国联证券推进财富管理实质性转型

方斐

2月7日，国联证券发布公告称，拟收购中融基金100%的股权；具体来看，公司拟通过摘牌方式收购中融信托所持有中融基金51%的股权，挂牌底价为15.04亿元，除此之外，公司还将通过协议受让方式收购上海融晟所持有中融基金49%的股权，受让价格不高于14.45亿元。由此，国联证券此次收购中融基金100%股权价格将不超过29.49亿元。

本次对中融基金外延收购以控股公募牌照，符合国联证券泛财富管理的战略定位，有利于提升财富管理能力。若中融基金成为国联证券全资子公司，将补足公司公募基金布局短板。

截至2022年上半年末，国联证券参股中海基金33.4%；2022年4月，国联证券设立资管子公司并申请公募牌照；2023年2月，国联证券拟收购中融基金100%的股份，上述举措利于推进公司泛财富管理转型，未来有望形成“一参一控一牌”的财富管理新格局。

目前，国联证券本次收购还有待公司与相关交易方签订股权转让协议，且需经证监会批准后才可进入实施阶段。

溢价收购中融基金控股权

国联证券是中长期成长性相对确定的中小券商，管理层具有较强的执行力和创业精神，内生业务布局和外延收购战略清晰。2022年9月，国联证券公告定增预案，拟募资不超过70亿元，目前已完成一轮反馈意见回复。

若以中融基金2021年净利润（0.77亿元）计算，国联证券此次收购价格对应PE约为38.5倍，若以中融基金2022年三季度净资产（11.06亿元）计算，对应PB约为2.67倍。参考同业，2022年11月，国泰君安收购华安基金8%股权，对应2021年PE为12.6X，对应PB为3.05X。此次收购后中融基金将成为国联证券全资子公司，有利于强化公司各项业务与公募基金业务之间的协同效应。

若以2021年口径计算，收购后国联证券大财富条线利润占比将升至15.5%。中融基金于2013年5月成立，截至2022年2月7日，其公募基金AUM为1108亿元，对应市占率为0.4%，非货基金AUM为837亿元，对应市占率为0.5%，其中权益类、债券型基金AUM分别为121亿元、714亿元，对应市占率分别为0.2%、0.9%。中融基金2021年、2022年上半年管理费用合计分别为3.52亿元、1.97亿元，同比分别增加24.7%、20.7%。此次收购完成后，若以2021年中融基金收入及利润计算，国联证券2021年对应大财富条线收入占比将从7.5%升至20.2%，利润占比将从8.2%升至15.5%。

总体来看，此次国联证券拟收购中融基金100%的股权，估值相对合理。国联证券通过摘牌收购中融信托所持有中融基金51%的股权（挂牌底价为15.04亿元），最终成交价由竞价结果确定，在取得中融信托持有51%股权的前提下，国联证券将通过协议受让收购上海融晟持有的49%股权，价格不高于14.45亿元，中融基金全部股权参考估值为29.49亿元。

2021年、2022年前三季度，中融基金实现营业收入4.71亿元、3.36亿元，实现净利润0.77亿元、0.06亿元，实现扣非净利润0.75亿元、0.09亿元，2022年前三季度年化ROE为0.76%，2021年公募管理费收入占总营收的比重为75%，2022年四季度末，非货、偏股AUM分别为837亿元、121亿元，较年初变动3%、-29%，市占率为0.55%、0.17%，较年初变动0.04个百分点、-0.03个百分点。

以挂牌底价计算，中融基金PB（2022年三季度净资产）为2.7倍，PE（2021年净利润）为38.5倍，P/非货AUM（2022年四季度末）为3.5%，P/偏股AUM（2022年四季度末）为24.4%。

根据开源证券的统计，2012年起，公募基金一级股权转让案例估值中位数为：PB2.9倍、PE16倍、P/非货AUM6.1%、P/偏股AUM13.5%。考虑此次中融基金属于控股权转让，估值相对合理。

