双重股权结构对公司治理的影响研究

2023-05-30李梅茵韩汶峻

中国集体经济 2023年15期

李梅茵　韩汶峻

摘要：股权结构是公司治理的基本形式，它直接关系到公司股权的分配和大股东的权益，从而对公司的运营方式和实施结果产生影响。然而，公司在融资时，创始人的股权被稀释而丧失了对公司控制权的案例时有发生。因此，分离投票权与现金流权的双重股权制度由此产生。在公司发展过程中，公司的创立者和精锐的员工队伍扮演着不可取代的角色，文章从双重股权结构对公司治理的影响进行剖析，从而为公司双重股权结构的深入研究提供参考。

关键词：双重股权结构；公司治理；影响研究

一、引言

高质量发展的公司已逐步采用双重股权结构，以实现公司创始人和团队对公司的稳定控制。双重股权结构也称为“同股不同权”，它是以分离投票权和现金流权为基础，有效地保证了创始人和团队对公司的控制权。特别是在具有高新技术的公司中，公司的创建者和精锐的团队在这个行业中拥有独特的洞察力和丰富的知识储备，他们的分析能力非常强，可以促进公司稳步发展。从更深层次来看，双重股权结构的激励促使创始人和员工为公司输送更多优秀的人才，从而使他们带领自己的团队创造更多的经济价值。

二、双重股权结构的概念

所谓双重股权结构，即公司发行不同表决权股票，或通过公司内部的制度安排，建立一种特殊的股权结构，对于该股权结构，少数股权的股东可以操控公司，而拥有较高股份的股东无法操控公司。采用双重股权结构的公司通常会将其股票分为A股和B股，A股按照“一股一票”的公平性，B股则有数倍于A类股的表决权。B股的表决权比例在很多国家都有不同的规定，英、美都没有这样的限制，事实上，公司通常会将B股的表决权设定在10～20倍之间，而且B股的持有人也受到了限制，只有公司的创始人或者公司的高层才能持有，而且禁止流通。在目前世界范围内，只有少数国家承认双重股权结构这种制度是合理的，即使这样，也有少数几个国家把“同股同权”作为其最根本的准则。

三、双重股权结构的作用

（一）巩固公司创始人的控制权

双重股权结构之所以能吸引众多公司，是因为它能筹集到大量的资金供公司运营发展，同时也能紧紧掌握公司的控制权。公司的发展需要持续的资金保障，而上市融资则是最好的选择，随着资金规模的增加，原控股股东手中的股份也会越来越少，要掌握公司的控制权，就只能通过降低融资额来获得更多的股份，但资本不足则会阻碍公司的发展。这也让企业在选择融资方面进退两难。由此，出现了“双重股权结构”的制度，创始人较低的股权以获取更多的投票权作为补偿，这就解决股权稀缺问题。创始人的出发点是长远考虑，如果失去了决策权，外界的投资者就会采取“短视”的做法，对公司的可持续发展是不利。通过双重股权结构的保障，公司可以顺利进行上市融資，募集资金可以推动公司快速发展，这不仅有利于公司发展，也有利于投资人，从而达到经营目标。

（二）创始人掌握经营权可以提高决策效率

一方面，优秀的人才是企业发展的重要因素，而公司的双重股权结构决定了公司的运营模式，避免了互相推诿，极大地提高了公司决策的高效性，推动了公司的快速发展；另一方面，双重股权结构保障企业创始人拥有最基本的决策权，企业能够持续、稳健地运作，极大地提高了资本市场的资源分配。

（三）满足股东对公司的多样化诉求

双重股权结构的实施被大多数股东认同，以适应公司的多样化需要。不同的股东对公司的要求也会不同。例如，经营性企业的持股人更多地要求掌握公司的控制权，而投资性股东要求获得巨额利润，而双重股权结构的形成体现了自治的理念。在上市之前，公司会公开关于合伙人制度的详细内容，但投资者依然选择购买他们的股票，这是经过了深思熟虑后做出的决策。在国外，双重股权结构取得了巨大突破，如推特和谷歌的许多公司都是通过多次融资后，仍对公司拥有较大的控制权。因此，单一的股权结构已经不适用于金融市场，但这也会使得京东商城、小米等中国的优质公司被迫奔赴海外，对国内的资本市场创新和改革产生不利影响。

（四）避免股权融资对创始人股权的稀释

由于缺少担保，公司很难取得商业贷款，从而导致股权融资成为有效途径，但同时也带来了股权稀释问题。人才是公司最主要的资产，而创始人团队更是重中之重，如果股权稀释会影响对公司的控制权，那么公司很有可能会因为迷失发展方向而走向破产。双重股权结构典型的表现就是把单一或者没有投票权的股票投入到金融市场中，引入外部投资者获取资金，充分提高股权的分配效果，实现以低成本获取发展趋势所需要的资金，促进公司的迅速发展。银行贷款门槛高，私人借贷利率高，公司选择双重股权结构来获取资金便捷可行，且没有负债的压力。对于外部投资者而言，购买股票是为了进行投资，这样可以将更多的精力投入到其他投资项目上。总而言之，在这种双重股权结构下，创始人持有优质股，发行普通股上市进行流通，这般设计让公司上市获得融资，再加上没有控制权稀释困扰，这是一举两得的事情。

