马克思再生产视角下的货币三重回流与债务风险防范研究

李 程

(天津工业大学 经济与管理学院， 天津 300387)

一、引言

债务问题是很多国家亟待解决的难题，与债务直接相关的是金融风险。2020年之前，我国将“去杠杆、防风险”作为防控金融风险攻坚战的重中之重，近年来在经济下行的背景下略有改变，政策导向由去杠杆变为稳杠杆。尽管提法有所改变，但对债务问题的重视没有改变，主导政策由单纯的去杠杆向杠杆结构优化和杠杆稳定转变。

杠杆率等于债务余额/GDP，杠杆的本质是债务存量和收入流量的关系问题，杠杆结构是债务结构与收入结构的关系问题。我国的债务问题与西方国家不同，存在着明显的结构性扭曲，既表现为不同产业之间的债务结构失衡，又表现为实体产业债务积累和虚拟经济膨胀的共生性，同时也表现为虚拟经济内部的资金空转，这种债务—虚拟经济循环模式直接导致了金融风险的积累。防范债务风险不是靠简单去杠杆能够解决的，而是需要一个系统的经济金融结构性改革。为此，本文回到马克思博大精深的思想体系中寻找问题的答案。

马克思对货币有着深入研究和精彩论述。王国刚从货币来源、货币本质、货币职能、货币的历史性四个方面概括了马克思货币理论的主要内容，从货币内生的信用机制、货币职能与货币需求、货币内含的金融功能、货币的经济社会功能四个角度对马克思货币理论做出了延伸理解，对马克思的货币理论进行了比较全面的论述[1]。但是，债务和货币又有一定的区别，债务的本质是信用。按照王国刚的分析，商品交易本身就已经蕴含了信用的思想，而货币作为商品的一般等价物也具有信用的性质。同时，货币具有贮藏职能，存到银行里便有了货币创造和债务的积累。因此，债务的积累表现为货币的沉淀。

杠杆率的另一个组成部分是GDP，即收入流，收入的变化表现为经济增长。马克思虽然没有直接提出增长理论，但他的再生产理论本质上就是增长模型。王艺明和刘一鸣、吴易风、李海明、冯金华、马艳等根据马克思的社会总资本再生产理论从不同角度构建了马克思的经济增长模型[2-6]。

将债务积累和经济增长结合起来研究杠杆率问题，结合点就是货币回流理论。何干强认为，货币流通规律与货币回流规律不同，生息资本运动与货币流回规律也有所不同[7]。马克思在两部类社会总资本再生产的论述中，提到了货币流通的作用，论述了货币的回流规律：“当再生产(无论是简单的，还是规模扩大的)正常进行时，由资本主义生产者预付到流通中去的货币，必须流回到它的起点(无论这些货币是他们自己的，还是借来的)，这是一个规律。”从货币回流规律的概念来看，《资本论》第一卷中货币回流是基于商品交换中的货币流回到最初的起点；第二卷中体现为G—W—G′的货币资本循环，在资本主义再生产中表现为两大部类之间的货币流动和价值增殖过程；而在第三卷中，马克思虽然没有直接论述货币回流问题，但在论述借贷资本和现实资本关系时，实际上也论述了货币积累是否和现实资本积累相一致的问题，可以看作货币回流在信用经济条件下的变形。

货币回流的扭曲会导致债务风险，卢江等认为货币回流规律作为马克思金融理论的重要内容，与经济危机的产生有直接的关联[8]。杨继国进一步研究认为，不能正常回流的过剩资本进入虚拟经济领域，但是“货币资本回流规律”强行把虚拟经济领域的货币资本拉回到实体经济[9]。这个强制的“货币资本回流”过程，就是虚拟经济条件下新型经济危机爆发的过程。张方波认为借贷资本追求更高程度的增值是它在金融领域内无序扩张、过度积累以及金融杠杆率过快提升的主要原因[10]。郭金龙等拓展分析当代中国的金融风险及其防范问题，认为金融风险主要来自于资本的逐利性和信用的过度扩张[11]。姬旭辉从金融和虚拟资本运行角度研究了金融风险的防范[12]。刘志国等基于马克思的信用理论研究了去杠杆问题[13]。

