体来看，北京、深圳、福建、广东、上海是数字化转型程度较好的地区，这些地区的经济发展水平都处于我国前列，而且这些省份的上市公司数量相对较多，进行数字化转型的企业整体也较多。这可能是由于北京、深圳、福建、广东、上海这些地区的经济实力较强，开放水平较高，基础设施也相对更先进，因此公司发展的外部环境较好，对于新模式的接受程度也更高，所以这些区域的上市公司数字化转型程度更好。并且，经济较好的地区拥有的上市公司数量也较多，其竞争程度更加激烈，为了能够保持竞争力，上市公司也会加快自身数字化转型的进程。

表8 各省份数字化转型程度

为了对不同区域进行异质性分析，本文按照各省份的企业数字化转型程度分为高数字化转型区域和低数字化转型区域，并分别研究不同区域的上市公司数字化转型对非效率投资的影响，回归结果如表9 所示。（1）和（2）列显示，在低数字化转型区域，企业数字化转型对过度投资和投资不足带来的影响并不显著；（3）和（4）列显示，在高数字化转型区域，数字化转型能够有效地抑制过度投资情况和缓解投资不足问题。这主要是由于：在数字化转型程度较高的区域，会产生“同群效应”，上市公司更加积极主动的进行数字化转型，因此数字化转型的整体水平较高，而且带来的影响也更明显；但在数字化转型程度较低的区域，由于所处区域中其他公司的数字化转型程度也不高，同样会产生“同群效应”，导致该区域整体上企业数字化转型的意愿不高，大部分仍处于被动的数字化转型，因此数字化转型带来的影响并不明显，对非效率投资的影响也不显著。

表9 区域差异的异质性分析

（二）产权性质

在我国，国有企业和民营企业在各方面有着较大差异。国有企业需要承担更多责任，如增加就业岗位、维持社会稳定等[24]。两种性质的企业对待数字化转型的看法可能不尽相同。因此，本文根据产权性质（SOE）进行分组，分别研究企业数字化转型对国有企业和民营企业带来的影响。通过表10 可知，在民营企业中，企业数字化转型的均值为16.268，远大于国有企业的均值9.468，说明民营企业相对更主动寻求数字化转型。根据表11可知，数字化转型对民营企业过度投资和投资不足的抑制作用依旧显著，但对国有企业的影响不显著。

表10 不同产权性质企业的数字化转型描述性统计

表11 产权性质的异质性分析

对于这些差异，本文认为：一方面，国有企业总规模较大，而数字化转型需要自上而下全方面更新换代，这是一项长期工程。国有企业的管理者实行任期制，一般不超过三年，故其更注重任期内的业绩考核[25]，所以国有企业的数字化转型程度相对较低，对非效率投资的影响也并不显著。另一方面，国有企业作为国家经济的重要支柱，需要承担更多的社会责任，考虑的因素也更多，因此国有企业管理者更重视的是战略的稳定性，而非单纯的只追求利益[26]，所以其不会像民营企业一样积极主动的进行数字化转型。

六、结论与建议

企业进行数字化转型，会影响到其生产、研发、销售、运营等各个层面，也会对自身的投资效率产生影响。基于此，本文研究了企业数字化转型与非效率投资的关系，以及企业社会责任在其中的作用。研究发现，企业数字化转型会减少过度投资和缓解投资不足。机制检验发现，企业社会责任在数字化转型与非效率投资之间发挥中介效应，即企业数字化转型会促进企业承担社会责任，进而缓解过度投资和投资不足问题。进一步分析发现，在数字化转型程度较高区域以及民营性质的企业中，数字化转型对非效率投资的抑制作用更加显著。

基于上述结论，本文提出以下建议：第一，根据现有的研究以及本文的分析，数字化转型带来的更多是积极影响，且已经成为企业未来发展的趋势。这要求企业加强对数字化转型的投入，将数字信息技术应用到企业内部的各个层面，尽快实现“数实融合”。第二，企业应该积极履行自身的社会责任，打造良好的品牌形象。第三，处于低数字化转型区域的企业应该充分意识到数字化是必然的发展趋势，积极的进行数字化转型，而不是被动等待。第四，数字化转型已是当今主流，国有企业也应该更加主动地投入到数字化转型中。

注 释

①数据来源于科技日报，http：//digitalpaper.stdaily.com/http_www.kjrb.com/kjrb/html/2022-07/14/content_538446.htm?div=-1。