中融基金规模位居行业中游，债券投资能力突出。中融基金成立于2013年，经过多年发展已构建了成熟的投研体系以及销售渠道，目前体量处于行业中游（截至2022年年末，中融基金管理规模为1107.54亿元，排名全行业第46位）。中融基金主要业务优势在债券型基金方面，截至2022年，公司债基规模占比高达64.46%。

东吴证券认为，对标往年同业交易，国联证券收购中融基金估值溢价较高。按照挂牌底价计算，中融基金估值约为29.49亿元，对应2021年PE估值为38.5倍。对比同业，国联证券此次收购中融基金估值溢价较高。2021年10月，国泰君安收购华安基金15%股权对价对应PE为16.99倍；2022年5月，山东金资收购富国基金16.68%股权对价对应PE为9.45倍）。

不过，考虑到国联证券在交易中额外收获了控股权，并进一步填补了财富管理业务版图，此次交易所产生的收益依然值得期待。

券商转战公募已是大势所趋

国联证券自身财富管理特色相对鲜明，有望通过外延并购进一步强化财富管理能力。国联证券以基金投顾为抓手推动泛财富管理转型，是首批7家基金投顾试点券商中唯一的中小型券商。截至2022年上半年末，国联证券基金投顾业务签约户数为20.17万户，签约资产规模74.13亿元，两项指标分列第2位、第5位，先发优势逐渐凸显。

国联证券此次收购中融基金能够快速获取公募牌照，收购中融基金有助于国联证券快速切入公募赛道，有利于公司发挥现有资源优势，将现有业务与公募业务进行整合，从而进一步丰富客户服务手段，形成新的利润增长点。

在国内券商同质化严重的背景下，国联证券以基金投顾业务为抓手，走出了独特的财富管理转型道路。此次收购中融基金将强化公司在财富管理业务方面的优势，进一步打开增长空间。

在国内券商同质化严重的背景下，国联证券以基金投顾业务为抓手， 走出了独特的财富管理转型道路。

实际上，近年来，券商“跑马圈地”布局公募转战大财富管理业务已悄然拉开帷幕。就在国联证券公布要拿下中融基金的同时，中泰证券已成为万家基金的控股股东。

2月6日，中泰证券发布公告，證监会核准山东能源集团有限公司成为万家基金实际控制人；对中泰证券股份有限公司依法受让万家基金3300万元出资（占注册资本比例11%）无异议。完成此次股权交割后，中泰证券持有万家基金的股权比例由49%上升至60%，万家基金成为中泰证券的控股子公司。

此外，广发证券、招商资管也在2023年1月递交了公募基金牌照申请。截至1月末，中信建投发布公告称对中信建投基金进行了增持，持股比例为100%。

2022年，在国泰君安资管已取得公募基金牌照的情况下，国泰君安持续增持华安基金的股权比例至51%；同时，财信证券、开源证券也于2022年提交了设立公募基金公司的申请。

根据相关媒体梳理，从2022年5月开始，券商加速布局公募行业。在券商现有业务逐渐同质化的背景下，公募行业的万亿规模让包括券商在内的众多金融机构垂涎有加，分食规模蛋糕的诱惑力让券商欲罢不能。

据了解，未来中国公募行业的复合增长率有望达到15%，乐观情况下达到18%，并有望推动2030年公募行业资产管理规模（AMU）达到88万亿元，乐观情况下达到117万亿元。

2022年4月下旬，证监会发布的《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法》明确指出，继续坚持基金管理公司“一参一控”政策前提下，适度放宽公募持牌数量限制，允许同一集团下证券资管子公司、保险资管公司、银行理财子公司等专业资管机构申请公募牌照，这为受限于“一参一控”政策限制的券商打开了进军公募行业的大门。

宏观环境宽松之外，券商也面临着转型。当下，截至1月31日，有35家券商披露了业绩快报，2022年有18家券商净利润下滑超50%，占比过半。在佣金下滑、业务同质化、低效竞争已成行业常态的经营环境下，券商转型已迫在眉睫，而财富管理或成为券商“破局”的关键，未来一段时间，公募行业将成为券商的兵家必争之地。