已有研究主要基于资本循环和社会再生产运动中的货币运行，但他们没有将货币回流的研究与金融杠杆和债务风险的研究有机结合起来，货币的回流是货币流量问题，债务风险属于货币存量问题，二者的研究在某种意义上是割裂的。债务可以看作不流通的货币，考虑债务之后，实际上是将金融过程纳入到社会再生产的统一的框架中。对于杠杆率调整和债务风险防范问题，借鉴已有的研究，本文尝试将信用、债务、利息放入统一的货币理论中研究再生产和货币回流对债务结构的作用机制。具体来说，首先论述社会总资本再生产中的货币回流规律，然后纳入金融资本，研究虚拟经济和实体经济之间以及虚拟经济内部的货币回流问题，接着放到经济周期的框架下探讨货币回流的周期性特征，最后结合中国实际论述中国的货币回流和债务风险防范。

本文在社会总资本再生产的框架下，从马克思货币回流规律出发，将货币和金融结合起来分析对再生产的作用，并以此为基础研究货币回流中的障碍对债务不当积累的作用，剖析债务错配和杠杆结构扭曲的形成机制，最终形成杠杆结构优化和风险防范的政策框架，以期拓展已有研究。

二、马克思社会总资本再生产中的货币第一重回流

马克思在《资本论》第二卷中详细论述了货币在资本循环中的作用。在单个资本运动中，货币资本的流通是产业资本循环的一个环节，以资本的货币形式为出发点和复归点，而社会总资本运动是由单个资本构成的，此时要“把流通过程作为社会再生产过程的中介来考察”。在单个资本循环和周转中，货币“表现为发动整个过程的第一推动力”，同时保持一部分货币资本也是生产连续进行的条件。社会总资本也是如此，社会总资本的再生产需要追加货币资本，但是马克思认为社会生产规模的绝对界限并不是由预付资本的数量决定的，在不增加货币资本的情况下生产规模也可以扩大。

在这里，马克思实际上已经初步分析了货币在社会资本再生产中的作用，货币能够推动增长，但增长又不完全依赖于货币。同时，马克思也分析了信用制度对货币资本运行的作用，认为信用可以打破单个资本家可支配的货币资本的数量，打破自有资本较小的限制。但是，如果货币市场发生混乱，也会使企业陷入停顿，也会引起货币市场的混乱。马克思将信用和货币结合了起来，而且马克思的分析是辩证的，既看到了信用制度积极的一面，也看到了可能出现危机的一面。针对不同生产部门周转时间的不同，马克思认为推动生产资本所必要的货币资本量也不同，马克思实际分析了不同行业的预付货币资本量问题。但这个分析是初步的，马克思详细分析货币的作用是在两部类生产中。

社会总资本再生产分为简单再生产和扩大再生产。马克思先分析了货币流通在简单再生产交换中的媒介作用，重点说明了预付在工资上的货币的重要作用。马克思把两大部类之间的交换分为两部分、七个流通行为。第一部分：第一部类1 000可变资本和第二部类1 000不变资本交换，Ⅰ资本家用1 000镑支付工人工资，工人向Ⅱ购买消费资料，Ⅱ资本家再向Ⅰ购买生产资料，1 000镑货币流回Ⅰ资本家。第二部分：第一部类1 000剩余价值和第二部类1 000不变资本的交换，第Ⅱ部类资本家预付500镑货币向Ⅰ购买生产资料，Ⅰ又向Ⅱ购买消费资料，反复两次，500镑最后又流回Ⅱ。七次流通共使用货币 1 500镑，交换商品5 000镑。其中，第Ⅰ部类资本家预付1 000镑货币，第Ⅱ部类预付500镑货币，最后都流回到他们手中，货币流通作为媒介实现了两大部类的流通。

在简单再生产中，货币主要扮演流通中介的角色；而在积累和扩大再生产中，由于要追加资本投入，因此需要货币贮藏，货币贮藏是实际积累的一个条件，是实际积累的开始。马克思指出，为贮藏货币单方面的卖和为追加生产资本要素单方面的买之间保持平衡是货币贮藏的条件，货币贮藏的前提是剩余产品的连续生产。流通条件是由生产条件决定的，而正是由于交换的买卖双方在价值量上相等时才能平衡，使货币贮藏增加了危机的可能性。平衡是偶然现象，货币贮藏经常与实际积累不平衡，交换过程越复杂，危机可能性越大。