四、双重股权结构对公司治理的积极意义

（一）双重股权结构有利于实现公司的长期价值

公司的经营团队要具备清晰、准确的导向，具备丰富的专业理论知识和敏锐的判断力，迅速做出高效的决策。双重股权结构给予了创始人更大的决定权来管理公司的运营，以此提高公司的总体效益。但是，对于投资者来说，更注重的还是自身的利润，这种管理方式会对公司的持续发展产生不利影响，而双重股权结构可以弥补这个缺点，更有利于公司的长足发展。

（二）双重股权结构是有效的激励机制

双重股权结构的架构使创业者能够掌握公司的管理权，更容易激发他们对创业者的责任感，促使其将更多的创造力注入公司中。创业公司的特色在于创意，其中很大程度上依赖于创始团队的原创精神和对市场的敏锐感知。如果高层发生重大变动，创始团队的投资和努力都不会有任何回报，风险就更大了。所以说，这种双向的股票配置更多的是一种激励。其基于对创立团队的支持，更多地关注项目本身，让创始人创造出更多的使用价值。

（三）双重股权结构有利于避免创始团队股权稀释

公司的创办人独特的人格魅力对于企业文化、战略选择都有积极影响，他们都是公司的品牌形象大使。公司要想继续发展，就需要有一笔稳定的资金，在引入新的资金时，必然会稀释原有股东的股份，如果是同股同权，一旦公司的股本膨胀到了某个临界点，就会威胁到创始团队对公司的控制权。如果管理队伍输掉了控制权，公司的核心人员将会发生很大变化。造成企业文化的崩塌和改变策略选择等不可弥补的后果，也会给公司的发展带来巨大的冲击。

（四）双重股权结构有利于提高决策效率

公司采用双股东制，实现了公司的控制权与决策权的统一，从而极大地缩短了公司的决策周期，提高了公司治理的高效能，保证了公司的发展策略和企业的可持续发展。Face book扎克伯格利用双重股权结构来掌控公司的控制权，曾以190亿美金的价格买下了 Whats App。

五、双重股权结构对公司治理造成的风险

（一）对合伙人没有明确的考核机制，缺乏监督

公司制定了明确的合伙人制度，却没有建立成为合伙人后的业绩评价体系，同时缺乏监督机制。虽然大部分的合伙人都是公司的高层，也都有自己的评估体系。公司的业评制度只是对业绩进行考核，没有设立专业的监督部门。公司的内部架构合伙人有一票否决权，但是对合伙人的考核并没有明确的细则监督。而对公司来说，公司的软性规定：“为公司作出了巨大贡献、努力工作、认可公司文化”等，硬性指标：“营收增长率百分比”等，都要作为合伙人的考核范畴，而不是单一的考核机制。具体而言，针对合伙人的内部考核机制，其他相关方无权参与，这种内部监督是不公开的。

在资本市场，如果公司的管理层不尽职尽责，或者决策失误，会对公司的利益造成了不利影响，若公司被并购或者“卖壳”，就会存在新的管理者取代之前的管理人员。对公司来说，采用双重股权结构，公司的股份就会被公司的创始人（高层）掌握，而不会被股权资本掣肘，即使被收购了，股东也很难取代原来的管理层，从而完善市场外部监督体系。

（二）造成管理层的独断专行

公司股份占比高的高层，得到更多的激励时，有利于运营效率的提高。而如果管理层拥有较大的表决权，就会因为自身股权稀释了而放弃了扩股增资。因此，如果管理者决策权和经营决定权减少，那么双重股权结构就失去了其最大的优势。同时，由于宏观经济形势改变，如果企业的创始人不能敏锐地察觉到外部的变化，采取一些相应行动，或者做出了不合时宜的决策，在这种情况下，双重股权结构赋予创始人的绝对战略决策优势将会对公司的发展策略产生不利影响，甚至导致公司的发展停滞不前。

（三）中小股东利益受损

从公司的股权结构来看，针对中小股东的利益层次有相对完善的保护措施。但是，由于双重股权结构本身的限制，创始人拥有支配公司的权利，如果做出不当决策将会影响到分配给低投票权的权利。这就意味着，如果公司的创始人做出了不恰当的决策，或拥有高投票权股东滥用公司资源、产生关联交易，高投票权股东仅需要承担与持股比例匹配的责任，决策股东还会从关联交易中获取利润，进而导致中小股东利益受损。