由于扩大再生产的前提是：Ⅰ(v+m)> Ⅱc，或者说Ⅰ(v+Δv+m/x)= Ⅱ(c+Δc)，为了研究货币积累的作用，何干强认为[7]，两大部类资本家A用于货币积累的商品价值额(体现剩余价值)应当等于资本家B用于实际积累的货币价值额(体现剩余价值)，即ⅠmAW+ⅡmAW=ⅠmBG+ⅡmBG。

当 Ⅰ(v+m/x)=Ⅱc时，第Ⅰ部类追加的不变资本ⅠΔc和第Ⅱ部类追加的可变资本ⅡΔv的货币积累和实际积累在本部类中进行，要求Ⅰ (Δc)BG=Ⅰ(Δc)AW，并且Ⅱ(Δv)BG=Ⅱ(Δv)AW。Ⅰ(v+m/x)和Ⅱc之间的商品交换途径实际上与社会简单再生产的交换相似，任何一方预付货币作为交换的中介，货币都会回到预付的一方。第Ⅰ部类体现追加可变资本的ⅠΔv商品与第Ⅱ部类体现追加不变资本的ⅡΔc商品之间的交换，要求ⅠΔv=ⅡΔc，还要求Ⅰ(Δv)BG= Ⅱ(Δc)AW以及Ⅱ(Δc)BG=Ⅰ(Δv)AW。经过上述途径，两大部类在交换中都遵守了货币回流规律，货币积累和实际积累的价值量相等，这些都是社会扩大再生产的实现条件。

当Ⅰ(v+m/x)>Ⅱc或者Ⅰ(v+m/x)<Ⅱc时，问题会更复杂些，但本质都是一样的，马克思在研究社会资本再生产过程中，重视货币回流的机制和途径，说明两大部类之间具有比例关系，不论简单再生产还是扩大再生产，货币积累和实际积累都应该平衡，而货币回流规律则是各种情况下社会扩大再生产实现的共同表现。

通俗地讲货币回流规律，就是货币从哪里来，还要回到哪里。马克思在《资本论》第二卷中论述这一规律的时候，只考虑了货币的流通，没有纳入虚拟资本的分析，货币回流只在职能资本家之间进行，而没有考虑借贷资本家在其中的作用。因此，本文将加入《资本论》第三卷中虚拟资本的研究，更全面地构建马克思货币回流规律在经济增长和债务形成中的表现。

三、借贷资本、金融资本运行与货币第二重回流

(一)借贷资本与货币第二重回流中的扭曲和沉淀

前面的分析局限于产业资本，纳入生息资本后，货币的流动存在双重的支出和双重的回流。货币资本家贷款给职能资本家，职能资本家购买劳动力和生产资料，这是双重支出；而职能资本家卖出产品取得货币，货币资本家收回本息，这是双重回流。公式表示是：G—G—W—G′—G′，两头的G和G′表示生息资本的运动，中间的G—W—G′表示职能资本的运动。加入了生息资本后，就还要考虑借贷资本家和职能资本家在社会总资本再生产中的作用。

基于投入产出视角，两大部类的生产可以类似于消费品生产和中间投入品的生产。如前所述，不论简单再生产还是扩大再生产，都存在货币贮藏和货币积累，这期间必然存在产业资本循环中游离出来的暂时闲置的货币资本，这成为银行信用的资金来源。银行信用能够产生虚拟资本，虚拟资本的量是有边界的，不能脱离现实经济。再生产过程顺畅，资本回流有保障，信用才能维持。如果回流延迟，产业资本就会出现过剩，这和信用的扩张有直接关系，信用扩张加剧了再生产的扩大和生产能力的过剩。因此，当虚拟经济充分发展后，货币回流就和借贷资本的回流结合在一起，货币回流和信用之间是互相促进的，信用制度既促进了货币正常回流，但也可能使回流受阻，甚至扭曲回流的过程。

货币回流表现为产业资本(或者说是现实资本)和借贷资本的双重回流，借贷资本的回流应该是在产业资本的货币回流基础加上利息。现实资本的增加是借贷资本增加的基础，但借贷资本的增加不一定表示现实资本的增加，借贷资本的增加可以在现实资本没有增加时增加，这时货币的积累就可能和现实资本积累不同，货币积累就会超过现实资本积累，反映在经济结构上，就是两大部类比例的失衡，生产资料的生产可能过剩。

货币资本如果没有把商品媒介到最终消费者而在中途的商业资本或者借贷资本内部“回流”，没有形成最终消费品，而是停留在生产资料的生产中，很有可能是生产过剩和借贷资本过剩。马克思认为，借贷资本的积累取决于再生产过程的扩大，取决于投资的利润量。但是，如果借贷资本积累是由于缺少投资领域，借贷资本就会供给过多，货币危机、信用危机就会爆发，因此，借贷资本过剩不一定表明生产过剩，只有当导致借贷资本增加的现实积累找不到投资领域，各生产部门过分膨胀时，经济危机才会爆发。

马克思对现实资本和借贷资本积累的关系进行了精辟而且辩证的分析，对我们认识货币的作用具有很大的启发性。马克思虽然没有直接论述虚拟经济对两大部类再生产的影响，但他对借贷资本运行的分析间接体现了对货币回流和再生产的影响。借贷资本运行可以看作广义的货币回流，既推动了产业资本运行中的货币回流，也可能会带来货币回流的扭曲，甚至导致危机。

货币回流扭曲的表现形式主要有两个：一是货币贮藏在某些行业，没有按比例分配在各个行业间；二是货币积累集中在虚拟经济领域，没有进入实体经济领域。货币回流的扭曲使借贷资本在某个行业沉淀，形成债务的不当积累与借贷资本的错配，这种错配与沉淀在金融资本运行条件下会更为明显。

(二)金融资本运行与债务积累

前面分析了借贷资本对货币回流和再生产的作用机制，但是没有将银行部门纳入到分析中。如果考虑了银行的运行，就要把利息和金融市场的波动也加入到再生产的研究中，这时借贷资本便升级为金融资本。马克思虽然没有直接提出金融资本的概念，而是由列宁和希法亭延续马克思的研究总结出来的，但马克思的分析已经包含了金融资本的本质含义，即银行与产业资本的融合。

银行的一个主要作用是信用创造，银行信用是为适应产业资本循环周转和再生产运动的需要而产生的。需要注意的是，信用和货币既有联系，又有区别。在当前信用货币制度下，货币是建立在信用基础之上的。根据马克思的研究，在银行信用创造过程中，同一笔货币可以充当多项存款的工具，多次执行支付和流通手段以及借贷资本的职能，从而使商品生产和流通突破货币流通限制，产生扩张效应，而同一笔货币的反复使用就是货币虚拟化，由此产生虚拟资本。从历史发展来看，货币和信用在古代就已经出现，但信用与货币相结合却是在资本主义经济发展之后。从金属货币过渡到信用货币，银行逐渐成为现代金融体系的核心，银行的出现和发展反映了信用体系的成长和壮大。在银行信用货币制度下，货币是由中央银行支持的银行发行的，货币的载体为现金和银行存款。

但货币和信用又有着很大区别。信用是一种借贷关系，和债务是一个硬币的两个面，而货币是商品一般等价物，是商品内部使用价值和价值矛盾运动外化的结果，和债务并不具有天然的联系。本文延续马克思的研究，认为债务虽然和货币有千丝万缕的关系，但货币并不直接由债务产生。因此，在分析货币回流和信用在社会总资本再生产作用的时候，就必须考虑到两者的区别，尤其要考虑债务在其中的作用。

金融资本可以导致债务的积累。根据马克思的理论，信用促进了利润平均化，表明货币回流存在初次回流和再回流两个过程。在利润没有平均化的条件下，货币是初次回流；而利润平均化使货币存在二次流动，实现剩余价值在不同产业资本家之间的再分配。同时，利息属于产业资本家和借贷资本家之间的分配结果，利息的存在使回流的起点和终点多了银行部门，或者说是借贷(金融)资本家。假设产业资本家的预付资本全部来自于银行，那么货币回流的起点和终点就应该是金融资本家。银行是货币的发行人和货币资本的贷款者，银行的投融资功能使产业资本通过银行系统维持再生产。

金融资本可以通过货币回流影响两部类再生产。货币回流将两部类生产联系起来，保证了生产的连续进行，银行信用可以成为货币回流的发动机，有利于社会总资本再生产的实现。但金融资本家的风险偏好和对利益最大化的追求可能使信用和货币投放的结果不一致，信用过度膨胀，使作为实际价值尺度的货币基础与信用货币之间的缺口越来越大，恶化资本增值条件和实现条件之间的内在矛盾，从而诱发经济危机。