六、双重股权结构对公司治理的建议

（一）要加快建立双重股权结构的法律法规建设

根据《公司法》规定，对于同种类的股份应当享有相应的控制权，而关于其他种类的股份则可以另行规定。以上规定为我国实行双重股权结构制度提供了立法的余地。而高质量发展的公司不断到境外上市，造成了大量资产的流失。所以，我国企业要建立严格的双重股权结构制度。随着公司制度改革帷幕拉开，注册制度的创新对差异表决权的影响标志着中国对多元股权结构的认可。中国金融业对双重股权结构的期望越来越高，《公司法》的改革应与时俱进，推进双重股权结构的改革是必要的。

针对公司層面的法律法规建设，具体有以下几点：一是制订清晰的评价指标。选择双重股权结构的企业，对其业绩水平、经营范围、利润分配、资本结构等进行规范；二是完善信息公开系统，全面披露实际控制公司的小股东信息；三是建立奖励和惩罚制度，针对公司违规行为设定惩罚标准。同时，针对创始人层面的规范建议如下：一是对公民权利和责任的确定。通过立法保护控股股东的合法利益，同时也要约束他们的权力，防止侵犯中小股东的利益，促进公司的价值提升。二是先试点后铺开。可以考虑先在互联网领域建立一个示范基地，放宽对公司的资格限制，等完全铺开以后，再对公司的规模和运作方式进行限制。三是加强对股权的控制。本着平等的原则，股权具有特殊表决权、时效性等多个层面上的限定，体现了权力与责任的平等。四是落实事后救济条例。证监会成立专门机构处理集体诉讼，委托交易中心、行业协会等进行外部监督，设立专门的仲裁委员会等，以提高事后救济的工作的成效。

（二）提升公司治理效率

采用双重股权结构，可以削弱公司的内部股东对公司的发展干扰，从而提高公司经营决策的有效性。在同股股权结构下，创业者和中小投资者的关注点不同，相比于中小股东，创业者更关心的是公司的可持续发展。同时，中小股东也无法在经营和管理方面集中精力。由于目标不同，公司股东分为经营、投资和投机三种。创始人及团队作为经营股东，他们对公司经营有着全方位的理解，他们对公司的掌握能力远比那些以投机和投资为目的的股东要好得多。另外，公司的创建者要一直掌握公司的控制力，负责制订公司的发展规划，参与公司的经营管理。但是，公司的主要目标是投资，股东只能享有收益。相对于同股股权结构，可以更好地利用表决权。因此，采用双重股权结构的方式，可以有效地防止中小投资者不合理行使表决权，从而提高公司的治理效率。

（三）强化信息披露制度

当前的资本市场，出现信息不对称是不可避免的。另外，国内的公司大多是公众投资者组成，这些投机性股东对数据判断和逻辑推理的水平都不高，因此对公司的信息披露要求也比较严格。双重股权结构赋予创始人与其他股东不同的表决权，增加了信息披露不完善的概率。因此，基于与国内较为普遍的传统股权结构差异，采用双重股权结构的上市公司应指明采用这种特殊股权结构的缘由及期望实现的目的，也应当要求在公开信息中反映有关股权结构可能会损害中小股东权利及其产生侵害行为后的预防措施与赔偿标准。

（四）提高创始人的战略决策能力

在公司创立之后，创始人要持续提高自身的软实力，持续进行战略方向调整，使其人力资本持续增值。选择双重股权结构来对公司进行治理，要提升公司的创始人和精锐团队的管理能力，这对公司的发展是非常关键的因素。公司的创始人应具有较高的理论知识水平和经营能力，具有较强的科研创新意识，具有探索性，从工作中汲取经验，提升公司业绩水平。当创始人的声誉受到损害，就会对公司造成消极影响。所以，创始人一定要时刻保持对公司的责任感，制定更为严密的公司经营决策。另外，还可以通过公司的外在监管规则调整公司的股权结构及公司创始人的特殊表决权。

（五）加强对特别表决权的限制和监督

特别表决权设置为公司的发展提供了更多的机遇，但也存在潜在的风险，创始股东可能利用公司的巨大优势谋取私利，甚至损害普通股东的权益，这就需要强化对特别表决权的约束和监督，运用行之有效的监督和措施阻止大股东对中小股东的权益侵害。公司监事的选举，特别表决权能适用，选举出来的监事和创始人有直接的关系，不能保证能有效地监督公司经营管理，在选举公司监事时，应取消特别表决权，在涉及重要關联交易、重要资产处理、股东分红等涉及中小股东的重大权益争议时，应当限制或停止行使特别表决权，拥有特别表决权的股东，在处理公司的重要决策时，应该对外部的设置做出一些评价，如是否主动对业务经营、战略目标、内部治理等进行监督管控，对不符合公司规定的，应当限制其享有行使特别表决权。

七、结语

从本研究可知，选择双重股权结构对公司的可持续发展具有重要意义。公司拥有优秀的创始人和出色的人才队伍，可以形成独特的产品优势、最理想的运营模式，这一切都是公司的无形财产。同时，公司的创始人和精锐的管理人员基于自身的控制力，能够把整体的目光聚焦于长期发展上，实施公司长期发展战略，推进公司持续发展。

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