马克思关于金融资本的研究同样适用于我国改革中金融力量的双重影响。如商业银行体系对我国改革开放后的经济增长起到了重要作用，银行的信用创造导致货币的流动，货币投放应该是信用创造的结果。因此，银行业的发展对我国企业投资、资本形成起了重要推动作用。但是，银行业也存在着种种问题，金融抑制和经济金融化同时存在，这又可能阻碍实体经济的发展，导致金融风险的积聚。目前我国的经济增长下滑、企业杠杆率高企和虚拟经济膨胀等问题，都可以从马克思主义理论中找到分析思路。

四、虚拟经济内部的金融资本循环与货币第三重回流

如前所述，银行给予信用体系虚拟性质，也使信用体系以金融体系存在，借贷资本可以进行自我循环，独立于产业资本的循环。此时，货币的回流已经可以不再通过两大部类之间的交换实现，而是在虚拟经济内部进行。货币回流直接在金融资本家之间进行，形成债务链条，各种金融衍生品交易都在链条之中，这实际上已经形成了货币的第三重回流，是金融资本在虚拟经济内部的回流。

马克思在《资本论》中主要分析了国债、股票、商业票据和银行存款等虚拟资本存在的形式，金融衍生品是虚拟资本新的形态，是在国债、股票基础之上派生出的虚拟资本。金融衍生品的运行可以脱离产业资本有独立的循环模式，同时对实体经济运行也有着深刻的影响。金融衍生品交易导致的货币回流如果只发生在金融机构之间，货币资本没有转化为生产资本或商品资本，将出现货币空转的现象。但是价值创造最终还是在实体经济内部，在生产中形成价值增殖。因此，货币空转带来的收益只是暂时的，实现了增值后的货币回流到实体经济。在这个转化链条中，影子银行体系扮演了重要的角色，货币在虚拟经济内部回流很大程度上就是指货币在影子银行体系内部以及影子银行和传统金融机构之间的流转。

类似于传统银行的信用中介、流动性转换以及期限转换功能，影子银行提供了一些传统银行难以提供的资金服务。在马克思的时代，虽然没有影子银行的提法，但已经具有了影子银行的特征，“影子银行”体系存在的直接证据就是政府对货币量的失控。马克思对1857—1858年欧洲金融与经济危机进行分析，敏锐地觉察到新的金融工具正在崛起。各国政府对货币量的理解主要是各家银行发行的银行券，但实际上“公众手中的货币量”只有很少一部分是银行券，商业银行的储蓄和信贷才是真正起决定性的货币量，而这一部分货币量不受政府控制，属于影子银行范畴。根据范方志等[14]的研究，马克思区分了银行发行货币量和公众持有货币量之间差别，并探讨了在银行体系之外的金融机构及其运营，实际上已经提出了“影子银行”的概念。孙国峰等[15]认为，马克思总结1857年欧洲的金融与经济危机根源是“公众手中货币的决定性力量”，并未被政府列入正式的金融体系中加以管理，这是当时意义上的“影子银行”。影子银行是金融创新的结果，是另一种形式的银行，同样具有一定的货币创造功能。考虑影子银行之后，我们对金融资本的概念应该有一个更深刻的认识，不仅包括银行部门，而且包括银行体系之外的影子银行资本。

影子银行创造的货币也存在回流的问题，或者流回实体经济，或者在虚拟经济内空转。和借贷资本不同之处在于，影子银行的货币更容易在某个行业沉淀或在金融体系内自我循环。更为重要的是，金融资本内部存在影子银行货币向传统银行回流的机制。和国外情况不同，中国的影子银行体系和传统银行有着密切的联系，传统商业银行通过非银行机构提供规避监管的金融服务，被称为“银行的影子”，包括银行理财产品、非银行金融机构信贷类产品和民间借贷等形式，这类银行的影子业务在影子银行体系中占大比例。因此，传统银行影子业务创造的货币向传统银行的回流机制，某种意义上也是银行表外资金回表的过程。我国商业银行通过发行表外理财、银证信合作、同业委外等途径，将资金投向信贷、受益权等非标资产，使资金在银行表外循环。但是，由于影子银行游走在监管之外，存在着资金空转的问题，影子银行带来的货币流动对原有的金融体系会形成冲击，可能会扰乱金融秩序，不利于实体经济的发展。因此，为了让银行更多地为实体企业服务，就应促进影子银行理财业务实现回表，使银行理财等业务逐渐回归到资管业务本质，更多地让贷款流入实体企业。

总之，和货币的第一、第二重回流一样，货币的第三重回流虽然在虚拟经济内部，是金融资本的自我循环，但最终还是会回流产业资本，完成价值增殖的过程。

五、经济周期视角下的再生产与货币回流

考虑了银行体系和金融过程之后，经济周期就进入了马克思的研究视野，这对社会再生产具有深刻的影响。

马克思在对现实资本和借贷资本关系的分析中，详细地阐述了经济周期变化过程中二者的关系。马克思认为，在萧条阶段，借贷资本的积累并不表示社会再生产过程的扩大，而是由现实资本积累的收缩造成的；在复苏阶段，借贷资本增加才表示产业资本的扩大。除此以外，借贷资本的运动与现实资本的运动方向相反。而借贷资本积累的动力是获得利息，利息是再生产过程发展的结果。繁荣的时候，货币资本供过于求，利率比较低；繁荣转向危机时，企业为了支付债务，对货币需求大，利率上升；危机阶段，利率高到极限，银行紧缩信用，借贷资本家会提高利息率。同时，利率提高使有价证券价格下降，借贷资本家趁机买入，加速了借贷资本的积累。马克思充分论证了自由竞争资本主义时期的经济周期状况，但由于马克思时代中央银行并不发达，无法实施货币政策调节经济，利率、信贷都是随着经济的周期而变化。所以，货币资本的积累不仅具有相对独立性，而且从整个周期的演变来看，当产业资本收缩时，货币资本会趋于过剩。

马克思的货币回流思想同样在经济周期中得到体现，表现为货币的回流不是在产业资本内部，不是在借贷资本、金融资本和产业资本之间，也不是只在虚拟经济内部，而是将金融资本和产业资本看做一个整体，货币在各个市场和部门之间的动态配置过程。相对具有一定行政功能的银行部门，影子银行和经济周期的联系更为密切，顺周期的特征更为明显。马克思对经济周期的分析是从更长远的视角审视社会再生产问题，说明再生产是具有周期性的，不同阶段的货币回流也有所不同。繁荣阶段，资本循环和周转都比较快，货币回流加快，经济增长迅速；萧条阶段，经济停滞，货币回流受阻，经济增长缓慢。信用体系使资本主义生产能够发展并扩大到“超越它的界限”，资本市场和商品市场的运行交织在一起，产业资本和商业资本扩张的同时也产生了投机。投机是建立在对未来预期的基础上的，会影响资本市场和资金的重新分配。危机发生时，信用体系会转变成货币体系，意味着货币职能只保留了贮藏职能。贮藏有助于纠正投机的过度发展，恢复贷款资本的实际供应。当流动性下降太多时，银行体系开始贮藏，表现为惜贷行为。货币的流通职能和贮藏职能对再生产同样重要，银行的贮藏虽然说短期内不利于危机的恢复，但长期来看有助于恢复信用体系，说明在经济低谷的时期，再生产受阻是正常的，不宜过度刺激经济，应该给金融体系一个恢复的时间。

周期运行视角下货币回流是在时空中动态完成的，对债务结构同样有着深刻的影响。货币回流在经济周期运行中对债务积累和周期性变化具有直接的引导作用，债务结构的优化在经济和经济周期的不同阶段也应有不同的模式。债务结构的优化可以理解为各个部门的债务状况和经济增长、金融稳定目标相一致，与产业结构优化相匹配。货币回流的顺畅进行有利于债务结构的优化，货币回流有利于减少债务存量，也有利于调整债务增量的方向。债务是随周期运行而变化的，货币回流也应该符合经济周期的变化规律，应设法减少阻碍货币回流的因素，从货币回流顺畅角度优化债务结构，降低债务风险。

六、中国当前货币回流与债务风险防范

结合我国的实际经济状况，对货币回流从产业资本内部、产业资本和金融资本之间、金融资本内部循环3个方面进行分析。

货币的第一重回流中，产业资本内部两大部类之间货币回流的不畅导致债务在生产资料部门积累。我国的货币大量流入资金密集型的生产资料行业和房地产行业，但是货币回流在各行业间流动的扭曲并不是行业本身造成的，而是由于金融错配导致的信贷资源分配不当。我国当前的生产资料生产行业资产负债率普遍偏高，很多都是重化工业的大型企业集团，他们一般都建立了财务公司，履行类似银行的业务，催生影子银行。而房地产行业由于城市化、刚性需求和投机等原因，房价格居高不下，吸引了资金进入。因此，重化工业和房地产行业沉淀了大量的金融资源，显然对经济增长产生了负面影响，阻碍了资金向有创新性的中小企业流动，不利于技术进步、全要素生产率提高。

本文采用资产负债率来衡量实体企业的杠杆率。根据证监会行业分类(2012版)，可以从行业的角度来分析和观察截至2019年底我国上市公司的杠杆率情况，见表1。

表1 我国A股上市公司的杠杆率情况

根据表1显示，截至2019年底，我国全部A股上市企业的资产负债率平均水平在50%左右。我国所有上市公司中，房地产行业杠杆率最高，为79.359 1%，其次是电力、水利、交通等行业，说明上游行业的负债率一般较高。非金融企业高杠杆率有很多原因，其中较为重要的原因有：第一，上市公司融资以间接融资方式为主，过度依赖于银行贷款；第二，上市公司资金使用效率相对偏低。若企业资金成本处于高水平，而其经营效率低下亏损严重，则贷款不仅不能按期还本付息，还要靠借新债还旧债，债务余额不仅越积越多，而且有效资产还会越来越少。由此看来，去杠杆化改革任重道远，企业高杠杆率问题在较长一段时期还会持续存在。

货币的第二重回流，即产业资本和金融资本之间的回流。中国当前的金融化趋势使货币的第二重回流受阻，这与我国实际经济利润率下降有直接关系。借贷资本为了追求高收益率，从各个渠道涌入虚拟经济行业，企业在金融领域的投资收入越来越高，形成经济金融化的趋势。房地产价格持续上升，都是货币在这些行业积累的表现。金融化趋势使实体经济从金融活动中获利，实体经济增长率下降，利润率下降，反过来又进一步推高金融化的趋势，货币资本大量在虚拟经济领域积累，同时实体经济债务上升。金融化对债务积累的影响体现了货币回流中的货币沉淀，如果货币长期沉淀在虚拟经济领域没有回流到实体经济中，或者在实体经济某个行业中长期沉淀，都会导致利润收入流和借贷成本流的不匹配。

根据证监会公布的行业分类(2012版)可以计算出各行业截至2019年底的金融化情况，如图1所示。

图1 全部A股上市公司各行业金融化程度

由图1可知，我国A股上市公司金融化程度平均水平为11%，去除金融业和房地产业以外共有17个一级行业。其中，居民服务、修理和其他服务业的金融化程度最高，达到了56%；其次是文化、教育和娱乐业，金融化程度30%；金融化程度最低的是电力、热力、燃气及水生产和供应业，金融化程度只有7%。大多数行业的金融化程度是高于平均水平的，而在A股市场比重最大制造业则处于中间水平，说明全部行业的金融化水平虽有差异，但尚未形成两极分化。

居民服务、修理和其他服务业以及文化、教育和娱乐业属于轻资产的劳动密集型行业，其金融化程度较高。而采矿业以及电力、热力、燃气及水产和供应业低于A股企业平均金融化程度水平，主要原因在于此类企业的产品与大众生活息息相关，属于国家监管行业，其商品的价格以及交易方式，供应商、销售商等上下游关系相对比较固定，企业有稳定的收益保证。因此，从外部环境来讲，企业很难通过金融资产投资来获取收益，或者调整资本结构货币的第三重回流对应着金融衍生品和影子银行体系货币的流动。目前，我国影子银行规模的扩大反映出银行表外资金的增加，使信用中介链条拉长，货币供应量的可控性降低。影子银行脱离监管，使社会货币供应总量存在“漏出”。同时，影子银行大多投向信贷限制领域，贷款利率一般较高，对民营经济、小微企业、房地产行业、地方融资平台的影响较大，可能会增大其债务风险。不仅金融机构从事影子银行业务，实体企业也参与影子银行，我国实体经济的金融化趋势非常明显。如要促进货币资本向实体经济回流，应将影子银行对应的货币资金纳入监管范畴，在大资管的背景下形成与传统银行资金的互补，避免企业和地方政府债务的恶性膨胀。

借鉴李文喆[16]的研究成果，以资金来源的不同方式区分影子银行业务，将影子银行的业务分为未贴现的银行承兑汇票、“准贷款”和金融嵌套三类，然后根据往年发布的数据将这三类业务合成影子银行的资产负债表，得出影子银行的规模。具体结果如图2。

图2 影子银行测算结果

由图2可知，自1999年以来，中国的影子银行规模迅速增加，从2002年的1.5万亿元增至2017年的51万亿元，16年增加了34倍。

产业资本和金融资本的周期性运行中，货币回流体现为货币资本的周期性过剩。货币资本来源于从产业资本中游离出来的货币，考虑金融资本之后，表现为银行的资产负债表内和表外资金，形成银行信贷和影子银行资金两个货币资本流动渠道。在我国当前经济增长率下降、经济结构不合理的情况下，传统银行和影子银行创造的货币资本会出现双重过剩的局面，导致债务累积的速度超过收入增长的程度，债务风险进一步上升。信贷具有顺周期性，货币的回流也是如此，目前中国的货币回流当务之急是银行的表外资金回表。金融危机后，我国为了刺激经济，实行了信贷扩张政策，催生了影子银行的蓬勃发展。影子银行在一定程度上弥补了民营企业的融资缺口，但为资产价格迅速上涨和金融风险积聚提供了条件，银行的资金大量游走在资产负债表之外，形成了货币的表外循环。实体经济却往往由于缺乏所需资金，出现流动性过剩与钱荒并存的现象。对此，应促进“非标转标，非标转贷”，为实体经济提供更多信用。

总的来看，货币回流的受阻和扭曲会导致金融风险的积累。结合中国当前杠杆率结构调整的改革思路，金融资本可以通过货币有效回流实现债务结构的优化，债务在某个部门和行业的积累直接导致了杠杆率高企，在近年去杠杆政策的带动下，已经有了很大改善，但杠杆率结构问题一直存在。金融资本对债务结构的影响可以通过纠正货币回流中的扭曲现象来实现，如前所述，信贷错配导致货币回流的扭曲，其纠正也要通过金融资本的有效配置来完成。

七、研究结论与政策建议

本文回顾了马克思的货币理论和金融理论在社会总资本再生产中的体现，说明了货币回流规律在资本再生产中的重要作用——沟通了两大部类再生产。而两大部类再生产反映出经济结构的基本特征，因此，也就肯定了货币回流在债务结构形成中的作用。同时，货币本身不等于债务，货币对债务的影响是通过银行信用这一金融过程实现的。马克思区分了货币和信用，认为考虑了信用体系之后的借贷资本和金融资本会影响资源配置，改变再生产的结构。货币存在三重回流，三重回流分别对应着产业资本内部、产业资本和金融资本(借贷资本)之间以及金融资本内部货币的回流，回流的扭曲和受阻反映了经济结构的不平衡。债务结构是经济结构的反映，应关注货币的回流状况，通过疏通货币回流中的障碍，纠正金融错配，促进银行资金回表，以实现债务结构优化和债务风险的降低。

以马克思再生产理论为视角，本文提出从三个方面促进货币回流，货币由银行表外向表内流动，由金融向实体经济流动，由低效产业向高效产业流动。货币资本的流动、循环与金融资本的运行有所区别，我们研究再生产中的货币与资本，应该侧重于金融资源配置导致的货币流动，将货币和信用统一起来。从静态角度看，货币某种意义上是中性的；但从动态角度看，金融是非中性的，货币也具有了非中性的特征。央行可以调控货币M2，但信用却很难，因为涉及到商业银行的自主行为，具有很强的内生性。借贷资本积累的规模和结构与现实资本的匹配程度决定着金融改革的方向，实体经济与金融存在背离，症结在于金融体系内部结构失衡，应根据结构调整与动力转换的要求深化金融供给侧结构性改革。从银行行为出发，完善金融机构正向激励，引导资源流向效率更高的企业，消除货币流动中存在的障碍，避免货币的不当沉淀和债务的不当积累，优化债务结构。加强对影子银行监管，减少货币空转，将金融化趋势控制在适度的范围内。不是简单地去杠杆、加杠杆或者稳杠杆，而是优化杠杆率结构，从信用优化配置角度促进经济增长，同时降低债务风险。

马克思认为现代信用制度是建立在产业资本游离出来的“闲置货币”的基础上，货币、信用与生产之间具有密切的联系，货币回流机制在马克思主义经济学中具有重要的研究价值，货币回流的顺畅是经济持续增长、债务风险化解的重要保障。因此，以货币资本的配置为先导，论证货币回流对债务配置的影响机制，拓展已有的杠杆率调整理论，对有中国特色社会主义经济理论建立和我国的改革开放都是大有裨益的。